國(guó)慶假期后，市場(chǎng)將進(jìn)入今年四季度的交易。在上證指數(shù)維持在2200點(diǎn)附近運(yùn)行，同時(shí)創(chuàng)業(yè)板指數(shù)已創(chuàng)新高的背景下，今年四季度應(yīng)該采取怎樣的交易策略？

綜合各大券商研究所對(duì)今年第四季度的判斷，我們認(rèn)為，2013年四季度的市場(chǎng)邏輯較為清晰：以創(chuàng)業(yè)板指數(shù)為代表的新興產(chǎn)業(yè)類個(gè)股在估值偏高的情況下繼續(xù)上行的空間已有限，而更為確定的機(jī)會(huì)則是以周期股估值修復(fù)為特征的“景氣反轉(zhuǎn)”型機(jī)會(huì)，這種市場(chǎng)風(fēng)格的變化已在今年三季度末有所體現(xiàn)，四季度或?qū)⒗^續(xù)深化。

另外，在中短線交易中A股市場(chǎng)向來青睞“政策主題”性機(jī)會(huì)，而今年四季度最為清晰的政策主題則是圍繞十八屆三中全會(huì)可能推出的政策細(xì)則。受益政策刺激的行業(yè)及該行業(yè)的龍頭公司屆時(shí)將受到市場(chǎng)資金的關(guān)注。

注意市場(chǎng)風(fēng)格變化

由于市場(chǎng)分化已經(jīng)持續(xù)相當(dāng)一段時(shí)間，因此在進(jìn)入四季度后如何確定交易策略，首先就面臨市場(chǎng)風(fēng)格是否轉(zhuǎn)換，以及如何轉(zhuǎn)換的問題。換言之，在“高成長(zhǎng)性”和“景氣反轉(zhuǎn)”之間，應(yīng)該如何抉擇？

中金公司方面認(rèn)為，高估值成長(zhǎng)股從風(fēng)險(xiǎn)收益比角度已經(jīng)不具備吸引力，市場(chǎng)風(fēng)格在四季度出現(xiàn)變化的概率較大。理由是，歷史上板塊性和市場(chǎng)層面的超高估值很難持續(xù)兩個(gè)季度以上時(shí)間。高估值也是目前強(qiáng)勢(shì)的傳媒、互聯(lián)網(wǎng)、電子等板塊繼續(xù)獲取超額收益的主要障礙，電子元器件板塊還面臨基本面方面的問題。另外，強(qiáng)勢(shì)板塊在當(dāng)年四季度和第二年上半年出現(xiàn)反轉(zhuǎn)是A股較為常見的特征，特別在高估值的情況下，反轉(zhuǎn)的概率更高。況且這里還沒考慮A股中小盤中大量存在的“偽成長(zhǎng)”問題。

事實(shí)上，對(duì)以創(chuàng)業(yè)板指數(shù)為代表的成長(zhǎng)類個(gè)股缺乏業(yè)績(jī)支撐的擔(dān)憂在大多數(shù)主流券商中間都不同程度的存在。

瑞銀證券強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板絕對(duì)PE達(dá)到47倍，相對(duì)滬深300估值溢價(jià)為5.4倍，創(chuàng)歷史新高。但高估值與業(yè)績(jī)卻并不匹配，典型的新興產(chǎn)業(yè)整體絕對(duì)估值全部已經(jīng)高于35倍，但是十個(gè)高估值的新興產(chǎn)業(yè)中，中報(bào)增長(zhǎng)超過30%的行業(yè)僅有6個(gè)。

新興產(chǎn)業(yè)泡沫化主要體現(xiàn)在高估值、業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄?、年?bào)低于預(yù)期概率大、主題盛行、大股東減持等，但目前市場(chǎng)交易指標(biāo)尚未惡化。然而流動(dòng)性偏緊、資金持續(xù)緊張、缺乏新主題、有新的可持續(xù)熱點(diǎn)形成或者其他難以預(yù)測(cè)的黑天鵝事件等，這些都可能成為成長(zhǎng)股行情的終結(jié)者。

尋找“景氣反轉(zhuǎn)”

