現(xiàn)階段的中國(guó)企業(yè)，多元化運(yùn)營(yíng)究竟好不好？回答這個(gè)問(wèn)題，需要放在現(xiàn)實(shí)的環(huán)境中判別。

企業(yè)的多元化是指公司以某種方式擴(kuò)大公司的業(yè)務(wù)，是一種市場(chǎng)策略，動(dòng)機(jī)包括增長(zhǎng)（擴(kuò)大規(guī)模）、提高盈利能力，降低風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)方面，涉及相關(guān)多元化和非相關(guān)多元化。前者可以導(dǎo)致協(xié)同效應(yīng)，后者缺乏協(xié)同作用，但往往會(huì)降低現(xiàn)金流的波動(dòng)。不過(guò)，多元化也可能失去對(duì)核心業(yè)務(wù)的承諾，建立新的機(jī)構(gòu)和設(shè)備也會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，另外還有品牌聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)歷史悠久，但直到1950年代后才開(kāi)始變得流行，1970年代達(dá)到高潮，當(dāng)時(shí)企業(yè)集團(tuán)成為時(shí)尚。但1980年代后多元化風(fēng)潮慢慢平靜，企業(yè)慢慢轉(zhuǎn)向?qū)Ｗ⒂诤诵母?jìng)爭(zhēng)力。主要原因是多元化讓公司業(yè)務(wù)變得更加復(fù)雜和不透明，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家和商界領(lǐng)袖開(kāi)始懷疑多元化會(huì)對(duì)股東價(jià)值造成損害。

來(lái)自學(xué)術(shù)界的實(shí)證研究也表明，相比于單一業(yè)務(wù)公司，多元化業(yè)務(wù)會(huì)讓公司價(jià)值打折扣。這些發(fā)現(xiàn)讓研究人員相信，企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)會(huì)破壞企業(yè)價(jià)值，企業(yè)集團(tuán)是低效的。在香港證券市場(chǎng)有大量家族控制的多元化企業(yè)集團(tuán)，分析師可能會(huì)在正常的估值外采用折扣系數(shù)。

然而事實(shí)上，公司不同，公司所處的行業(yè)、經(jīng)濟(jì)環(huán)境不同，都會(huì)讓多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)企業(yè)價(jià)值有不同的影響。有學(xué)者就認(rèn)為，多元化的效果在不同的行業(yè)是異構(gòu)的，也就是說(shuō)，在某些行業(yè)多元化的企業(yè)可能會(huì)有估值折讓?zhuān)诹硪恍┬袠I(yè)存在估值溢價(jià)。他們發(fā)現(xiàn)，多元化折價(jià)只出現(xiàn)在這些行業(yè)有大量的專(zhuān)業(yè)化公司（或當(dāng)他們有一個(gè)可觀的市場(chǎng)份額），而在只有很少幾個(gè)專(zhuān)業(yè)化公司的行業(yè)里（或當(dāng)他們有一個(gè)很小的市場(chǎng)份額），會(huì)出現(xiàn)多元化溢價(jià)。這背后的解釋是：在軟信息相對(duì)重要的行業(yè)，企業(yè)集團(tuán)較單一化公司會(huì)享有優(yōu)勢(shì)。他們的研究成果對(duì)不同的計(jì)量工具選擇、行業(yè)定義和行業(yè)特征均有效。

最近還有幾項(xiàng)研究考察了商業(yè)周期對(duì)多元化價(jià)值的影響，結(jié)論是，當(dāng)外部資本市場(chǎng)相對(duì)低效和企業(yè)集團(tuán)各業(yè)務(wù)單元均財(cái)務(wù)緊張時(shí)，企業(yè)的多元化經(jīng)營(yíng)會(huì)變得更有效率。在這種情況下，外部資金供給將被嚴(yán)格限制，尤其是遭遇經(jīng)濟(jì)衰退和外生性（行業(yè)）沖擊時(shí)，多元化公司會(huì)受益于內(nèi)部資本市場(chǎng)。在金融危機(jī)期間的2007年至2009年間，多元化公司的相對(duì)價(jià)值增加顯著。這表明，金融約束和資本市場(chǎng)的狀態(tài)在確定多元化對(duì)公司價(jià)值影響方面發(fā)揮關(guān)鍵作用，多元化折價(jià)或溢價(jià)應(yīng)該是一個(gè)動(dòng)態(tài)的變化。

中國(guó)企業(yè)多元化的情況則顯示出與國(guó)際經(jīng)驗(yàn)一致和不一樣的地方。進(jìn)入21世紀(jì)后，全球各經(jīng)濟(jì)體企業(yè)多元化的水平在穩(wěn)定下降，但中國(guó)除外。

在2001-2005年期間，巴西企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目從2.13降到2.07（2002年后直線下降），法國(guó)企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目從2.46直線降到1.94，德國(guó)企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目從2.38直線降到1.84，印度企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目從2.51 直線降到1.62，意大利企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目從2.73直線降到2.27，日本企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目從2.45穩(wěn)步降到2.29，英國(guó)企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目從1.74穩(wěn)步降到1.55，美國(guó)企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目從1.57穩(wěn)步降到1.38。但是，中國(guó)企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)數(shù)目卻從2.7升到2.8。

中國(guó)的例外體現(xiàn)在兩個(gè)方面：中國(guó)企業(yè)的多元化經(jīng)營(yíng)程度全球最高（唯一的例外是2001年時(shí)略低于意大利企業(yè)）；中國(guó)企業(yè)是世界各國(guó)企業(yè)中唯一一個(gè)多元化經(jīng)營(yíng)程度上升的。

