舒顏

筆者關(guān)注TCL集團(tuán)（000100）已久，今天跟大家聊聊這家公司。針對近期TCL的年報預(yù)告，筆者認(rèn)為在總金額上是合乎預(yù)期和估值的，一年前市場對2013年末業(yè)績的預(yù)計就在20億級別，所以市值也一度接近250億。因此雖然預(yù)增的幅度看起來很大，但并不是什么好消息。根據(jù)目前市場對大型家電企業(yè)或一般傳統(tǒng)制造業(yè)藍(lán)籌的估值，如果成長性一般，且無概念附身，大致就是10倍的市盈率。

年報預(yù)告的背后

從單季看，按預(yù)增計算，2013年第四季度盈利在6.35億到9.35億，看起來環(huán)比增長較大，但實(shí)際上同樣在預(yù)期之內(nèi)，因?yàn)樗募径扔卸P經(jīng)營外收入，一筆是多媒體的廠地收儲，二是財政補(bǔ)貼。和三季度的5億相比起來，筆者之前的看法是第四季度面板業(yè)務(wù)盈利會稍微下降，通訊業(yè)務(wù)盈利將進(jìn)一步提高，二項(xiàng)大致對沖后，電視業(yè)務(wù)則是差異的關(guān)鍵。但是現(xiàn)在按公告稍微測算一下，也看不出有多大變化，或者可以說多媒體業(yè)務(wù)仍沒有明顯改觀。

對于未來二年，面板業(yè)務(wù)并非考察重點(diǎn)，重點(diǎn)是其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，如多媒體、通訊、家電集團(tuán)等。預(yù)計未來二年的盈利大致是30億和40億。2016年前，面板業(yè)務(wù)在期間將保持平穩(wěn)，并不會受產(chǎn)能過剩的考驗(yàn)。之后面板業(yè)務(wù)又將成為焦點(diǎn)，并為總盈利超過百億作重要貢獻(xiàn)。

此處，筆者重申一下關(guān)鍵看法：由于其業(yè)務(wù)處于關(guān)鍵質(zhì)變期，因此對TCL集團(tuán)做靜態(tài)業(yè)績預(yù)測或估值，意義不大，重點(diǎn)在于現(xiàn)實(shí)理解。筆者將以電視業(yè)務(wù)為例，展開分析。

電視行業(yè)差異化經(jīng)營已顯現(xiàn)

黑電行業(yè)競爭混戰(zhàn)30年后，雖然前六強(qiáng)早已定格，但是這剩下的王者之間，雖然有銷量梯次，但并沒有在實(shí)力上拉開本質(zhì)性差距，多年來也未能在業(yè)績上體現(xiàn)高價值。主要的緣由，可能是其產(chǎn)品和經(jīng)營模式的同質(zhì)性實(shí)在都過高所致。從投資原理看，這樣的階段，是沒有太大投資價值的。但是這一點(diǎn)，現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生巨變，因此研究變得有意義。列幾點(diǎn)：

智能電視有太多差異點(diǎn)，比如硬件、系統(tǒng)、內(nèi)容、應(yīng)用、附件等都存在差異化，和之前的簡單產(chǎn)品形態(tài)截然不同。如海信的VIDAA、TCL的TV+和樂視的超級電視就有明顯的差異化感召力，海爾、長虹或康佳則顯然沒有可以唱響的標(biāo)志性產(chǎn)品。在電視價格明顯下降到消費(fèi)者不敏感時代后，產(chǎn)品本身的差異化就顯得至關(guān)重要。而在直播電視的時代，國產(chǎn)電視品牌在硬件上宣傳品質(zhì)差異，都是虛的。

