□文/李露

（遼寧對(duì)外經(jīng)貿(mào)學(xué)院遼寧·大連）

房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的問題與對(duì)策

□文/李露

（遼寧對(duì)外經(jīng)貿(mào)學(xué)院遼寧·大連）

近年來，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展迅速，房地產(chǎn)投資總額占國(guó)內(nèi)收入(GDP)比例越來越高，但目前我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)了非正常的繁榮。本文在對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響因素分析的基礎(chǔ)上，探討房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的問題，并提出解決對(duì)策。

房地產(chǎn)企業(yè)；資本結(jié)構(gòu)；影響因素；對(duì)策

收錄日期：2014年6月18日

一、資本結(jié)構(gòu)影響因素

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策的核心問題。資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本價(jià)值的構(gòu)成及其比例關(guān)系，它不僅包括長(zhǎng)期資本還包括短期資本。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本價(jià)值的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長(zhǎng)期的股權(quán)資本與債權(quán)資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)影響因素主要有以下幾個(gè)方面：

(一)償債能力。雖然債權(quán)人可以通過制定各種保護(hù)條款來保障自己的利益，但都是一些輔助性措施，能夠有效保障他們利益還得看公司償債能力。所以，一個(gè)公司償債能力強(qiáng)，負(fù)債就有上升趨勢(shì)。一個(gè)公司的償債能力越強(qiáng)也就越容易產(chǎn)生項(xiàng)目投資所需的現(xiàn)金，其總資產(chǎn)負(fù)債率也往往比較低。同理，一個(gè)公司的短期償債能力越強(qiáng)則短期資產(chǎn)負(fù)債率也就越低，長(zhǎng)期償債能力越強(qiáng)則長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率也就越低。

(二)經(jīng)營(yíng)能力。經(jīng)營(yíng)能力與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān)。當(dāng)房地產(chǎn)公司經(jīng)營(yíng)能力較強(qiáng)時(shí)，速動(dòng)資產(chǎn)較多，企業(yè)經(jīng)營(yíng)所需要的其他資金相對(duì)要少一些，因而就可更少地向外借債；相反，若企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力較差，則需要更多的運(yùn)營(yíng)資金，則可能會(huì)更多地依賴于負(fù)債融資。企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力反映公司對(duì)資產(chǎn)有效運(yùn)用的管理能力。管理能力越強(qiáng)，公司資金周轉(zhuǎn)越快，運(yùn)用資產(chǎn)取得收益的能力越強(qiáng)，對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期償債能力的信心越強(qiáng)，越傾向于高負(fù)債；另一方面，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)，也會(huì)減少債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)憂患，提高公司債務(wù)融資的可能性并降低融資成本。房地產(chǎn)市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化息息相關(guān)，運(yùn)行存在周期性變動(dòng)，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力的要求較高，而企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力又會(huì)直接影響公司的資產(chǎn)負(fù)債率。一旦房地產(chǎn)公司的入市時(shí)機(jī)和投資方向出現(xiàn)偏差，就可能導(dǎo)致大量借款被套牢在某一個(gè)或幾個(gè)項(xiàng)目上，影響投資及時(shí)收回，加重企業(yè)的債務(wù)壓力，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加大。所以，營(yíng)運(yùn)效率越高，公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力就越強(qiáng)，也就更傾向于利用債務(wù)融資產(chǎn)生正的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。

(三)盈利能力。盈利能力與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān)，但顯著性不強(qiáng)。一是當(dāng)前我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不太完善，法律制度不夠健全。企業(yè)與銀行、政府、其他相關(guān)利益團(tuán)體的捆綁，很大程度上也決定了企業(yè)能否獲得銀行貸款，能否獲得經(jīng)營(yíng)資本，從而促使企業(yè)的規(guī)模增長(zhǎng)，增加市場(chǎng)對(duì)該企業(yè)經(jīng)營(yíng)的信心；二是目前國(guó)內(nèi)商品房需求量很大，而我國(guó)房地產(chǎn)公司更多的是資源依賴型公司不是效率型公司，對(duì)土地的爭(zhēng)奪尤為顯著。因此，市場(chǎng)對(duì)其認(rèn)可主要看其資源占有程度，有資源就有投資或借貸，而對(duì)盈利能力重視不夠，與我國(guó)的現(xiàn)實(shí)基本相符。因此，由于我國(guó)房地產(chǎn)上市公司盈利方式和負(fù)債性質(zhì)的原因，盈利能力對(duì)資本結(jié)構(gòu)所產(chǎn)生的影響會(huì)由于交易成本的作用而被削弱。

