金融市場新震蕩

2013年6月20日注定將成為很多交易員難忘的一天。銀行間同業(yè)拆借利率上演了瞠目結舌瘋狂飆升的一幕。同業(yè)拆借利率大漲578個基點跳升至13.44%，最高時達到30%。其實，早在端午節(jié)前夕，貨幣市場的震蕩就已經(jīng)顯現(xiàn)。6月8日Shibor就已經(jīng)大漲至9.58%。貨幣市場的震蕩迅速傳導至債券市場，國債發(fā)行流標，金融債推遲發(fā)行，債券基金遭到巨額贖回等一系列事件暗示6月金融市場的震蕩不可避免。終于，A股應聲大跌，6月24日跌破2000點，25日一度失守1900點，創(chuàng)四年來最低點，其中銀行股全線領跌。

顯然，本次銀行股的全線下跌的直接導火索是貨幣市場上銀行業(yè)鬧的“錢荒”。某種程度上講，本次“錢荒”引發(fā)的流動性風險直接引發(fā)了本次資本市場風聲鶴唳的震蕩，而“錢荒”的矛頭直指商業(yè)銀行。多數(shù)媒體評論都認為由于外匯占款下降等因素造成金融機構超額存款準備金下降；年中監(jiān)管政策考核加劇了金融市場資金的波動；商業(yè)銀行資金結構不合理，影子銀行的資金短時間內(nèi)無法收回；中央銀行的中性態(tài)度放大了資金短缺的預期等等是本次“錢荒”形成的主要因素。

這些問題引發(fā)的思考是，這些因素并不是今年才出現(xiàn)并引發(fā)關注的，為什么震蕩發(fā)生在今年的年中？這其中最耐人尋味因素的恐怕要數(shù)本次流動性風險中央行貨幣政策的新態(tài)度。

貨幣政策新態(tài)度

盡管央行25日發(fā)表聲明已經(jīng)向符合宏觀審慎要求的金融機構注入流動性。但是我們還是不難看出此次流動性風險面前央行表現(xiàn)出不同以往的“淡定從容”。業(yè)界人士一致感嘆貨幣政策偏寬松時代恐怕一段時間內(nèi)將一去不返。中央高層對貨幣政策新態(tài)度可以從李克強總理的“盤活存量，用好增量”得到充分解讀?！氨P活存量”意味著有效的用好目前資金存量，而不是依賴過去那種依靠發(fā)行貨幣刺激經(jīng)濟的“野蠻”增量。我們從中可以解讀出貨幣政策新態(tài)度代表的兩大信號。

一是繼續(xù)保持目前穩(wěn)健的貨幣政策，新一屆政府對經(jīng)濟放緩的容忍度已經(jīng)大大增強。近一段時間的PMI指數(shù)等經(jīng)濟指標并不樂觀，說明大家對經(jīng)濟前景信心不足。但是盡管貨幣市場資本市場告急，投資者信心不足，央行依舊態(tài)度不同尋常，足以見得新一屆政府維持貨幣政策基調(diào)的決心。

二是說明中央高層有意加快金融改革，特別是對銀行業(yè)發(fā)展新要求的決心。央行希望改變流動性投放過量（廣義貨幣已經(jīng)高達104億，占GDP的190%），但對實體經(jīng)濟支持有限的尷尬局面。說明政府已經(jīng)從對經(jīng)濟增長的絕對重心，開始轉向經(jīng)濟結構失衡的調(diào)整。眾所周知，經(jīng)濟政策需要貨幣政策的配合，因此對于央行來說，其任務是引導資金投向?qū)嶓w領域，提高資金運用效率，而不是在商業(yè)銀行的表外業(yè)務中空轉，例如廣為詬病的影子銀行，地方政府債務等風險日益加劇的領域。

倒逼銀行改革

本次金融市場震蕩，首當其沖影響的是銀行業(yè)。但是從這場風暴中我們不難看出，本次“錢荒”來勢兇猛的原因在于日積月累，而所謂的日積月累，其根源在于銀行資金錯配導致的結構性資金緊缺。貸款增速并沒有超過預期，相反，影子銀行將資金輸送到各商業(yè)銀行快速增長的表外業(yè)務，例如理財產(chǎn)品等銀信合作，地方融資平臺等等。這些都造成了商業(yè)銀行資產(chǎn)與負債的期限錯配。理財信托很多業(yè)務期限在幾年以上，而資金來源強烈依賴于同業(yè)拆借等途徑滾動維持。央行不出手相救，風險就快速暴露出來。而本次“錢荒”的發(fā)生也與商業(yè)銀行以往對偏松貨幣政策解讀的慣性，錯誤的判斷央行會快速出手援救不無關系。在這點上，央行也難脫其咎，正是由于此前央行的偏松貨幣政策造成了商業(yè)銀行的錯誤預期，正可謂“溫室醞釀風險”。

金融一旦脫離實體經(jīng)濟自行運行，必然面臨泡沫甚至危機的到來。商業(yè)銀行作為我國金融系統(tǒng)重中之重的金融機構，應嚴格執(zhí)行國家信貸政策。合理控制信貸的投放速度與投放方向，防止過度表外業(yè)務增加金融風險。所以本次“錢荒”會有助于銀行調(diào)整其資產(chǎn)負債結構。央行此舉明確向商業(yè)銀行傳達，如果不謹慎對待資產(chǎn)擴張，未來可能面臨資金斷裂的嚴重后果。貨幣政策不可能被綁架，也即形成“倒逼”機制。商業(yè)銀行應該降低杠桿，為實體經(jīng)濟發(fā)展注入力量。同時，我國銀行業(yè)如果不加速改革，長期在壟斷地位與利差的溫室中生存，將進一步增加中國金融的系統(tǒng)性風險。

不宜盲目抄底

不論央行保持何種貨幣政策方向，商業(yè)銀行及金融機構的改革的進程何時完成，目前最緊急的情況是A股市場的哀鴻遍野。用六月暴風雨形容此次暴跌毫不為過。美聯(lián)儲削減QE，國內(nèi)金融市場流動性風險凸顯，“錢荒”可能導致股市資金回流到回購市場，一系列的國內(nèi)外利空因素的疊加促成了市場悲觀情緒的蔓延。雖然25日貨幣市場中隔夜質(zhì)押式回購已經(jīng)回落至5.83%，但是其與央行25日宣布的注入流動性不無關系。這說明，導致本次流動性風險凸顯的商業(yè)銀行資金錯配等根本原因并沒有解決。因此在趨勢未定的情況下，投資不宜盲目抄底跟進。

正所謂“風雨鑄就成長”，對于銀行股的表現(xiàn)，我們?nèi)钥赡苄枰却龝r機。希望此次金融市場震蕩能帶來銀行業(yè)的經(jīng)營模式的真正改善，促使銀行股價值真正成長起來。