| 文 · 仲繼銀

公司制之所以又叫股份制——實(shí)際這也是英國(guó)早期給予公司的稱謂，合股公司——就是因?yàn)樗烊痪哂锌梢怨蓹?quán)分散而公司財(cái)產(chǎn)仍舊集中在一個(gè)實(shí)體之內(nèi)運(yùn)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)?？墒?，不同國(guó)家之間，雖然都同樣甚至是無差異地選擇了公司制作為其最主要的一種現(xiàn)代企業(yè)組織形式，但由于各自的政治、文化和歷史傳統(tǒng)不同，公司股權(quán)分散的進(jìn)程差異很大，與股權(quán)分散相伴而采取的具體公司控制和治理機(jī)制也有明顯差異

美國(guó)在公司股權(quán)分散方面遙遙領(lǐng)先于其他任何國(guó)家，甚至顯得美國(guó)很特殊，是個(gè)例外。法學(xué)教授馬克·羅伊對(duì)此給出了政治解釋（《強(qiáng)管理者，弱所有者——美國(guó)公司財(cái)務(wù)的政治根源》及《公司治理的政治根源——政治環(huán)境與公司影響》）。布魯塞爾自由大學(xué)Marco Becht和加州伯克利大學(xué)Bradford Delong兩位經(jīng)濟(jì)學(xué)教授則在基本同意羅伊的政治解釋的同時(shí)，強(qiáng)調(diào)了其他理由，特別是經(jīng)濟(jì)方面的理由（“為何美國(guó)鮮有大量持股的情況”，載蘭德爾·莫克主編《公司治理的歷史——從家族企業(yè)集團(tuán)到職業(yè)經(jīng)理人》，上海人民出版社2011年第一版）。

為什么美國(guó)很少集中性所有權(quán)？美國(guó)上市公司之上沒有集團(tuán)公司或母公司，而這是中國(guó)及其他很多國(guó)家的常態(tài)。

美國(guó)的例外是在二十世紀(jì)才出現(xiàn)的。在十九世紀(jì)時(shí)期，美國(guó)也并不缺少權(quán)勢(shì)集團(tuán)，控制著母公司，或者控制著金融機(jī)構(gòu)，通過母公司或金融機(jī)構(gòu)控制著上市公司。洛克菲勒家族利用其從標(biāo)準(zhǔn)石油公司所獲財(cái)富，對(duì)一系列的美國(guó)工業(yè)公司進(jìn)行控股。摩根及其合伙人控制著鐵路、鋼鐵和電氣等多個(gè)行業(yè)。

1900年時(shí)，美國(guó)和其他國(guó)家的情況還是一樣的，家族和大型金融機(jī)構(gòu)持有公司的多數(shù)股權(quán)。但是接下來的幾十年中，美國(guó)發(fā)生了富有家族出售股份給中小股東、金融機(jī)構(gòu)放棄或被迫放棄了對(duì)企業(yè)管理層的監(jiān)管和控制職能的情況，使美國(guó)企業(yè)走上了股權(quán)分散、經(jīng)理層控制的道路。

從1900年到1928年，美國(guó)最大的17家工業(yè)公司中的股東總?cè)藬?shù)從10.8萬增加到了55.2萬，增長(zhǎng)了410%。4家公用事業(yè)公司的股東總?cè)藬?shù)從1.9萬增加到了52.4萬，增長(zhǎng)了2622%。10家鐵路公司的股東總?cè)藬?shù)從9.9萬增加到了34.4萬，增長(zhǎng)了247%。到1920年代末，美國(guó)電報(bào)電話公司的股東人數(shù)接近50萬，賓西法尼亞鐵路公司的股東人數(shù)超過15萬，美國(guó)鋼鐵公司的股東人數(shù)超過10萬（《公司治理的歷史》第595-596頁）。

