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2013-12-29 00:00:00胡語文
股市動態(tài)分析 2013年34期
可以肯定的是，市場的牛熊接替帶來了價值投資的布局時機。當(dāng)前A股藍籌股的普遍低估創(chuàng)造了較好的性價比和長線投資時機。
1、社保與QFII雙雙大筆增持中國石化
最新數(shù)據(jù)顯示，社?；鸲径饶┏霈F(xiàn)在27只個股前十大股東名單之列，其中6只為二季度新進，增持力度最大的為中國石化。
Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，中國石化是二季度社保基金增持力度最大的個股。中國石化2013年半年報顯示，社保一零六組合持有7461.45萬股，占總股本比例為0.06%，位列前十大流通股東的第五位，而該組合在一季度末持有該股4750.7萬股，增持力度非常大。同時合格境外機構(gòu)投資者（QFII）卡塔爾控股有限責(zé)任公司-自有資金也進駐中國石化的前十大流通股東之列，是2007年來QFII第一次出現(xiàn)其中。
社保之所以增持中石化，事實上是因為，中石化股價大幅低估凸顯其長期投資價值。
2、中石化股價較內(nèi)在價值低估60%以上
首先，中石化是現(xiàn)金奶牛，分紅高。每年的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量高達1500億元，公司市值也不過5000億。動態(tài)市盈率6.62倍。市凈率0.95倍，市銷率0.18倍。
從絕對價格來看，內(nèi)在價值的估計尤為重要。對此，我們可以細分中國石化各業(yè)務(wù)單元的內(nèi)在價值。由于其最賺錢的業(yè)務(wù)就是“勘探及生產(chǎn)”，我們將中國石化上市以來12年的數(shù)據(jù)匯總后發(fā)現(xiàn)，過去12年當(dāng)中，勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)的經(jīng)營收益占公司整體經(jīng)營收益的比例高達35%。
之所以用上市12年以來公司的歷史數(shù)據(jù)是為了平滑由于國際油價波動帶來的單一年份業(yè)務(wù)單元經(jīng)營業(yè)績大幅波動。這尤其體現(xiàn)在08年和09年（見表一）。
而勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)的估值可以通過中國石化公布的年報數(shù)據(jù)披露的“探明石油及天然氣儲量的經(jīng)貼現(xiàn)的未來凈現(xiàn)金流量標(biāo)準(zhǔn)化量度”來估計（見表二）。
假設(shè)油氣資產(chǎn)價值就是中國石化勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)的價值，按照過去12年的歷史數(shù)據(jù)來看，這一業(yè)務(wù)價值占中國石化整體業(yè)務(wù)價值的比重為35%左右。以公司每股油氣資產(chǎn)價值4.72元計算，則中國石化每股內(nèi)在價值為4.72/35%=13.48元，因此，2013年8月15日4.50元的收盤價相對公司內(nèi)在價值已經(jīng)打了3.3折。如果我們將假設(shè)條件降低，不考慮2013年油氣資產(chǎn)增長帶來的內(nèi)涵價值增長部分，即以2012年年底的標(biāo)準(zhǔn)化量度計算，公司每股油氣資產(chǎn)價值亦達到4.41元。按照該項業(yè)務(wù)對公司整體內(nèi)在價值貢獻比例35%來計算，公司目前的內(nèi)在價值亦高達12.6元。所以，無論如何，中石化的當(dāng)前的股價至少低估了65%。這完全符合巴菲特要求的低于內(nèi)在價值一半的安全邊際的要求。
3、市場對中國石化的盈利前景過度悲觀
從業(yè)績增長角度而言，中國石化是全球最第二大煉油公司，擁有世界第二的加油站。在目前中國城鎮(zhèn)化不斷升級和汽車保有量不斷上升的前提下，中國消費者對能源的需求量仍然較大，增長較為穩(wěn)定。因此，中石油的盈利增長能夠維持較為穩(wěn)定的水平。其次，成品油定價的改革對中石化的煉油公司的業(yè)績波動有較大抑制。市場預(yù)期煉油業(yè)務(wù)長期虧損的局面有望扭轉(zhuǎn)。這對公司內(nèi)在價值的提升長期有利。
最重要的是，在煉油行業(yè)和石化行業(yè)都具備基本需求巨大的前提下，行業(yè)壁壘非常高的特點。即便考慮到高額的暴利稅，這些企業(yè)的長期回報也能達到15%的ROE水平，估值卻躺在1倍凈資產(chǎn)附近的位置，這次才是機會。
最后，從短期催化劑角度來看，中國石化擬從母公司收購三項上游資產(chǎn)，預(yù)計將使探明石油儲量擴大9.1%，原油產(chǎn)量擴大11.2%；另一方面，傅成玉接任中國石化董事長后，中國石化希望通過慷慨的派息政策來回報股東，盡管2012年盈利下滑，但中國石化仍派發(fā)了與2011年相同的現(xiàn)金股息，并宣布10送3紅股，這是其上市以來首次派發(fā)紅股。