在今年四季度更多的配置景氣反轉(zhuǎn)行業(yè)或許更為明智。一方面，在此前相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的周期下行過程中，部分周期性行業(yè)的估值已經(jīng)處于極低的水平，而當(dāng)期業(yè)績(jī)也已經(jīng)較為充分的反映了基本面的惡化。在這樣的情況下，基本面如出現(xiàn)向好變化，市場(chǎng)同時(shí)又給予估值上的修復(fù)，仍可帶來相當(dāng)可觀的收益率。也就是從風(fēng)險(xiǎn)收益比的角度來看，景氣反轉(zhuǎn)型個(gè)股已比成長(zhǎng)類個(gè)股更具吸引力。

那么，景氣反轉(zhuǎn)的行業(yè)和公司需要具備怎樣的特征？瑞銀證券認(rèn)為需要滿足兩個(gè)條件：首先是過去1-2年景氣處于低位，并且未來能夠看到需求的持續(xù)回升以及資本支出的持續(xù)下降。這方面的代表性行業(yè)包括通信設(shè)備和鐵路設(shè)備行業(yè)。通信設(shè)備以及鐵路設(shè)備行業(yè)景氣處于低點(diǎn)，未來需求有望受益于政府穩(wěn)增長(zhǎng)的政策拉動(dòng)，而今年中報(bào)也已顯示行業(yè)資本支出下降。其次，景氣反轉(zhuǎn)也必須考慮“穩(wěn)定”的因素，需要看到行業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的改善帶來盈利的可持續(xù)性回升。

具體而言，2010年以來，A股上市公司ROE不斷下滑，大部分行業(yè)ROE已經(jīng)接近05年以來的最低水平。ROE下滑的原因一方面與經(jīng)濟(jì)下滑過程中的需求下滑有關(guān)；另一方面則與前期產(chǎn)能的過度投放有關(guān)。盈利能力處于歷史低位的行業(yè)中可能存在困境反轉(zhuǎn)的行業(yè)。

瑞銀證券認(rèn)為，盈利處于底部的行業(yè)只有看到自由現(xiàn)金流出現(xiàn)持續(xù)的回升才意味著真正的走出困境。從中報(bào)的情況來看，非金融的ROE水平雖然從一季度的2.3%回升到2.6%，但企業(yè)的自由現(xiàn)金流卻仍然為負(fù)，2012年由于地產(chǎn)回暖以及信息設(shè)備、公用事業(yè)、信息服務(wù)、化工等行業(yè)資本支出下降帶來的階段性現(xiàn)金流改善又再次終止。自由現(xiàn)金流的改善主要取決于EBIT的改善以及資本支出的改善，因此，可以從這兩方面尋找未來可能出現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)的行業(yè)。

把握“政策主題”

據(jù)悉，十八屆三中全會(huì)預(yù)計(jì)將在11月召開，會(huì)議或?qū)⒉粩噌尫耪呒?xì)則，刺激各類改革預(yù)期。

政策性主題機(jī)會(huì)往往會(huì)階段性成為資金關(guān)注的熱點(diǎn)，短期帶來的收益率較高。中金公司強(qiáng)調(diào)，在未來的兩個(gè)月，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和對(duì)十八屆三中全會(huì)改革的憧憬有望成為市場(chǎng)的主基調(diào)。目前的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有望持續(xù)到四季度中后期，而對(duì)更遠(yuǎn)的增長(zhǎng)趨勢(shì)判斷需要進(jìn)一步的數(shù)據(jù)支持。十八屆三中全會(huì)的改革措施也可能會(huì)改變未來幾個(gè)季度的增長(zhǎng)路徑，從而對(duì)市場(chǎng)形成影響。

瑞銀證券猜測(cè)，未來的政策改革領(lǐng)域可能集中在幾個(gè)行業(yè)：

（1）地產(chǎn)及土地制度。推進(jìn)房產(chǎn)稅試點(diǎn)，逐步推進(jìn)農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)以及農(nóng)村土地交易市場(chǎng)化；

（2）金融。以市場(chǎng)為導(dǎo)向，重點(diǎn)逐步推進(jìn)利率市場(chǎng)化、匯率市場(chǎng)化和資本項(xiàng)目開放等；

（3）醫(yī)療及政府支出。壓縮“三公開支”彌補(bǔ)社保、醫(yī)療開支；

（4）其他行業(yè)：積極推進(jìn)信息消費(fèi)發(fā)展， 實(shí)施“寬帶中國(guó)”戰(zhàn)略，提升其國(guó)家戰(zhàn)略的重要程度；推進(jìn)環(huán)保投入力度，逐步開征環(huán)境稅，加大環(huán)保成本，將環(huán)保作為地方重點(diǎn)考核之一。