胡建軍，董大勇，金煒東

( 西南交通大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院，四川 成都610031)

一、引 言

民營上市公司通過在年報中發(fā)布獨立的社會責(zé)任報告自愿披露企業(yè)社會責(zé)任信息是中國證券市場近年出現(xiàn)的新現(xiàn)象，投資者和資本市場對此反應(yīng)如何?本文通過對民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格關(guān)系的實證檢驗對這一問題展開研究。

獲得資本和提高股東價值是國外企業(yè)發(fā)布社會責(zé)任報告的重要驅(qū)動因素［1］，而國內(nèi)企業(yè)發(fā)布社會責(zé)任報告則主要由公司形象、支持政府政策及采購商要求等因素所驅(qū)動［2］，但不論企業(yè)是否意識到發(fā)布社會責(zé)任報告可能產(chǎn)生的資本市場效應(yīng)，資本市場都會對上市公司的社會責(zé)任信息披露作出反應(yīng)。民營企業(yè)對于我國經(jīng)濟和社會發(fā)展的重要作用毋庸置疑，但民營企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露的現(xiàn)狀卻不容樂觀。企業(yè)社會責(zé)任信息披露既是企業(yè)社會責(zé)任實踐的反映，同時，也能夠增強企業(yè)的社會責(zé)任意識進而推動企業(yè)社會責(zé)任實踐發(fā)展。深入研究民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露的資本市場效應(yīng)，對于認識民營企業(yè)社會責(zé)任的外部促進機制及完善資本市場有效性都具有重要的現(xiàn)實意義。

企業(yè)社會責(zé)任(Corporate Social Responsibility，CSR)信息披露是我國資本市場發(fā)展面臨的重要問題，同時也是學(xué)術(shù)界關(guān)注的研究熱點［3］。從投資者視角研究信息使用者對企業(yè)社會責(zé)任信息的反應(yīng)或企業(yè)社會責(zé)任信息披露的資本市場反應(yīng)是國內(nèi)企業(yè)社會責(zé)任信息披露研究的重要課題［4］87。信息披露歷來為資本市場所重視，相比于財務(wù)信息披露對資本市場影響的豐富研究［5－6］，有關(guān)企業(yè)社會責(zé)任信息披露資本市場效應(yīng)的研究還相當(dāng)有限，且現(xiàn)有研究并未取得一致結(jié)論，尚缺乏針對我國民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露的相關(guān)研究。

本文以信息披露理論為基礎(chǔ)，從發(fā)生機制視角深入分析我國民營企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露現(xiàn)狀、資本市場中投資者基于企業(yè)社會責(zé)任的投資理念和決策以及資本市場有效性的綜合作用所形成的民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格的關(guān)系，并以滬市民營上市公司為研究樣本加以實證檢驗，以期揭示我國民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露的資本市場效應(yīng)，助益于提升民營企業(yè)社會責(zé)任及其信息披露實踐和促進資本市場健康發(fā)展。

本文的主要貢獻在于:一是現(xiàn)有針對民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露的實證研究相對缺乏，本文以民營企業(yè)為研究對象并實證得出企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格負相關(guān)這一與國內(nèi)現(xiàn)有相關(guān)研究［7］103，［8］99，［9］123相異的結(jié)論，為探索我國企業(yè)社會責(zé)任信息披露的資本市場效應(yīng)提供了新的經(jīng)驗證據(jù);二是盡管企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格的關(guān)系是一個實證問題，但對于民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格的關(guān)系及其成因，本文通過深入的理論分析給出了不同于以往且合乎邏輯的解釋，從而有助于深入認識實證結(jié)果并為未來進一步的研究提供理論參考。

余文內(nèi)容安排如下:第二部分對相關(guān)文獻進行回顧;第三部分通過理論分析提出研究假設(shè);第四部分介紹數(shù)據(jù)來源和研究方法;第五部分是實證數(shù)據(jù)分析及結(jié)果;最后，是本文的研究結(jié)論、政策建議及未來研究方向。

二、文獻回顧

國外對于企業(yè)社會責(zé)任信息披露經(jīng)濟后果的研究包括資本市場效應(yīng)和企業(yè)價值相關(guān)性兩個方面，其中資本市場效應(yīng)的研究主要集中于對投資者決策價值和資本成本的影響。

