姚堯

核電資產(chǎn)上市在中國(guó)尚屬首次，這不但能帶給核電企業(yè)以巨額資金回報(bào)，同時(shí)也會(huì)倒逼其變得開(kāi)放和透明，對(duì)企業(yè)既是機(jī)遇又是挑戰(zhàn)。

2014年6月13日，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第六次會(huì)議提出，“在采取國(guó)際最高安全標(biāo)準(zhǔn)、確保安全的前提下，抓緊啟動(dòng)?xùn)|部沿海地區(qū)新的核電項(xiàng)目建設(shè)”。其實(shí)早在這次會(huì)議召開(kāi)之前，核電領(lǐng)域已有大動(dòng)作。此前，擁有全國(guó)約90%核電站的兩大核電企業(yè)不約而同出現(xiàn)在資本市場(chǎng)，將其控制下的核電資產(chǎn)打包上市，所募集資金用來(lái)興建核電項(xiàng)目亦是順理成章，可以看做是對(duì)中央決定的呼應(yīng)。

2014年3月24日，中國(guó)廣核核電股份有限公司（即中廣核集團(tuán)的上市平臺(tái)，簡(jiǎn)稱廣核股份）成立，并宣布將于今年在香港聯(lián)交所上市。5月4日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站也公布了中核集團(tuán)下的中國(guó)核能電力股份有限公司（下稱中核股份）的招股說(shuō)明書(shū)，稱其計(jì)劃今年在A股市場(chǎng)上市，預(yù)計(jì)募集近162億元資金。

招商證券電力環(huán)保行業(yè)首席分析師彭全剛告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者：“核企克服了關(guān)聯(lián)交易和安全生產(chǎn)等風(fēng)險(xiǎn)成功上市，將帶來(lái)更充足的資金，同時(shí)也會(huì)倒逼其更加透明和開(kāi)放，對(duì)企業(yè)來(lái)講肯定是機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存，也預(yù)示著核電在中國(guó)將迎來(lái)大的發(fā)展?！?/p>

緣何此刻兵分兩路

中核股份和廣核股份分赴A股市場(chǎng)和香港聯(lián)交所上市，究其原因與A股難以承受兩大核企同時(shí)上市和廣核股份與香港中華電力控股公司早有業(yè)務(wù)往來(lái)不無(wú)關(guān)系。此外，這兩家企業(yè)都選擇在此時(shí)上市，除了對(duì)中央高層大力發(fā)展核電項(xiàng)目的呼應(yīng)，有分析人士也認(rèn)為，他們亦有受到福島核電事故影響無(wú)法從銀行大量貸款，以及自身資產(chǎn)負(fù)債率偏高等問(wèn)題困擾的原因。

有五大發(fā)電集團(tuán)高管曾表示，按照中核股份和廣核股份的資產(chǎn)規(guī)模分析，預(yù)計(jì)廣核股份所募集資金額不應(yīng)低于162億。二者300多億元的募集資金量或?qū)?duì)A股市場(chǎng)造成不必要的影響。有分析認(rèn)為，這是他們分兵兩路的重要原因之一。

廣核股份選擇赴香港聯(lián)交所上市，與香港的中華電力控股公司不無(wú)關(guān)系。據(jù)悉，二者早年便開(kāi)始合作，中廣核的大亞灣核電站有70%電量輸往香港，中華電力持有核電站項(xiàng)目30%的股份，這都為廣核股份登陸H股提供了便利。

對(duì)于中核股份和廣核股份而言，分赴不同的資本市場(chǎng)，也將面臨完全不同的市場(chǎng)環(huán)境和監(jiān)管氛圍。

以上市范圍為例，香港聯(lián)交所更為寬松，中廣核集團(tuán)可以將已經(jīng)投產(chǎn)或即將投產(chǎn)的項(xiàng)目注入廣核股份，這可以為廣核股份帶來(lái)更大的估值。再看信息披露和監(jiān)管，中核股份招股說(shuō)明書(shū)顯示，當(dāng)其處于成長(zhǎng)期等時(shí)，現(xiàn)金分紅比例可以很低，為40%甚至20%。從關(guān)聯(lián)交易分析，港股則有更為嚴(yán)格的要求。