二戰(zhàn)之后，控制權(quán)轉(zhuǎn)移的進(jìn)程在繼續(xù)，財(cái)富家族的衰落也在繼續(xù)。1919年伍德羅夫家族收購(gòu)了可口可樂公司，1938年伍德羅夫家族持有可口可樂公司39%的股份?，F(xiàn)在，伯克希爾-哈撒韋公司和太陽信托銀行是唯一兩個(gè)持股5%的股東，董事會(huì)中已經(jīng)沒有伍德羅夫家族的人影了。

大亨的離去：洛克菲勒

1865年，洛克菲勒和英國(guó)工程師安德魯合伙開辦煉油廠，1867年，能夠帶來富商資金的弗萊格勒加入，成為三人合伙。但是，很快需要進(jìn)一步融資。

1870年重組為俄亥俄州標(biāo)準(zhǔn)石油公司，洛克菲勒家族成員持股50%。具體股權(quán)分布情況為：洛克菲勒持2,667股（26.7%），任董事長(zhǎng)；弗萊格勒持1,333股（13.3%），任秘書兼財(cái)務(wù)主管；安德魯持1,333股（13.3%），洛克菲勒的弟弟威廉和弗萊格勒的親戚哈尼克斯二人也各持有1,333股（13.3%），威廉·洛克菲勒的內(nèi)弟詹寧斯持有1,000股（10%），以前的股東持有1,000股（10%）（《公司治理的歷史》第582頁）。

1878年，公司股東增加到37人，但洛克菲勒家族仍持有30%的股份。由于主要持股人的股份轉(zhuǎn)讓，標(biāo)準(zhǔn)石油公司的股份結(jié)構(gòu)已經(jīng)變得相當(dāng)分散，洛克菲勒持股比例變?yōu)?5.7%，其他主要股東的持股比例均下降到了10%以下。

1879年的信托協(xié)議，通過名義上由三位公司中層員工持有各地的標(biāo)準(zhǔn)石油公司股份而實(shí)際要將所獲股息按俄亥俄標(biāo)準(zhǔn)石油公司股權(quán)比例分配給真正股東的方式，繞過了俄亥俄州公司法不允許公司跨州經(jīng)營(yíng)和持有其他公司股份的問題。這種方式下，公司控制權(quán)完全掌握在了洛克菲勒一人手中。

1882年，標(biāo)準(zhǔn)石油公司的律師托德創(chuàng)造出來了一份新的信托協(xié)議，所有標(biāo)準(zhǔn)石油公司的股份都集中到一個(gè)信托之中，有9名信托代理人，執(zhí)行對(duì)所有標(biāo)準(zhǔn)石油公司的中央控制權(quán)。持有信托證書的股東按持股比例分配股息，投票任命信托代理人。

1892年，俄亥俄州法院判定標(biāo)準(zhǔn)石油公司的信托協(xié)議違法，標(biāo)準(zhǔn)石油公司宣布解散，每位股東按所持股份比例兌換信托證書。9位代理人一共持有50%以上的信托證書。1893年新澤西通過了控股公司法案。1898年標(biāo)準(zhǔn)石油“利益共同體”重組為了新澤西標(biāo)準(zhǔn)石油控股公司，持有其他各州的標(biāo)準(zhǔn)石油公司的股份。

1911年，美國(guó)最高法院解散新澤西標(biāo)準(zhǔn)石油公司，并使洛克菲勒家族在后續(xù)分散存在的石油公司中，也不敢再試圖進(jìn)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)和控制，洛克菲勒對(duì)美國(guó)石油業(yè)的掌控宣告結(jié)束。進(jìn)步主義政治運(yùn)動(dòng)和反壟斷結(jié)束了美國(guó)第一代強(qiáng)勢(shì)家族，通過表決權(quán)信托、控股公司和企業(yè)聯(lián)合等方式進(jìn)行的產(chǎn)業(yè)控制。隨后，標(biāo)準(zhǔn)石油公司股權(quán)開始高度分散。1912年，105位股東（占所有股東數(shù)的1.8%）持有新澤西標(biāo)準(zhǔn)石油公司75%的股份。1950年，2,142位股東（占所有股東數(shù)的0.9%）持有新澤西標(biāo)準(zhǔn)石油公司62%的股份。

