與前兩年相比，今年的“中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)投資中期論壇”現(xiàn)場(chǎng)顯得較為冷清，與整個(gè)創(chuàng)投行業(yè)目前的氛圍如出一轍?！癙E暴利時(shí)代終結(jié)”已成為業(yè)內(nèi)公認(rèn)的事實(shí)，而如何在“?！敝袑ぁ皺C(jī)”，則是目前整個(gè)創(chuàng)投行業(yè)思考的重點(diǎn)。

暴利終結(jié) “寒冬”來(lái)臨

2010年，隨著IPO市場(chǎng)的急速猛進(jìn)，創(chuàng)投行業(yè)也實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式的增長(zhǎng)，月賬面回報(bào)率平均達(dá)到7-10倍，一個(gè)項(xiàng)目上市后，收益翻至5倍、10倍甚至幾十倍、上百倍。巨額利潤(rùn)吸引各方資本進(jìn)入創(chuàng)投市場(chǎng)，一度出現(xiàn)“全民PE”的奇觀。

該勢(shì)頭一直持續(xù)到2011年上半年。同年下半年，資本市場(chǎng)天氣突然由晴轉(zhuǎn)陰，VC/PE投融資、退出回報(bào)率都出現(xiàn)大幅下滑，整個(gè)行業(yè)旋即進(jìn)入“寒冬”。

目前，VC投募活躍度及交易金額均跌至2009年以來(lái)的最低點(diǎn)。清科集團(tuán)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2012年上半年，中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)共新募集基金79只，募資金額約為33.71億美元，同比下降60.3%；共發(fā)生投資案例401起，同比下降48.6%；投資總額約為25.11億美元，同比下降63.1%。

同樣，PE的日子也越來(lái)越不好過(guò)。2012年上半年，共有71只私募股權(quán)投資基金完成募集，數(shù)量同比縮水近四成，其中披露金額的68只基金共計(jì)募集52.14億美元，同比減少77.1%；共發(fā)生投資案例252起，同比下降22.5%，其中披露金額的218起案例共計(jì)投資73.21億美元，同比下降51.8%。

更為嚴(yán)重的是，境內(nèi)外上市回報(bào)率不斷刷新歷史最低紀(jì)錄。去年境內(nèi)、外上市回報(bào)率分別為16.6倍和5.7倍，今年分別降至5.5倍和1.48倍，其中上交所2.5倍、創(chuàng)業(yè)板1.8倍、中小企業(yè)板6.8倍、香港主板0.93倍。

成本攀高 融資困難

面對(duì)行業(yè)形勢(shì)的急轉(zhuǎn)而下，清科集團(tuán)董事長(zhǎng)倪正東表示：“其實(shí)沒(méi)關(guān)系，我們要客觀地看今年。去年確實(shí)是瘋狂的一年，本來(lái)我們投得太快了，投得太猛了，太激進(jìn)了”。

回看前兩年，從政策、法律到整個(gè)資本市場(chǎng)都一致向好，VC/PE行業(yè)的生長(zhǎng)環(huán)境可謂得“天時(shí)、地利、人和”。2010年下半年到2011年上半年，股市走出了一個(gè)小高峰，IPO市場(chǎng)50倍、60倍市盈率更是屢見(jiàn)不鮮。此外，為促進(jìn)當(dāng)?shù)卣幱诔鮿?chuàng)期的創(chuàng)投行業(yè)的發(fā)展，不少地方政府還出臺(tái)了諸多扶持政策。