至于為什么兩家核電企業(yè)紛紛選擇2014年這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)集中上市，有業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，這與國(guó)資委規(guī)定“央企的資產(chǎn)負(fù)債率如果超過(guò)75%，必須對(duì)其投資行為進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控”有關(guān)。而財(cái)報(bào)顯示，中核股份2013年的資產(chǎn)負(fù)債率為78.1%，廣核股份也在75%附近?！吧鲜兄苯尤谫Y后，可以消解兩個(gè)核電企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率”，他說(shuō)。

銀行貸款緊縮也是兩大核企選擇此時(shí)上市的主要原因之一。福島核事故之后，不但各國(guó)政府全面暫停了核電項(xiàng)目審批，銀行也從中意識(shí)到了風(fēng)險(xiǎn)的存在。2010年，核電央企都可以獲得4%—5%低利率貸款，目前銀行貸款都是按照基準(zhǔn)利率執(zhí)行，大為縮水。

此外，“在保證安全的前提下，適度以核電替代火電，有助改善大氣質(zhì)量，降低城市霧霾發(fā)生概率”，華泰證券電力設(shè)備與新能源行業(yè)分析師鄭丹丹告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者。這一次中央下決心建設(shè)核電項(xiàng)目與環(huán)境壓力不無(wú)關(guān)系。根據(jù)《核電中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃》，2020年，中國(guó)建成并運(yùn)轉(zhuǎn)的核電機(jī)組將達(dá)到5800萬(wàn)千瓦，在建核電機(jī)組將達(dá)到3000萬(wàn)千瓦。根據(jù)估計(jì)，未來(lái)五年內(nèi)，中國(guó)需再開(kāi)工建設(shè)40臺(tái)核電機(jī)組，至少需投入6000億元。

根據(jù)核電站的建設(shè)特點(diǎn)，業(yè)主往往只需投入約20%資本金，其余可以使用銀行貸款。如若這一次兩家核電企業(yè)可以成功上市融資300億元，這將撬動(dòng)1500億元的投資，用于未來(lái)新的核電項(xiàng)目。

躲不開(kāi)的兩大隱患

對(duì)于核電企業(yè)的上市行為，必然面對(duì)兩大隱患。其一，由于中核集團(tuán)長(zhǎng)期承擔(dān)中國(guó)涉核軍事工業(yè)的任務(wù)，在中國(guó)所有核電業(yè)中，是唯一擁有從前端鈾礦開(kāi)采到最后處理核廢料能力的企業(yè)。這就必然導(dǎo)致，中核股份與中核集團(tuán)其他公司存在著產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易的可能性；其二，受福島核事故影響，民眾對(duì)核電項(xiàng)目安全生產(chǎn)問(wèn)題擔(dān)憂。當(dāng)然在克服這些風(fēng)險(xiǎn)，核電企業(yè)成功上市后，也會(huì)倒逼其更加透明、開(kāi)放和規(guī)范。

在中核股份的招股說(shuō)明書(shū)中，用了將近30%的篇幅詳細(xì)向投資者闡述了該公司可能發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易問(wèn)題。中核集團(tuán)的業(yè)務(wù)涉及核能領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈。核電廠在運(yùn)行過(guò)程中，必然要采購(gòu)原料和實(shí)施工程建設(shè)，這也是最易產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易的領(lǐng)域。

據(jù)有關(guān)專家介紹，核燃料是核電廠最主要的成本。有數(shù)據(jù)顯示，中核股份2011——2013年，核燃料占其總成本比重分別為16.68%、17.15%、17.38%，如果將乏燃料處理金加上，燃料成本比例約為25%。之前，由于中核集團(tuán)的燃料公司處于壟斷地位，其往往加價(jià)向核電站出售燃料組件，致使國(guó)產(chǎn)核燃料高于進(jìn)口價(jià)格近30%，以謀取更多利潤(rùn)。

