股利反映上市公司的經(jīng)營(yíng)成果，對(duì)公司外在形象及股價(jià)都有重要影響。制定合理的股利分配政策是實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。從1956年Lintner建立起公司股利分配理論模型開(kāi)始，不同學(xué)者對(duì)股利政策的研究一直在進(jìn)行。西方發(fā)達(dá)國(guó)家股利研究開(kāi)始較早也取得了很大的進(jìn)展，甚至引入了心理學(xué)，社會(huì)學(xué)對(duì)其進(jìn)行深入的研究。而我國(guó)股票市場(chǎng)起步晚，制定股利政策方面都處于探索階段，上市公司的股利分配存在一些不合理之處。

在我國(guó)，截至2013年底，上市公司總數(shù)達(dá)到2552家，A股總市值為21.30萬(wàn)億元，位居全球第三位。雖然整個(gè)A股市場(chǎng)規(guī)模在逐漸增大，但在快速發(fā)展的同時(shí)，存在著一些不合理現(xiàn)象，而上市公司股利分配就是其中一個(gè)方面。據(jù)統(tǒng)計(jì)，20多年來(lái)我國(guó)上市公司的現(xiàn)金股利派發(fā)總額僅占融資總額的17%，占凈利潤(rùn)比例大約只有25%，與國(guó)外成熟市場(chǎng)股利分配占凈利潤(rùn)40%的情況還有很大差距，在這種情況下，就要求從理論上加強(qiáng)對(duì)股利分配政策的研究。而43家金融類(lèi)上市公司總股本在整個(gè)滬深A(yù)股市場(chǎng)上占比為43.18%，總市值在整個(gè)A股市場(chǎng)上占比為33.54%，金融類(lèi)上市公司的股價(jià)波動(dòng)對(duì)資本市場(chǎng)的影響十分巨大。A股市場(chǎng)所有上市公司現(xiàn)金股利分紅總額為5241.6億元，其中分紅總額最高的是金融類(lèi)公司，累計(jì)總額達(dá)2307.66億元，占比已接近一半。因此，要對(duì)金融類(lèi)上市公司股利分配進(jìn)行分析的重要性不言而喻。

目的：總結(jié)出金融類(lèi)上市公司股利分配的現(xiàn)狀；找出影響金融類(lèi)上市公司股利分配的因素；針對(duì)金融類(lèi)上市公司股利分配存在的問(wèn)題提出一些解決對(duì)策。

一 我國(guó)金融類(lèi)上市公司發(fā)展概況

自1978年改革開(kāi)放以來(lái)，金融體制變革亦不斷深化，金融市場(chǎng)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，發(fā)展十分迅速，越來(lái)越多和金融機(jī)構(gòu)選擇利用資本市場(chǎng)做優(yōu)做強(qiáng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)表明，截至2013年，在A股市場(chǎng)上市的金融公司總數(shù)是43家，其中上市銀行有16家，證券類(lèi)上市公司有19家，保險(xiǎn)類(lèi)上市公司有4家，信托類(lèi)上市公司4家。上市的金融公司在全國(guó)同類(lèi)金融機(jī)構(gòu)中所占的比重不容小視，已上市商業(yè)銀行占全國(guó)同類(lèi)型商業(yè)銀行的總資產(chǎn)和凈利潤(rùn)比重均已超過(guò)90%，證券公司在總資產(chǎn)和凈利潤(rùn)指標(biāo)方面，已接近占到全國(guó)證券公司的半壁江山。

金融類(lèi)上市公司雖然只占上市公司總數(shù)的1.68%，但其總股本在整個(gè)A股市場(chǎng)卻占到43.18%，總流通股本也達(dá)到38.30%。金融類(lèi)上市公司的股票市值也占據(jù)A股市場(chǎng)的前列，據(jù)2013年12月31日的滬深兩市收盤(pán)價(jià)計(jì)算，金融類(lèi)上市公司的總市值高達(dá)71447.58億元，占A股市值的33.54%。

二 金融類(lèi)上市公司股利分配現(xiàn)狀

不分配股利的公司數(shù)量逐年減少。據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2004年至2013年這十年期間，有132家上市滿(mǎn)10年或超過(guò)10年的公司連續(xù)十年支付股利，但僅占總數(shù)的13%，另有173家上市公司在上市期間沒(méi)有進(jìn)行過(guò)一次現(xiàn)金分紅，與我國(guó)其他行業(yè)的上市公司相比，金融類(lèi)上市公司股利分配狀況良好，不分配股利的公司比重不斷下降。

股利分配方式多樣化，以現(xiàn)金股利為主。我國(guó)金融類(lèi)上市公司股利分配方案呈現(xiàn)多樣化。除了現(xiàn)金股利、股票股利等基本分配形式外，在我國(guó)股票市場(chǎng)上還有配股，資本公積金轉(zhuǎn)增股本及他們的組合形式。