政治壓力和反壟斷政策

馬克·羅伊認(rèn)為，政治原因?qū)е铝嗣绹?guó)沒有大量持股的存在。美國(guó)喜愛競(jìng)爭(zhēng)、討厭壟斷，民粹主義和進(jìn)步運(yùn)動(dòng)的政治力量使金融資本家和大股東過不上好日子，使大規(guī)模持股得不償失。在美國(guó)的文化和政治中，凡是集中性的都將成為眾矢之的。為什么不避免成為目標(biāo)并從分散投資中獲益？即使代價(jià)是所有者與經(jīng)理人之間委托代理問題的產(chǎn)生。中國(guó)也許正與此相反，大一統(tǒng)習(xí)慣了，人們喜歡和信任集中性的。集中控制者不僅不會(huì)受到攻擊，反會(huì)受到追捧，從中得到好處。

政治壓力和缺乏分散投資，是巨大風(fēng)險(xiǎn)，范德比爾特家族率先遭遇和認(rèn)識(shí)到了這一問題。1879年，威廉·范德比爾特決定出售從其父親手中繼承來的紐約中央鐵路公司控制性股份?！拔覀兪艿搅藝?guó)會(huì)、法律以及公眾的踢打，我覺得我寧愿讓其他人替我承受一部分，也不要獨(dú)自承擔(dān)”（《公司治理的歷史》第588頁）。

政治壓力和反壟斷政策貫穿在美國(guó)巨型公司發(fā)展的整個(gè)歷史之中，是塑造美國(guó)現(xiàn)代巨型公司控制形態(tài)的一個(gè)重要力量。1911年美國(guó)最高法院判決標(biāo)準(zhǔn)石油公司解散，1912年美國(guó)國(guó)會(huì)普諾委員會(huì)調(diào)查貨幣托拉斯，1914年布蘭代斯抨擊貨幣托拉斯的權(quán)力，美國(guó)國(guó)會(huì)通過了克萊頓法案，其第7條禁止公司持有競(jìng)爭(zhēng)公司的控股股權(quán)。1933年的格拉斯-斯蒂格爾法案分離了商業(yè)銀行和投資銀行，1935年的公用事業(yè)控股公司法案根除了金字塔公用事業(yè)帝國(guó)建成的任何可能。

1957年，聯(lián)邦最高法院判決當(dāng)時(shí)通用汽車公司的大股東杜邦公司出售其所持股份，這是反壟斷政策直接導(dǎo)致一家美國(guó)巨型公司中從存在大股東集中持股狀態(tài)轉(zhuǎn)變?yōu)閺V泛分散持股狀態(tài)的鮮明例證。

一戰(zhàn)之后，杜邦的前財(cái)務(wù)主管拉斯柯布說服杜邦公司對(duì)通用汽車公司投資2,500萬美元，以期為杜邦公司的人造織物、油漆和塑料制品在汽車領(lǐng)域打開市場(chǎng)。杜邦于1920年成為通用汽車公司董事長(zhǎng)。1920年代，杜邦公司在通用汽車公司的股份比例達(dá)到了三分之一，兩個(gè)公司合作開發(fā)了冷卻劑和汽油添加劑等產(chǎn)品。杜邦支持了斯隆的重組計(jì)劃，使通用汽車公司得以趕超福特汽車而成為首屈一指的汽車公司。

