楊珺暉

摘要:從經(jīng)濟學角度對互聯(lián)網(wǎng)金融的創(chuàng)新模式進行了思考。運用企業(yè)中間層理論解釋了“余額寶”在基金市場微觀結(jié)構(gòu)中的作用以及短期內(nèi)源于增量改革帶來的巨大成功，并分析了互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展帶來的時空經(jīng)濟效益，最后對其未來發(fā)展方向進行了展望。

關(guān)鍵詞:互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)中間層理論經(jīng)濟時空價值增量改革

2013年被稱為互聯(lián)網(wǎng)金融的元年，基金則在眾多金融行業(yè)中反應(yīng)最快、介入程度最深。截至2014年2月，支付寶與天弘合作推出的首只互聯(lián)網(wǎng)基金“余額寶”已成為全球第七大基金和第三大貨幣基金。作為一種將技術(shù)與需求結(jié)合起來的創(chuàng)新金融產(chǎn)品，“余額寶”成功背后表明的是金融壓抑下的反抗，根源在于人民日益增長的金融服務(wù)需求與缺乏變革動力的傳統(tǒng)金融機構(gòu)之間的矛盾?；ヂ?lián)網(wǎng)金融依托信息交換和平等分享的互聯(lián)網(wǎng)精神，實踐了“普惠金融“，為傳統(tǒng)金融機構(gòu)服務(wù)不到的低端客戶甚至貧困人口提供了更加便捷參與金融服務(wù)的機會，銀行存款流失恰恰意味著社會投融資需求的大門正在被打開，技術(shù)革命使得個人行為將變得更有影響力。金融業(yè)信息化勢在必行，其社會價值和商業(yè)價值無疑將是巨大的。

在“理性經(jīng)濟人”假設(shè)下，普通支付寶用戶會將無法達到傳統(tǒng)金融機構(gòu)理財產(chǎn)品門檻的閑散資金，投入到同時滿足活期儲蓄流動性、較高收益性和隨時網(wǎng)上支付需求的“余額寶”中，以追求經(jīng)濟利益最大化。本文分析了在基金供給與需求的微觀市場結(jié)構(gòu)中，支付寶平臺扮演了怎樣的角色，從時空視角投資者在互聯(lián)網(wǎng)金融中獲得收益的形式是什么，以及短期內(nèi)源于增量改革而成功的“余額寶”是否能夠保持長期發(fā)展動力。

一、企業(yè)中間層理論與基金市場的微觀結(jié)構(gòu)

現(xiàn)實市場不同于經(jīng)濟學教科書中的無摩擦力假設(shè)，其運行效率取決于搜尋的時間成本、談判的成本以及買賣雙方信息不對稱的程度，而基金公司與投資者直接交易的成本往往很高以至于很多交易根本不會發(fā)生。斯帕爾伯指出當由中間層組織介入所帶來的交易成本節(jié)約足夠大，或買賣雙方通過中間層的交換收益超過直接交換的收益時，廠商就會形成，市場的效率依賴于相互競爭的中間層組織以及它們所創(chuàng)造的交換制度成本與收益的對比。

基金交易市場上的中間層組織包括具有基金銷售牌照的銀行網(wǎng)點、券商、第三方基金銷售機構(gòu)，以及通過后臺接入模式把基金公司直銷系統(tǒng)內(nèi)置的支付寶平臺。由于支付寶提供客戶和渠道，因而其實質(zhì)與一般代銷相似，只是借直銷規(guī)避了沒有基金銷售牌照的問題。

“余額寶”在眾多代銷基金模式中備受青睞的一個重要原因在于，中間層組織是價格的制定者，其收益是因為增加了買賣雙方的利益或降低了總交易成本而使自己獲得了經(jīng)濟租金。然而，銀行代銷基金除了將認購、托管以及贖回費大部分收入囊中以外，收取基金尾隨傭金及一次性獎勵費用接近1%-1.3%；而“余額寶”目前交易不收取任何手續(xù)費，且天弘向支付寶僅支付廣告營銷費用而非按量支付。因而，支付寶在與其他中間層組織的競爭和與直接交換關(guān)系的競爭中，通過提供技術(shù)入口和創(chuàng)新服務(wù)模式而非建立大型一體化組織，改變自己在買賣雙方之間的角色，創(chuàng)造出了更有效率的市場交換來成功規(guī)避交易成本，為投資者提供了費用更為低廉的基金購買渠道，成為價值鏈條的設(shè)計者、推動者和實現(xiàn)者。

中間層組織較直接交換所具有的優(yōu)勢包括通過交換集中化降低交易成本，以及減少搜尋和討價還價的成本。而與其他中間層組織相比，“余額寶”模式又部分糾正了目前銀行、券商等基金代銷渠道憑借網(wǎng)點、客戶等優(yōu)勢壟斷、信息不完全和不對稱造成的市場失靈。阿里的基金超市乃至未來的金融超市，都是金融產(chǎn)品的中間層銷售渠道，起到更有效率連接產(chǎn)品與用戶的作用。