(四)企業(yè)規(guī)模。企業(yè)規(guī)模與資產(chǎn)負(fù)債比率正相關(guān)，其原因主要是目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)包括房地產(chǎn)上市公司，在其各種債務(wù)融資渠道中，銀行通過直接或間接貸款成為房地產(chǎn)債務(wù)融資的主要資金來源。從直接貸款來說，大企業(yè)較小企業(yè)更為穩(wěn)定。規(guī)模大的企業(yè)使得銀行能夠較容易信任，進(jìn)而能提供更多的信貸資金。而從間接貸款來說，在房地產(chǎn)開發(fā)資金來源的“其他資金”中，絕大多數(shù)是購(gòu)房者的定金和預(yù)付款，而購(gòu)房者的這些資金中基本上是個(gè)人住房消費(fèi)貸款。由于規(guī)模大的房地產(chǎn)企業(yè)更能獲得消費(fèi)者的信賴，消費(fèi)者更愿意購(gòu)買這些房地產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)品，從而也就更容易獲得銀行的間接貸款。因此，作為我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)最重要的債務(wù)融資渠道的銀行信貸來說，無論是從直接的還是間接的角度而言，都是偏好于規(guī)模較大的房地產(chǎn)企業(yè)。

二、房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的主要問題

(一)融資結(jié)構(gòu)不合理。資本結(jié)構(gòu)理論與實(shí)踐表明，企業(yè)應(yīng)以內(nèi)源融資為主。然而，近十年來我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)則以外源融資為主，房地產(chǎn)行業(yè)在實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)的同時(shí)并沒有伴隨現(xiàn)金的流入。企業(yè)自身的資金積累能力也沒有獲得進(jìn)一步的提高，進(jìn)而影響了企業(yè)后續(xù)發(fā)展資金的內(nèi)部融通。雖然外源融資比重大有利于企業(yè)在短時(shí)期內(nèi)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，同時(shí)也加大了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）融資渠道單一。銀行貸款至今仍然是我國(guó)房地產(chǎn)公司最主要的融資渠道，這種融資方式給我國(guó)銀行業(yè)帶來了沉重的負(fù)擔(dān)。而且房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道單一使得資產(chǎn)負(fù)債率偏高。隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和行業(yè)需求的變化，用以調(diào)控形勢(shì)的房地產(chǎn)和金融等相關(guān)政策的陸續(xù)出臺(tái)，如銀行準(zhǔn)備金率、利率的提高等往往會(huì)給房地產(chǎn)金融和房地產(chǎn)市場(chǎng)帶來強(qiáng)烈的沖擊。

（三）資產(chǎn)負(fù)債率偏高。資產(chǎn)負(fù)債率是指公司年末的負(fù)債總額同資產(chǎn)總額的比率。表示公司總資產(chǎn)中有多少是通過負(fù)債籌集的，該指標(biāo)是評(píng)價(jià)公司負(fù)債水平的綜合指標(biāo)。同時(shí)也是一項(xiàng)衡量公司利用債權(quán)人資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)能力的指標(biāo)，也反映債權(quán)人發(fā)放貸款的安全程度。我國(guó)大部分房地產(chǎn)公司擁有的權(quán)益資本普遍偏少，不足的資金需求就需要靠銀行貸款等融資方式來取得。我國(guó)在土地購(gòu)置和房地產(chǎn)開發(fā)所需資金的80%左右都直接或者間接來源于銀行業(yè)，房地產(chǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債率偏高，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大。這個(gè)比率對(duì)于債權(quán)人來說越低越好。因?yàn)楣镜乃姓吖蓶|一般只承擔(dān)有限責(zé)任，而一旦公司破產(chǎn)清算時(shí)，資產(chǎn)變現(xiàn)所得很可能低于其賬面價(jià)值。所以，如果此指標(biāo)過高，債權(quán)人可能遭受損失。