1940年代，美國(guó)政府開始考慮解散通用汽車公司以增加汽車工業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)性。最后政府決定不解散通用汽車公司，但是要調(diào)查由于大量持股造成的杜邦化學(xué)工業(yè)公司和通用汽車公司之間的密切聯(lián)系。1949年，美國(guó)政府指控杜邦持股通用汽車違反了克萊頓法案第7條，最高法院1957年最后裁決杜邦持股違法，股份于1961年售出。法院認(rèn)為，杜邦購(gòu)買通用汽車公司股權(quán)，是為了在向通用汽車公司出售其產(chǎn)品時(shí)，獲得相對(duì)其他競(jìng)爭(zhēng)者的非法優(yōu)先權(quán)。確實(shí)，通用汽車管理者購(gòu)買杜邦產(chǎn)品，至少部分是為了討好其所有者。

資本市場(chǎng)因素

政治壓力和發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)能夠以令人滿意的價(jià)格收購(gòu)控制性股份，這兩個(gè)因素結(jié)合在一起，導(dǎo)引美國(guó)公司走上了五十年之后兩位學(xué)者總結(jié)出來的伯利-米恩斯模式。

托拉斯發(fā)起人和投資銀行家將大量股份出售給更為廣泛的投資人的能力是所有權(quán)分散的一種重要的驅(qū)動(dòng)因素。美國(guó)人偏愛公司股權(quán)，人們相信可以通過投資于牛市而迅速致富。1879年范德比爾特家族所持紐約中央鐵路公司的大部分股權(quán)出售給了公眾，1901年卡內(nèi)基將其鋼鐵公司出售，重組后成立美國(guó)鋼鐵公司的大量股權(quán)為公眾持有。古根海姆家族在1908和1909年將其所持美國(guó)煉制公司的大量股權(quán)出售。

范德比爾特家族所持鐵路公司股份的出售，是第一次將一家大型公司的控制性股份對(duì)外出售。當(dāng)時(shí)美國(guó)公司大規(guī)模融資的主要來源是富有的英國(guó)。如何讓英國(guó)投資者相信美國(guó)鐵路公司能夠良好運(yùn)營(yíng)？連接著英國(guó)資本市場(chǎng)和美國(guó)公司的摩根父子起到了決定性的作用。英國(guó)投資者與摩根簽定委托書，摩根在紐約中央鐵路公司的董事會(huì)上代表他們。摩根因此而可以很有底氣地訓(xùn)誡那些鐵路公司老板：你的鐵路是我的客戶的！

為什么美國(guó)企業(yè)不是主要依靠債務(wù)融資和留存收益進(jìn)行投資，而是采用會(huì)稀釋創(chuàng)始人股份的股票融資方式呢？由于政府管制因素，美國(guó)的銀行業(yè)高度分散，無法跨州建立分行，甚至通常就無法建立分行。美國(guó)政策鼓勵(lì)養(yǎng)老基金成為被動(dòng)投資者，而銀行持有公司股份受到嚴(yán)格限制。對(duì)小股東的強(qiáng)力保護(hù)加上經(jīng)理層的權(quán)力，使得大量持股的相對(duì)收益大幅減少，而分散投資的相對(duì)收益更大。其他國(guó)家的管理層嫉妒地看著流進(jìn)美國(guó)金融市場(chǎng)的資本規(guī)模，以及籌集資金的簡(jiǎn)單條款。阿里巴巴公司選擇在美國(guó)上市，可謂是這方面的一個(gè)最新例證。

最初的公司創(chuàng)始人和托拉斯發(fā)起人出售其控制性股權(quán)的根本原因是美國(guó)資本市場(chǎng)給出的價(jià)格誘人。卡內(nèi)基的股份出售就是這種情況，摩根讓卡內(nèi)基自己開價(jià)后，沒有還價(jià)就直接接受了。政府政策和市場(chǎng)價(jià)格的雙重影響，使范德比爾特出售了其鐵路公司股票。古根海姆家族是價(jià)格的誘使加上相信通過董事會(huì)可以保持對(duì)公司的控制。

