【摘要】本文通過對并購中的企業(yè)價值評估方法進(jìn)行討論與分析，揭示出這些方法的優(yōu)缺點(diǎn)，確定各種方法適用的環(huán)境和條件。在此基礎(chǔ)上分析了我國目前企業(yè)價值評估中存在的問題并提出與此相對應(yīng)的對策與方法。

【關(guān)鍵詞】并購；價值評估；方法選擇

一、企業(yè)并購中的價值評估概述

1．我國企業(yè)并購現(xiàn)狀與分析。企業(yè)并購是吸收合并、新設(shè)合并和控股合并的統(tǒng)稱。吸收合并，指兩家或多家的獨(dú)立企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或者多家公司。新設(shè)合并是指兩家或多家企業(yè)合并組成一個新的法人實(shí)體，原來的企業(yè)不再具有法人資格。控股合并指一家企業(yè)通過購買或者與子公司共同持有另一家企業(yè)超過50％的股權(quán)，或者取得該企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)。

2．我國目前的企業(yè)并購現(xiàn)狀。近幾年來，隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的加快，企業(yè)并購浪潮在全球范圍內(nèi)呈現(xiàn)出范圍廣、數(shù)量多、并購金額大、跨國化等一系列特點(diǎn)。自上個世紀(jì)80年代以來，我國企業(yè)并購經(jīng)過多年的實(shí)踐和發(fā)展，無論是在并購規(guī)模、數(shù)量上，還是在層次上都有了很大提高，同時，也存在著不少的問題，如政府的干預(yù)，并購法律法規(guī)不健全，企業(yè)缺乏戰(zhàn)略眼光，評價體系不完善等。這些問題的存在使得并購活動脫離經(jīng)濟(jì)規(guī)律或在無序中進(jìn)行，造成了企業(yè)并購的失敗。另外，從事并購的專業(yè)人才的缺乏，經(jīng)驗不足也是造成企業(yè)并購失敗的原因。

二、企業(yè)并購中價值評估方法及其應(yīng)用

1．國內(nèi)評估方法。（1）收益法。企業(yè)價值評估中的收益法，就是把被評估企業(yè)的預(yù)期收益加以折現(xiàn)來確定其價值的評估方法，主要應(yīng)用于正常經(jīng)營的企業(yè)。企業(yè)價值評估中收益法的應(yīng)用，涉及三個基本指標(biāo)，即折現(xiàn)率、收益額和收益期限。目標(biāo)企業(yè)價值= ∑預(yù)期收益額／（1+折現(xiàn)率）。（2）成本法。成本法是指采用一種或多種基于企業(yè)的資產(chǎn)價值的評估方法，確定企業(yè)、企業(yè)所有者權(quán)益或企業(yè)證券價值的一種常用評估方法。成本法是以資產(chǎn)負(fù)債表為導(dǎo)向的評估方法。成本法的基本原理是重建或重置評估對象，即在條件允許的情況下，一個投資者在購置一項資產(chǎn)時，愿意支付的價格不會超過建造一項與所購資產(chǎn)具有相同用途的替代品所需要的成本。運(yùn)用成本法進(jìn)行企業(yè)價值評估，應(yīng)當(dāng)考慮被評估企業(yè)所擁有的所有有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)以及應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的負(fù)債。企業(yè)的價值是由組織企業(yè)經(jīng)營活動的各項資產(chǎn)所決定的。（3）市場法。市場法，又稱市場比較法、交易案例比較法、現(xiàn)行市價法等，是國際公認(rèn)的一種常用的資產(chǎn)評估方法。企業(yè)價值評估中的市場法，是指將評估對象與參考企業(yè)、在市場上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較以確定評估對象價值的評估思路。一個投資者在購置一項資產(chǎn)時，愿意支付的價格不會高于市場上具有相同性能的替代品的市場價格。利用市場法評估企業(yè)價值的基本模型包括市價／凈資產(chǎn)比率模型、市價／凈利比率模型和市價／收入比率模型等。實(shí)質(zhì)上，市場法采用的模型是從西方價值評估模型之一相對價值法而來。