在工程建設(shè)領(lǐng)域，中核股份和廣核股份都與集團(tuán)下的工程公司往來(lái)密切。以中核股份為例，其2013年總承包工程金額就有112.2億元，占集團(tuán)在建工程的47.34%。據(jù)悉，中核股份和廣核股份還與集團(tuán)內(nèi)有關(guān)企業(yè)簽訂過(guò)眾多協(xié)定，包括燃料組件、采購(gòu)、貸款等，這都涉及關(guān)聯(lián)交易的問(wèn)題。

為監(jiān)督關(guān)聯(lián)交易，證監(jiān)會(huì)要求凡涉及關(guān)聯(lián)交易的必須及時(shí)公開(kāi)、由董事會(huì)審議、由專業(yè)公司進(jìn)行評(píng)估、并受到股東大會(huì)和董事會(huì)的全程監(jiān)視。

有投行人士認(rèn)為：“關(guān)聯(lián)交易是上市公司的重要隱患，要想在資本市場(chǎng)被更高估值，必須以股東利益最大化為原則，嚴(yán)格限制關(guān)聯(lián)交易?！?/p>

與關(guān)聯(lián)交易的嚴(yán)重性旗鼓相當(dāng)?shù)氖前踩a(chǎn)問(wèn)題，以及由之帶來(lái)的群體性事件造成的隱患。

2013年，廣東江門(mén)市曾爆發(fā)群體性事件，反對(duì)中核集團(tuán)在當(dāng)?shù)亟ㄔO(shè)核燃料廠。2014年3月，稱湖南桃花江核電站“即將開(kāi)工”的消息，也引起了各界對(duì)內(nèi)陸核電站的高度關(guān)注。福島核電事故之后，核電站項(xiàng)目發(fā)展一直受其影響，這為核電企業(yè)上市融資帶來(lái)了許多未知性。

彭全剛說(shuō)：“任何電廠都存在安全生產(chǎn)上的風(fēng)險(xiǎn)，核電的特殊風(fēng)險(xiǎn)在于核電事故，這個(gè)無(wú)論是政府還是企業(yè)，都已經(jīng)高度重視?！眹?guó)家核安全局監(jiān)管二司有關(guān)負(fù)責(zé)人稱，“中國(guó)若發(fā)生哪怕一次重大核電安全事故，整個(gè)產(chǎn)業(yè)將受到毀滅性打擊?！?/p>

福島核電站使用的是二代核電技術(shù)，現(xiàn)在業(yè)界已經(jīng)達(dá)成共識(shí)要采用安全標(biāo)準(zhǔn)更高的三代核電技術(shù)。但以法國(guó)阿?，mEPR及美國(guó)西屋AP1000為代表的三代核電技術(shù)還缺少成功運(yùn)行的案例。此外，在現(xiàn)有技術(shù)條件下，三代核電技術(shù)造價(jià)增加一半甚至一倍的風(fēng)險(xiǎn)，也阻礙著其發(fā)展。

但無(wú)論怎樣，兩大核企上市后，將擺脫之前封閉保守的形象，通過(guò)詳盡的財(cái)報(bào)以及信息披露與投資者進(jìn)行溝通，關(guān)聯(lián)交易等問(wèn)題也將受到嚴(yán)格限制，在安全生產(chǎn)方面將更加一絲不茍。彭全剛分析道：“上市是機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存的，最重要的是解決發(fā)展資金問(wèn)題，當(dāng)然財(cái)務(wù)披露方面也會(huì)更加透明，財(cái)務(wù)管理會(huì)更加規(guī)范，是推進(jìn)核電企業(yè)實(shí)現(xiàn)公司治理飛速發(fā)展，保障核電安全生產(chǎn)的機(jī)遇?！眅ndprint