美國(guó)股市能夠給出誘人價(jià)格并非完全是欺騙中小投資者們上當(dāng)，摩根和他的合作者們（第一國(guó)民銀行的貝克爾、花旗銀行的斯蒂爾曼和范德盧普等），能夠通過介入公司治理，保證這些股票成為良好的投資選擇。創(chuàng)始人對(duì)特別股或是優(yōu)先股的信任，兼并競(jìng)爭(zhēng)者，在董事會(huì)占有席位，并將摩根的名字用在新建多元化企業(yè)上，這一切都抬高了創(chuàng)始人可以拿到的控制性股份的價(jià)格。

董事會(huì)的角色

美國(guó)公司創(chuàng)始家族在出售公司股權(quán)時(shí)，沒有想到會(huì)失去公司控制權(quán)嗎？

范德比爾特的鐵路控制權(quán)，是因?yàn)槊绹?guó)政府政策，不準(zhǔn)許私人家族持有控制性股權(quán)。摩根收購(gòu)卡內(nèi)基鋼鐵公司，組建美國(guó)鋼鐵公司時(shí)，卡內(nèi)基不看好美國(guó)鋼鐵公司，選擇了新公司的債券而不是股票。

最初的所有者出售了其所持股份，但試圖通過支配董事會(huì)，保住其對(duì)公司的控制權(quán)。1937年時(shí)，美國(guó)最大的200家企業(yè)中，幾乎沒有一個(gè)是家族持有主要表決權(quán)的，但很多是由家族支配董事會(huì)的。古根海姆家族是在律師和銀行家的勸說下，認(rèn)為出售大量股權(quán)之后，仍然可以通過控制董事會(huì)而控制公司。古根海姆家族在出售了美國(guó)煉制公司的控制性股份后的一段時(shí)間內(nèi)，確實(shí)保持住了對(duì)董事會(huì)的控制。美國(guó)鋼鐵公司也是，摩根的四位合伙人成為了董事。但是，隨后的發(fā)展，并沒有滿足這些創(chuàng)始家族的一廂情愿。今天，只有福特家族和福特汽車公司是個(gè)例外。這是因?yàn)?，老福特為了保持?duì)公司的控制權(quán)，就選擇了一條與當(dāng)時(shí)主流思維不同的道路，把本來股權(quán)比較分散的福特汽車公司變成了家族集中控股。

多元化和分散投資是企業(yè)家族分散所有權(quán)的一個(gè)誘因，控制權(quán)則是其阻力。出售股權(quán)所得，可以投資于更多的領(lǐng)域。但是，有辦法可以實(shí)現(xiàn)分散投資而保留集中性的控制權(quán)，如通過金字塔控股結(jié)構(gòu)，以及設(shè)置具有超級(jí)表決權(quán)的特殊類型股票等等。為什么美國(guó)的企業(yè)家族在分散股票所有權(quán)的時(shí)候，沒有采用這些保持企業(yè)控制權(quán)的手段，而是直接寄希望于控制董事會(huì)這種方式？金字塔結(jié)構(gòu)被日本財(cái)閥企業(yè)用到了極致，而雙重股票制度則在歐洲大陸國(guó)家以及在美國(guó)的鄰居加拿大，都普遍存在。

由于強(qiáng)力的反壟斷，美國(guó)十九世紀(jì)盛行的表決權(quán)信托在十九世紀(jì)末被控股公司所取代，反壟斷機(jī)構(gòu)還一直在極力控制控股公司和金字塔持股結(jié)構(gòu)的發(fā)展。但更重要的因素，也許是美國(guó)資本市場(chǎng)的自我約束作用。由于新大陸缺乏歐洲國(guó)家那樣的傳統(tǒng)貴族資本，美國(guó)公司融資要更倚重于大眾資本，對(duì)資本的競(jìng)爭(zhēng)也更為激烈，設(shè)置多種等級(jí)股票的公司在公開上市方面有障礙。紐約證券交易所不支持偏離“一股一票”以及其他違反紐交所有關(guān)“企業(yè)民主、責(zé)任、誠(chéng)實(shí)與對(duì)股東的責(zé)任”標(biāo)準(zhǔn)的做法（《公司治理的歷史》第610頁）。從1926年開始一直到1986年的六十年間，紐約股票交易所拒絕無表決權(quán)的普通股上市。由于美國(guó)證券交易所和納斯達(dá)克沒有這種限制，紐約股票交易所才最終放棄了這一做法。

