關于融資盤爆倉的風險，在今年7月廣匯能源（600256）的短期急速暴跌過程中，我們曾經進行過提示，并就高比例融資盤爆倉所產生的風險進行了探討。

值得指出的是，融資盤爆倉風險主要集中在高比例融資個股，因為融資余額本身并不能說明是否存在風險，只有融資余額占流通市值比例的高低才是投資者應當關注的核心。在表一中，我們列出了截至11月1日融資余額占流通市值比例最高的30只股票。

不難看出，包括博瑞傳播（600880）、鵬博士（600804）、冠豪高新（600433）、鳳凰傳媒（601928）、電廣傳媒（000917）在內的多家公司在過去一個月的時間內都出現(xiàn)了急速的暴跌，高比例融資盤爆倉的風險集中出現(xiàn)。

財富絞肉機

高比例融資盤的存在并不意味著風險的馬上出現(xiàn)，在今年7月廣匯能源暴跌時，包括博瑞傳播等在內的高比例融資個股上漲風頭正勁。但高比例融資盤的存在卻必須引起投資者注意防范其風險，尤其是當短期急速暴跌出現(xiàn)時，融資盤爆倉的風險極大。簡言之，在上漲過程中，融資盤以“融資—上漲—擔保額增加—再融資”的循環(huán)模式推進；在下跌過程中，融資盤則以“大跌—平倉賣出—再跌?！倨絺}”的循環(huán)模式釋放風險。

若疏于對融資盤爆倉風險的防范，被美化為“放大杠桿、放大收益”的融資融券業(yè)務就會成為投資者的“財富絞肉機”。近期連續(xù)上演跌停秀的昌九生化就是活生生的案例。11月4日，因借殼贛州稀土失敗，昌九生化開盤即跌停，至本周五，已經連收四個一字跌停板，置身其中的3個多億融資余額有如被“關門打狗”，無路可逃。

盡管缺乏極其詳盡的統(tǒng)計，但有業(yè)內人士測算，自2013年初以來，超過9成參與兩融業(yè)務的客戶，均出現(xiàn)不同幅度的虧損。即使是將時間拉長至三年，也有超過6成的投資者在兩融市場形成虧損。

“兩融”時代的股民

也正是因為有了融資工具，“兩融”時代的股民有了更多的操作“樂趣”。成都的雷立剛是“兩融”時代股民的一個典型代表，因為融資買入博瑞傳播，雷立剛以50萬本金最高一度達到450萬的賬面資產，又因為博瑞傳播過去一個月的暴跌而市值大幅縮水。

“融資作為有成本的杠桿工具，海外客戶是在判斷市場有一波行情時才會采用，但國內投資者是將短期資金長期化，只要開通了兩融賬戶，就常年累月的借錢，哪怕市場在大幅調整?！庇泄芾韮扇跇I(yè)務的券商人士向《股市動態(tài)分析》周刊記者表示，其觀察到的兩融業(yè)務數(shù)據表明，不少客戶抱著“死扛”的心態(tài)，完全不考慮買賣時點，只要借了錢就買滿倉，結果是市場一波動，很容易就觸及警戒線，甚至是跌到平倉線。

當制度設計者遭遇“雷立剛”

至少從實踐的結果看，“兩融”并未改變單邊市的特征，這從前文列舉的個股過去一段時間的暴漲暴跌中可以得到證實。

并且，融資盤爆倉風險的存在，反而令投資者面臨的風險高于此前。這使得“兩融”背離了制度設計的初衷，制度設計者的構想顯得過于理想化——“當投資者認為股票價格過高和過低，可以通過融資的買入和融券的賣出促使股票價格趨于合理，有助于市場內在價格穩(wěn)定機制的形成。”

在現(xiàn)實當中，A股參與者則用操作實踐表明，他們對融資的興趣遠遠大于融券，融資做多已經成為了習慣。也正是這種興趣取向使得“兩融”的現(xiàn)實效應初顯異化——在一些個股上，融資買入者并非基于“股票價格過低”的考量，反而是“越漲越買，越高越買”。

比如在“成都雷立剛”的案例中，雷立剛在今年5月之所以選中了博瑞傳播作為他的操作標的，至少從目前可觀察到的情形表明，他并沒有考慮太多的“估值”問題，他買入的原因是“手游概念”當時在市場上方興未艾。

換言之，“雷立剛”們并不會在“是否融資買入？”這個問題上過多的考慮資本回報的因素，其動因絕非制度設計者們設想的“股價不合理的過低”，而是“該股后面可能會被資金熱炒”。

警惕高比例融資盤爆倉

當“兩融”在實踐中幾乎異化為“一融”（融資做多），市場匯聚的風險也不容忽視。在過去一個月中，包括博瑞傳播、冠豪高新、鳳凰傳媒等在內的多只高比例融資個股集中出現(xiàn)短期快速下跌，已經初步說明了融資盤集中爆倉會給市場投資者帶來嚴重的風險。

事實上，在經過連續(xù)大幅度上漲后，一個較小幅度的股價下行，也極有可能引發(fā)融資盤的“連鎖反應”，不管是出于理性的角度進行賣出，或是被動的強制平倉，都會使得股價連續(xù)下挫。

本刊在今年7月份《誰是下一個廣匯？》一文中即指出，廣匯能源當時所表現(xiàn)出的融資盤爆倉風險并非特例，相當數(shù)量存在高比例融資盤的個股，盡管股價走勢仍然“相當喜人”，但實際上已經在孕育融資盤爆倉風險，投資者應當重視。

在時間過去三個月后，當初提示的風險已經演化為現(xiàn)實的風險。

盡管有部分高比例融資盤個股通過快速下跌釋放了一定風險，但統(tǒng)計數(shù)據也顯示，仍有不少高比例融資盤個股還處于資金推動上行的過程中，暫時未進入殺跌下行的過程。

A股市場融資融券余額從2011年11月11日的361億元，到2013年11月5日的3140億元，短短2年時間內就增長了將近8倍（見下圖），并且，融資融券余額還處于不斷增長的進程中。融資盤爆倉表現(xiàn)出來的風險，應引起從制度設計者到市場參與者的警惕。