高承君，孫平安

(金川集團(tuán)股份有限公司資產(chǎn)運(yùn)營部，甘肅 金昌 737100)

20世紀(jì)90年代以來，中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高速增長階段，許多礦產(chǎn)資源的消費(fèi)增速已接近或超過國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度，有色金屬礦產(chǎn)資源供應(yīng)短缺的情況顯得越來越突出，國內(nèi)主要有色金屬礦山面臨著日趨嚴(yán)重的資源危機(jī)。特別是我國銅工業(yè)最突出的問題是資源嚴(yán)重不足，冶煉能力大于銅精礦的保障能力。因此，我國許多企業(yè)正在積極尋找投資海外礦業(yè)的機(jī)會，中國政府也積極支持資源類企業(yè)進(jìn)行海外投資與業(yè)務(wù)擴(kuò)張，通過兼并收購等方式，在礦業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上的勘探、開發(fā)、生產(chǎn)加工等環(huán)節(jié)，嘗試?yán)煤Ｍ獾牡V產(chǎn)資源。根據(jù)商務(wù)部備案系統(tǒng)的統(tǒng)計(jì)，截至2010年7月，我國礦業(yè)投資的國家達(dá)71個，其中，亞洲占33.8%，非洲36.6%，北美8.6%，南美12.7% ，歐洲和大洋洲各4.2%[1]。非洲已經(jīng)成為我國企業(yè)海外礦業(yè)投資的主要地區(qū)。

2011年7月，鎳業(yè)巨頭金川集團(tuán)股份有限公司(Jinchuan Group Co.,Ltd.,以下簡稱“金川集團(tuán)”或“金川”)向南非中型礦業(yè)公司梅特瑞斯有限公司(Metorex Ltd.，以下簡稱“Metorex”或“梅特瑞斯”)發(fā)起了要約收購；在時隔不久的9月，五礦資源有限公司(MMG Ltd.,以下簡稱“五礦資源”)向剛果(金)礦業(yè)公司安維爾礦業(yè)有限公司(Anvil Mining Ltd.,以下簡稱“Anvil”或安維爾)提交了收購要約。這兩起跨國并購，無論在公司規(guī)模、資源種類、并購資金等方面都有較強(qiáng)的可比性。這兩起交易的對比分析，將對我國礦業(yè)企業(yè)的海外投資有所裨益。

1 公司簡介

1.1 金川集團(tuán)和梅特瑞斯

1.1.1 金川集團(tuán)

金川集團(tuán)是集采、選、冶配套的大型有色冶金和化工聯(lián)合企業(yè)，是國內(nèi)最大的鎳鈷鉑族金屬生產(chǎn)企業(yè)，也是中國北方最大的銅生產(chǎn)企業(yè)，被譽(yù)為中國的“鎳都”。金川集團(tuán)經(jīng)過50多年的建設(shè)與發(fā)展，已成為全球同類企業(yè)中綜合實(shí)力強(qiáng)、生產(chǎn)規(guī)模大、產(chǎn)品種類全、產(chǎn)品質(zhì)量優(yōu)良的公司之一[2]。

1.1.2 Metorex

梅特瑞斯是一家總部位于南非，在約翰內(nèi)斯堡交易所上市的中型銅鈷礦業(yè)公司，主要礦業(yè)資產(chǎn)位于剛果(金)和贊比亞[3]。

梅特瑞斯2010年度營業(yè)收入為27.38億蘭特，凈利潤4.53億蘭特，資本支出8.65億蘭特。截止2011年12月31日，該公司總資產(chǎn)為8.4億美元，總負(fù)債3.5億美元，凈資產(chǎn)為4.9億美元[3]。

1.2 五礦資源和安維爾

1.2.1 五礦資源

五礦資源(原稱“東方鑫源(集團(tuán))有限公司”)于1988年7月在香港成立，其股份在香港聯(lián)交所主板上市。公司主要從事有色金屬、礦石及半制成產(chǎn)品貿(mào)易[4]。

