幾周以來，世界的金融環(huán)境突然出現(xiàn)了變化。5月底到6月中旬，美元指數(shù)大幅下跌超過2%，新興經(jīng)濟(jì)體正在發(fā)生資本外逃，日元猛烈升值，中國資金流動(dòng)性緊張。全球股市和債市都出現(xiàn)了不同程度的下跌，日本股市最為嚴(yán)重，A股在端午節(jié)之后也未能幸免。

在這之前，國際市場的形勢是美元受美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)逐漸走強(qiáng)，同時(shí)美國繼續(xù)著寬松政策；日本則在大量印錢，一邊刺激股市一邊壓低匯率；其他國家的經(jīng)濟(jì)在寬松環(huán)境下緩慢恢復(fù)?，F(xiàn)在，平靜的日子一去不復(fù)返了。

QE謝幕被提上日程

一切都始于5月22日晚上。北京時(shí)間當(dāng)天晚上10點(diǎn)，是美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克對(duì)經(jīng)濟(jì)前景發(fā)表證詞陳述的時(shí)間，所有投資者都在等待伯南克的立場，這將決定QE政策和美元的走勢。而在前一天，美聯(lián)儲(chǔ)的其他兩位官員已經(jīng)表達(dá)了“不能過早退出QE”的態(tài)度，市場也做好了這種心理準(zhǔn)備。

伯南克的講話準(zhǔn)時(shí)開始了，而且不出所料果然是打算維持寬松政策的鴿派言論，瞬間美元走低、黃金大漲，全球資金像是脫韁的野馬，終于可以放心奔馳了。

但皆大歡喜的情況只持續(xù)了一會(huì)兒，在回答議員提問的環(huán)節(jié)，伯南克突然說出了一句致命的話——“美聯(lián)儲(chǔ)可能在未來幾次會(huì)議上放緩QE”，這完全出乎市場預(yù)料，幾乎所有指數(shù)和價(jià)格都開始迅速反轉(zhuǎn)，黃金不僅吐出所有漲幅，反而還跌了更多，美元?jiǎng)t迅速走高，同時(shí)美股下跌，十年期美國國債收益率暴漲。

北京時(shí)間6月20日凌晨，伯南克在美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議之后又確認(rèn)了幾件事。伯南克說，如果美國經(jīng)濟(jì)的預(yù)測是準(zhǔn)確的，那么美聯(lián)儲(chǔ)很可能在今年稍晚放緩資產(chǎn)購買，并于2014年年中結(jié)束QE。同時(shí)終于對(duì)就業(yè)市場出現(xiàn)“實(shí)質(zhì)性改善”定了標(biāo)準(zhǔn)：當(dāng)失業(yè)率降低到7%時(shí)。那么當(dāng)2014年某時(shí)失業(yè)率降低到7%時(shí)，便是QE結(jié)束的時(shí)間。相比上回，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)退出QE的時(shí)間表已經(jīng)越來越清晰。

此外，或許是為了不使市場對(duì)美國政策變化的預(yù)期過于強(qiáng)烈，伯南克還說，任何加息的決定依然是遙遠(yuǎn)的，而且失業(yè)率降低至6.5%不會(huì)自動(dòng)導(dǎo)致加息，退出QE和加息之間將有相當(dāng)長一段時(shí)間。

6月20日，上證指數(shù)失守2100點(diǎn)，亞太股市全線下跌。中國資金面緊張情況加劇，Shibor隔夜利率漲至13.44%，7天利率漲至11%。

全球市場終于醒悟了，隨著美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，QE即將結(jié)束。盡管當(dāng)初美國推出QE系列政策時(shí)反對(duì)美國印錢的聲音不絕于耳，然而直到這一刻，投資者才意識(shí)到QE對(duì)他們來說有多重要。美國通過QE這種經(jīng)濟(jì)刺激方法，除了保持極低的利率，同時(shí)支持房地產(chǎn)市場以外，更重要的是帶給人們關(guān)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心，大多數(shù)投資者堅(jiān)信美聯(lián)儲(chǔ)通過QE直接為市場提供鈔票，并向股市打入“雞血”，盡管這未必正確，但正面的情緒已經(jīng)產(chǎn)生了作用。

