卞亞軍

我國經(jīng)濟(jì)已從過去數(shù)十年的資本推動(dòng)、人口紅利推動(dòng)正式進(jìn)入了創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、企業(yè)家精神驅(qū)動(dòng)、人力資源紅利驅(qū)動(dòng)的新階段。在這一階段，A股市場大概率會(huì)出現(xiàn)一些高速成長的、具有新時(shí)代特征的偉大企業(yè)，這些企業(yè)在追求內(nèi)生性增長、全局性趕超國際同行的同時(shí)亦進(jìn)入并購增長的黃金時(shí)期。因此，緊緊抓住這一類型的股票在可預(yù)見的幾年內(nèi)都將會(huì)是極富成效的投資方式。

在這一宏觀背景下如何投資成長類股呢？首先，我們會(huì)重點(diǎn)選擇趨勢向上的優(yōu)質(zhì)行業(yè)，如創(chuàng)新型藥物、互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用、清潔能源、節(jié)能環(huán)保等，并選擇這些業(yè)內(nèi)最優(yōu)質(zhì)的公司、選擇激勵(lì)充分的第一流團(tuán)隊(duì)。其次，在滿足這些條件的基礎(chǔ)上，我們會(huì)重點(diǎn)關(guān)注兩種類型的公司：一類是處在高速成長前夜的剛起步的公司，另一類是處在高速增長過程中的最好業(yè)績能不斷超預(yù)期的公司。

對這兩類公司，合理市值判斷是我們投資的第一步。如果當(dāng)前市值離合理市值還有很大的空間，盡管在股票持有的過程中不可避免地會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性沖擊、或風(fēng)格變化、或獲利回吐、或情緒影響等諸多導(dǎo)致股價(jià)下跌的因素，我們不會(huì)盲目賣出。當(dāng)然，如果有明確的證據(jù)顯示公司的高速成長態(tài)勢已不再具備或各項(xiàng)業(yè)務(wù)的進(jìn)展顯著低于預(yù)期，我們也會(huì)果斷糾錯(cuò)。

近年來，A股市場發(fā)生了較大的變化：大家認(rèn)知到未來有廣闊發(fā)展空間的細(xì)分行業(yè)從來沒有如此密集地涌現(xiàn)出來，比如，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，傳統(tǒng)行業(yè)用移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)改造，壟斷行業(yè)向民資開放（油氣、通信、醫(yī)院民營化）、特斯拉引領(lǐng)的新能源汽車等。而以往每年則只有很少的細(xì)分領(lǐng)域被新挖掘出，所以那些時(shí)候成長股行情都有著比較明顯的業(yè)績推動(dòng)型特征，估值合理的高成長類股持續(xù)獲得追捧。而今年以來，正是有大量的空間很大的細(xì)分行業(yè)被公眾認(rèn)知，從而使部分經(jīng)典成長股在成長空間上黯然失色，最終使得新興成長股的估值容忍度大幅度提升。

只要還不斷有新事物涌現(xiàn)出來，只要上述行業(yè)里的主要公司的業(yè)務(wù)還在符合預(yù)期地大幅度推進(jìn)，則處在成長初期的相關(guān)個(gè)股的估值容忍度可能仍將持續(xù)存在。否則，這一類股票的大分化終將不可避免，也只有為數(shù)不多的個(gè)股能最終脫穎而出。

過去半年，眾多凈利潤增速超過30%甚至40%的大市值成長股的股價(jià)也出現(xiàn)了明顯的回調(diào)。我們認(rèn)為需要對大市值成長股提高警惕，這些目前估值水平在20至30倍的相對高市值的經(jīng)典成長類白馬公司，如果產(chǎn)業(yè)空間存疑，則有可能其估值水平繼續(xù)往十五倍去調(diào)整，一如兩年前的銀行、地產(chǎn)。只有通過證明在公司主要的業(yè)務(wù)領(lǐng)域仍有廣闊發(fā)展空間的此類公司，其估值才有保持或提升的空間。

不過，無論是成長股和價(jià)值股的估值及股價(jià)表現(xiàn)的差異，還是成長板塊內(nèi)部經(jīng)典白馬股和新興成長股的估值及股價(jià)表現(xiàn)的差異，均不能成為一種投資風(fēng)格否定另外投資風(fēng)格的理由。因?yàn)闊o論是價(jià)值風(fēng)格還是成長風(fēng)格，只要長期堅(jiān)持并不斷完善、修正，在相對較長的時(shí)間里都能獲得不錯(cuò)的收益率。對我個(gè)人而言，不論市場如何變幻，始終“秉要執(zhí)本，堅(jiān)守成長”。

在我看來，除非發(fā)生重大的系統(tǒng)性下跌風(fēng)險(xiǎn)，否則A股市場總會(huì)或多或少地存在著能較大概率實(shí)現(xiàn)較高正收益的個(gè)股，我們的核心工作就是在嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的前提下挖掘這些個(gè)股，分享這些公司成長的成果。在今年或更長一段時(shí)間里我們會(huì)在幾個(gè)領(lǐng)域繼續(xù)深入研究：有強(qiáng)大的流量導(dǎo)入和流量變現(xiàn)邏輯的、運(yùn)營模式相對獨(dú)特的優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)或類互聯(lián)網(wǎng)化公司；油氣、通信、醫(yī)院等壟斷行業(yè)向民資開放過程中所涌現(xiàn)出來的進(jìn)取型公司；以創(chuàng)新為內(nèi)核、以民眾最迫切需求為導(dǎo)向的公司，主要集中在生物醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保等領(lǐng)域。