但現(xiàn)在這些外部條件已不復(fù)存在。海外資本市場(chǎng)動(dòng)蕩不安，中國(guó)概念股海外上市表現(xiàn)不如人意。國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)也逐漸回歸理性，二級(jí)市場(chǎng)低迷不振。尤其在證監(jiān)會(huì)出臺(tái)一系列新股發(fā)行改革及抑制炒新政策之后，IPO市盈率已降至30倍以下，6月以來(lái)新股破發(fā)率高達(dá)50%以上，A股上市高投資回報(bào)風(fēng)光不再。同時(shí)，隨著行業(yè)一些問(wèn)題的暴露，監(jiān)管部門(mén)不斷加強(qiáng)監(jiān)管力度，近期發(fā)改委就連續(xù)出臺(tái)文件，要求穿透計(jì)算PE信托、合伙制基金所有LP數(shù)量，并強(qiáng)制性要求PE的單個(gè)LP最低出資投資門(mén)檻為1000萬(wàn)元。

此外，“全民PE”更加大了創(chuàng)投行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，項(xiàng)目的成本節(jié)節(jié)攀升。VC/PE行業(yè)由于一直缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)范和約束，行業(yè)進(jìn)入門(mén)檻較低。隨著2010年行業(yè)利潤(rùn)率的大幅提升，機(jī)構(gòu)、民企、國(guó)企等紛紛涌入VC/PE市場(chǎng)，隨后更是有保險(xiǎn)、公募基金也開(kāi)始涉足。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)“一窩蜂”式的對(duì)PE項(xiàng)目激烈拼搶?zhuān)瑸榱艘粋€(gè)好項(xiàng)目，相互哄抬價(jià)格的故事時(shí)有發(fā)生，一級(jí)市場(chǎng)市盈率十幾倍乃至數(shù)十倍的項(xiàng)目不在少數(shù)。某創(chuàng)投企業(yè)總裁笑言：“2011年是‘浴血奮戰(zhàn)’的一年，跟了很長(zhǎng)時(shí)間的好項(xiàng)目，常常被同行以更高價(jià)格拿下。‘臨門(mén)一腳’踢得不好，之前的努力都付之東流”。

而對(duì)PE企業(yè)而言，LP的“謹(jǐn)小慎微”則成為另一阻礙?；蛞?yàn)?009、2010年投資的錢(qián)尚未收回，或因?yàn)閷?duì)目前股市缺乏信心，LP投資越來(lái)越謹(jǐn)慎，對(duì)項(xiàng)目的價(jià)值考察和PE企業(yè)的能力考察力度加大，致使PE募資越來(lái)越困難，募資渠道費(fèi)用不斷上漲。

危中有機(jī) 變革在即

“?！焙汀皺C(jī)”是一體兩面，普通人往往只能看到“?！钡谋憩F(xiàn)，而智者卻能在“?！敝性杏觥皺C(jī)”的新芽。

清科創(chuàng)投董事總經(jīng)理屈衛(wèi)東認(rèn)為：“中國(guó)的創(chuàng)業(yè)板前兩年60、70倍市盈率，甚至有200倍市盈率，現(xiàn)在也降到30、40倍了，這給大家一個(gè)反思，前兩年20多倍市盈率的PE項(xiàng)目還沖進(jìn)去，現(xiàn)在很多就要自食其果。所以，目前的狀況給整個(gè)市場(chǎng)一個(gè)洗牌、重新思考、冷靜下來(lái)的機(jī)會(huì)。”過(guò)去的兩年，VC/PE忙著奔跑，忘了反思。暴利時(shí)代終結(jié)，創(chuàng)投家們?cè)撿o下心來(lái)，思考問(wèn)題的癥結(jié)何在，投資的本質(zhì)何在，中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)又該如何健康發(fā)展。

深圳市創(chuàng)業(yè)投資同業(yè)公會(huì)常務(wù)副會(huì)長(zhǎng)兼秘書(shū)長(zhǎng)王守仁表示，在戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型期，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)只有提升企業(yè)培育能力，才能長(zhǎng)久立于不敗之地。依靠一、二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差盈利的時(shí)代一去不復(fù)返，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)不得不回頭重新考慮項(xiàng)目的價(jià)值所在。而對(duì)整個(gè)創(chuàng)投行業(yè)而言，這種內(nèi)部調(diào)整和回歸，不能不說(shuō)是一件“天大的好事”。

