2014年年初與2013年最大的區(qū)別在于，市場再無人提及經(jīng)濟復蘇，對于經(jīng)濟的走勢，市場已經(jīng)形成了非常一致而冷靜的看法。

好在一季度將進入數(shù)據(jù)的空窗期，經(jīng)濟暫時也不會有大幅的波動。關(guān)于經(jīng)濟的下行風險，市場最為擔心的是利率大幅波動對于經(jīng)濟可能造成的沖擊。然而，回顧歷史數(shù)據(jù)，在貨幣供應充足的環(huán)境下，利率上行對于經(jīng)濟的影響較小。從供給面影響來看，由于工業(yè)企業(yè)的財務費用占總成本是一個很小的比重，不足以構(gòu)成成本端的大幅變化。因此，經(jīng)濟雖然處于相對低迷的狀態(tài)。但尚無系統(tǒng)性風險。

當然，由于2014年的經(jīng)濟大格局，以及市場對于經(jīng)濟低迷的一致預期，周期股恐怕很難成為年初市場的焦點。

市場的另一個“心病”是流動性。在一季度，利率是否會對市場又一次產(chǎn)生不利的影響？在這一點上，我們相對樂觀。

往年一季度是銀行吸納存款最多的季度，也是銀行信貸投放及資金集中配置的季度。因此，也往往是流動性較為寬裕的窗口期，盡管可能出現(xiàn)利率的波動，但是不構(gòu)成系統(tǒng)性風險。這也是2014年在一季度出現(xiàn)紅包行情的動因。此外，央行近期也釋放了平抑利率的信號，對于利率沖擊的管理也已經(jīng)更加熟練。近日，央行就開啟了規(guī)模1800億元的逆回購，對于平抑利率波動的態(tài)度非常明確。

另一個可能影響流動性的因素是QE的削減。回顧這6個月，我們可以看出兩點：第一，至少Q(mào)E的首次削減在相當程度上被預期消化；第二，隨著美聯(lián)儲表態(tài)的變化，QE削減消化的節(jié)奏也會發(fā)生變化。因此，QE削減的影響不是一個線性向下的過程而是需要去跟蹤市場預期和美聯(lián)儲的相關(guān)表態(tài)來確定其影響。一季度大部分時候，暫時看不到QE繼續(xù)削減的預期，而目前QE首次削減的影響似乎已經(jīng)被金融市場所消化。

就人民幣匯率來看，QE同樣沒有造成太大的沖擊。在3月底聯(lián)儲議息會議之前，恐難有新的沖擊。

排除了經(jīng)濟和流動性的系統(tǒng)性風險因素之后，最值得關(guān)注的便是近年來愈發(fā)受到市場關(guān)注與認同的年初行情。

細究之下，國內(nèi)的年初行情也不無緣由。首先，從2010年開始，經(jīng)濟已經(jīng)開始呈現(xiàn)低迷的態(tài)勢，而且這種低迷的態(tài)勢具有相當?shù)念B固性。這就導致了只能單向操作的市場，將更多的精力放在博弈上，也就是所謂的吃飯行情。其次，從貨幣供應的數(shù)據(jù)來看，無論是存款還是貸款，都會在一季度出現(xiàn)季節(jié)性的高峰。貨幣層面的寬松拓展了博弈的空間，使得資金推動市場成為可能。最后，由于數(shù)據(jù)公布的規(guī)則，一季度將會出現(xiàn)大段的經(jīng)濟數(shù)據(jù)空窗期，這自然也降低了基本面影響市場的權(quán)重。

坦率說，基本面的影響可能會大于以往，因為市場似乎已經(jīng)異口同聲地表達了對于經(jīng)濟的悲觀。因此，期望出現(xiàn)類似2013年的周期類行業(yè)的行情似乎顯得不切實際。但是，不容否認的是，在春節(jié)前的流動性壓抑之后，炒作的情緒仍會存在。

在上述分析之后，相信投資者對于當前的市場格局能夠有一個相對清晰的認識。首先，我們認為，年初行情的各項動因，2014年仍然能夠起到作用。其次，炒作周期股的意愿將會很弱。這是基于市場對于經(jīng)濟低迷的一致預期而產(chǎn)生的。最后值得一說的是，由于中央經(jīng)濟工作會議避談經(jīng)濟增速，因此，改革的預期及其相關(guān)的主題性機會，還需要等待“兩會”強化預期。

若此言不虛，則年初行情的風格仍然是成長股主導。而在年初流動性波動的沖擊下，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)甚至體現(xiàn)一些免疫性。這無疑反映了賺錢效應和市場熱情的存續(xù)，在春節(jié)的流動性波動之后，一時更難找到創(chuàng)業(yè)板短期見頂?shù)膭恿Α?/p>

作者為長江證券 宏觀策略部主管