啟明

日前，停牌三個(gè)多月之久的辰州礦業(yè)（002155）終于發(fā)布了定增預(yù)案，公司擬向控股股東發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買旗下資產(chǎn)。然而，由于標(biāo)的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)格較凈資產(chǎn)溢價(jià)近4倍，有投資者質(zhì)疑，在黃金價(jià)格持續(xù)低迷的背景下，辰州礦業(yè)急不可耐的推出定增方案，有向大股東進(jìn)行利益輸送的嫌疑，同時(shí)流通股東的權(quán)益也將遭到侵害。

“第一宗罪”：購買資產(chǎn)估值遠(yuǎn)高于市場平均水平

辰州礦業(yè)此次擬向控股東黃金集團(tuán)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買其持有的黃金洞礦業(yè)100% 股權(quán)，其中支付現(xiàn)金比例不超過黃金洞礦業(yè)100%股權(quán)評(píng)估價(jià)值的15%。具體來看，辰州礦業(yè)將向黃金集團(tuán)支付現(xiàn)金2.325億元，發(fā)行股份1.3986億股。此外，公司將配套融資3.3144億元，將向湘江投資、高新創(chuàng)投、輕鹽創(chuàng)投三個(gè)特定投資者發(fā)行3518.47萬股。

按照辰州礦業(yè)的公告，截至2013年9月30日，黃金洞礦業(yè)賬面凈資產(chǎn)為3.16億元，而評(píng)估值約為15.5億元，增值率約為391%。而經(jīng)公司初步預(yù)測，黃金洞礦業(yè)2013、2014年?duì)I業(yè)收入有望達(dá)到4.18億元、4.48億元，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤4969萬元、5433萬元。

由此計(jì)算，黃金洞礦業(yè)15.5億元的估值水平相當(dāng)于31.2倍的動(dòng)態(tài)市盈率和4.9倍的市凈率。與國內(nèi)主要黃金類上市公司對(duì)比發(fā)現(xiàn)，黃金洞礦業(yè)市盈率估值水平僅低于辰州礦業(yè)自身，高于山東黃金、紫金礦業(yè)和中金黃金，市凈率估值水平則遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于上述四家上市公司?？梢?，購買資產(chǎn)的估值水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于市場的合理水平（表1）。按照9.42億元的定增價(jià)格，公司將向黃金集團(tuán)增發(fā)1.3986億股，向特定投資者增發(fā)3518.47萬股。以這樣的方案增發(fā)完成后，公司股本將增至11.71億股，不過每股凈資產(chǎn)反而會(huì)攤薄至3元以下，流通股東的權(quán)益遭到稀釋。

“第二宗罪”：大股東倉促增資為賣好價(jià)錢

記者進(jìn)一步查閱公司公告發(fā)現(xiàn)，辰州礦業(yè)大股東黃金集團(tuán)在今年6月進(jìn)行了一次大規(guī)模的增資，所謂“將欲取之，必先予之”，大股東的倉促增資或許僅僅是為了讓黃金洞礦業(yè)能夠賣個(gè)好價(jià)錢。

公告顯示，今年3月27日，黃金洞礦業(yè)股東作出決議，同意對(duì)黃金洞礦業(yè)以貨幣形式增資8558萬元。6月5日，湖南中智聯(lián)合會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具驗(yàn)資報(bào)告，確認(rèn)股東8558萬元的增資款繳足。至此，黃金洞礦業(yè)注冊(cè)資本增值2.88億元。如果沒有這次現(xiàn)金增資，黃金洞礦業(yè)凈資產(chǎn)僅為2.3億元。按照評(píng)估價(jià)格15.5億元減去8558萬元的價(jià)格計(jì)算，黃金洞礦業(yè)市凈率估值高達(dá)6.37倍。

此外，辰州礦業(yè)定增收購黃金洞礦業(yè)的方案中，15%股權(quán)是支付現(xiàn)金的方式。支付現(xiàn)金合計(jì)2.325億元。看來，不管未來黃金洞礦業(yè)盈利如何，大股東黃金集團(tuán)都是最大的贏家。

至于三家作為特定投資者參與增發(fā)的投資機(jī)構(gòu)，均為湖南本地機(jī)構(gòu)，其中湘江投資、輕鹽創(chuàng)投實(shí)際控制人均為湖南省國資委。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，三家機(jī)構(gòu)就是為此次定增“保駕護(hù)航”而來。

“第三宗罪”：盈利預(yù)測對(duì)黃金價(jià)格過度樂觀

辰州礦業(yè)在公告中表示，在對(duì)黃金洞礦業(yè)的盈利預(yù)測進(jìn)行評(píng)估中，選取260元/克作為未來的假設(shè)金價(jià)，且在整個(gè)礦山服務(wù)年限內(nèi)保持不變。然而，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這一價(jià)格假設(shè)過于樂觀，有可能高估了黃金洞礦業(yè)的盈利能力。

事實(shí)上，黃金價(jià)格經(jīng)歷了十二年的牛市行情后，今年價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌，且市場預(yù)期未來金價(jià)步入漫漫熊途的概率較大。截至2013年12月10日收盤，上海期貨交易所黃金主力合約AU1406的價(jià)格僅為249.25元，較260元的假設(shè)金價(jià)低了4.13%。高盛等國際投行預(yù)計(jì)明年金價(jià)有可能還將下跌15%，這意味著國內(nèi)金價(jià)有可能跌至210元/克。未來黃金洞礦業(yè)可能出現(xiàn)盈利大幅低于預(yù)期的情形。盡管在公告中包含了有關(guān)業(yè)績補(bǔ)償?shù)臈l款，但由于二級(jí)市場的效應(yīng)，對(duì)于投資者而言，由于業(yè)績低于預(yù)期導(dǎo)致股價(jià)下跌的損失可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過大股東補(bǔ)償差額帶來的收益。

遭遇投資者用腳投票

正是由于此次定增方案中存在諸多不合理之處，二級(jí)市場投資者對(duì)辰州礦業(yè)采取了用腳投票的辦法。公司復(fù)牌后股價(jià)連續(xù)兩個(gè)交易日暴跌。截至12月12日，公司股價(jià)收于8.65元，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于定增價(jià)格，表明市場對(duì)其定增方案極度不認(rèn)可。在這樣的背景下，未來定增能否推進(jìn)存在較大不確定性，投資者應(yīng)小心謹(jǐn)慎為宜。