從GDP降速、信貸惡化到經(jīng)常項目赤字占比攀升，種種跡象將過去受熱錢追捧的新興國家推到了危機審判臺上。

2013年以來，全球經(jīng)濟復蘇格局再度生變。在發(fā)達國家溫和復蘇之際，新興市場經(jīng)濟增速卻在放緩，部分國家甚至遭遇經(jīng)濟增長減速和金融市場動蕩的雙重夾擊。

國際貨幣基金組織發(fā)布報告預測，新興市場和發(fā)展中國家今明兩年的增速分別為5%和5.4%，較此前的預測下降了0.3個百分點。花旗、匯豐等銀行機構日前也下調(diào)了對今年新興市場的經(jīng)濟預測。唱空陰謀論并不是空穴來風。這些地區(qū)直到年初仍充斥著熱錢，現(xiàn)在卻因美國利率上升而面臨著資本外逃。

“金磚”集體失速

作為新興市場的代表，巴西經(jīng)濟的滑落之快令人咋舌。2010年經(jīng)濟增速高達7.5%，2011年降至2.7%，2012年更降至0.9%，今年第一季度經(jīng)濟環(huán)比增速僅0.6%。

印度情況也不樂觀：2012至2013財年（截至今年3月底）印度經(jīng)濟增速僅為5%，創(chuàng)十年新低。南非今年第一季度經(jīng)濟增速按年率計算僅0.9%，創(chuàng)下2008年以來新低。

俄羅斯政府日前也將今年經(jīng)濟增速大幅下調(diào)三分之一至2.4%，創(chuàng)1999年來新低。

中國的經(jīng)濟增速盡管在金磚四國中一枝獨秀，也難逃增長困境的質(zhì)疑。匯豐7月中國PMI指數(shù)為47.7，低于6月的48.2。根據(jù)匯豐公布的數(shù)據(jù)顯示，新興市場經(jīng)濟活動增速已經(jīng)創(chuàng)下四年多來最慢水平。

在經(jīng)濟下滑的同時，新興經(jīng)濟體金融市場今年以來持續(xù)動蕩。股市方面，上半年巴西、俄羅斯和中國股市“熊冠全球”，跌幅分別高達22.14%、16.47%和12.07%。代表全球新興市場股市的MSCI新興市場指數(shù)上半年下跌超過10%，而發(fā)達國家股市則上漲超過20%。

信貸環(huán)境惡化

據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）最近一份調(diào)查報告，銀行融資環(huán)境出現(xiàn)緊張的比例迅速上升。調(diào)查的銀行中約有38%的融資環(huán)境出現(xiàn)緊張，而今年第一季度僅有15%。亞洲新興國家的銀行借貸環(huán)境較之其他新興國家則更為糟糕，已經(jīng)達到金融危機以來最糟糕的時刻。這份調(diào)查涵蓋了拉美、歐洲、亞洲、中東和非洲地區(qū)的133家銀行，其中亞洲的45.7指數(shù)值最低。拉美地區(qū)以47.7緊隨其后，而非洲和中東的借貸環(huán)境最好，指數(shù)為52.9。

亞洲新興國家的IIF銀行借貸環(huán)境指數(shù)在第二季度里下降至45.7，低于50這一區(qū)分寬松和緊縮的點位。這是自2009年調(diào)查開始以來最低點。

報告指出，導致亞洲信貸環(huán)境緊張有三個主要因素，即惡化的國內(nèi)融資環(huán)境、高不良貸款率與減少的貸款需求。

亞洲同樣是所有調(diào)查地區(qū)中不良貸款增長最快的地區(qū)。不良貸款的指數(shù)值降至44，而全球平均值為48.1。這一數(shù)值低于50意味著不良貸款不斷增加。

經(jīng)常項目赤字巨大

道瓊斯通訊社專欄作者Alen Mattich指出，1995年，馬來西亞經(jīng)常項目赤字占GDP的10%；越南經(jīng)常項目赤字占GDP的13%。1996年，印度尼西亞經(jīng)常項目赤字占GDP的3%，韓國和菲律賓為4%，泰國為8%。

