項(xiàng)丹

一、引言

2008年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)低迷、歐債危機(jī)爆發(fā)等因素導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)疲軟，在跌宕起伏的國(guó)際形勢(shì)中中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)勢(shì)頭強(qiáng)勁，其中，三大石油公司從并購(gòu)規(guī)模、并購(gòu)影響來(lái)看均占據(jù)首位，成為中國(guó)能源企業(yè)海外并購(gòu)的焦點(diǎn)。據(jù)2012年《世界能源統(tǒng)計(jì)年鑒》顯示，全球一次能源消費(fèi)增長(zhǎng)2.5%，中國(guó)則高達(dá)8.8%，其中石油消費(fèi)達(dá)50萬(wàn)桶/日，呈現(xiàn)全球最高增長(zhǎng)。然而我國(guó)現(xiàn)有資源擁有量無(wú)法滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展的強(qiáng)勁需求，重要能源資源主要靠進(jìn)口來(lái)滿足，其中，原油、鐵礦石、鋁土礦、銅礦等進(jìn)口依存度超過(guò)50%（商務(wù)部2012），因此，海外并購(gòu)成為中國(guó)能源企業(yè)的必然選擇。中石油、中石化、中海油為我國(guó)三大國(guó)有特大型央企，是實(shí)行跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的綜合性石油公司。中國(guó)三大石油公司為保障國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，積極走出國(guó)門，進(jìn)行了大量的海外并購(gòu)。

基于以上背景，本文以中石油、中海油、中石化發(fā)生在2003-2010年之間的27起海外并購(gòu)事件為樣本，運(yùn)用因子分析法衡量主并公司并購(gòu)績(jī)效，試圖探討海外并購(gòu)事件的發(fā)生是否真實(shí)提高了企業(yè)績(jī)效。

二、評(píng)價(jià)模型、研究方法與樣本

（一）評(píng)價(jià)模型與研究方法

本文采用因子分析法，通過(guò)SPSS18.0軟件考察并購(gòu)前后5年周期內(nèi)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)構(gòu)成的匯總數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析，從中提取少數(shù)公因子，使其包含原變量的大部分信息，得到最終的因子得分公式，以各因子的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重測(cè)算企業(yè)并購(gòu)績(jī)效。

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本選取方法

鑒于數(shù)據(jù)的可獲得性以及考察并購(gòu)前后5年指標(biāo)的周期性，本文從Zephyr全球并購(gòu)交易分析庫(kù)和中國(guó)并購(gòu)交易網(wǎng)中篩選了2003-2010年中石油、中海油、中石化發(fā)生的所有海外并購(gòu)事件，數(shù)據(jù)來(lái)源于2001-2012年公司的財(cái)務(wù)報(bào)表。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）評(píng)價(jià)指標(biāo)體系

本文借鑒國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)關(guān)于企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)指標(biāo)，選取凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、成本費(fèi)用利潤(rùn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)負(fù)債率、所有者權(quán)益比率、流動(dòng)比率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、稅后利潤(rùn)增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、每股凈資產(chǎn)、每股收益、總資產(chǎn)凈利率共計(jì)14個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，建立財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。

（二）因子分析

本文運(yùn)用SPSS 18.0軟件分別對(duì)t-2期、t-1期、t期、t+1期、t+2期的14個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)所構(gòu)成的數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析。數(shù)據(jù)導(dǎo)入后，首先運(yùn)用KMO檢驗(yàn)和Bartlett球形檢驗(yàn)變量之間的偏相關(guān)性，檢驗(yàn)結(jié)果表明5年考察期的數(shù)據(jù)均達(dá)到采用因子分析的要求。其次，對(duì)14個(gè)指標(biāo)的公共因子進(jìn)行提取，這里以t-2期為例，如表1所見，根據(jù)初始特征值的大小進(jìn)行排列，前四個(gè)初始特征值的累積方差達(dá)到95.067%（大于80%），四個(gè)旋轉(zhuǎn)后公因子的方差貢獻(xiàn)率依次為28.198%、19.827%、18.835%、17.136%、11.071%。

注：提取方法為主成份分析。

最后，對(duì)各期公因子進(jìn)行加權(quán)求和，以各因子的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重，結(jié)合綜合得分模型

Ft=（a1F1+a2F2+a3F3+…+aifi）/（a1+a2+…ai），

得到樣本各期業(yè)績(jī)綜合得分F公式如下，

F（t-2）=（28.198%*F1+19.827%*F2+18.835%*F3+ 17.136%*F4+11.071%*F5）/95.067%（1）

F（t-1）=（26.619%*F1+20.232%*F2+19.002%*F3+ 16.812%*F4+8.446%*F5）/91.112% （2）

F（t）=（29.273%*F1+26.420%*F2+13.256%*F3+ 12.987%*F4）/81.937 % （3）

F（t+1）=（34.918%*F1+25.890%*F2+12.158%*F3+ 10.504%*F4+8.519%*F5）/91.888 % （4）

F（t+2）=（29.817%*F1+25.126%*F2+16.975%*F3+ 16.551%*F4）/88.470% （5）

由函數(shù)（1）-（5）可以計(jì)算各樣本在海外并購(gòu)前后5年內(nèi)各期的績(jī)效綜合得分，由此判斷樣本公司業(yè)績(jī)變化狀況。

表2 并購(gòu)績(jī)效得分及其均值

四、結(jié)論

如表2可見，企業(yè)在并購(gòu)前兩年業(yè)績(jī)小幅提升，說(shuō)明企業(yè)并購(gòu)資金就位以及并購(gòu)消息利好等因素對(duì)企業(yè)帶來(lái)了積極的影響，短期效應(yīng)明顯；企業(yè)在并購(gòu)前一年至并購(gòu)后一年績(jī)效大幅下降，達(dá)到負(fù)值，可能由于三大石油公司海外并購(gòu)規(guī)模相對(duì)巨大，基于要素整合風(fēng)險(xiǎn)加大、資金周轉(zhuǎn)吃緊等狀況，直到并購(gòu)后一年仍然未給企業(yè)帶來(lái)正效益；企業(yè)在并購(gòu)后兩年業(yè)績(jī)小幅上升，但仍然低于并購(gòu)前兩年兩年績(jī)效?？傮w來(lái)說(shuō)，并購(gòu)事件在5年的考察期內(nèi)業(yè)績(jī)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，最終仍低于并購(gòu)前業(yè)績(jī)值，說(shuō)明并購(gòu)時(shí)間的發(fā)生并未提高三大石油公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，甚至導(dǎo)致績(jī)效的下降。

（作者單位 浙江工業(yè)大學(xué)）

責(zé)任編輯：康偉