（四）債券融資比例偏小。我國(guó)目前債券市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制還很不完善，企業(yè)通過債券融資難度較大，中小型房地產(chǎn)企業(yè)很難涉足，其主要原因是我國(guó)對(duì)企業(yè)發(fā)行債券的資格審核條件較為嚴(yán)格。加之國(guó)家相應(yīng)的政策導(dǎo)向，企業(yè)從銀行貸款相對(duì)容易，所以也導(dǎo)致我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)中債券比重極小。據(jù)統(tǒng)計(jì)，房地產(chǎn)企業(yè)的債務(wù)融資順序中排第一的是銀行貸款，這包括了直接向銀行借貸的款項(xiàng)和向消費(fèi)者的預(yù)售貨款，而預(yù)售貨款又主要來自于銀行的個(gè)人按揭貸款。其次是房地產(chǎn)信托，這種方式在房地產(chǎn)企業(yè)的全部融資中僅約占1%的比例，債券融資排在最后，在房地產(chǎn)企業(yè)資金來源中約占不足1%的比例。

三、解決對(duì)策

(一)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，創(chuàng)立企業(yè)品牌。加速企業(yè)整合，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)品牌效應(yīng)。目前，我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)普遍存在規(guī)模小、形象差的問題，使得企業(yè)防范風(fēng)險(xiǎn)能力偏弱，由于企業(yè)規(guī)模有限，企業(yè)無法達(dá)到債券融資、上市再融資等其他融資方式的條件要求，銀行貸款是其唯一可行的融資渠道，對(duì)于這類企業(yè)由于資金上的限制使得企業(yè)內(nèi)部融資比例也偏少。所以，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，創(chuàng)立企業(yè)品牌是關(guān)鍵。首先，房地產(chǎn)企業(yè)如果希望獲得較大的開發(fā)項(xiàng)目，其實(shí)力、資質(zhì)都是有明確要求的，規(guī)模小、形象差的企業(yè)很難得到好的發(fā)展機(jī)會(huì)，所以房地產(chǎn)企業(yè)要提高企業(yè)規(guī)模，創(chuàng)立企業(yè)品牌實(shí)現(xiàn)形象經(jīng)營(yíng)；其次，房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)于資金要求比較高，企業(yè)項(xiàng)目開發(fā)時(shí)間較長(zhǎng)，在項(xiàng)目開發(fā)過程有可能出現(xiàn)各種風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)模小、形象差的企業(yè)沒有能力預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，不能很好地防御風(fēng)險(xiǎn)；最后，規(guī)模小、形象差的企業(yè)融資比較困難，融資規(guī)模有限，融資多為中短期資金。這些因素都要求房地產(chǎn)企業(yè)必須擴(kuò)大規(guī)模、創(chuàng)立良好的品牌形象。提高企業(yè)規(guī)模就要加速行業(yè)整合，加速低質(zhì)企業(yè)破產(chǎn)，加大行業(yè)間的兼并，通過整合減少房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)數(shù)量，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。通過行業(yè)整合使企業(yè)信用度提升，使更多企業(yè)具有發(fā)行企業(yè)債券，再融資的能力。

(二)擴(kuò)展多元籌資渠道。由于政府出臺(tái)的一系列對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控政策，使房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資金饑渴狀態(tài)表現(xiàn)更為突出。因此，必須擴(kuò)展多元的融資渠道來保證資金的供應(yīng)并降低融資成本，以在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中生存和發(fā)展。房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)改善企業(yè)償債能力，擴(kuò)展多元籌資渠道，提高長(zhǎng)期負(fù)債比例。房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目開發(fā)一般所需資金額度非常大，單純依靠銀行貸款或信托都不能有效地解決融資問題，因此需要整合信托+銀行組合工具構(gòu)建房地產(chǎn)項(xiàng)目融資方式。

