鄭熤

近十幾年來，隨著金融市場的不斷發(fā)展，特別是在經(jīng)濟(jì)全球化趨勢日益發(fā)展的今天，新的市場變化不斷出現(xiàn)。隨著這些新狀況的出現(xiàn)，原有的、傳統(tǒng)的分析方法難以對當(dāng)前復(fù)雜的形式作出全面的解釋。尋找新的股票分析方法，實(shí)事求是的發(fā)現(xiàn)證股票價(jià)格波動的根本影響因素是當(dāng)前金融前沿最受人關(guān)注的話題之一。

一、傳統(tǒng)分析方法的不足

1.反應(yīng)不足與反應(yīng)過度。

從股票市場誕生之日起，對技術(shù)分析就存在著激烈的學(xué)術(shù)爭論。技術(shù)分析在業(yè)余散戶投資者中有著廣泛的群眾基礎(chǔ)，并且在股評和股市消息中也廣泛應(yīng)用。在信息爆炸時(shí)代，市場中充滿著各式各樣的信息，并且以極快的速度進(jìn)行轉(zhuǎn)播。盡管信息交流的便利為交易者的制定投資策略起到至關(guān)重要的作用，但是交易者在獲得相關(guān)信息后的交易行為并不總是“理性”的。在整個市場中，除了大型機(jī)構(gòu)會按照標(biāo)準(zhǔn)的金融程序進(jìn)行交易外，其他大多數(shù)交易者對于收到的消息和市場所表現(xiàn)出的價(jià)格走勢持懷疑觀望的態(tài)度，然后交易者會根據(jù)自我經(jīng)驗(yàn)以及私人信息渠道進(jìn)行判斷調(diào)整交易計(jì)劃。在這個過程中，交易者所表現(xiàn)出的過度自信和過度失望情緒容易導(dǎo)致交易者做出違背市場規(guī)律的行為。

當(dāng)交易者得到某些消息后出現(xiàn)過激的反應(yīng)，這種反應(yīng)所呈現(xiàn)的交易狀況往往違背參數(shù)指標(biāo)的一般規(guī)律，甚至經(jīng)常違背股票基本價(jià)值關(guān)系。而在2013年12月底國家領(lǐng)導(dǎo)人前往慶豐包子鋪用餐之后，傳言與慶豐包子有股權(quán)關(guān)系的全聚德高開漲停，但之后在交易者查明兩者之間并無關(guān)聯(lián)之后走勢開始一路下挫，總體走勢也回歸原有趨勢。

2.股指通道脆弱的慣性。

當(dāng)股票價(jià)格突破原有平臺重新建立新的平臺時(shí)，股票的指標(biāo)也會隨之波動形成一個波動區(qū)間。股票在新的穩(wěn)定的環(huán)境中小幅波動，并按照原有趨勢繼續(xù)前進(jìn)，這種趨勢一般被稱為價(jià)格通道。按照市場三大假設(shè)理論中的“價(jià)格沿著趨勢波動，并保持趨勢的”假設(shè)，交易者在進(jìn)入一個價(jià)格通道之后，如果該通道繼續(xù)保持原有形態(tài)，交易者則難以依靠小幅度波動獲利。在投機(jī)交易中，希望價(jià)格突破通道限制往往是交易者最希望看到的事情，而事實(shí)上也正是如此。價(jià)格通道依靠一定的交易量和參與者的行為維持，一旦有新的交易者攜帶大量資金進(jìn)入或者有部分參與者的集中退出都將破壞通道的穩(wěn)定結(jié)構(gòu)。

在零和博弈的市場中，沒有波動交易者則無法獲取利潤，特別是在手續(xù)費(fèi)、印花稅以及傭金和其他雜費(fèi)的制約下，股票價(jià)格沒有一定的波動空間對交易者來說就失去了價(jià)值。但是，價(jià)格通道和指標(biāo)趨勢的改變往往沒有提前預(yù)兆，如果交易者按照價(jià)格通道進(jìn)行投機(jī)交易容易失去良好的機(jī)會。例如，雷柏科技（002577），在2013年10月22日開始交易量持續(xù)萎縮進(jìn)入緩慢的下降通道，但在11月2日突然放量上攻，在這兩個月的交易時(shí)間內(nèi)漲幅高達(dá)300%，且在上攻過程中價(jià)格通道持續(xù)調(diào)整。