技術(shù)和市場的變化不斷地創(chuàng)造出新型中間層組織，并從根本上改變市場的微觀結(jié)構(gòu)。互聯(lián)網(wǎng)和電子數(shù)據(jù)交換的興起，促使交易速度加快、交易量增加以及交易制度演進，這些都為中間層組織提供了越來越大的生存空間。中間層企業(yè)理論從一個新的視角解釋了以“余額寶”為代表的許多互聯(lián)網(wǎng)金融模式的產(chǎn)生及市場微觀運行機制。

金融產(chǎn)品發(fā)展到一定程度以后，如何提供高效率的銷售及咨詢服務(wù)就成為主要矛盾，市場的成熟程度已經(jīng)更多地體現(xiàn)為金融市場中，中間層組織是否發(fā)達，而目前其發(fā)展還十分不足。

二、互聯(lián)網(wǎng)金融的經(jīng)濟時空價值分析

金融交易時空是指交易相關(guān)方在金融產(chǎn)品契約達成及服務(wù)過程中所涉及到的時空關(guān)系。傳統(tǒng)金融服務(wù)大多需要交易雙方處于同一連續(xù)交易時間和相同空間，而基于時間非勻質(zhì)性假設(shè)，金融機構(gòu)提供服務(wù)的時間或許也是部分投資者一天當中利用價值最高的時段，即該段時間機會成本較高。榮朝和（2011）指出時間與空間的硬約束使得決策主體需要更合理地解決其他資源的配置，以適應(yīng)節(jié)約時間的要求，任何成功的契約關(guān)系必然包含對利益相關(guān)方都合理或可接受的時空安排。

時間距離指現(xiàn)實經(jīng)濟活動中人在兩地之間空間距離的位移上所需要的時間，互聯(lián)網(wǎng)金融使得金融服務(wù)的時間距離幾乎為零，通過虛擬網(wǎng)絡(luò)空間實現(xiàn)的“時空收縮”徹底重塑了金融交易時空。

一方面，經(jīng)濟節(jié)奏加快和收入水平的提高使人們的時間價值不斷上升，而時間效率提高的最大制約已逐漸轉(zhuǎn)移到了不同活動之間轉(zhuǎn)換的節(jié)點上，如從工作到獲得金融服務(wù)的切換，在互聯(lián)網(wǎng)金融高度發(fā)展下便無需時間距離，然而如“余額寶”等互聯(lián)網(wǎng)金融平臺的節(jié)點結(jié)構(gòu)與效率在很大程度上也制約或決定著整個時間鏈條的效率。因此，未來對于互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的需要，便是在時間及其價值非勻質(zhì)性下保持投資者經(jīng)濟活動鏈條的連續(xù)平穩(wěn)性?；ヂ?lián)網(wǎng)金融正是順應(yīng)了經(jīng)濟活動時空關(guān)系固化要求的創(chuàng)新金融交易模式，但未來仍需不斷改善組織形式與結(jié)構(gòu)，以便更好滿足時空對接的效率。

另一方面，由于整個完整交易過程被離散成不同的時點，買賣雙方可以任意選擇間斷的、零碎的時間進行交易活動，實際空間也無需一致。互聯(lián)網(wǎng)金融將交易雙方進行了時空上的分割，使投資者可以將各時間段用于對其價值最高的事項中，極大節(jié)約了交易的機會成本；同時，交易雙方空間的異質(zhì)與時間的非同步使買賣雙方在虛擬時空中達到完美融合，順利完成交易。

斯托克曾在上世紀80年代提出了“對時間的競爭將會重塑全球市場”?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的快速發(fā)展正是適應(yīng)了壓縮時空以及時空匹配的要求，既增加了用戶粘性也使投資者圍繞時間利用效率最大化實現(xiàn)有效配置資源，其全天候、跨地域、高信息流轉(zhuǎn)的特點更好的滿足了投資者和供給者雙方的多樣化需求，帶來巨大經(jīng)濟效益。

三、目前“余額寶”的成功部分源于增量改革

根據(jù)凱恩斯的觀點，在對貨幣的需求中包括人們?yōu)闈M足交易動機而持有為支付日常需要開支的一定貨幣量。“余額寶”隨時可賣出甚至不用將錢贖回就可以直接用于網(wǎng)購的特點，意味著其吸收的大量資金屬于人們出于交易動機的“流動性偏好”。普通投資者將用于網(wǎng)購的閑置資金轉(zhuǎn)入“余額寶”，使得支付寶大量沉淀資金得到一個創(chuàng)新的增值通道，資金在實現(xiàn)增值的同時并沒有削弱方便支付購物的功能。