對企業(yè)社會責(zé)任信息披露決策價值的研究所得結(jié)論并非一致。一些研究表明企業(yè)社會責(zé)任信息披露不具有投資者決策價值［10］，［11］439，［12］，而也有研究表明企業(yè)社會責(zé)任信息披露具有投資者決策價值［13－14］。Ingram［15］以財富500強為樣本研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會責(zé)任信息披露不具有決策價值，但在控制了披露年度、行業(yè)及企業(yè)超額盈余等變量后，社會責(zé)任信息披露又具有決策價值。Milne 和Patten［16］的研究表明，企業(yè)披露社會責(zé)任信息不具有短期投資決策價值，但具有長期投資決策價值。

實證研究也未對企業(yè)社會責(zé)任信息披露影響資本成本的結(jié)論達成共識。Rodriguez 等［17］733提出企業(yè)社會責(zé)任信息能夠減少信息不對稱和不確定性進而降低資本成本。Verrecchia［18］也認為，與財務(wù)信息披露相似，企業(yè)社會責(zé)任信息披露會減少信息不對稱、減少估計誤差從而降低資本成本。Richardson 和Welker［19］597先假設(shè)企業(yè)社會責(zé)任信息披露會減少投資者的信息不對稱，進而降低預(yù)測風(fēng)險和流動性風(fēng)險，最終降低權(quán)益資本成本，但以324家加拿大企業(yè)為樣本的實證研究卻得出企業(yè)社會責(zé)任信息披露與其權(quán)益資本成本呈正相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。此外，企業(yè)社會責(zé)任信息披露與資本成本的關(guān)系會受到行業(yè)特征［20］1，［21］、盈余質(zhì)量［22］等因素的影響。

國內(nèi)對企業(yè)社會責(zé)任信息披露資本市場效應(yīng)的研究相對較少，相關(guān)文獻也主要涉及企業(yè)社會責(zé)任信息披露對投資決策價值和企業(yè)價值的影響兩個方面。宋獻中、龔明曉［23］104以會計專業(yè)人員為對象，通過問卷調(diào)查來考察企業(yè)社會責(zé)任信息披露的決策價值，研究表明企業(yè)年報中社會責(zé)任信息的決策價值不高。宋獻中、龔明曉［24］采用內(nèi)容分析法研究發(fā)現(xiàn)，上交所2004年企業(yè)年報中社會責(zé)任信息的決策價值較低。陳玉清和馬麗麗［25］的研究表明，資本市場對A 股公司2003年年報中的社會責(zé)任會計信息的需求不強。沈洪濤和楊熠［7］107以1999至2004年間石化塑膠行業(yè)A 股企業(yè)為對象的研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會責(zé)任信息披露的數(shù)量和質(zhì)量與股票收益率存在顯著正相關(guān)關(guān)系。施平［8］103以滬深兩市上市企業(yè)為對象實證研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會責(zé)任報告與企業(yè)超額累計收益率存在顯著因果關(guān)系。江炎俊等［9］128采用事件研究法研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)發(fā)布社會責(zé)任報告的市場反應(yīng)不顯著，而企業(yè)社會責(zé)任報告質(zhì)量則有正向市場反應(yīng)。

現(xiàn)有關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任信息披露資本市場效應(yīng)的研究并未取得一致的研究結(jié)論。民營上市公司通過在年報中發(fā)布獨立的社會責(zé)任報告來披露企業(yè)社會責(zé)任信息是中國證券市場近年的新現(xiàn)象，現(xiàn)有文獻對此還缺乏深入研究，我國上市民營企業(yè)在年報中披露獨立的社會責(zé)任報告會產(chǎn)生怎樣的資本市場反應(yīng)，國內(nèi)外也缺乏相應(yīng)的實證研究。結(jié)合中國資本市場和民營企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露的現(xiàn)狀來深入分析民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票市場定價的關(guān)系及其成因，以探索民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露的資本市場反應(yīng)，能夠進一步豐富我國企業(yè)社會責(zé)任信息披露資本市場效應(yīng)的研究。

三、理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)社會責(zé)任信息披露對股票價格的內(nèi)在作用機制尚待進一步的理論研究［7］106。信息披露理論指出，信息的有效性、對稱性和完備性是影響信息作用的重要因素。信息不對稱可能導(dǎo)致逆向選擇，使得帕累托最優(yōu)的交易不能實現(xiàn)［26］。企業(yè)社會責(zé)任信息不同于財務(wù)信息，投資者對于企業(yè)社會責(zé)任行為及其信息披露與企業(yè)財務(wù)績效關(guān)系的認知往往存在較大的差異，而企業(yè)社會責(zé)任信息的有效性即其投資決策價值得到認可，信息的對稱性、完備性作用才能充分得到體現(xiàn)?；诖?，本部分從企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露現(xiàn)狀、投資者基于企業(yè)社會責(zé)任的投資理念和決策以及資本市場的有效性及其影響三方面來分析民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格關(guān)系的成因并提出研究假設(shè)。