股利支付持續(xù)穩(wěn)定，連續(xù)性較強(qiáng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從股利分配的連續(xù)性來(lái)看，金融類(lèi)上市公司的股利分配有很好的穩(wěn)定性和連續(xù)性。尤其是我國(guó)的上市銀行，有11家上市銀行從上市之日起到2013年底每年分配股利，且都包含現(xiàn)金股利；有12家上市銀行連續(xù)五年分紅，占上市銀行總數(shù)的75%。

而上市的證券公司由于其上市時(shí)間較晚，且其資產(chǎn)規(guī)模和整體盈利能力都比不上銀行業(yè)，因此其股利的分配情況相較于上市銀行不算好。但是還是有5家上市證券公司在近5年都持續(xù)發(fā)放股利。

每股股利有增加趨勢(shì)。金融類(lèi)上市公司每股股利均值在持續(xù)上升，在2007超過(guò)了中國(guó)所有上市公司的每股股利均值；在2007年之后，整個(gè)行業(yè)的每股股利水平顯著提高，均在0.2元左右，有幾年甚至大幅超過(guò)了中國(guó)上市公司每股股利的平均水平，特別是在2010年，金融類(lèi)上市公司每股股利達(dá)到了最高值每股0.32元。

可見(jiàn)，從行業(yè)角度對(duì)上市公司股利分配影響因素進(jìn)行分析是很有必要的，可以在解決問(wèn)題時(shí)找出更加合理且具有針對(duì)性的方法。

三.影響上市公司股利分配主要因素

外部因素

法律法規(guī)因素。股利政策的制定一方面影響公司的財(cái)務(wù)狀況和投資機(jī)會(huì)，另一方面影響股東、債權(quán)人的相關(guān)利益。為了保護(hù)各方的利益，我國(guó)的《公司法》《個(gè)人所得稅法》均對(duì)上市公司股利分配行為進(jìn)行了資本保全、企業(yè)積累等限制。主要有資本保全的限制、企業(yè)積累的限制、無(wú)力償付的限制、超額累積利潤(rùn)。

股東因素。股利政策經(jīng)股東大會(huì)決議通過(guò)才能實(shí)施，股利政策的制定主要在于維護(hù)投資者利益，增強(qiáng)股東的信心。

穩(wěn)定的收入和避稅。公司股東大致有兩類(lèi)：一類(lèi)是部分依賴(lài)于公司發(fā)放股利維持生活，他們希望公司能夠支付穩(wěn)定的股利。另一類(lèi)由于我國(guó)現(xiàn)金股利需繳納稅率為20%的個(gè)人所得稅而股票轉(zhuǎn)讓所得免稅，因此現(xiàn)階段我國(guó)股票股利免稅成為投資者偏好股票股利的原因之一。

控制權(quán)的稀釋?，F(xiàn)有股東可能在長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)中形成了有效的控制格局，他們往將股利政策作為控制其地位的工具。

外部投資機(jī)會(huì)。如果公司將留存收益用于再投資報(bào)酬低于股東個(gè)人單獨(dú)將股利投資于其他投資機(jī)會(huì)所得的報(bào)酬，則股東傾向于公司不就多留存收益，而應(yīng)多發(fā)放股利。

其他因素。如國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、通貨膨脹因素、公司的行業(yè)特征、歷史因素都會(huì)影響股利分配的政策。

內(nèi)部因素

盈利能力。公司基于 “信號(hào)傳遞理論”， 為了穩(wěn)定投資者投資信念，維持良好的市場(chǎng)形象，吸引潛在投資者會(huì)維持穩(wěn)定的股利政策，因此一般采用“多盈多分，少盈少分，無(wú)利不分”的原則。

現(xiàn)金流量。股利的分配應(yīng)以不危及企業(yè)經(jīng)營(yíng)所需資金的流動(dòng)性為前提。

資本結(jié)構(gòu)和資金成本。使公司價(jià)值最大，資金綜合成本最低。為了達(dá)到

這個(gè)目的，公司在制定股利分配方案時(shí)，就要考慮股利支付對(duì)企業(yè)負(fù)債比例以及財(cái)務(wù)杠桿比率的影響。

舉債能力。公司進(jìn)行收益分配時(shí)應(yīng)當(dāng)考慮到自身的舉債能力如何，如果舉債能力較強(qiáng)，在公司缺乏資金時(shí)，能夠較容易地在資本市場(chǎng)上籌集到資金，則可采取較寬松的股利分配方案；如果舉債能力較差，就應(yīng)當(dāng)采取比較緊縮的分配方案，少分配現(xiàn)金，留較多的公積金。