這一次產(chǎn)業(yè)重新洗牌，對(duì)落后創(chuàng)投企業(yè)而言是“浩劫”，而對(duì)有所準(zhǔn)備的創(chuàng)投企業(yè)則是兼并壯大的好時(shí)機(jī)。大魚(yú)吃小魚(yú)、快魚(yú)吃慢魚(yú)、強(qiáng)魚(yú)吃弱魚(yú)的游戲即將上演。

此外，強(qiáng)壓之下，粗放型創(chuàng)投企業(yè)并不會(huì)全部被淘汰出局，其中的一些將會(huì)找到在夾縫中生存的新方法，通過(guò)各種創(chuàng)新活下來(lái)。

變得快 才能活得久

“寒冬”來(lái)臨，VC/PE行業(yè)及企業(yè)的出路何在？

上海永宣創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司總裁馮濤認(rèn)為：“我們以前賴以生存的公式走到今天，壽終正寢，接下來(lái)要生存發(fā)展，就需要尋找新的公式和套路了”。德同資本創(chuàng)始主管合伙人田立新則進(jìn)一步補(bǔ)充道：“其實(shí)，模式變、套路變都沒(méi)有問(wèn)題…但發(fā)現(xiàn)價(jià)值和創(chuàng)造價(jià)值的產(chǎn)業(yè)核心理念是永遠(yuǎn)不變的”。

在眾多PE為前后夾擊的市場(chǎng)環(huán)境愁眉不展時(shí)，天堂硅谷開(kāi)始了它的“養(yǎng)豬”之路。2011年9月19日，天堂硅谷與湖南生豬龍頭企業(yè)大康牧業(yè)共同設(shè)立天堂大康。天堂硅谷出資人民幣3000萬(wàn)元，占天堂大康出資總額的10%，其余80%由天堂硅谷負(fù)責(zé)對(duì)外募集。天堂大康以畜牧業(yè)及相關(guān)領(lǐng)域企業(yè)項(xiàng)目為主要投資方向。這種通過(guò)與行業(yè)龍頭上市公司成立合伙企業(yè)，并助其培養(yǎng)整合產(chǎn)業(yè)鏈上、下游，當(dāng)項(xiàng)目達(dá)到一定能力之時(shí)，再由企業(yè)回購(gòu)，以實(shí)現(xiàn)套現(xiàn)退出的新模式，被稱為“產(chǎn)業(yè)+資本”模式。在Pre-IPO項(xiàng)目?jī)r(jià)格高企的今天，它或者能為PE開(kāi)辟一條新的盈利之道，而類(lèi)似的創(chuàng)投轉(zhuǎn)型案例正在不斷增加。

王守仁曾歸納出創(chuàng)投行業(yè)轉(zhuǎn)型期的八個(gè)特點(diǎn)：一是投資獲利由過(guò)去“碰運(yùn)氣”向“知識(shí)技能獲勝”轉(zhuǎn)型；二是募集資金由單純向投資者籌資向強(qiáng)化管理信托資產(chǎn)轉(zhuǎn)型；三是投資項(xiàng)目由追求數(shù)量向講究質(zhì)量轉(zhuǎn)型；四是投資方式由簡(jiǎn)單投入資金向提供“增值服務(wù)”轉(zhuǎn)型；五是投資團(tuán)隊(duì)由“人海戰(zhàn)術(shù)”向多元專(zhuān)業(yè)人才轉(zhuǎn)型；六是退出方式由單一IPO退出向IPO、并購(gòu)等多渠道退出轉(zhuǎn)型；七是本土、外資機(jī)構(gòu)由各行其道向并軌、合作轉(zhuǎn)型；八是項(xiàng)目管理由單純追逐pro-IPO向組合型管理轉(zhuǎn)型。

圍繞產(chǎn)業(yè)核心理念進(jìn)行盈利模式創(chuàng)新，應(yīng)該成為目前創(chuàng)投行業(yè)思考的重點(diǎn)。