(一)民營企業(yè)的社會責(zé)任實踐及其信息披露現(xiàn)狀

近年來我國民營企業(yè)的社會責(zé)任意識普遍有所提高，但總體來看，國內(nèi)民營企業(yè)的社會責(zé)任實踐還處于起步階段，存在諸多不足。民營企業(yè)的社會責(zé)任意識總體低于國企、外企等其他類型企業(yè)［27］，企業(yè)社會責(zé)任實踐隨意性、盲目性和功利性強，缺乏戰(zhàn)略規(guī)劃［28］。民營企業(yè)特別是中小民營企業(yè)的社會責(zé)任實踐多集中于對企業(yè)員工和社會公益方面［29］，缺乏戰(zhàn)略指導(dǎo)、績效評估機制以及將商業(yè)和企業(yè)社會責(zé)任進行雙贏策劃的意識和技巧［30］。

企業(yè)社會責(zé)任信息披露是企業(yè)社會責(zé)任實踐的反映。我國企業(yè)在提高社會責(zé)任信息披露數(shù)量的同時，并未相應(yīng)提高信息披露的質(zhì)量［4］86，企業(yè)社會責(zé)任信息披露尚存在諸多問題。其一，披露社會責(zé)任信息的民營企業(yè)數(shù)量還相當(dāng)有限，且企業(yè)在是否披露社會責(zé)任信息上存在很大的隨意性和傾向性［31］。其二，在社會責(zé)任信息披露的目的性上，企業(yè)社會責(zé)任報告可能既非為了決策之用也不是對社會壓力的反應(yīng)，而是更關(guān)注于對法律及強勢利益相關(guān)者的訴求做出反應(yīng)，這使得企業(yè)年報中社會責(zé)任信息的決策價值較低［23］109。其三，企業(yè)在社會責(zé)任信息披露的內(nèi)容和形式上存在很大的隨意性和不一致性［32］，信息披露往往重形式疏實質(zhì)，甚至采取粉飾信息、選擇性披露等不當(dāng)?shù)挠∠蠊芾硇袨椋?3］。其四，企業(yè)社會責(zé)任報告缺乏必要和規(guī)范的審計認證［34］，［35］107，企業(yè)披露的社會責(zé)任信息在內(nèi)容的真實性、完整性和公正性方面往往會受到利益相關(guān)方的質(zhì)疑而導(dǎo)致其公信力大為降低，從而使得其有用性大為降低。

民營企業(yè)社會責(zé)任實踐現(xiàn)狀使其對提高企業(yè)經(jīng)營績效和獲得競爭優(yōu)勢的正向作用難以直觀體現(xiàn)，也不易于獲得投資者的認識和認同，而低質(zhì)量的企業(yè)社會責(zé)任信息披露非但不能起到有效傳遞信息的作用，還可能會給信息使用者留下負面印象。

(二)投資者基于企業(yè)社會責(zé)任的投資理念和決策

理論上看，雖然大部分關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效關(guān)系的實證研究支持了兩者間的正相關(guān)關(guān)系［36－37］，也有研究表明企業(yè)社會責(zé)任信息披露與企業(yè)價值［7］103，［17］733，［20］1存在正相關(guān)關(guān)系，但企業(yè)社會責(zé)任對于企業(yè)績效特別是財務(wù)績效的正向影響卻較難衡量，相反，企業(yè)社會責(zé)任實踐中的成本付出卻更為直觀顯見，這往往導(dǎo)致投資者對于企業(yè)社會責(zé)任的不同認識進而影響其針對企業(yè)社會責(zé)任行為及其信息披露的投資決策。Richardson 和Welker［19］614在分析企業(yè)社會責(zé)任信息披露與其權(quán)益資本成本呈正相關(guān)關(guān)系背后的投資者行為時推測，投資者可能對超過平均水平的信息披露懷有偏見，此外，投資者也可能認為企業(yè)社會責(zé)任行為會增加企業(yè)短期的運營成本。