2．西方常用價值評估方法及其應(yīng)用。（1）現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是任何資產(chǎn)的價值是其產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。在具體實(shí)務(wù)中，折現(xiàn)現(xiàn)金流量法主要有股利現(xiàn)金流量折現(xiàn)、股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)和實(shí)體現(xiàn)金流量折現(xiàn)三種方法，在應(yīng)用中廣泛使用的是股權(quán)現(xiàn)金流量模型和實(shí)體現(xiàn)金流量模型，但是，不同的企業(yè)可能會選擇不同的評估方法以匹配企業(yè)目前的公允價值。第一，股利現(xiàn)金流量模型，股利是公司對股東的回報，它是股東所有權(quán)在分配上體現(xiàn)。股利是稅后利潤的一部份，股利現(xiàn)金流量即企業(yè)分配給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量。第二，股權(quán)現(xiàn)金流量模型，股權(quán)現(xiàn)金流量是一定時期內(nèi)企業(yè)可以提供給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量，它等于企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量扣除對債權(quán)人支付后剩余的部分。企業(yè)的籌資和股利分配政策決定有多少股權(quán)現(xiàn)金流量會作為股利分配給股東。如果把股權(quán)現(xiàn)金流量全部作為股利分配，則股權(quán)現(xiàn)金流量模型等同于股利現(xiàn)金流量模型。第三，實(shí)體現(xiàn)金流量模型，實(shí)體現(xiàn)金流量是企業(yè)全部現(xiàn)金流入扣除成本費(fèi)用和必要的投資后的剩余部分，它是企業(yè)一定期間可以提供給所有投資人的稅后現(xiàn)金流量。（2）經(jīng)濟(jì)利潤模型。經(jīng)濟(jì)利潤模型的基本思想是，如果每年的息稅后利潤正好等于債權(quán)人和股東要求的收益，即經(jīng)濟(jì)利潤為零，那么企業(yè)的價值沒有增加也沒有減少，仍然等于投資資本。這個模型首先要引入的概念是經(jīng)濟(jì)收入，它是指期末和期初同樣富有的前提下，一定期間的最大花費(fèi)，這里的收入是按財產(chǎn)法計算的，如果沒有任何花費(fèi)，則期末財產(chǎn)的市值超過期初財產(chǎn)市值的部分是本期收入。收入減去成本以后的差額就是經(jīng)濟(jì)利潤，經(jīng)濟(jì)利潤區(qū)別于會計利潤的是它扣除了全部資本費(fèi)用，而會計利潤僅僅扣除了債務(wù)利息。計算經(jīng)濟(jì)利潤的方法是用息稅前利潤減去企業(yè)的全部資本費(fèi)用，即經(jīng)濟(jì)利潤=稅后經(jīng)營利潤－全部資本費(fèi)用，計算經(jīng)濟(jì)利潤的另一種辦法是用投資資本回報率與資本成本之差乘以投資成本，即經(jīng)濟(jì)利潤=期初投資成本*（股權(quán)資本投資回報率－加權(quán)平均資本成本）。企業(yè)價值=投資資本+預(yù)計經(jīng)濟(jì)利潤的現(xiàn)值。（3）相對價值模型。本質(zhì)上，相對價值模型與國內(nèi)的市場法是相同的，這種評估方法是以可比企業(yè)為參照基礎(chǔ)，運(yùn)用一些基本的財務(wù)比率來評估目標(biāo)企業(yè)的價值，得到的結(jié)果是相對于可比企業(yè)的價值。常見的評估方法有市盈率估價法、市凈率估價法和收入乘數(shù)等。市價／凈利比率：目標(biāo)企業(yè)每股的價值=可比企業(yè)平均市盈率×目標(biāo)企業(yè)的每股收益。這種方法的假設(shè)前提是股票市價是每股盈利的一定倍數(shù)，每股盈利越大，股票價值越大；行業(yè)中可比公司與被評估的公司具有可比性，并且市場對這些公司的定價是準(zhǔn)確的。市價／凈資產(chǎn)比率：目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)價值=可比企業(yè)平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)。這種方法的假設(shè)前提是股權(quán)價值是凈資產(chǎn)的函數(shù)，類似的企業(yè)有相同的市凈率，目標(biāo)企業(yè)的凈資產(chǎn)越大，則股權(quán)價值越大。市價／收入比率：目標(biāo)企業(yè)的的股權(quán)價值=可比企業(yè)的平均收入乘數(shù)*目標(biāo)企業(yè)的平均收入乘數(shù)。這種方法假設(shè)影響企業(yè)價值的關(guān)鍵變量是銷售收入，企業(yè)價值是銷售收入的函數(shù)，銷售收入越大則企業(yè)價值越大。（4）期權(quán)定價模型。期權(quán)是指持有者有權(quán)在到期日或之前以固定的價格購買或出售一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。購買者為了取得這種權(quán)利，必須向賣方支付一定的保險金，稱為期權(quán)價格。期權(quán)定價模型中主要是考慮的風(fēng)險中性原理，但最具實(shí)用性的應(yīng)當(dāng)是是布萊爾—斯科爾斯期權(quán)定價模型。由于期權(quán)定價模型公式復(fù)雜，且參數(shù)估計技術(shù)水平要求也比較高，在此就不多作介紹。期權(quán)定價模型提出了企業(yè)價值評估的一種新思路，這種方法適用于一些特殊企業(yè)價值的評估，比如說對正處于困境中的企業(yè)權(quán)益資本的評估。但在一些期限較長，以非流通資產(chǎn)為標(biāo)的資產(chǎn)期權(quán)估價時，由于標(biāo)的資產(chǎn)價值和它的方差不能從市場中獲得，必須進(jìn)行估計，運(yùn)用該方法就會產(chǎn)生比較大的誤差。