五礦資源于2004年1月完成債務(wù)及資本重組，中國五礦成為公司最終控股股東。2005年10月，五礦資源完成中國五礦氧化鋁和鋁相關(guān)業(yè)務(wù)的收購。五礦資源的戰(zhàn)略定位將會以氧化鋁及鋁貿(mào)易為基礎(chǔ)，進(jìn)一步整合鋁產(chǎn)業(yè)鏈，并適時拓展至其他有色金屬及資源業(yè)務(wù)，使五礦資源成為中國五礦有色業(yè)務(wù)的海外平臺[4]。

1.2.2 安維爾

安維爾是一家中型銅礦企業(yè)，總部位于澳大利亞，在多倫多和澳洲交易所兩地上市，主要以非洲為中心進(jìn)行基本金屬的開采及勘探，主要資產(chǎn)集中在剛果(金)[4]。

2 對比分析

2.1 交易概況

2.1.1 金川與梅特瑞斯交易

金川與梅特瑞斯于2011年7月5日發(fā)布聯(lián)合公告[5]，稱金川將以8.90蘭特/股的全現(xiàn)金要約收購梅特瑞斯所有已發(fā)行和擬發(fā)行股份，以交割時美元兌蘭特匯率計(jì)，交易總對價達(dá)12.8億美元。

梅特瑞斯擁有的主要礦業(yè)資產(chǎn)為位于剛果(金)和贊比亞的運(yùn)營及勘探期的6個銅鈷礦項(xiàng)目，其中如瓦西(Ruashi)銅鈷礦(持股75%)、奇布盧馬(Chibuluma)銅鈷礦(持股85%)正在運(yùn)營，金森達(dá)(Kinsenda)項(xiàng)目(持股77%)、東迪拉拉(Musonoi)項(xiàng)目(持股75%)和盧本巴(Lubembe)項(xiàng)目(持股77%)處于勘探階段。

主要交割前提條件有：取得中國政府審批，包括發(fā)改委、國資委、商務(wù)部、外管局；通過南非、贊比亞和中國的反壟斷審查。

分手費(fèi)條款為：如中國政府審批無法取得，金川支付交易總對價2%的分手費(fèi)，約2500萬美元；除中國政府審批外，如果其他監(jiān)管批復(fù)未取得，金川支付7524萬蘭特(約1000萬美元)分手費(fèi)；如董事會不再支持本交易或收到更優(yōu)報(bào)價，梅特瑞斯支付交易總對價1%分手費(fèi)，約1300萬美元。

2.1.2 五礦資源與安維爾交易

五礦資源與安維爾于2011年9月29日發(fā)布公告[4]，稱五礦資源將以每股8加元收購安維爾全部普通股。截至9月30日，安維爾完全攤薄后普通股共計(jì)1.66億股，收購要約總金額約為13.3億加元，按交割時美元兌加元匯率計(jì)，交易總對價達(dá)12.9億美元。

安維爾擁有的主要礦業(yè)資產(chǎn)為：位于剛果金的Kinsevere銅礦(95%股權(quán))和Mutoshi銅礦(70%股權(quán))，其中Kinsevere項(xiàng)目正在運(yùn)營，Mutoshi項(xiàng)目處于勘探階段。

主要交割前提條件有：五礦資源至少取得完全攤薄基礎(chǔ)上66.66%的股份；獲得澳大利亞外資審查委員會批準(zhǔn)；獲得五礦資源股東大會批注(五礦公司作為大股東的投票決定需要發(fā)改委批準(zhǔn))。

分手費(fèi)條款為：如果五礦無法取得股東會批準(zhǔn)，需要支付 分手費(fèi)2000萬加元；如果Anvil 接受其他更優(yōu)報(bào)價，需要支付分手費(fèi)5320 萬加元。

2.2 資源量與儲量

2.2.1 梅特瑞斯

梅特瑞斯于2010年3月發(fā)布了SAMREC標(biāo)準(zhǔn)(南非礦產(chǎn)資源儲量規(guī)范)的銅、鈷資源量及儲量報(bào)告[6]，分別如表1、表2所示。