對企業(yè)社會責(zé)任感興趣的股東可分為主流投資者和社會責(zé)任投資者［38］，社會責(zé)任投資者更愿意為具有良好社會責(zé)任表現(xiàn)的企業(yè)支付股票溢價［19］613。盡管社會責(zé)任投資理念已引入我國資本市場，但由理念到行動還需要一定的內(nèi)外部條件和過程。目前國內(nèi)資本市場中的社會責(zé)任投資者數(shù)量還極其有限，包括機構(gòu)、券商在內(nèi)的主力投資者并沒有對上市公司的企業(yè)社會責(zé)任行為給予應(yīng)有的關(guān)注和支持以引領(lǐng)和帶動中小投資者，證券市場投資仍以注重短期盈利為主。

(三)資本市場有效性及其影響

有效資本市場假說以理性投資者為前提條件，有效的資本市場充分而及時地將所有相關(guān)信息反映在資產(chǎn)價格上［39］。目前我國證券市場還不是一個成熟有效的資本市場［40］，各類違規(guī)和違法行為不僅嚴重干擾和破壞了市場運行效率，也嚴重影響了投資者特別是中小投資者的投資理念，使得投資者的投資行為更可能偏離企業(yè)經(jīng)營管理的基本面而傾向于投機。正如Milne 和Chan［11］453研究所發(fā)現(xiàn)的，機構(gòu)投資者往往并非以企業(yè)常規(guī)報表中的社會責(zé)任信息為基礎(chǔ)來做投資決策。在當(dāng)前我國企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露存在諸多問題且其短期直觀易表現(xiàn)為成本大于收益的情況下，資本市場有效性不足不僅會降低投資者對企業(yè)社會責(zé)任行為及其信息披露有效性的認知，甚至可能會加重投資者對于企業(yè)社會責(zé)任信息披露的負面認識，從而加大企業(yè)社會責(zé)任信息披露對于股票市場定價的負面影響。

盡管證監(jiān)會、上交所、深交所等市場監(jiān)管部門表達了倡導(dǎo)和鼓勵上市公司積極承擔(dān)社會責(zé)任并披露相關(guān)信息的明確態(tài)度并采取了一定的激勵措施，但相關(guān)政策和措施的效力仍有限，特別是對于民營上市公司的社會責(zé)任實踐及其信息披露還未給予更多的關(guān)注，在當(dāng)前的市場狀況下，監(jiān)管者的企業(yè)社會責(zé)任導(dǎo)向可能還不足以獲得資本市場及其投資者對于民營企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露的重視和支持?；谝陨戏治?，提出研究假設(shè)1。

H1:民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格負相關(guān)。

四、研究方法

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇在年報中獨立披露社會責(zé)任信息的滬市A 股2009年前上市的222家民營企業(yè)為研究樣本，剔除被上交所要求強制披露社會責(zé)任信息的企業(yè)，其中包括“上證公司治理板塊”中的樣本公司、金融類公司、發(fā)行境外上市外資股的公司，并剔除ST 公司、發(fā)行A 股同時還發(fā)行H 股或其他外資股的公司，獲得有效樣本171家。通過查詢上交所門戶網(wǎng)站及公司網(wǎng)站中公司年報來收集企業(yè)社會責(zé)任信息披露的數(shù)據(jù)，并利用深圳國泰安數(shù)據(jù)服務(wù)中心(CSMAR)獲得企業(yè)股票價格、企業(yè)規(guī)模、每股收益和每股凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)。

2008年5月上交所發(fā)布《關(guān)于加強上市公司社會責(zé)任承擔(dān)工作的通知》后，相當(dāng)數(shù)量的滬市上市公司的年報中開始有獨立的企業(yè)社會責(zé)任報告，考慮到研究樣本在年報中披露獨立社會責(zé)任報告的非強制性及相關(guān)政策的時效性，本文選擇政策發(fā)布后企業(yè)第一個完整財政年度的2009年為特定研究期間。

(二)變量定義

企業(yè)社會責(zé)任信息披露數(shù)據(jù)的可靠性和可獲得性較低是影響企業(yè)社會責(zé)任信息披露實證研究科學(xué)性的重要因素［35］106。以往由于企業(yè)年報中無獨立的社會責(zé)任報告，國內(nèi)研究對于企業(yè)社會責(zé)任信息披露的測度多是從企業(yè)年報中的不同部分分別收集有關(guān)社會責(zé)任的信息，經(jīng)過內(nèi)容分析及評分后依據(jù)一定的標準形成企業(yè)社會責(zé)任信息披露指數(shù)［41］5，［42］，但從企業(yè)年報的不同部分分別收集到的信息和數(shù)據(jù)并不一定是企業(yè)對其社會責(zé)任信息的有效披露，且該方法往往受到測評主觀依據(jù)的影響，而我國目前尚無得到普遍認可的測評依據(jù)。