3.不同盤面分析參數(shù)不同。

傳統(tǒng)的數(shù)理指標(biāo)在衡量股票時(shí)常常是“以不變應(yīng)萬變”的姿態(tài)出現(xiàn)在交易者面前。交易中，如果出現(xiàn)大單交易，在該股票的時(shí)分成交明細(xì)表中就會將該筆成交用顯著的顏色標(biāo)示。這種原本方便交易者查詢大單的設(shè)計(jì)在低價(jià)股成交明細(xì)表中反而起不到應(yīng)有的作用。股票就像人體一樣，各項(xiàng)指標(biāo)都有一個合理范圍，并且這些合理范圍與“性別”、“年齡”、“生活習(xí)慣”等外因息息相關(guān)。如果僅適用一套標(biāo)準(zhǔn)，用數(shù)學(xué)標(biāo)準(zhǔn)的思維去衡量股票健康狀態(tài)難免會造成不準(zhǔn)確的后果。

A股市場中的藍(lán)籌股，紅籌股，創(chuàng)業(yè)板，中小板股票有著不同的規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)承受度；不同的上市公司也會因?yàn)榻?jīng)營行業(yè)的不同出現(xiàn)一定的行業(yè)差異和不同的上漲周期，包括資金周轉(zhuǎn)率、負(fù)債率等常見的財(cái)務(wù)指標(biāo)上的差異。這些基本面上的區(qū)別注定會反應(yīng)在股票價(jià)格走勢和參數(shù)指標(biāo)波動上。

在股票市場中，盤面大小不同的股票在面對利好或利空消息影響時(shí)所反應(yīng)出的走勢不同，影響過后恢復(fù)的時(shí)間也有差異，這就直接導(dǎo)致無法使用相同的交易指標(biāo)參數(shù)去衡量測評。如長亮科技盤面較小，當(dāng)交易量尚未放量時(shí)已近出現(xiàn)明顯波動。農(nóng)業(yè)銀行屬于大盤藍(lán)籌股，交易量較大，但股價(jià)波動不明顯。

4.特殊狀況下交易指標(biāo)失靈。

參數(shù)指標(biāo)中鈍化問題是投資者最難以處理的問題之一，指標(biāo)因鈍化時(shí)無法在關(guān)鍵時(shí)刻對交易者提供價(jià)格走勢的有效參考意見。

以常見的擺動類指標(biāo)組合KDJ+RSI+WR為例，KDJ的計(jì)算式為：

n日RSV=（Cn-Ln）÷（Hn-Ln）×100

當(dāng)日K值=2/3×前一日K值+1/3×當(dāng)日RSV

當(dāng)日D值=2/3×前一日D值+1/3×當(dāng)日K值

J值=3×當(dāng)日K值-2×當(dāng)日D值

RSI的計(jì)算式為：

RSI=100-100÷（1+RS）

RS=X天的平均上漲點(diǎn)數(shù)/X天的平均下跌指數(shù)

WR的計(jì)算式為：

W%R=（Hn-C）÷（Hn-Ln）×100

從這些計(jì)算式中可以看出，參數(shù)指標(biāo)中常用的基本數(shù)據(jù)包括最高價(jià)，最低價(jià)和漲跌天數(shù)。在實(shí)際交易中，只要莊家運(yùn)用簡單的對敲手段就可以隨意操縱這些指標(biāo)變化，導(dǎo)致指標(biāo)鈍化失靈。按照該類指標(biāo)數(shù)值參考標(biāo)準(zhǔn)所提供的參考意見與市場實(shí)際情況不符，交易者在識別鈍化過程中將耗費(fèi)大量的時(shí)間和精力，當(dāng)鈍化過程結(jié)束時(shí)也往往錯過最佳交易機(jī)會。