總體來看，如果未來中國石化能夠繼續(xù)下跌，則意味著安全邊際會進一步提升。以目前的價格來看，價值投資者完全可以實施“買入并持有”的策略。
可以肯定的是，市場的牛熊接替帶來了價值投資的布局時機。當(dāng)前A股藍籌股的普遍低估創(chuàng)造了較好的性價比和長線投資時機。
1、社保與QFII雙雙大筆增持中國石化
最新數(shù)據(jù)顯示，社?；鸲径饶┏霈F(xiàn)在27只個股前十大股東名單之列，其中6只為二季度新進，增持力度最大的為中國石化。
Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，中國石化是二季度社保基金增持力度最大的個股。中國石化2013年半年報顯示，社保一零六組合持有7461.45萬股，占總股本比例為0.06%，位列前十大流通股東的第五位，而該組合在一季度末持有該股4750.7萬股，增持力度非常大。同時合格境外機構(gòu)投資者（QFII）卡塔爾控股有限責(zé)任公司-自有資金也進駐中國石化的前十大流通股東之列，是2007年來QFII第一次出現(xiàn)其中。
社保之所以增持中石化，事實上是因為，中石化股價大幅低估凸顯其長期投資價值。
2、中石化股價較內(nèi)在價值低估60%以上
首先，中石化是現(xiàn)金奶牛，分紅高。每年的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量高達1500億元，公司市值也不過5000億。動態(tài)市盈率6.62倍。市凈率0.95倍，市銷率0.18倍。
從絕對價格來看，內(nèi)在價值的估計尤為重要。對此，我們可以細分中國石化各業(yè)務(wù)單元的內(nèi)在價值。由于其最賺錢的業(yè)務(wù)就是“勘探及生產(chǎn)”，我們將中國石化上市以來12年的數(shù)據(jù)匯總后發(fā)現(xiàn)，過去12年當(dāng)中，勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)的經(jīng)營收益占公司整體經(jīng)營收益的比例高達35%。
之所以用上市12年以來公司的歷史數(shù)據(jù)是為了平滑由于國際油價波動帶來的單一年份業(yè)務(wù)單元經(jīng)營業(yè)績大幅波動。這尤其體現(xiàn)在08年和09年（見表一）。
而勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)的估值可以通過中國石化公布的年報數(shù)據(jù)披露的“探明石油及天然氣儲量的經(jīng)貼現(xiàn)的未來凈現(xiàn)金流量標(biāo)準(zhǔn)化量度”來估計（見表二）。
假設(shè)油氣資產(chǎn)價值就是中國石化勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)的價值，按照過去12年的歷史數(shù)據(jù)來看，這一業(yè)務(wù)價值占中國石化整體業(yè)務(wù)價值的比重為35%左右。以公司每股油氣資產(chǎn)價值4.72元計算，則中國石化每股內(nèi)在價值為4.72/35%=13.48元，因此，2013年8月15日4.50元的收盤價相對公司內(nèi)在價值已經(jīng)打了3.3折。如果我們將假設(shè)條件降低，不考慮2013年油氣資產(chǎn)增長帶來的內(nèi)涵價值增長部分，即以2012年年底的標(biāo)準(zhǔn)化量度計算，公司每股油氣資產(chǎn)價值亦達到4.41元。按照該項業(yè)務(wù)對公司整體內(nèi)在價值貢獻比例35%來計算，公司目前的內(nèi)在價值亦高達12.6元。所以，無論如何，中石化的當(dāng)前的股價至少低估了65%。這完全符合巴菲特要求的低于內(nèi)在價值一半的安全邊際的要求。
3、市場對中國石化的盈利前景過度悲觀
從業(yè)績增長角度而言，中國石化是全球最第二大煉油公司，擁有世界第二的加油站。在目前中國城鎮(zhèn)化不斷升級和汽車保有量不斷上升的前提下，中國消費者對能源的需求量仍然較大，增長較為穩(wěn)定。因此，中石油的盈利增長能夠維持較為穩(wěn)定的水平。其次，成品油定價的改革對中石化的煉油公司的業(yè)績波動有較大抑制。市場預(yù)期煉油業(yè)務(wù)長期虧損的局面有望扭轉(zhuǎn)。這對公司內(nèi)在價值的提升長期有利。
最重要的是，在煉油行業(yè)和石化行業(yè)都具備基本需求巨大的前提下，行業(yè)壁壘非常高的特點。即便考慮到高額的暴利稅，這些企業(yè)的長期回報也能達到15%的ROE水平，估值卻躺在1倍凈資產(chǎn)附近的位置，這次才是機會。
最后，從短期催化劑角度來看，中國石化擬從母公司收購三項上游資產(chǎn)，預(yù)計將使探明石油儲量擴大9.1%，原油產(chǎn)量擴大11.2%；另一方面，傅成玉接任中國石化董事長后，中國石化希望通過慷慨的派息政策來回報股東，盡管2012年盈利下滑，但中國石化仍派發(fā)了與2011年相同的現(xiàn)金股息，并宣布10送3紅股，這是其上市以來首次派發(fā)紅股。
總體來看，如果未來中國石化能夠繼續(xù)下跌，則意味著安全邊際會進一步提升。以目前的價格來看，價值投資者完全可以實施“買入并持有”的策略。