近年來滬市上市公司在年報中披露獨立的企業(yè)社會責(zé)任報告為測度企業(yè)社會責(zé)任信息披露提供了新的途徑。由于處于初期自愿披露階段，年報中的獨立社會責(zé)任報告在一定程度上真實反映出企業(yè)對于社會責(zé)任的認知和踐行狀況;同時，由于企業(yè)年度報告的權(quán)威性，在年度報告中披露的獨立社會責(zé)任報告具有相當(dāng)?shù)目尚哦龋?1］5，且投資者閱讀年報中獨立社會責(zé)任報告的可能性較大，而本文正是要從投資者的角度考察企業(yè)社會責(zé)任信息的使用者對信息披露的反應(yīng)。參考Guthrie 和Parker［43］以頁數(shù)測度社會責(zé)任信息披露的研究，本文以公司年報中獨立社會責(zé)任報告的頁數(shù)來描述企業(yè)社會責(zé)任信息披露，建立企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度(CSRP)變量。

考慮到股票價格受多方面因素的影響，特別是企業(yè)內(nèi)在價值的影響，參考相關(guān)研究［44］，本文選取公司規(guī)模、每股凈資產(chǎn)、每股收益為代表作為控制變量。公司規(guī)模采用企業(yè)總資產(chǎn)的對數(shù)進行度量，而盈利能力則以凈資產(chǎn)收益率、每股收益作為代表。變量的選取與計算見表1。

表1 變量的選取與計算

(三)模型建立

本文分別采用以股票價格作為被解釋變量、公司規(guī)模、每股收益和每股凈資產(chǎn)為解釋變量的線性模型(1)和以股票價格作為被解釋變量、公司規(guī)模、每股收益、每股凈資產(chǎn)及企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度為解釋變量的線性模型(2)來研究民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度與其股票價格的關(guān)系。

五、實證數(shù)據(jù)

(一)變量的描述統(tǒng)計

本研究中企業(yè)年報所附有的獨立社會責(zé)任報告頁數(shù)的最大值為42，最小值為0，由研究樣本所獲取的變量描述性統(tǒng)計及變量間的相關(guān)性系數(shù)結(jié)果見表2。

表2 研究變量的描述性統(tǒng)計及變量間的相關(guān)性系數(shù)

(二)實證結(jié)果

表3給出了以期末股票價格為因變量的多元線性模型的回歸結(jié)果。其中模型1給出了包括公司規(guī)模、每股收益和每股凈資產(chǎn)變量的基礎(chǔ)模型。模型2在模型1基礎(chǔ)上引入企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度作為新的控制變量，以分析企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度與股票價格的關(guān)系。

從表3可以看出，各解釋變量對應(yīng)的方差膨脹因子(VIF)最大值小于10，表明設(shè)定的實證模型不存在多重共線性問題。調(diào)整后的R2顯示我們所選用的變量能解釋截面股票價格44.7%的變異。

表3 民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格關(guān)系的回歸結(jié)果

從表3模型1和模型2可知，在0.01水平上，每股收益、每股凈資產(chǎn)對股票價格具有顯著正向影響，同時，在0.05水平上，公司規(guī)模對股票價格具有顯著正向影響。這表明，公司基本面是資產(chǎn)定價的重要因素，股票市場具有一定的有效性，而在引入企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度變量后，并沒有改變各控制變量對股票價格的影響，表明本文分析模型具有合理性。

從表3模型2可知，在0.10水平上，企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度與股票價格間的系數(shù)符號與預(yù)期的符號相一致，說明企業(yè)社會責(zé)任信息已影響到資本市場對企業(yè)的價值評價，企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度對股票價格存在負向影響。企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度越大，公司股票市場定價越低，這表明民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度與股票價格存在負相關(guān)關(guān)系，假設(shè)1得到實證支持。

六、結(jié)論、啟示與展望

(一)研究結(jié)論

本研究通過對民營上市公司企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格關(guān)系進行實證檢驗，探索民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露的資本市場效應(yīng)。實證數(shù)據(jù)分析表明，在控制了相關(guān)變量的情況下，民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露程度與股票市場價格呈顯著負相關(guān)關(guān)系，由此得出民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格負相關(guān)的結(jié)論，而當(dāng)前我國民營企業(yè)社會責(zé)任實踐及信息披露的低質(zhì)狀況、投資者對于企業(yè)社會責(zé)任及信息披露的認知偏見以及資本市場的有效性不足是民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格負相關(guān)關(guān)系的重要成因。