從表1可以看出，截至2010年，梅特瑞斯擁有的探明級銅資源量含銅為39.8萬t，平均品位為3.4%；控制級銅資源量含銅為214萬t，平均品位為2.2%；探明+控制級銅資源量含銅為253.8萬t，平均品位2.4%；推測級銅資源量含銅為220.4萬t，平均品位為2.5%；總計(jì)銅資源量含銅為474.2萬t，平均品位為2.4%。梅特瑞斯擁有的探明級鈷資源量含鈷為7.2萬t，平均品位為0.83%；控制級鈷資源量含鈷為16.9萬t，平均品位為0.52%；探明+控制級鈷資源量含鈷為24.1萬t，平均品位0.59%；推測級鈷資源量含鈷為8.9萬t，平均品位為0.28%；總計(jì)鈷資源量含鈷為33萬t，平均品位為0.46%。

按照華爾街券商預(yù)測的長期鈷價12.5$/1b、長期銅價2.5$/1b，并以梅特瑞斯在各項(xiàng)目持有的相應(yīng)權(quán)益計(jì)，梅特瑞斯擁有的銅當(dāng)量資源總量為486.7萬t。

表1 梅特瑞斯銅鈷資源量

表2 梅特瑞斯銅鈷儲量

從表2可以看出，截至2010年，梅特瑞斯擁有的證實(shí)級銅儲量含銅為7.9萬t，平均品位為3.6%；概略級銅儲量含銅57.6萬t，平均品位為2.5%；探明+概略級銅儲量含銅為65.5萬t，平均品位為2.5%。梅特瑞斯擁有的概略級鈷儲量含鈷為8.8萬t，平均品位為0.4%。

同樣按照華爾街券商預(yù)測長期鈷價12.5$/1b、長期銅價2.5$/1b，并以梅特瑞斯在各項(xiàng)目持有的相應(yīng)權(quán)益計(jì)，梅特瑞斯擁有的權(quán)益銅當(dāng)量儲量總量為82.1萬t。

2.2.2 安維爾

安維爾于2011年10月發(fā)布了Kinsevere項(xiàng)目JORC標(biāo)準(zhǔn)的銅鈷資源量[4]，如表3所示。

從表3可以看出，安維爾擁有的JORC標(biāo)準(zhǔn)的探明級銅資源量含全銅為65.7萬t，平均品位3.92%，含酸可溶銅49.8萬t，平均品位2.98%；控制級銅資源量含全銅為75.2萬t，平均品位2.74%，含酸可溶銅為50.4萬t，平均品位1.84%；探明+控制級銅資源量含全銅140.9萬t，平均品位3.19%，含酸可溶銅100.2萬t，平均品位2.27%。推測級銅資源量含全銅為35.2萬t，平均品位2.64%，含酸可溶銅11.8萬t，平均品位0.13%；總計(jì)銅資源量含全銅為176.1萬t，平均品位3.06%；含酸可溶銅112萬t，平均品位1.95%。安維爾擁有的JORC標(biāo)準(zhǔn)的探明級鈷資源量含鈷3.7萬t，平均品位0.22%；控制級鈷資源量含鈷2.6萬t，平均品位0.09%；探明+控制級鈷資源量含鈷6.2萬t，平均品位0.14%；推測級鈷資源量含鈷1.8萬t，平均品位0.13%；總計(jì)鈷資源量含鈷8萬t，平均品位0.14%。

按照華爾街券商預(yù)測的長期鈷價12.5$/1b、長期銅價2.5$/1b，并以安維爾在Kinsevere項(xiàng)目持有的95%權(quán)益計(jì)，安維爾擁有的酸可溶銅當(dāng)量資源總量為144.4萬t。安維爾Kinsevere項(xiàng)目銅儲量見表4。

從表4可以看出，安維爾Kinsevere項(xiàng)目擁有的證實(shí)級銅儲量含全銅為58.4萬t，平均品位為4.29%，含酸可溶銅46.4萬t，平均品位3.41%；概略級銅儲量含全銅35.4萬t，平均品位為3.00%，含酸可溶銅30.3萬t，平均品位2.57%；證實(shí)+概略級銅儲量含全銅為93.8萬t，平均品位為3.67%，含酸可溶銅76.7萬t，平均品位3.00%。

以安維爾在Kinsevere項(xiàng)目持有的95%權(quán)益計(jì)，安維爾擁有的權(quán)益酸可溶銅當(dāng)量儲量總量為72.9萬t。