如果QE終將結(jié)束，市場必然要出現(xiàn)恐慌——美國將不再寬松，美元也會(huì)更加值錢，同時(shí)由于缺少資金支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將放緩，利率也會(huì)升高。況且這一切似乎來得太早了，美聯(lián)儲(chǔ)之前多次強(qiáng)調(diào)在失業(yè)率降低到6.5%之前不會(huì)推出寬松政策，現(xiàn)在這一數(shù)據(jù)是7.6%，按理說寬松政策還要持續(xù)一段時(shí)間才對(duì)。

投資者在這種情況下開始對(duì)美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的前景產(chǎn)生懷疑，道瓊斯指數(shù)在第二天就受到恐懼情緒打壓開始調(diào)整，隨后一度跌破15000點(diǎn)，十年期美國國債收益率創(chuàng)下了一年多來最高水平。避險(xiǎn)情緒導(dǎo)致部分資金開始從美國的各個(gè)市場逃離，甚至從美國逃離，美元指數(shù)嚴(yán)重承壓，為美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇蒙上了一層陰影。

日股崩盤，新興經(jīng)濟(jì)體資本外逃

和其他國家的反應(yīng)相比，美股和美元的回調(diào)可以說是“小兒科”了。全球資本市場的風(fēng)向幾乎徹底改變，尤其是新興經(jīng)濟(jì)體和亞洲地區(qū)對(duì)美國寬松政策即將結(jié)束的反應(yīng)尤為劇烈，市場動(dòng)蕩也遠(yuǎn)超美國本土。

最搶眼的當(dāng)屬日本。從5月23日開始，日本股市和債市開始了俯沖式下跌，同時(shí)日元匯率猛烈上漲，這些與半年來的形勢完全相反。在6月20日凌晨伯南克新一次講話之前，日經(jīng)指數(shù)相比5月22日的高點(diǎn)已經(jīng)跌去20%以上。

不久前全球還在討論日本引發(fā)的“貨幣戰(zhàn)爭”問題，“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”使日本進(jìn)入無限寬松的模式，資金推高了日本股市，同時(shí)壓低日元匯率，這令日本國內(nèi)的出口企業(yè)歡欣鼓舞，但嚴(yán)重威脅了其他國家的出口競爭力。

然而，由于日本的寬松政策搖擺不定，市場本來就對(duì)“安培經(jīng)濟(jì)學(xué)”充滿懷疑。從2012年末開始的日本股市大牛市的主要?jiǎng)恿碜匀赵馁H值，到5月22日為止，半年內(nèi)日經(jīng)指數(shù)漲幅超過70%，日元兌美元匯率則貶值超過20%。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)放出消息之后，日元的避險(xiǎn)屬性被市場看重，避險(xiǎn)資金大量涌入日元。在內(nèi)外因素同時(shí)作用下，日元升值的速度超乎想象，截至6月中旬，美元兌日元匯率已經(jīng)跌回4月份日本新一輪寬松政策出臺(tái)之前的水平。近期日本股市的主要下跌因素便是日元匯率大幅走高。對(duì)于以出口企業(yè)為主的日本經(jīng)濟(jì)來說，日元升值帶來的負(fù)面影響非常大。所謂成也蕭何敗蕭何，當(dāng)匯率反轉(zhuǎn)以后股市崩潰的速度也同樣強(qiáng)烈。

新興經(jīng)濟(jì)體則是最大的受害者。他們出現(xiàn)的問題是嚴(yán)重的資本外逃，并直接導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體的股市和債市大跌。一同大跌的還有這些國家的匯率，包括新加坡、印度、巴西、印度尼西亞、菲律賓、泰國等國的貨幣出現(xiàn)了大幅貶值的情況，不是創(chuàng)出歷史最低就是跌回幾年前的水平，情景如同1997年亞洲金融危機(jī)再現(xiàn)。面對(duì)這種處境，新興經(jīng)濟(jì)體大舉救市，要么賣出美元，要么提高利率，想盡辦法留住資金。