（5）投資機(jī)會(huì)。有良好投資機(jī)會(huì)的公司需要強(qiáng)大的資金支持，則應(yīng)考慮少發(fā)放現(xiàn)金股利；而缺乏良好投資機(jī)會(huì)的公司，保留大量現(xiàn)金會(huì)造成資金閑置，于是就支付較高的股利。正因?yàn)槿绱?，處于成長(zhǎng)中的公司多采取低股利政策；陷于經(jīng)營(yíng)收縮的公司多采取高股利政策。

四 對(duì)策建議

1 外部制度監(jiān)管方面

加強(qiáng)股利分配相關(guān)信息披露力度。當(dāng)前市場(chǎng)有的上市公司在不分配股利時(shí)，總是加以敷衍之詞，而不說(shuō)明其真實(shí)原因，因此要求公司將信息披露透明化。如果上市公司不分配股利，就要規(guī)定公司在當(dāng)期報(bào)表中詳細(xì)披露不分配的原因；上市公司在送股或轉(zhuǎn)增時(shí)，在公司當(dāng)期報(bào)表中對(duì)轉(zhuǎn)增股本未分配利潤(rùn)的用途要加以說(shuō)明，或者向投資者細(xì)致做出資金投入項(xiàng)目的可行性研究報(bào)告。證監(jiān)會(huì)對(duì)這些措施應(yīng)做出嚴(yán)格規(guī)定，對(duì)不執(zhí)行者也要有相應(yīng)懲罰措施，這樣就能提高利潤(rùn)分配透明度，發(fā)揮市場(chǎng)對(duì)公司各階層的約束作用，規(guī)范股利分配行為。

建立上市公司股利分配獎(jiǎng)懲機(jī)制。通過(guò)強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)技術(shù)，搜集數(shù)據(jù)、信息。建立關(guān)于股票市場(chǎng)的數(shù)據(jù)庫(kù)，進(jìn)而統(tǒng)計(jì)近年股利支付情況，對(duì)于持續(xù)發(fā)放高股利的上市公司給予資勵(lì)，對(duì)于持續(xù)不分配股利的公司則施行處罰措施，讓上市公司股利分配情況在高度透明化下進(jìn)行。

增加股利分配多樣性。我國(guó)上市公司不太規(guī)范，還表現(xiàn)在股利支付方式單一，要借鑒外國(guó)采用多種股利分配方式，如股票回購(gòu)。在這方面增加獎(jiǎng)懲制度，調(diào)節(jié)股利政策。

2 公司內(nèi)部治理方面

優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、完善董事會(huì)職能。股權(quán)結(jié)構(gòu)是上市公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，雖然在金融行業(yè)已基本完成股權(quán)分置改革，但是中小股東仍需要一個(gè)過(guò)程在市場(chǎng)進(jìn)行理性投資，此時(shí)如果能夠合理的對(duì)中小股東進(jìn)行引導(dǎo)實(shí)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，真正做到保護(hù)廣大流通股股東的權(quán)益。

同時(shí)，公司的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)是對(duì)公司管理層實(shí)施內(nèi)部監(jiān)督的機(jī)構(gòu)，它能保障股東利益對(duì)公司的治理方面意義重大。因此要完善董事會(huì)職能，盡量實(shí)現(xiàn)董事會(huì)獨(dú)立于公司管理層的目標(biāo)。而監(jiān)事會(huì)要及時(shí)的對(duì)董事會(huì)進(jìn)行監(jiān)督和評(píng)價(jià)，真正地發(fā)揮到監(jiān)事會(huì)監(jiān)督作用。充分明確了董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)職能，可以制衡管理層提高治理效率，從而促進(jìn)上市公司實(shí)施合理的股利政策。

約束經(jīng)營(yíng)者，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化?，F(xiàn)代公司經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)發(fā)生了分離，經(jīng)營(yíng)者通常會(huì)追求自身利益最大化，而不是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。面對(duì)這一問(wèn)題，要建立相應(yīng)的監(jiān)督和獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制。股東與經(jīng)營(yíng)者通過(guò)企業(yè)價(jià)值最大化這一共同目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)自身目的，同時(shí)制定出長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定的股利政策。此外還可以將股利政策作為對(duì)經(jīng)營(yíng)者的考察指標(biāo)，增加經(jīng)營(yíng)者在工作中對(duì)股利分配的重視，激勵(lì)其制定穩(wěn)定股利政策。

綜上所述，我國(guó)上市公司股利分配的制定既需要行政干預(yù)，又要公司自身規(guī)范行為，在證券市場(chǎng)逐漸完善的今天，公司內(nèi)部合理的治理結(jié)構(gòu)是建立有利于各方利益的股利政策的關(guān)鍵。

（作者單位：陜西省發(fā)展交通能源建設(shè)集團(tuán)有限公司）