安維爾的Mutoshi項(xiàng)目采礦業(yè)務(wù)及重選廠曾于2005年投產(chǎn)，產(chǎn)能于2006年每月達(dá)4500～5000t銅精礦，每小時50t。但重選廠于2008第四季度終止，Mutoshi項(xiàng)目進(jìn)行維護(hù)及保養(yǎng)。目前Mutoshi項(xiàng)目正在實(shí)施填充鉆探計(jì)劃，以確定項(xiàng)目礦產(chǎn)資源量，故暫無資源量數(shù)據(jù)。

表3 安維爾Kinsevere項(xiàng)目銅鈷資源量

表4 安維爾Kinsevere項(xiàng)目銅儲量

2.3 財(cái)務(wù)預(yù)測及估值倍數(shù)

2.3.1 財(cái)務(wù)預(yù)測

根據(jù)梅特瑞斯和五礦資源公開披露的資源量、儲量及2011年、2012年的預(yù)計(jì)產(chǎn)量、資本開支等數(shù)據(jù)，可以對其主要財(cái)務(wù)信息進(jìn)行預(yù)測，結(jié)果如表5所示。

從表5可以看出，梅特瑞斯2011年和2012年預(yù)估的EBITDA為2.2億美元和2.5億美元，安維爾為6000萬美元和2.68億美元；梅特瑞斯2012年和2012年預(yù)估的凈利潤為7000萬美元和7200萬美元，安維爾為1400萬美元和6100萬美元。

2.3.2 估值倍數(shù)比較

以上述預(yù)測和企業(yè)收購金額，可以對2家企業(yè)估值情況進(jìn)行比較。梅特瑞斯與安維爾的估值倍數(shù)比較見表6。

從表6可以看出，由于安維爾在2011年四季度才投產(chǎn)，所以2011年的指標(biāo)與梅特瑞斯差別較大，但2012年指標(biāo)與梅特瑞斯相比差別不大，說明金川與五礦資源的收購付出相當(dāng)，也說明非洲礦業(yè)資產(chǎn)具有大致相同的性價比。

表5 梅特瑞斯與安維爾主要財(cái)務(wù)預(yù)測

表6 梅特瑞斯與安維爾的估值倍數(shù)比較

3 結(jié)論

1) 金川收購梅特瑞斯和五礦資源收購安維爾的交易金額均接近13億美元，說明中國企業(yè)在非洲進(jìn)行礦業(yè)并購要付出較大的代價。

2) 梅特瑞斯與安維爾基于資源量、儲量及產(chǎn)量數(shù)據(jù)的財(cái)務(wù)預(yù)測和估值倍數(shù)具有較強(qiáng)的可比性，金川稍好于五礦資源。

3) 金川與五礦資源的收購付出與所獲得的資源儲量相當(dāng)，說明非洲礦業(yè)資產(chǎn)具有大致相同的性價比。

[1] 王學(xué)評，韓九曦,元春華，等.我國礦業(yè)境外投資分析與思考[J].中國礦業(yè),2013，22(1):26-29.

[2] 金川集團(tuán)股份有限公司.集團(tuán)介紹.[EB/OL].2012.http:∥www.jnmc.com/jtjs/jtjj.

[3] Metorex Ltd..the introduction of Metorex.[EB/OL].2012.http:∥www.metorexgroup.com.

[4] http:∥www.minmetalsresources.com/zh-TW/Investors-and-Media/～/media/Files/Exchange%20Announcements/Investors%20and%20Media/News/2012/02/23/91277/20120223190201001357219_tc.ashx.

[5] Metorex Ltd..MTX Vale Offer Update.[EB/OL].2011.7.11.http:∥www.metorexgroup.com/cmsAdmin/uploads/MTX-Vale-Offer-Update-Final.pdf.

[6] Metorex Ltd..Metorex Mineral Resources and Ore Reserves.[EB/OL].2011.3.http:∥www.metorexgroup.com/downloads/annual_reports/2011/pdf.

[7] Metorex Ltd..Annual Report 2010.[EB/OL].2011.http:∥www.metorexgroup.com/ir_annual_ report10.html.

[8] Metorex Ltd..Annual Report 2011.[EB/OL].2012.http:∥www.metorexgroup.com/ir_annual_report11.html.