沈聯(lián)濤

6月，數(shù)百名全球央行行長(zhǎng)在巴塞爾相聚一堂，參加國(guó)際清算銀行（BIS）年會(huì)。

國(guó)際清算銀行仍然是央行的央行，央行把部分富余的現(xiàn)金交給它運(yùn)作投資，但它最重要的職能是作為討論央行所面臨關(guān)鍵問題的論壇。

國(guó)際清算銀行今天更加國(guó)際化，來自韓國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家申鉉（Hyun Shin）成為它的經(jīng)濟(jì)顧問，而今年久負(fù)盛名的佩爾·雅各布森基金會(huì)演講者是馬來西亞央行行長(zhǎng)澤蒂·阿齊茲，她分析了金融危機(jī)的必然性，并從新興市場(chǎng)的角度闡述如何從根本上處理危機(jī)。

金融時(shí)報(bào)專欄作家馬丁·沃爾夫認(rèn)為國(guó)際清算銀行2014年度報(bào)告是“來自巴塞爾的耶利米的壞主意”。耶利米是一位預(yù)測(cè)到將要發(fā)生災(zāi)難的圣經(jīng)先知，但是他的人民并不相信他。但最后結(jié)果證明他是正確的。

我不認(rèn)同沃爾夫的觀點(diǎn)，我認(rèn)為國(guó)際清算銀行是對(duì)的。

國(guó)際清算銀行行長(zhǎng)杰米·卡如納之前是西班牙央行行長(zhǎng)和銀行監(jiān)管者，他發(fā)現(xiàn)這是一次債務(wù)驅(qū)動(dòng)和資產(chǎn)負(fù)債表的危機(jī)，并認(rèn)為，央行貨幣政策必須跳出以往危機(jī)的陰影，并在三方面轉(zhuǎn)型：減少債務(wù)驅(qū)動(dòng)，扭轉(zhuǎn)不正常的貨幣政策以及建立更可靠的金融系統(tǒng)。

好消息是，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體正處在緩慢的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，但是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體卻面臨著新的且復(fù)雜的挑戰(zhàn)，尤其是量化寬松政策帶來的沖擊和影響。

壞消息是，人們并沒有就如何走出這種混亂的局面達(dá)成共識(shí)，全球的債務(wù)負(fù)擔(dān)都在不斷上升。債務(wù)與GDP的比例在發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家分別為275%和175%，而且后者正在快速上升。

這就是矛盾所在。我們能走出危機(jī)僅僅是因?yàn)橛袠O度寬松的財(cái)政政策和罕見的非傳統(tǒng)貨幣政策。央行資產(chǎn)負(fù)債表總計(jì)達(dá)到20萬(wàn)億美元，已是危機(jī)前的2倍，占全部傳統(tǒng)金融資產(chǎn)（除衍生品以外）比重接近8%。

難點(diǎn)在于，市場(chǎng)漲跌是因?yàn)檠胄行虚L(zhǎng)要求貨幣政策趨于緊縮或?qū)捤桑⒎潜皇袌?chǎng)基本面驅(qū)動(dòng)，主要是因?yàn)槔蔬h(yuǎn)低于正常水平。利率保持較低水平，不僅因?yàn)檠胄邢Ｍ@樣，也因?yàn)槊绹?guó)還有7萬(wàn)億以美元標(biāo)價(jià)的離岸債務(wù)，這些債務(wù)的產(chǎn)生是美聯(lián)儲(chǔ)所無法控制的。美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表當(dāng)前是4.3萬(wàn)億美元。

馬丁·沃爾夫認(rèn)為BIS提出了壞的建議，是因?yàn)樗蟋F(xiàn)在實(shí)施緊縮政策。我不同意他的觀點(diǎn)。

傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為，只有兩種類型的政策去應(yīng)對(duì)危機(jī)——貨幣政策和財(cái)政政策。在危機(jī)之前，貨幣和財(cái)政政策被認(rèn)為可以微調(diào)經(jīng)濟(jì)周期的振幅（錯(cuò)誤的觀點(diǎn)），但事實(shí)表明，寬松的貨幣政策是順周期并且延長(zhǎng)了金融周期。傳統(tǒng)觀點(diǎn)忽視了結(jié)構(gòu)性政策的重要性，它可以解釋經(jīng)濟(jì)沒有充分發(fā)揮增長(zhǎng)潛力的深層次原因。

事實(shí)上，如果不均衡是結(jié)構(gòu)性的，寬松貨幣政策和財(cái)政政策加劇了這些不均衡，但是改革必須針對(duì)核心的結(jié)構(gòu)性問題采取措施。這些結(jié)構(gòu)性的政策超出了央行行長(zhǎng)們的職責(zé)范圍。

央行行長(zhǎng)應(yīng)該是在狂歡聚會(huì)正盡興時(shí)拿走酒杯的人。但是在危機(jī)發(fā)生前的情景是，一些央行行長(zhǎng)加入到狂歡隊(duì)伍中。任何人都明白，你需要在病人痛苦時(shí)給他嗎啡，但是當(dāng)債務(wù)明顯不可持續(xù)時(shí)仍繼續(xù)給藥，這就不是在治療了。病人已經(jīng)對(duì)債務(wù)上癮了。

日本就是一個(gè)活生生的例子，低利率并沒有改善需求使經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。它的問題是結(jié)構(gòu)性的，只有結(jié)構(gòu)性的調(diào)整才能解決根本問題，也就是痛苦的改革。

悲劇在于，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，尤其是全球儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家，能夠僥幸復(fù)蘇，無論這種復(fù)蘇是多么缺乏活力，因?yàn)樗麄兛梢杂∷鶆?wù)。然而，新興經(jīng)濟(jì)體將面對(duì)更高通脹和更低的經(jīng)濟(jì)增速。由于無法影響那些大國(guó)，新興市場(chǎng)國(guó)家只能依靠自己?！拔业拿涝?，你的問題”，新興市場(chǎng)不得不承受美元泛濫帶來的問題。

國(guó)際清算銀行正確地發(fā)揮了央行的作用，它不厭其煩地告訴各國(guó)政策制定者，包括政治家在內(nèi)，要注意到不可持續(xù)的發(fā)展終將停止。它正在做凱恩斯在國(guó)際貨幣基金組織創(chuàng)立之初給它的定位——“無情地揭發(fā)真相”。

央行行長(zhǎng)們的工具無法解決結(jié)構(gòu)性的問題，這是政府決策者的職責(zé)。正如新上任的歐盟主席容克所說，“我們都知道該如何做，但我們卻不知道在這樣做了以后如何在下次選舉中獲勝?！?/p>

先知耶利米普遍不受歡迎，因?yàn)閭鹘y(tǒng)的思想不喜歡非傳統(tǒng)的真相。

但我要對(duì)巴塞爾的耶利米說：加油！