歲末，券商新聞事件連連?！靶氯濉比珖鴶U容、注冊制度的討論還沒停息，兩宗都冠以“首次”、“創(chuàng)新”字眼的新聞再次引來關注：國金與騰訊合作打造在線金融服務平臺、招商與廣發(fā)攜手試行融出資金資產證券化。前者開啟了券商與互聯(lián)網(wǎng)巨頭的合作，后者開創(chuàng)了新的資產證券化方式，大大緩解券商負債渠道狹窄問題。

國金與騰訊合作開啟互聯(lián)網(wǎng)金融模式

2013年，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)態(tài)迅速滲透至金融行業(yè)，銷售渠道的創(chuàng)新對現(xiàn)有的競爭格局和競爭優(yōu)勢是有力的沖擊。

11月22日國金證券宣布與騰訊《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，雙方結成戰(zhàn)略合作伙伴關系，進行全方位、全業(yè)務領域的深度合作。雙方將通過金融創(chuàng)新和互聯(lián)網(wǎng)技術創(chuàng)新，共同打造在線金融服務平臺。

從國金證券公告內容看，雙方的合作集中在騰訊核心廣告資源開放、證券網(wǎng)上開戶和交易以及在線金融產品代銷上。

目前，市場最為看好的是：在線開戶與交易的合作將大幅快速彌補國金證券營業(yè)部較少的劣勢。國金證券營業(yè)部數(shù)量為27家，在所有上市券商中最少，此次與騰訊合作在線開戶和交易將大幅增加其網(wǎng)上開戶客戶數(shù)量，增加經紀業(yè)務市場份額，從而彌補營業(yè)部較少的劣勢；但同時網(wǎng)上開戶的成本低于營業(yè)部，傭金率相對較低，因此其規(guī)模和數(shù)量的擴大也對行業(yè)傭金率價格戰(zhàn)提出挑戰(zhàn)。

互聯(lián)網(wǎng)是工具，難以顛覆證券公司機構業(yè)務商業(yè)模式，而零售經紀業(yè)務雖會受到沖擊，但由于網(wǎng)上交易早已普及、存量傭金率已處低位且融資融券等新業(yè)務開展提高了客戶黏性，當前國內互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)將難以重演美國90 年代傳統(tǒng)經紀商被互聯(lián)網(wǎng)經紀商替代的一幕。但是，國金與騰訊的合作將利用騰訊的渠道和大數(shù)據(jù)，充分挖掘代銷金融產品的資源，從而提高代銷收入（類似支付寶），同時券商也將進一步設計針對不同客戶群體的資管產品，從而利用騰訊的營銷網(wǎng)絡將資管做大做強。

總之，證券公司本身需要重視互聯(lián)網(wǎng)對整個行業(yè)的影響?？蛻糍Y源將決定證券公司未來的業(yè)務開展的深度和廣度，而掌握了（潛在）客戶大數(shù)據(jù)、有入口且實現(xiàn)支付、交易便利性的證券公司將成為市場上可畏的競爭者。

未來，我們更關注誰會是跟隨者，因為國金與騰訊的協(xié)議并非排他性協(xié)議，任何券商只要愿意，同樣可以與騰訊達成類似的合作。

新型融資方式突破行業(yè)資金瓶頸

資本中介業(yè)務今年以來快速增長，截止2013 年11 月22 日，作為代表的融資融券業(yè)務余額已經達到3208億，比去年底增長258%。同時，行業(yè)資金面臨瓶頸，資金類業(yè)務空間、負債渠道和監(jiān)管等均制約券商的杠桿上限。11月25日晚間廣發(fā)證券與招商證券同時公告，公司以融資業(yè)務產生的債權為基礎資產，進行資產證券化融資，雙方互為專項資產管理計劃管理人，其中招商證券計劃融資40億元，廣發(fā)證券計劃融資85億元。以融出資金債權所產生的現(xiàn)金流為償付支持，通過證券公司設立專項資產管理計劃發(fā)行資產支持證券進行創(chuàng)新型融資，通過盤活公司存量資產解決券商負債問題，是券商負債融資的又一創(chuàng)新。

理論上講，該業(yè)務負債資金杠桿上限不受專項負債的限制，僅受證券公司監(jiān)管指標的限制，基本可以解決券商類信貸業(yè)務的負債渠道的問題。以廣發(fā)為此次融資85 億元為例，融來的資金通過雙融放貸給客戶之后，又形成85億元基礎資產，理論上可以以此基礎資產再次資產證券化融資，以此循環(huán)（當然實際操作中可能會低于這個規(guī)模，因為其對融資融券業(yè)務的客戶基礎有一定要求）。但券商應受凈資本/凈資產不低于40%等監(jiān)管指標的限制。

此前券商的負債渠道如短期融資券、公司債等都有規(guī)模上的限制，公司債（不超過凈資產的40%）和短期融資券（不超過凈資本的60%），制約了券商的負債渠道（原有負債渠道的杠桿上限為2.5-3 倍），該創(chuàng)新工具增加了負債渠道，打開券商杠桿上限（杠桿上限仍受監(jiān)管指標的限制，即3.5-4倍），從而提升了券商的ROE 上限，有利于估值提升。

平安證券預計此項業(yè)務行業(yè)的平均融資成本在6%左右。按照與我國投資者結構相類似的臺灣市場的融資融券業(yè)務發(fā)展規(guī)模測算，我國融資融券業(yè)務的市場空間在6000 億左右，假設未來開展的融資融券業(yè)務產生的債權都通過類似方式進行轉出，則將為行業(yè)帶來78 億的收入，靜態(tài)測算提升行業(yè)收入約7%。

短期而言，此項創(chuàng)新業(yè)務最為有利融資融券利息收入占比最高且資本匱乏的招商證券。

總結：

盡管目前股價基本反映了市場已知的信息，但仍然看好券商的前景和長期投資機會。個股方面：除了國金和招商證券值得繼續(xù)跟蹤外，估值便宜、有能力從“深耕重慶”戰(zhàn)略中脫穎而出的西南證券（600369）以及業(yè)績穩(wěn)健增長的海通證券（600837）、中信證券（600030） 值得關注。