三、我國企業(yè)并購中價值評估存在的問題及對策

1．并購中運(yùn)用價值評估方法存在的問題分析。（1）并購中存在的問題。估價方法比較單一；估價技術(shù)缺乏科學(xué)性和有效性；估價目的十分狹窄。（2）并購中存在問題的背景研究。非流通股的存在；中介服務(wù)機(jī)構(gòu)不發(fā)達(dá)；企業(yè)管理層認(rèn)識不足；股價不能反映企業(yè)真實(shí)業(yè)績。

2．應(yīng)對評估中的問題對策分析。（1）評估人員應(yīng)當(dāng)遵循的兩個基本原則。第一，價值評估方法必須與評估對象相適應(yīng)；第二，價值評估方法必須與資產(chǎn)評估價值類型相適應(yīng)。（2）對數(shù)據(jù)的來源要綜合考慮。由于評估方法的選擇受到我們可搜集數(shù)據(jù)和信息資料的制約，不能僅考慮其中某個部分而簡單的下結(jié)論，因此在選擇時要納入不同評估途徑中來統(tǒng)籌考慮。（3）注意不同評估方法和比率的綜合運(yùn)用。評估人員對同一評估對象采用多種評估方法時，應(yīng)當(dāng)在綜合考慮不同評估方法和初步價值結(jié)論的合理性及所用數(shù)據(jù)的質(zhì)量和數(shù)量的基礎(chǔ)上，對形成的各種初步價值結(jié)論進(jìn)行詳細(xì)的分析，以形成準(zhǔn)確的評估結(jié)論。

參 考 文 獻(xiàn)

[1]費(fèi)莉雯．并購目標(biāo)企業(yè)價值評估方法評述[J]．合作經(jīng)濟(jì)與科技．2008（3）

[2]楊新英．企業(yè)并購戰(zhàn)略分析[J]．企業(yè)導(dǎo)報．2009（11）：63

[3]李加光．并購中的企業(yè)估價方法比較[J]．知識經(jīng)濟(jì)．2008（7）

[4]成京聯(lián)，阮梓坪．企業(yè)價值評估[M]．北京：北京大學(xué)出版社，2006