例如，在2013年8月27日至9月10日，中青寶走勢圖中KDJ，RSI，WR全部鈍化，且交易量未出現(xiàn)明顯放大，交易者難以判斷后續(xù)走勢。

二、行為金融分析方法

1.行為金融學(xué)的觀察視角。

對于股票走勢的分析，當(dāng)前主流的看法是基本面決定一切，技術(shù)面提供支撐。在整個股評市場中，股票的交易者大致可以分為兩個大類：機(jī)構(gòu)與非機(jī)構(gòu)。機(jī)構(gòu)有雄厚的資金實(shí)力和豐富的資源，基本上是市場的主力軍團(tuán)。在非機(jī)構(gòu)中可以進(jìn)一步細(xì)化分為牛散和普通散戶。牛散是非機(jī)構(gòu)的自然人賬戶，他們有較大規(guī)模的資金和較為專業(yè)的技術(shù)，并且受市場監(jiān)管的力度小于機(jī)構(gòu)，因而在市場中比機(jī)構(gòu)要更加靈活。散戶人數(shù)眾多，資金量少，通常被認(rèn)為是非專業(yè)的。散戶的聚集離散可以看做經(jīng)濟(jì)環(huán)境的風(fēng)向標(biāo)。不同的團(tuán)體類別在股票市場中扮演的角色是不一樣的，并且是缺一不可的。機(jī)構(gòu)、牛散、普通散戶以及各種股票和衍生品組成的股票市場就像一個完整的生物圈，擁有強(qiáng)大實(shí)力的機(jī)構(gòu)需要從散戶手中攫取利潤，但是在高位出貨的時(shí)候又需要散戶接盤。這種縱橫交錯的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)注定股票走勢的影響因素是多方面，分析預(yù)測股票價(jià)格未來的變化情況需要層層分解市場中各個類別的交易行為，并且更深入的了解市場中復(fù)雜關(guān)系背后的決定性力量。

在日常交易中，多數(shù)普通交易者習(xí)慣與參考交易指標(biāo)做出判斷，而實(shí)際上當(dāng)某一只股票處于莊家的操控之下時(shí)，指標(biāo)在短時(shí)期內(nèi)反映的僅是莊家的動作而不是客觀的事實(shí)?！膀_線”對于市場中依靠傳統(tǒng)指標(biāo)操作的交易者來說是十分難處理的事情，當(dāng)傳統(tǒng)指標(biāo)在短時(shí)期內(nèi)失靈，無異于在夜色中航行的船只失去了羅盤。騙線行為是莊家利用散戶的心理和過于靈活的特點(diǎn)采取一定的手段來達(dá)到其交易目的的行為。在原有判斷手段失效的情況下，不妨使用新的觀察視角來尋找解決問題的途徑。

在日常的交易中，機(jī)構(gòu)或是牛散通常為了隱蔽其交易采用化整為零的零碎交易手段，然后在吸足籌碼后突然放量拉升價(jià)格，或是在高位突然拉升吸引散戶接盤，然后乘機(jī)出貨。交易者在面對不平等的實(shí)力時(shí)運(yùn)用新的視角分析走勢尤為重要。莊家采取的手段總體來說是利用羊群效應(yīng)，用其資金上的優(yōu)勢誘導(dǎo)普通交易者。在股票市場這種零和博弈的交易市場中，絕對沒有違背常理的行情，莊家利用散戶的心理特點(diǎn)交易，散戶也應(yīng)當(dāng)利用莊家的心理特點(diǎn)。實(shí)際上，某一只股票中往往不止一個大戶在其中，機(jī)構(gòu)和牛散要賺取散戶的錢同時(shí)又要防止其他大戶乘火打劫，盡管大戶的資金量大，但是在復(fù)雜的局勢面前大戶通常也不敢于將過多的資金用在誘導(dǎo)散戶上。從一般股票走勢中可以看出，莊家的騙線行為往往出現(xiàn)在股價(jià)波動平緩的區(qū)域，騙線過程總是和股票走勢相反，并且過程持續(xù)時(shí)間較短。交易者通過揣摩對手的思路將可以及時(shí)做出有效反應(yīng)。

2.行為金融學(xué)的分析。

隨著信息通信技術(shù)的發(fā)展，交易者之間的信息不對等的差異也在日益縮小。與此同時(shí)，市場中不斷出現(xiàn)的噪聲開始成為干擾交易者制定交易計(jì)劃的重要因素之一。自20世紀(jì)80年代，一些違背原有經(jīng)典交易理論的異?，F(xiàn)象開始活躍在股票市場中，而不少投機(jī)交易者在此之中獲利頗豐。例如常見的假日行情、節(jié)日行情，以及極具中國特色的“兩會”行情逐漸成為交易者心照不宣的黃金時(shí)期。這些異?，F(xiàn)象的出現(xiàn)引發(fā)了人們對股票市場原有分析理論的質(zhì)疑和思考，并且嘗試運(yùn)用與原理論假設(shè)前提相悖的行為金融學(xué)做出合理的解釋。

經(jīng)典的現(xiàn)代金融理論認(rèn)為人們的決策是建立在理性預(yù)期（Rational Expectation），風(fēng)險(xiǎn)回避（Risk Aversion），效用最大化以及不斷更新自己的決策知識等假設(shè)之上的，但大量心理學(xué)研究表明人們的實(shí)際投資決策確并非如此。

