【摘 要】 衍生工具引致的風(fēng)險可能產(chǎn)生連鎖反應(yīng)，進而導(dǎo)致風(fēng)險急劇放大，以2007年中信泰富杠桿式外匯累計期權(quán)合約引致的巨虧最為引人注目。企業(yè)應(yīng)基于企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范等法律、法規(guī)，建立、健全適當(dāng)?shù)难苌ぞ邇?nèi)部控制機制并予以正確實施。
　　【關(guān)鍵詞】 中信泰富； 衍生工具； 內(nèi)部控制
　　
　　理論界目前對風(fēng)險有若干定義，但將風(fēng)險定義為對有關(guān)事項帶來損失的不確定性似乎最恰當(dāng)?？v觀金融市場上若干重大管理失敗的案例，如巴林銀行倒閉、日本住友商社期貨銅交易虧損40億美元、中國遠洋遠期運費協(xié)議浮虧39.5億元人民幣等事件，無不與各企業(yè)運用衍生工具不善引致的風(fēng)險有關(guān)，其中以中信泰富澳元巨虧事件最引人注目。
　　
　　一、中信泰富炒匯巨虧事件回顧
　　中信泰富是由中國國際信托投資（香港集團）有限公司逐步演變發(fā)展的港交所綜合性上市企業(yè)，其業(yè)務(wù)重點涉及香港及廣大的內(nèi)地市場，以基建為主，包括投資物業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施、能源項目、環(huán)保項目、航空以及電訊等業(yè)務(wù)；它還通過其附屬機構(gòu)大昌貿(mào)易行及慎昌有限公司進行貿(mào)易及分銷業(yè)務(wù)。
　　2007年中信泰富因澳大利亞鐵礦石項目進行杠桿式外匯買賣，與包括花旗銀行等在內(nèi)的13家銀行，共簽下了24款外匯累計期權(quán)合約，但2008年澳元大跌60%以上，使得其陷入巨額虧損。2008年10月20日，中信泰富發(fā)布公告稱因炒外匯產(chǎn)生147億港元虧損。同時，主席榮智健宣稱企業(yè)外匯合約產(chǎn)生的巨額虧損“事前毫不知情”。受此影響，中信泰富香港股價當(dāng)日暴跌55.1%，市值縮至144億港元，創(chuàng)1990年來最大單日跌幅。隨后，該公司麻煩接踵而至，市場一度傳出該集團在購匯合約操作中存在違規(guī)行為的消息，香港警方和香港證監(jiān)會等監(jiān)管部門也陸續(xù)對此展開調(diào)查。不久后，母公司中信集團向中信泰富注資15億美元稍解燃眉之急，中信泰富炒匯丑聞告一段落。據(jù)其公布的2008年業(yè)績報告顯示，中信泰富外匯合同所導(dǎo)致的變現(xiàn)市場公允值稅后虧損金額為146.32億港元，受此拖累，該公司2008年凈虧損126.6億港元。2009年4月香港警務(wù)署商業(yè)罪案調(diào)查科正式對中信泰富發(fā)出搜查令，董事局主席榮智健、董事總經(jīng)理范鴻齡等黯然辭職。至今，關(guān)于中信泰富巨虧的警方調(diào)查、法庭判斷等尚未結(jié)束。
　　為中信泰富帶來巨虧的累計期權(quán)合約（Accumulator），諧音為“I will kill you later”，金融學(xué)上被稱為奇異衍生工具，是含有“敲出障礙期權(quán)”、“雙外匯低選期權(quán)”和“看跌期權(quán)”等若干復(fù)雜期權(quán)的組合體。從定價到對沖機制都很復(fù)雜，產(chǎn)品估值和風(fēng)險的計算與控制難以確定，很容易在高價買進的同時低估其潛在風(fēng)險。而作為交易對手的投行或商行，擁有大量專業(yè)人才，對衍生工具數(shù)學(xué)模型研究多年，掌握估值與風(fēng)險對沖技術(shù)，交易雙方存在嚴(yán)重的知識匱乏與信息不對稱。大部分企業(yè)與國際銀行做復(fù)雜衍生產(chǎn)品交易時，沒有先進的風(fēng)險管理系統(tǒng)，缺乏科學(xué)化的技術(shù)手段，無法精確、有效、及時地度量與分析衍生品交易風(fēng)險，無法對未來風(fēng)險變化趨勢作出判斷與預(yù)警并準(zhǔn)確應(yīng)對。
　　
　　二、衍生工具的定義及特點