比如國(guó)內(nèi)民營(yíng)快遞行業(yè)的老大順豐快遞，在2010年推出“健康生活網(wǎng)上購(gòu)物”，銷(xiāo)售有機(jī)蔬菜等食品；2011年底進(jìn)軍便利店行業(yè)；2012年又進(jìn)軍電商領(lǐng)域。國(guó)有谷物交易商中糧集團(tuán)在北京建設(shè)豪華酒店。而中國(guó)第二大銅生產(chǎn)商銅陵有色金屬集團(tuán)擴(kuò)展到其他基礎(chǔ)金屬和木材領(lǐng)域。

中國(guó)企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)的動(dòng)機(jī)何在？有學(xué)者發(fā)現(xiàn)，主要是為了應(yīng)對(duì)有限制的外部資本市場(chǎng)而采取的融資解決方案。基于西方市場(chǎng)的研究結(jié)果不同，他們發(fā)現(xiàn)，如果企業(yè)是為建設(shè)內(nèi)部資本市場(chǎng)（為各業(yè)務(wù)單元之間提供交叉補(bǔ)貼）而進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)，企業(yè)的多元化程度與財(cái)務(wù)表現(xiàn)存在顯著的正相關(guān)。

在中國(guó)，特別是由于體制上的原因，外部資本市場(chǎng)的運(yùn)作仍存在很大的缺陷。雖然銀行系統(tǒng)和股票市場(chǎng)在企業(yè)融資中發(fā)揮核心作用，資源分配卻存在針對(duì)性的歧視。據(jù)報(bào)道，2012年，銀行貸款給民企的利率高出國(guó)企近50%。由于金融管制下的信貸所有制歧視，低效率的國(guó)有和集體企業(yè)獲得了更多的銀行貸款，而民營(yíng)企業(yè)獲得了更少的銀行貸款。在股票市場(chǎng)，受到政府戰(zhàn)略支持的國(guó)有企業(yè)往往會(huì)得到優(yōu)待。為了應(yīng)對(duì)這些資本市場(chǎng)的限制，不少中國(guó)企業(yè)的選擇是進(jìn)軍不同的業(yè)務(wù)，擴(kuò)大規(guī)模，建立內(nèi)部資本市場(chǎng)。中國(guó)企業(yè)的多元化特點(diǎn)，從另一方面反映了資本市場(chǎng)的功能尚不健全。

有意思的是，有研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的國(guó)有企業(yè)比非國(guó)有企業(yè)更可能進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)。這背后的邏輯是：中國(guó)的資源大多由政府控制，包括土地、資本和匯率、市場(chǎng)準(zhǔn)入等，而企業(yè)要進(jìn)軍不同的業(yè)務(wù)需要資源，這些資源的獲得與否很大程度上取決于政府的批準(zhǔn)，而后者則取決于政府關(guān)系。如果公司的CEO曾經(jīng)是政府官員，則該公司更有可能進(jìn)軍多個(gè)行業(yè)；有政府關(guān)系的公司更容易獲得融資優(yōu)惠，因此也更可能進(jìn)入資本密集型行業(yè)。國(guó)企的領(lǐng)導(dǎo)人進(jìn)而建立自己的企業(yè)帝國(guó)。當(dāng)然，政府關(guān)系也并非沒(méi)有代價(jià)，國(guó)有企業(yè)具有較強(qiáng)的政治關(guān)系，也更有可能進(jìn)入低增長(zhǎng)、低利潤(rùn)的非相關(guān)行業(yè)。比如政府可能要求企業(yè)進(jìn)入勞動(dòng)密集型行業(yè)，以便解決地方的就業(yè)問(wèn)題。如果進(jìn)入的這些行業(yè)存在結(jié)構(gòu)性的低盈利性，則政府關(guān)系可能會(huì)惡化公司的業(yè)績(jī)。

鋼鐵行業(yè)是典型的案例。2012年1月份，中國(guó)最大80家鋼鐵廠總銷(xiāo)售收入達(dá)2600億元人民幣，但凈虧損卻達(dá)23億人民幣。背景是2009年中國(guó)政府推出大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，鋼鐵廠得以鼓勵(lì)大幅擴(kuò)大產(chǎn)能，但隨后房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控，鋼鐵需求開(kāi)始萎縮，利潤(rùn)率下降。鋼鐵廠產(chǎn)能在重工業(yè)中彈性最低，難以調(diào)整，政府關(guān)系在此起了負(fù)面作用。作為應(yīng)對(duì)措施，各大鋼廠紛紛多元化，比如中國(guó)第四大鋼鐵廠武鋼投資300億元人民幣在非鋼領(lǐng)域包括：養(yǎng)豬，魚(yú)和有機(jī)蔬菜養(yǎng)殖，以及物流和化學(xué)品。鞍鋼進(jìn)軍煤炭行業(yè)。世界第三大鋼鐵廠寶鋼集團(tuán)在房地產(chǎn)、電信制造、金融和投資領(lǐng)域都有廣泛投資，2011年其凈利潤(rùn)的一半來(lái)自這些非主營(yíng)業(yè)務(wù)，超過(guò)2010年的僅20%。寶鋼的大規(guī)模多元化被解釋為“得益于其國(guó)企的身份，很容易獲得市場(chǎng)準(zhǔn)入”。

多元化經(jīng)營(yíng)既不能盲目推崇，也無(wú)須退避三舍。在不同的情境中，企業(yè)需要根據(jù)客觀情況和自身的需要進(jìn)行利弊權(quán)衡、有的放矢，尤其是當(dāng)下。