經(jīng)營方面，對廠家能力實(shí)力要求更高。以前的電視廠家，從國外進(jìn)口面板，然后加工成產(chǎn)品去賣，本質(zhì)上都是銷售型企業(yè)。從供應(yīng)鏈角度，核心部件只有一個，且全進(jìn)口，都沒有議價權(quán)；從研發(fā)角度，產(chǎn)品很簡單，都無需大投入；在流通環(huán)節(jié)，渠道為王，多投入多得，都沒有必殺技。但現(xiàn)在的情況完全不同。TCL今年的電視銷量和小米的手機(jī)銷量幾乎一樣，拿小米為例就可以看得清楚：假設(shè)這些電視都是智能化產(chǎn)品，那得要多強(qiáng)的智能部件方面的供應(yīng)鏈掌控力，又要有多少的軟硬件工程師來支持產(chǎn)銷研和售服。

同時，互聯(lián)網(wǎng)時代，營銷模式面臨變革。黑電企業(yè)或者跨界競爭者，將在互聯(lián)網(wǎng)環(huán)境下，進(jìn)行營銷比拼。TCL已經(jīng)試行了兩年的O2O模式，將在2014年上半年全面實(shí)施。這種模式，要求有強(qiáng)大的后臺運(yùn)營能力，目視行業(yè)里，沒有幾家有類似能力可以做。而該方案一旦成功，那么其效率或運(yùn)營成本將媲美純電商渠道。

在TCL今年的盈利里，電視業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)為零，通訊業(yè)務(wù)也貢獻(xiàn)有限，這二個昔日主營業(yè)務(wù)在盈利曲線上走出正反二個V。其實(shí)這二者都仍將是“好生意”，業(yè)績彈性巨大。

身處于經(jīng)營拐點(diǎn)

2004年1月，TCL集團(tuán)國內(nèi)A股上市，股本25.8億，股價前幾個月已超過8元，市值200多億，大大超過格力、美的及海爾。十年后，扣除增發(fā)市值，TCL集團(tuán)反而僅150億，市值明顯下降，而格力、海爾、海信等，則上漲數(shù)倍乃至十?dāng)?shù)倍。這其中原因頗為簡單。

TCL在2003、2004年很強(qiáng)大，電視稱王，手機(jī)也風(fēng)光，于是搞國際化，但很快雙雙遭遇困境，稱為劫難并不為過。在這樣的局面下，力保大船不沉是首要目的，國內(nèi)國際二條線作戰(zhàn)，陷入生存戰(zhàn)。而格力、海信則精耕細(xì)作國內(nèi)市場，漸漸羽翼豐滿，相比之下同期的TCL不但毫無所得，還元?dú)獯髠?/p>

從產(chǎn)品角度看，TCL以前的電視產(chǎn)品形象不如海信中高端，也和其國際化戰(zhàn)略或整體困境有關(guān)。國際化有三個階段，第一是OEM或ODM，第二是自我品牌發(fā)展海外代理商，第三階段是海外建分公司，現(xiàn)在TCL進(jìn)入第三個階段，換言之以前都是第一、第二階段。一個公司的供應(yīng)鏈能力和技研生產(chǎn)能力是有約束的，尤其是處于困境之中，所以國內(nèi)的產(chǎn)品戰(zhàn)略就需要和國際的產(chǎn)品戰(zhàn)略協(xié)同，這導(dǎo)致國內(nèi)市場的產(chǎn)品力不足。而從近二年看，TCL的電視產(chǎn)品就重磅很多，且大尺寸化明顯，宣傳也手筆加大，明顯有氣象上的不同。

筆者以為，TCL已經(jīng)重生。在市場上，國際化戰(zhàn)略穩(wěn)住陣腳，開始進(jìn)入收獲期，并反攻國內(nèi)；在體量上，09年籌謀華星光電，使得整體規(guī)模上升了一個等級，并推動公司由簡單銷售型公司轉(zhuǎn)向資本技術(shù)密集型公司。由于財務(wù)狀況越來越好（經(jīng)營現(xiàn)金流凈額和盈利等），產(chǎn)業(yè)布局合理（手機(jī)和面板等），面臨新的市場機(jī)遇，TCL已經(jīng)是家電及消費(fèi)電子類領(lǐng)域最大的博弈者之一。