而現(xiàn)在的種種跡象表明，就像1997年金融危機爆發(fā)之前。投資者在危機爆發(fā)前還在向這些經(jīng)濟體、特別是房地產(chǎn)市場大肆投資，就好像市場的增長永遠不會終結，但在危機來臨時這些投資者卻突然感到了恐慌。開發(fā)商開始感到很難將之前建造的大量寫字樓按經(jīng)濟租金租賃出去。在房地產(chǎn)市場有巨大風險敞口的地區(qū)性銀行看起來頗為失策，不幸的是，這些銀行獲得的許多融資都是短期的或來自海外。本地和國際投資者紛紛撤資，導致地區(qū)貨幣遭遇拋售。貨幣的貶值引發(fā)了更多的恐慌，并最終導致了從資本管制到IMF援助的各種緊急措施出臺。

過去十年來，印度、土耳其、巴西和南非一直是國際投資者眼中的新興市場寵兒，但同時也一直背負著巨額經(jīng)常項目赤字。據(jù)IMF估計，今年巴西的經(jīng)常項目赤字占GDP的比重將達到2.4%，印度將達到5%，南非和土耳其將分別達到6.4%和6.8%。

投資者的不安情緒已經(jīng)從多個國家的貨幣嚴重貶值中體現(xiàn)出來。由于擔心資本外流以及貨幣的迅速貶值引發(fā)通貨膨脹，這些國家采取了各種措施。比如，印度對黃金進口予以了限制，還有不少國家上調(diào)了利率。但這些行動會進一步減緩經(jīng)濟增速，并給國內(nèi)銀行業(yè)帶來壓力，因為銀行業(yè)已經(jīng)卷入了繁榮的房地產(chǎn)市場。歷史貌似又在重演。

金融危機溯源

自從泰銖在1997年7月首次遭到狙擊以來，隨著資本從一度受投資者青睞的國家流出，亞洲各國的貨幣和資產(chǎn)價格一路下滑。亞洲危機產(chǎn)生了廣泛的和破壞性的影響，它不但作用于受影響各國的經(jīng)濟，而且還影響到其他被認為也面臨“類似形勢”的發(fā)展中國家。

這次危機的特點是，受波及國家的金融體系和規(guī)章機制都處于軟弱的境地。事實上，上世紀90年代新興國家開放的金融體系具有嚴重的結構性缺陷。盡管受到1997年至1998年危機影響的亞洲國家在90年代前5年就已開始改善審慎的監(jiān)管和規(guī)章制度，但疏于考慮的貸款活動依然在繼續(xù)，其部分原因在于金融監(jiān)管和規(guī)章制度的不充分，以及金融機構在定價和控制風險方面的經(jīng)驗不豐富。企業(yè)低估了借貸風險，變得高度杠桿化。銀行資產(chǎn)負債表上的缺陷終于在1996—1997年間凸現(xiàn)。彼時，利率上升，貨幣貶值，不動產(chǎn)和股本價格下跌，很多公司的危機局勢造成了資產(chǎn)質(zhì)量的嚴重惡化，從而促發(fā)了金融危機。

金融體系不健全使危機的蔓延更加嚴重。1997年7月泰銖貶值之后，其他被投資者認為具有類似基本經(jīng)濟因素的亞洲國家也感到了壓力，這類因素包括貨幣定值過高，以及銀行系統(tǒng)面臨著不良貸款的潛在問題。

惡性循環(huán)接踵而至。國際投資者認為，某些國家脆弱的金融體系不可能再支撐高利率，于是著手狙擊這些貨幣。隨著貨幣的急劇貶值，非金融機構和銀行的金融頭寸惡化，不良銀行貸款的比重迅速攀升，這反過來又加重人們對金融體系的擔憂，并惡化投資者信心。

IMF研究局新興市場研究處主任Mathieson認為，亞洲危機清楚地表明，脆弱的金融體系再加上開放的資本賬戶就是一場蓄勢待發(fā)的危機。但強化金融部門的工作不能在一夜之間完成。金融政策決策者需要有序地開放金融體系。在必要的時候，需要考慮對某些類型的資金流入施加臨時性的限制措施——例如，提高外債成本（尤其是短期外債）的審慎控制措施。雖然這些措施會隨著時間的推移而失效，但它們能夠放慢資本流入的速度，從而為糾正結構性缺陷贏得時間。

此外，在Mathieson看來，上一輪亞洲危機還突出強調(diào)，可能需要協(xié)調(diào)金融監(jiān)管和匯率政策，這樣那些試圖維持聯(lián)系匯率的國家也會強化對金融機構和公司的審慎和報告要求。而某些借款者注定要破產(chǎn)，所以有必要設立有效的破產(chǎn)程序，從而保證盡快化解有可能引發(fā)的一場危機。這都需要中國的決策者審慎考慮。