幾年來，美國的寬松政策導(dǎo)致大量熱錢流入新興國家，在全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的情況下為新興經(jīng)濟(jì)體帶來了流動(dòng)性并推高了股市和匯率，這些錢大多投在了比較容易撤離的非實(shí)體經(jīng)濟(jì)中。眼下寬松政策面臨結(jié)束，美國利率再次具有吸引力，也是這些錢大規(guī)模逃跑的時(shí)候。當(dāng)年熱錢來得有多踴躍，如今跑得也有多迅速。

只有歐洲在這輪危機(jī)中暫時(shí)幸免，市場的注意力并不在依然沒有實(shí)際好轉(zhuǎn)的歐洲經(jīng)濟(jì)上。歐元和英鎊顯示出了和日元類似的避險(xiǎn)能力，兌美元匯率不降反升。

中國“熱錢”驟減，資金短缺凸顯

中國同樣要開始面對(duì)資本外逃的壓力，不過由于中國有大量的外匯儲(chǔ)備，在匯率政策的配合下，對(duì)國際資本流動(dòng)的緩沖能力很強(qiáng)。

但如今的情況是值得警惕的。根據(jù)央行的數(shù)據(jù)，5月份新增外匯占款668.62億元，比4月份的2943.54億元大幅降低了77%，出現(xiàn)嚴(yán)重放緩的趨勢。盡管沒有證據(jù)表明這種變化與美國結(jié)束寬松預(yù)期有直接關(guān)系，但由于中國外匯占款增量驟減和其他亞洲國家資本外流的時(shí)間幾乎一致，這種可能性難以排除。外管局查處虛假貿(mào)易也可能是導(dǎo)致外匯占款增量驟減的原因之一，5月份出口增速大幅回落，同比增幅僅為1%，遠(yuǎn)低于4月份的14.7%。無論原因如何，市場普遍認(rèn)為中國資本外逃趨勢已經(jīng)開始出現(xiàn)。

除此之外，海外機(jī)構(gòu)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)增長越來越悲觀。高盛6月10日發(fā)布的報(bào)告指出，未來七年中國經(jīng)濟(jì)的年平均增速可能降至6%左右，是最為負(fù)面的觀點(diǎn)，與其他大多數(shù)機(jī)構(gòu)大多預(yù)計(jì)的7%～8%相差甚遠(yuǎn)。

唯一可以肯定的是，人民幣的吸引力已經(jīng)不如從前了，資本外逃預(yù)期、外貿(mào)減速和經(jīng)濟(jì)繼續(xù)放緩的負(fù)面情緒會(huì)為人民幣帶來貶值壓力。在人民幣中間價(jià)屢創(chuàng)新高的情況下，6月中旬人民幣兌美元匯率相對(duì)5月27日的歷史高點(diǎn)出現(xiàn)了回調(diào)，而在離岸市場這一反應(yīng)更加明顯。如果美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，勢必帶來美元長期走強(qiáng)，人民幣貶值的壓力將會(huì)越來越大。但預(yù)期還沒有實(shí)際改變?nèi)嗣駧艃睹涝淖邉?。整體來看，人民幣依然在持續(xù)升值，即使在美元開始升值之后，人民幣依然相對(duì)美元繼續(xù)升值，同時(shí)新興經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率的下跌也沒有改變明顯改變?nèi)嗣駧诺膮R率，導(dǎo)致人民幣的整體購買力被迅速拉高，這使得出口外貿(mào)企業(yè)長期處于生死邊緣。