(二)實踐啟示

資本市場對上市民營企業(yè)的社會責(zé)任行為及其信息披露做出積極而有效的反應(yīng)，對于增強企業(yè)踐行社會責(zé)任的動力以及促進資本市場健康發(fā)展都具有重要意義。本文所得出的民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露與股票價格負相關(guān)的實證結(jié)論為作為資本市場主體的上市民營企業(yè)、投資者以及市場監(jiān)管者帶來啟示。

對上市民營企業(yè)來說，要樹立企業(yè)社會責(zé)任信息披露資本市場效應(yīng)的意識，加強企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露的戰(zhàn)略指導(dǎo)，努力將企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)經(jīng)營管理緊密結(jié)合起來，堅決摒棄以企業(yè)社會責(zé)任作秀的思維，認真反思企業(yè)社會責(zé)任實踐及信息披露中存在的不足以贏得資本市場及投資者的認可和支持。為此，企業(yè)可加強與投資者及資本市場專業(yè)機構(gòu)和人士的溝通交流，以分析現(xiàn)有企業(yè)社會責(zé)任實踐及信息披露存在的不足，尋求提高企業(yè)社會責(zé)任信息披露決策價值和資本市場認同度的路徑和方法，從信息披露的資本市場反應(yīng)視角得到啟示進而改進企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露。

對投資者來說，企業(yè)通過獨立報告披露社會責(zé)任信息作為我國資本市場信息披露的一個新現(xiàn)象，應(yīng)得到投資者的關(guān)注和支持。企業(yè)社會責(zé)任有益于全社會的和諧發(fā)展，投資者作為社會成員最終也將受此惠澤，支持企業(yè)社會責(zé)任符合投資者的根本利益。成功的投資者不僅要關(guān)注企業(yè)的短期績效和價值，更要關(guān)注企業(yè)績效和價值的驅(qū)動因素和可持續(xù)性。此外，投資者應(yīng)認識到企業(yè)社會責(zé)任實踐及其信息披露的提高需要一個過程，支持和鼓勵上市民營企業(yè)積極踐行社會責(zé)任并披露相關(guān)信息也是投資者需盡的責(zé)任，畢竟，使真正具有社會責(zé)任的優(yōu)秀企業(yè)獲得資本市場的青睞符合投資者的長期利益。對此，投資者可通過有效的投資決策行為并積極實踐社會責(zé)任投資以進一步激發(fā)企業(yè)的社會責(zé)任意識，給予企業(yè)更大的動力和壓力來踐行企業(yè)社會責(zé)任并披露信息。

對市場監(jiān)管者來說，作為資本市場建設(shè)的組織者和領(lǐng)導(dǎo)者，在推動企業(yè)社會責(zé)任信息披露獲得資本市場認可和支持中應(yīng)發(fā)揮主導(dǎo)作用。一方面，通過對資本市場的有效性治理，使得股票價格等反映企業(yè)價值的市場指標真正以企業(yè)經(jīng)營管理績效和可持續(xù)發(fā)展的基本面為形成基礎(chǔ)。另一方面，在進一步支持和激勵上市公司積極履行企業(yè)社會責(zé)任并披露信息的同時，還應(yīng)在有效的權(quán)責(zé)范圍內(nèi)，加強對大股東、包括機構(gòu)和券商在內(nèi)的投資者、保薦人等資本市場重要參與者的企業(yè)社會責(zé)任理念引導(dǎo)，并通過具體的政策和措施進行行之有效的指導(dǎo)和監(jiān)管，切實為激勵上市公司尤其是民營上市公司踐行企業(yè)社會責(zé)任并披露相關(guān)信息營造有利的資本市場環(huán)境。

(三)研究局限與展望

本文未考慮研究變量間的內(nèi)生性和互動影響以及時間序列的動態(tài)關(guān)系，未來研究可在考慮相關(guān)因素的基礎(chǔ)上進一步研究變量間的關(guān)系以獲得穩(wěn)健的研究結(jié)論。此外，本文的研究樣本有限且僅以股票價格來體現(xiàn)資本市場效應(yīng)存在一定的局限性，進一步的研究可選擇包括資本成本在內(nèi)的不同指標考察民營企業(yè)社會責(zé)任信息披露的資本市場效應(yīng)，還可將研究樣本擴大至包括滬深兩市的所有民營上市公司及國有企業(yè)等不同所有制企業(yè)，以獲得更具普遍意義的研究結(jié)論。

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