美國(guó)公司制度直接繼承于英國(guó)，董事會(huì)制度是其文化和歷史傳統(tǒng)中內(nèi)生的一種集體組織的控制機(jī)制，這使美國(guó)的企業(yè)創(chuàng)始家族天生傾向于通過公司董事會(huì)來控制公司。美國(guó)公司的董事會(huì)控制權(quán)也不是創(chuàng)始家族拱手相讓給職業(yè)經(jīng)理人的。董事會(huì)從實(shí)業(yè)大亨-創(chuàng)始家族控制，發(fā)展到金融大亨控制，再到經(jīng)理人控制，是一個(gè)長(zhǎng)達(dá)幾十年時(shí)間的演化過程，對(duì)此我們以前的文章已有闡述（仲繼銀：“從大亨到市場(chǎng)：誰在管理現(xiàn)代公司”、“連鎖董事會(huì)”）。創(chuàng)始家族可能認(rèn)為，他們能夠維持他們對(duì)于董事會(huì)的支配，分散的股東能夠跟隨他們的領(lǐng)導(dǎo)，并在董事選舉時(shí)投他們一票。

在很少或沒有所有權(quán)的情況下控制公司的關(guān)鍵是董事會(huì)選舉規(guī)則。德國(guó)無記名股票上的表決權(quán)通常會(huì)落在托管銀行手中。美國(guó)通過信件和電話進(jìn)行代理表決，這些表決權(quán)通常落到了現(xiàn)任董事手中。股東通常有三個(gè)選擇。他可以不進(jìn)行投票，可以參加年會(huì)并個(gè)人進(jìn)行投票（或指定一個(gè)個(gè)人作為其代理人），或者可以簽署一份委托書，將其投票權(quán)委托給公司的代理投票委員會(huì)，而該委員會(huì)成員是由公司管理層選出來的。這就使名義上的股東選舉任命管理層繼任者，變成了事實(shí)上的管理層自己任命繼任者。這與羅馬天主教的教皇產(chǎn)生機(jī)制很相似：羅馬教皇選任紅衣主教，反過來再由紅衣主教團(tuán)選擇繼任的羅馬教皇。

在有關(guān)公司發(fā)展方向和對(duì)管理層繼任問題的決策上，現(xiàn)任管理人員的權(quán)力上升，而所有者的權(quán)力下降了。現(xiàn)任股東出售股份，是看到了分散投資的價(jià)值，這比在公司年會(huì)上具有控制性發(fā)言權(quán)的能力要更值得多，除非想要挑戰(zhàn)或替換現(xiàn)有管理層。改變公司治理結(jié)構(gòu)的成本很高，收益的可能性則是未知數(shù)。這樣，美國(guó)公司的控制權(quán)就從大股東手里轉(zhuǎn)移到了市場(chǎng)上，靠公司控制權(quán)市場(chǎng)這樣一種機(jī)制，而不是靠穩(wěn)定持股的大股東，來矯正公司管理層的行為。

美國(guó)例外的四個(gè)因素

總體來說，美國(guó)公司股權(quán)分散的原因有托拉斯發(fā)展、反壟斷政策、發(fā)達(dá)和充分競(jìng)爭(zhēng)性的資本市場(chǎng)以及成熟和廣被接受的公司董事會(huì)機(jī)制。