行為金融學(xué)是在對有效市場假說（EMH）的質(zhì)疑中提出的。是近年來國際金融學(xué)界的熱點(diǎn)問題，它借鑒了心理學(xué)、行為學(xué)、社會學(xué)研究成果，系統(tǒng)地研究了投資者在非理性假設(shè)下的投資決策行為，及其對資產(chǎn)定價(jià)的影響。將行為方法引入證券投資領(lǐng)域，實(shí)質(zhì)上是將心理因素納入分析之中，將隱性成本考慮到總體成本的范疇內(nèi)。在金融學(xué)的研究中，金融學(xué)家往往都會遵循新古典金融學(xué)的基本假定，默認(rèn)投資者和決策者在不確定條件下的決策是理性的，即理性人假定。然而在股票市場中，大多數(shù)投資者的決定是“只能被視作即刻行動的動物血性，而不是基于加權(quán)概率判斷的結(jié)果?！保▌P恩斯基于心理預(yù)期提出著名的“選美博弈”理論）即投資者都是非理性人。所以在假設(shè)前提無法達(dá)到的現(xiàn)實(shí)股票投資的過程中，那些以三大假設(shè)為前提，以純數(shù)理為基礎(chǔ)而研究出來的分析方法就顯得不那么適用了，因?yàn)槠湮磳⒔灰渍叩男睦硪蛩睾蜕鐣蛩貙?dǎo)致的影響充分的表現(xiàn)出來。

原來假設(shè)的理性人所提出的利益最大化僅僅將金錢和物資算作利益的范疇，而長期的，非物質(zhì)的收益并未有考慮在內(nèi)。爾后的社會人假設(shè)不僅包含追求收入的動機(jī)和需求，而且增加了現(xiàn)實(shí)生活工作中還需要得到友誼、安全、尊重和歸屬等。盡管這些內(nèi)容不屬于傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)范疇，但是這些因素的改變會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。將行為金融學(xué)運(yùn)用于證券投資，是將分析范圍擴(kuò)大化，將抽象的行為數(shù)據(jù)化，把交易行為這種對交易狀況產(chǎn)生的最根本的原因與直觀可見的參數(shù)指標(biāo)結(jié)合起來，為交易者后續(xù)的交易提供參考。

面對復(fù)雜的市場，傳統(tǒng)數(shù)理指標(biāo)通常將市場的每一個交易者看做是實(shí)力相當(dāng)?shù)膫€體，或是將市場中的每一筆交易看做是五關(guān)聯(lián)的單個交易者做出的，這種觀念導(dǎo)致數(shù)理指標(biāo)在運(yùn)用的過程中常常應(yīng)為實(shí)際情況與假設(shè)不符合而導(dǎo)致偏差。

數(shù)理指標(biāo)有著便于觀察，簡單易用的特點(diǎn)，如果將行為金融數(shù)據(jù)作為權(quán)重按比例加入數(shù)理指標(biāo)中將可以在一定程度上修正數(shù)學(xué)誤差。

3.指標(biāo)打包組合應(yīng)用。

不同的參數(shù)指標(biāo)在使用方法和原理上有著各自的特點(diǎn)，傳統(tǒng)的參數(shù)指標(biāo)歷經(jīng)市場考驗(yàn)，盡管有缺陷但仍然是有價(jià)值的。不少傳統(tǒng)數(shù)理指標(biāo)中帶有一定量的行為心理因素，如果將這些指標(biāo)混合使用相互彌補(bǔ)不足仍然可以成為較為準(zhǔn)確的指標(biāo)。

在實(shí)際交易中，交易者經(jīng)常會遇到實(shí)力較強(qiáng)的莊家運(yùn)用相關(guān)技術(shù)手段誘多逼空，恐嚇，騙線，擾亂交易者原有計(jì)劃，特別是部分莊家選擇在集合競價(jià)、開盤等情況不明朗時(shí)期誘導(dǎo)交易者操作，或是在收盤前期交易者大多較為疲憊時(shí)突然發(fā)力改變原有走勢形態(tài)，逼迫交易者在慌亂中匆忙判斷做出不理智的行為。有些交易數(shù)據(jù)本身變化速度較快，一旦莊家有對敲或?qū)Φ剐袨閷?yán)重影響指標(biāo)準(zhǔn)確的。在T+1的交易模式下，交易者一旦做出錯誤決策將難以快速修正，導(dǎo)致錯失獲利機(jī)會甚至出現(xiàn)損失。