　　我國企業(yè)會計準(zhǔn)則描述的衍生工具是包括遠期合同、期貨合同、互換和期權(quán)，以及具有遠期合同、期貨合同、互換和期權(quán)中一種或一種以上特征的工具；該工具在未來某一日期結(jié)算，不要求初始凈投資，或與對市場情況變化有類似反應(yīng)的其他類型合同相比，要求很少的初始凈投資；其價值隨特定利率、金融工具價格、商品價格、匯率、價格指數(shù)、費率指數(shù)、信用等級、信用指數(shù)或其他類似變量的變動而變動，變量為非金融變量的，此變量與合同的任一方不存在特定關(guān)系。從中信泰富運用衍生工具的過程中可以發(fā)現(xiàn)其特點有：
　?。ㄒ唬?fù)雜性、契約性、未來性以及杠桿性相融合
　　中信泰富簽訂的24款外匯累計期權(quán)合約，交易對手包括花旗集團、摩根斯坦利資本服務(wù)、匯豐控股和法國巴黎銀行等，這些金融機構(gòu)向其兜售了風(fēng)險極大、結(jié)構(gòu)復(fù)雜的產(chǎn)品，這些產(chǎn)品屬于面向未來并代表權(quán)利義務(wù)關(guān)系的合約，初始凈投資很少（甚至為零），主要采用保證金交易方式，結(jié)算時一般采用凈值交割，隨匯率波動，合約存續(xù)期間尚未平倉部分會持續(xù)產(chǎn)生損失。
　　（二）創(chuàng)新性
　　衍生工具交易市場的復(fù)雜多變，決定了衍生工具會不斷地更新，為中信泰富帶來巨虧的累計期權(quán)合約即為當(dāng)年較新的金融工具創(chuàng)新，有關(guān)監(jiān)管機構(gòu)尚未對其涉及的對手雙方制定出相應(yīng)的監(jiān)管制度和措施，對其相應(yīng)的規(guī)章制度和會計準(zhǔn)則未能及時更新。而中信泰富在累計期權(quán)合約內(nèi)部控制方面也未及時找到一套適合自身特色的方法，導(dǎo)致浮動虧損和實際虧損長期并存。
　?。ㄈ╋L(fēng)險轉(zhuǎn)移性
　　衍生工具交易能夠?qū)L(fēng)險在交易者之間進行轉(zhuǎn)移并使得套期保值和投機套利共存。中信泰富初始投資時也以套期保值回避風(fēng)險的思維模式，本擬通過衍生交易對沖已有頭寸來把已有風(fēng)險轉(zhuǎn)移，進行澳元需求的套期保值；但后續(xù)投機心理迅速增溫，在真實澳元資金需求僅30億元基礎(chǔ)上，主動持有數(shù)倍于真實需求的澳元，豪賭澳元升值，最后演變成將外來風(fēng)險轉(zhuǎn)入并承擔(dān)風(fēng)險進行投機。
　?。ㄋ模└唢L(fēng)險性
　　累計期權(quán)合約最終主要導(dǎo)致中信泰富2008年凈虧損126.6億港元，說明衍生工具的衍生性和杠桿性決定其價格波動大，不確定性大，風(fēng)險性高，如市場、信用、法律、操作、流動性等風(fēng)險。由于衍生工具交易在國際范圍進行，其高風(fēng)險極易形成傳導(dǎo)擴大效應(yīng)，誘發(fā)大范圍甚至全球金融危機。
　?。ㄎ澹┓菍嶓w性
　　當(dāng)中信泰富2008年前后巨虧時，世界經(jīng)濟實體基于衍生工具帶來的颶風(fēng)式影響正席卷全球。衍生工具屬于虛擬經(jīng)濟性質(zhì)，獨立于現(xiàn)實基礎(chǔ)資產(chǎn)運動之外，當(dāng)衍生工具市場規(guī)模超過基礎(chǔ)工具市場規(guī)模并嚴(yán)重背離時就會加劇金融動蕩和風(fēng)險。
　　
　　三、衍生工具風(fēng)險分析
　　就事后披露細節(jié)來看，中信泰富當(dāng)年由于在未來的期間里需要兌換澳元支付澳大利亞鐵礦項目的資本開支和營運開支，面臨著澳元匯率風(fēng)險，操作人員在遠期匯率避險套期保值交易中產(chǎn)生投機心理，沒有經(jīng)過合理授權(quán)，負責(zé)集團對沖策略的財務(wù)董事未獲得授權(quán)即進行外匯交易，財務(wù)總監(jiān)也沒有盡到監(jiān)督責(zé)任；在澳元一路走強背景下，以加大交易頭寸、賣出看跌期權(quán)等手法，將全部資源押寶澳元升值，使企業(yè)處于巨大風(fēng)險之下；在風(fēng)險逐步擴大化時，內(nèi)部溝通和預(yù)警機制未有效發(fā)揮應(yīng)有功效，未及時反饋有關(guān)的平倉止損措施，最終付出慘痛代價。