托拉斯發(fā)展是企業(yè)聯(lián)合的需求所致，并導(dǎo)致控股公司制度的產(chǎn)生，進(jìn)而發(fā)展出來了大型工業(yè)企業(yè)。只有大型企業(yè)才有通過股權(quán)分散而獲得更多資本的內(nèi)在需求，中小型企業(yè)則可以依靠家族資本生存。但是，這種自主和融資導(dǎo)向的股權(quán)分散往往會(huì)停留在創(chuàng)始家族能夠保持住公司控制權(quán)的限界之內(nèi)，從而不會(huì)進(jìn)一步走向股權(quán)高度分散，和職業(yè)經(jīng)理人掌握公司控制權(quán)的階段，如同德國(guó)、意大利以及中國(guó)目前的狀態(tài)一樣。

美國(guó)公司能夠進(jìn)一步走向高度股權(quán)分散則是政治和市場(chǎng)兩方面的原因共同作用所致。政治方面，最主要的因素是反托拉斯政策。美國(guó)是這個(gè)世界上擁有最多大型公司的國(guó)家，也是公司可以以最快的步伐從初創(chuàng)發(fā)展到巨型企業(yè)的國(guó)家，同時(shí)美國(guó)又有一個(gè)世界上最為積極和堅(jiān)決地站在大公司的對(duì)立面、與之作戰(zhàn)的政府。正是美國(guó)政府強(qiáng)力的反壟斷政策，迫使那些巨型托拉斯企業(yè)或拆分，或?qū)⒅饕蓹?quán)出售給公眾，由此導(dǎo)致美國(guó)巨型公司股權(quán)從分散走向高度分散。

反壟斷政策是個(gè)重要的促發(fā)因素，沒有這項(xiàng)政策的作用，那些巨型公司可能世代掌握在創(chuàng)始家族或金融機(jī)構(gòu)手中，控制權(quán)收益和股權(quán)分散融資兩頭兼得，如日本二戰(zhàn)前的家族財(cái)閥和中國(guó)目前的國(guó)有及民營(yíng)控股公司。美國(guó)資本市場(chǎng)的自由和高度發(fā)達(dá)，是一些美國(guó)公司創(chuàng)始家族放棄控制性股份的一個(gè)重要誘因，也是強(qiáng)力的反壟斷政策之下，依舊不斷涌現(xiàn)出大量巨型企業(yè)的原因。J.P.摩根這樣的投資銀行家能夠成功地將巨型公司的大量股份賣給廣泛的投資者，并參與公司治理，發(fā)展和維持了資本市場(chǎng)的規(guī)則和秩序，才出現(xiàn)了在無控制性股份存在的情況下，美國(guó)公司依舊能夠良性和有效發(fā)展的局面。

摩根參與公司治理的方式就是，以普通股方式拿報(bào)酬從而與公司股東站在一起，坐鎮(zhèn)公司董事會(huì)、聘用合適經(jīng)理人并給予充分授權(quán)，正是這一套做法開啟了美國(guó)公司的職業(yè)經(jīng)理人制度。如果沒有充分發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)、堅(jiān)實(shí)可靠的董事會(huì)機(jī)制，美國(guó)公司的創(chuàng)始人及其后代們，可能也會(huì)與其他國(guó)家的企業(yè)家族一樣選擇了雙重股份制度和金字塔控股結(jié)構(gòu)等方式，以同時(shí)獲得股權(quán)分散和保持控制權(quán)的雙重好處。

最后，美國(guó)鍍金時(shí)代上流社會(huì)向公益事業(yè)的轉(zhuǎn)變也是一個(gè)重要的原因。用卡內(nèi)基的話說，握著財(cái)富死去是羞恥的。隨著創(chuàng)始人家族將其興趣轉(zhuǎn)向公益等別的方向，控制權(quán)一點(diǎn)一點(diǎn)地滑入了經(jīng)理人的手中。今天美國(guó)的企業(yè)大亨，如蓋茨和扎克伯格等，在還沒有放手自己所創(chuàng)企業(yè)并還年富力強(qiáng)時(shí)，就已經(jīng)把相當(dāng)大的財(cái)力和精力都轉(zhuǎn)向了公益事業(yè)，這只能說是文化使然。