在交易指標(biāo)方面，MACD處于低位空頭市場，MTM指標(biāo)顯示此時(shí)多頭能量不足。此時(shí)的KDJ開始上沖高位出現(xiàn)鈍化跡象，WR亦顯示為獲利賣出信號。但是從BOLL指標(biāo)看，此時(shí)價(jià)格經(jīng)過前期打壓已經(jīng)處于正常水平，交易者無需擔(dān)心此時(shí)價(jià)格過高應(yīng)獲利離場。事實(shí)上，若在此時(shí)離場將無緣不久之后124%的漲幅，此時(shí)莊家洗盤控盤意圖明顯。

將原有參數(shù)指標(biāo)組合使用的固有的缺陷即實(shí)戰(zhàn)操作較為繁瑣，交易者需要同時(shí)考察多個指標(biāo)形態(tài)走勢。從目前快速交易簡化分析的股票交易大趨勢來看，將指標(biāo)打包開發(fā)出二級指標(biāo)是當(dāng)今修改完善傳統(tǒng)交易指標(biāo)的大方向。例如交易軟件東方財(cái)富通軟件中根據(jù)逐單成交數(shù)據(jù)將資金劃分為散戶、中戶、大戶、超級大戶四類，資金博弈指標(biāo)統(tǒng)計(jì)各類資金累計(jì)的成交量并與流通盤做比較，近似估算各類資金總體的控盤力度，清晰直觀的顯示看出即時(shí)的交易成交情況，反映出莊家和散戶對該股票的控制程度從而給交易者的交易計(jì)劃提供參考。

三、行為金融分析方法的不足

心理決定生理，意識控制行為。誠然心理因素在股市中的作用不能忽視，但其本身也存在些許不足。

在風(fēng)險(xiǎn)管理中經(jīng)常從效用論和憂慮成本的角度分析風(fēng)險(xiǎn)管理方案，而在制定方案的過程中效用和憂慮指數(shù)又是最難以測量的。從事證券投資的交易者由于自有資金量不同，所花費(fèi)的時(shí)間精力不同，投資方案不同以及投資總額占總資產(chǎn)比例不同常常難以套用一種統(tǒng)一的指標(biāo)。從邊際角度看，同樣是1 000元，由于所帶來回報(bào)的邊際效益不同，交易者往往會產(chǎn)生完全不一樣的想法，難以簡單的劃分歸類。

與傳統(tǒng)數(shù)據(jù)不同，行為數(shù)據(jù)產(chǎn)生于交易者的主觀認(rèn)識。目標(biāo)理性的交易者在交易時(shí)卻無法保證采取理性的行為。當(dāng)各種各樣的行為數(shù)據(jù)通過交易者的心理活動產(chǎn)生時(shí)也給市場制造了無數(shù)的垃圾。排除短暫的，非理智的行為數(shù)據(jù)，留下長久的，可持續(xù)的主要指標(biāo)將是一項(xiàng)浩大的工程。這些因素導(dǎo)致心理指標(biāo)很難用相同口徑測量。

股票市場交易者人數(shù)眾多，其心理因素也是不盡相同的。實(shí)際上，每一筆成交的背后都是兩種截然不同的思維在指導(dǎo)。如果在一個信息對等的完全競爭市場中，交易者憑借自我感覺進(jìn)行交易最終會導(dǎo)致股票價(jià)格出現(xiàn)隨機(jī)漫步形態(tài)，此時(shí)心理因素以及任何指標(biāo)全部失去總結(jié)判斷的意義。而在現(xiàn)實(shí)交易中，如果交易者的看法一致，那么該股票的價(jià)格同樣會出現(xiàn)小幅度波動，在某一段時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)價(jià)格隨機(jī)漫步現(xiàn)象。此時(shí)的心理影響開始相互抵消。

交易者心理因素的變化表現(xiàn)在交易行為中，而這種因素對股票價(jià)格的影響是短暫的、不穩(wěn)定的。運(yùn)用新方法分析股票走勢需要一個較短的時(shí)間周期，一旦分析周期較長，交易者心理變化將隨著股票價(jià)格走勢出現(xiàn)新的變化。如果對長期走勢運(yùn)用該方法分析，則需要實(shí)時(shí)更新數(shù)據(jù)調(diào)整分析參數(shù)，并且在每一個波段過后重新進(jìn)行數(shù)據(jù)的測量推算，極大的增加了工作量。因此，這種分析方式并不適合對長期的、非投機(jī)交易的判斷。

（作者單位：湖南師范大學(xué)樹達(dá)學(xué)院）