在人民幣匯率出現(xiàn)明顯變化之前，資金短缺問題先出現(xiàn)了。6月8日，上海銀行間同業(yè)拆借利率（SHIBOR）暴漲，隔夜利率達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的9.581%（這一數(shù)字平時(shí)在4.5%左右），利率越高說明市場越缺錢，資金面的緊張出現(xiàn)了幾年來都少見的情況，來得突然而且兇狠。市場把希望寄托給了央行，希望央行釋放流動(dòng)性。但有分析指出，資金緊張的局面還將持續(xù)數(shù)周。

A股從5月22日開始抵抗了一周之后，最終與海外股市一樣沒能逃過下跌的命運(yùn)。6月13日是端午節(jié)后第一個(gè)交易日，資金A股跌幅達(dá)到2.83%，截至6月21日，最低曾到2042.88點(diǎn)，4次創(chuàng)年內(nèi)新低。市場普遍認(rèn)為這次大跌的主因便是資金短缺，匯金之后連續(xù)增持保險(xiǎn)、銀行等藍(lán)籌金融股，救市意圖明顯，多家銀行更是開始低價(jià)甩賣不良資產(chǎn)試圖緩解資金壓力。

美元長期依然看漲

因美國打算結(jié)束寬松而導(dǎo)致的全球金融軒然大波背后的根本原因，依然是美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期越來越強(qiáng)，這一點(diǎn)實(shí)際上從QE3開始時(shí)就沒有改變過。

當(dāng)市場冷靜下來之后，資產(chǎn)價(jià)格的過分下跌將逐步得到修正，然后世界經(jīng)濟(jì)也許會(huì)繼續(xù)按照美元、美國長期利率走強(qiáng)的路線發(fā)展。美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克放話出來的目的或許也是試探市場對(duì)其后續(xù)政策的反應(yīng)，如果美國不希望國際經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，將會(huì)在寬松政策結(jié)束的時(shí)間點(diǎn)和推出方式上左右逢源。唯一被市場確定的事實(shí)，只有寬松政策不久將會(huì)結(jié)束而已。

如此一來，之前對(duì)數(shù)據(jù)的解讀邏輯繼續(xù)成立，美國非農(nóng)業(yè)就業(yè)數(shù)據(jù)和通脹數(shù)據(jù)依然會(huì)是未來影響資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的關(guān)鍵因素，關(guān)于QE是否結(jié)束的預(yù)測，則轉(zhuǎn)變成為何時(shí)結(jié)束的預(yù)測，從多家機(jī)構(gòu)的預(yù)測來看，最早可能結(jié)束的時(shí)間是今年9月底，晚一些的結(jié)束預(yù)測時(shí)間則可能會(huì)在明年。

但預(yù)測歸預(yù)測，美國失業(yè)率與美聯(lián)儲(chǔ)之前表示QE的結(jié)束標(biāo)準(zhǔn)還有1%左右的差距，與2%的通脹目標(biāo)同樣不近。而提前結(jié)束刺激會(huì)影響經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的恢復(fù)速度，這也是很多人反對(duì)寬松政策過快結(jié)束的理由。美國真正在市場信心尚未完全恢復(fù)的情況下過早縮減購債規(guī)模是存在風(fēng)險(xiǎn)的，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)狀況隨時(shí)改變政策已是投資者公認(rèn)的事實(shí)，未來一段時(shí)間其或許會(huì)根據(jù)市場心理來決定政策方向。

如果長期趨勢沒有改變，包括中國在內(nèi)的新興經(jīng)濟(jì)體面臨的資本外流壓力將會(huì)繼續(xù)存在，資金緊張會(huì)使得國內(nèi)長期存在的金融隱患顯現(xiàn)出來。2012年中國的地方債務(wù)率最高達(dá)到219%，規(guī)模大約在13萬億元到20萬億元之間，而企業(yè)債務(wù)大約為65萬億元。對(duì)于央行來說，如何出臺(tái)后續(xù)政策將非常關(guān)鍵，如果加大寬松或放任資本外流會(huì)加重金融風(fēng)險(xiǎn)，而提高利率又將影響經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，央行的選擇將極為困難。