(三)降低資產(chǎn)負(fù)債率，使資本結(jié)構(gòu)趨于合理。房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率高的問題非常突出。一般情況下，負(fù)債率高對(duì)于盈利企業(yè)，可以通過適度的財(cái)務(wù)杠桿成倍放大利潤(rùn)，同時(shí)也可以起到減稅的目的，但財(cái)務(wù)杠桿是把雙刃劍，過高的負(fù)債比例說明企業(yè)運(yùn)用激進(jìn)的財(cái)務(wù)杠桿，甚至超出企業(yè)可承受范圍，一旦投資項(xiàng)目出現(xiàn)問題，陷入虧損境地，杠桿的成倍放大效應(yīng)會(huì)加劇企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境。我國(guó)大部分房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率都在70%以上，資產(chǎn)負(fù)債率過高易引發(fā)信用危機(jī)，引起經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。提高企業(yè)的償債能力，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，都有利于降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該從改善企業(yè)融資結(jié)構(gòu)入手，改善融資結(jié)構(gòu)的方法是：①提高長(zhǎng)期融資比例使其達(dá)到正常水平；②直接融資與間接融資比例協(xié)調(diào)；③提高企業(yè)內(nèi)部融資能力，使內(nèi)部融資成為企業(yè)融資的重要手段；④實(shí)現(xiàn)多渠道融資，降低企業(yè)對(duì)于銀行的依賴程度。

(四)提高風(fēng)險(xiǎn)控制能力。房地產(chǎn)行業(yè)處在一個(gè)不斷變化的經(jīng)營(yíng)環(huán)境中，既可以帶來機(jī)會(huì)，同樣也會(huì)帶來經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。負(fù)債經(jīng)營(yíng)是一把“雙刃劍”，既可以獲得財(cái)務(wù)杠桿效益，又會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，威脅其償債能力和股東權(quán)益，嚴(yán)重的甚至使企業(yè)始終陷于絕對(duì)的債務(wù)鏈中導(dǎo)致破產(chǎn)或被兼并。所以，應(yīng)加強(qiáng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制，積極應(yīng)對(duì)國(guó)家宏觀環(huán)境的變化，防范風(fēng)險(xiǎn)。提高風(fēng)險(xiǎn)控制能力的方法有：選擇正確的投資策略；縮短預(yù)售時(shí)間，減少款項(xiàng)回籠風(fēng)險(xiǎn)；加強(qiáng)現(xiàn)金流量控制管理；完善資金管理系統(tǒng)；加強(qiáng)全面預(yù)算的管理和考核等。

（五）提高資產(chǎn)盈利水平，強(qiáng)化企業(yè)自我積累能力。企業(yè)一般采取的融資順序是：內(nèi)部融資、債務(wù)融資、發(fā)行股票。即企業(yè)總是盡可能地利用內(nèi)部積累資金來投資，其次是進(jìn)行債務(wù)融資，直到因債務(wù)融資導(dǎo)致企業(yè)可能發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)，最后才考慮發(fā)行股票。因此，企業(yè)應(yīng)優(yōu)先考慮內(nèi)部融資。企業(yè)資產(chǎn)盈利水平低下、缺乏效率是導(dǎo)致企業(yè)債務(wù)不斷沉淀的一個(gè)主要原因。為此，必須努力提高企業(yè)資產(chǎn)盈利水平，增強(qiáng)內(nèi)部融資的能力，強(qiáng)化自我積累機(jī)制，增加企業(yè)的自我積累。

［1］王凱，唐飛熊.房地產(chǎn)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值分析[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)，2010.2.

［2］邱樂.房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)質(zhì)量評(píng)價(jià)及影響因素分析[D].西安:西安石油大學(xué)，2010.

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