其次，一元錢起買極大程度拉低了個人理財門檻，擴大的金融服務(wù)覆蓋人群與已獲得具有較高門檻傳統(tǒng)金融機構(gòu)服務(wù)的客戶并不重疊，互聯(lián)網(wǎng)金融簡單、快速、風險可控的產(chǎn)品和服務(wù)實際是拓寬了普通市民的投資渠道。“主宰非洲草原的不是獅子而是土壤里的微生物?！?馬云將互聯(lián)網(wǎng)的普惠精神在“余額寶”中予以實踐，金字塔底層市場不僅僅是企業(yè)社會責任范圍而成為了企業(yè)核心業(yè)務(wù)范圍。

再次，表面上看原先托管在銀行的客戶支付寶賬戶備付金，部分會轉(zhuǎn)至“余額寶”變成基金公司的托管資金。但由于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)存在天然風險，理性客戶不會將大額資金通過“余額寶”進行投資理財，其客戶具有金額小、數(shù)量多、分布廣的特點，目前“余額寶”難以對存款分流產(chǎn)生實質(zhì)性的影響。

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因此，“余額寶”的成功是在基本沒有觸動既得利益格局的前提下，在邊際上推進市場取向的改革，屬于增量改革方式。未來能否繼續(xù)快速發(fā)展將取決于其發(fā)展的成熟程度，是否能吸引用戶將銀行存款投入以及其他理性投資者放棄部分傳統(tǒng)金融機構(gòu)理財產(chǎn)品投身其中，但這將因不再享有帕累托改進意義的市場變革機會，加大對銀行活期存款分流和減少代銷渠道中間業(yè)務(wù)收入觸動既得利益，而愈加困難。

此外，通過互聯(lián)網(wǎng)平臺小額貸款并利用挖掘用戶交易數(shù)據(jù)信息來化解信息不對稱問題，利用眾籌創(chuàng)辦某項事業(yè)，這些互聯(lián)網(wǎng)金融的創(chuàng)新在傳統(tǒng)銀行中是不可想象的，目前的種種革新成果仍多局限于狹窄的增量空間，其沖擊更多體現(xiàn)在心理層面。

四、“余額寶”對傳統(tǒng)金融機構(gòu)的影響及其未來發(fā)展的思考

由于準入門檻、牌照限制等高度集中的金融權(quán)力，在“余額寶”之前，金融產(chǎn)品銷售渠道不暢，金融機構(gòu)坐享政策利差。而享有壟斷利潤者通常無動力進行技術(shù)、產(chǎn)品改進，互聯(lián)網(wǎng)金融作為競爭者帶來的沖擊，未嘗不是推動金融市場創(chuàng)新與進步的有力無形之手。

從長遠來看，隨著擁有龐大用戶數(shù)量的支付寶在其平臺上引入的基金理財產(chǎn)品不斷豐富，其對銀行活期存款業(yè)務(wù)帶來的壓力已不可避免，“余額寶”將作為民間力量產(chǎn)生打破銀行在理財產(chǎn)品銷售甚至“攬儲”方面壟斷地位的效果?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的發(fā)展對于傳統(tǒng)銀行來說既是機遇又是挑戰(zhàn)，如“余額寶”高流動性、高收益的理財產(chǎn)品，代銷銀行不愿做的成分應(yīng)遠大于不能做，再次暴露了其暴利空間。銀行應(yīng)積極進行金融創(chuàng)新，改變過去嫌貧愛富的舊服務(wù)模式，從提高服務(wù)質(zhì)量和水平出發(fā)，開發(fā)出更多能夠吸引用戶的金融產(chǎn)品，由批發(fā)銀行向零售銀行轉(zhuǎn)型，真正成為百姓和小微企業(yè)的銀行。

“余額寶”等互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品未來可持續(xù)的快速發(fā)展背后必須依靠不斷增長的有效需求。對于激活投資者和資金的方式可以借鑒國外互聯(lián)網(wǎng)低門檻理財市場，運用自動化數(shù)據(jù)分析技術(shù)降低成本，將昂貴、高門檻的私人理財服務(wù)平民化。通過為國內(nèi)大量用戶提供極其低廉、乃至免費的個性化專業(yè)投資/理財咨詢服務(wù)，給予用戶投資的信心和合理配置閑散資金方案、產(chǎn)品的指導，投資理財意愿提升使得投資需求增加，互聯(lián)網(wǎng)金融才會有更大的生存空間。

“余額寶”作為金融創(chuàng)新產(chǎn)品的一個縮影，其方向指引意義遠大于產(chǎn)品本身，傳統(tǒng)金融機構(gòu)應(yīng)借機進行自身調(diào)整，瞄準新的創(chuàng)新方向，積極融入大數(shù)據(jù)時代互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的浪潮中。

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