　　從事衍生工具交易的企業(yè)往往忽視其巨大風(fēng)險，本為避險工具卻成為他們逐利投機的手段；企業(yè)內(nèi)控制度不完善，無法有效監(jiān)控、制約、預(yù)警；監(jiān)管機構(gòu)針對衍生工具所設(shè)制度不嚴(yán)密，存在漏洞；場外市場缺乏透明度以及交易監(jiān)管雙方對于交易監(jiān)管機構(gòu)所設(shè)制度不能有效執(zhí)行，從一定程度上擴大了風(fēng)險；另外，滯后的監(jiān)管思路和管理體制對于發(fā)展超前且涉及跨國、多邊交易的衍生工具市場鞭長莫及。與衍生工具有關(guān)的金融危機源頭在于衍生工具的高風(fēng)險性與高收益性，正是這一特性吸引一些投資機構(gòu)摒棄傳統(tǒng)穩(wěn)健型作風(fēng)，追求高回報的冒進投機哲學(xué)。一方面由于衍生工具風(fēng)險相對集中的特點，使得一家機構(gòu)無法履約或突然倒閉時，會在整個衍生工具市場上引起一連串違約事件而導(dǎo)致金融體系不穩(wěn)定；另一方面衍生工具杠桿性和非實體性特征使得其投機能量巨大，成為國際投機者沖擊一國金融、經(jīng)濟體系的工具。此外，衍生工具市場與貨幣、外匯、股票等市場的緊密聯(lián)系使得它們之間具有強烈的聯(lián)動作用，為投機者操作提供了方便，使得危機擴散力度加大、加快。
　　因此，衍生工具好比懸于投資者頭頂上方的達摩克利斯之劍：合理利用在微觀上可為企業(yè)規(guī)避風(fēng)險或套期保值，在宏觀上可促進資源合理配置，提高金融市場運行效率；而一旦對其失控，則會加劇企業(yè)風(fēng)險，帶來破產(chǎn)威脅，甚至引發(fā)金融動蕩和金融危機。當(dāng)然，我們要認識到衍生工具市場并不是這些風(fēng)險事件、危機發(fā)生的根本原因，必須以辯證的態(tài)度來看待衍生工具，既要重視其風(fēng)險管理、價格發(fā)現(xiàn)及宏觀經(jīng)濟功能而予以發(fā)展、運用；更要正確地認識其高風(fēng)險性，加以科學(xué)管理和合理控制。20世紀(jì)90年代后，歐美國家衍生工具市場所發(fā)生的風(fēng)險事件已大幅減少，一定程度上說明了有關(guān)各方已對此有了深刻認識，采取了有效行動，也說明了衍生工具市場風(fēng)險并非洪水猛獸，關(guān)鍵是要采取有效手段去控制并合理地加以利用，使其真正承擔(dān)起回避企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的職能。
　　
　　
　　四、防范衍生工具風(fēng)險的思考
　　中國企業(yè)從1997年株洲冶煉廠期鋅合約集中性平倉虧損1億美元開始，頻繁落敗國際衍生工具市場，除了對其幼稚判斷外，更與國內(nèi)企業(yè)投機心態(tài)嚴(yán)重、風(fēng)險管理水平不高、內(nèi)控機制不足有關(guān)，使風(fēng)險不斷積累和擴大。從中信泰富衍生品巨虧事件中，可以總結(jié)出若干經(jīng)驗和教訓(xùn)。
　?。ㄒ唬┲行盘└晃唇⑿兄行У难苌ぞ咄顿Y制度
　　企業(yè)應(yīng)根據(jù)財政部《企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范》等有關(guān)法律、法規(guī)，結(jié)合衍生工具特點和內(nèi)部控制要求設(shè)置內(nèi)部管理機構(gòu)，明確職責(zé)權(quán)限，將權(quán)力與責(zé)任落實到各部門，通過編制衍生工具操作制度并予以落實，使全體員工掌握衍生工具投資流程，明確權(quán)責(zé)分配，正確行使職權(quán)。
　?。ǘ┲行盘└谎苌ぞ咄顿Y制衡機制缺失
　　企業(yè)應(yīng)建立規(guī)范的衍生工具投資分析和議事規(guī)則，明確決策、執(zhí)行、監(jiān)督等方面的職責(zé)權(quán)限，尤其是對企業(yè)高層經(jīng)營風(fēng)險和道德風(fēng)險的掌控，形成科學(xué)有效的職責(zé)分工和制衡機制，配套建立機構(gòu)高層人員的激勵—約束機制。另外，還要限制交易員權(quán)限，一旦超過某種界限，就應(yīng)對其進一步的行為加以禁止。
　?。ㄈ┲行盘└谎苌ぞ咄顿Y理念偏差
　　企業(yè)應(yīng)建立以風(fēng)險回避為主要目的的衍生工具投資理念，發(fā)揮衍生工具內(nèi)控制度作用的同時，組成風(fēng)險分析團隊，按照嚴(yán)格規(guī)范的程序開展工作，確保風(fēng)險分析結(jié)果的準(zhǔn)確性。塑造以可計量的成本回避主要經(jīng)營風(fēng)險的企業(yè)文化，在風(fēng)險承受度內(nèi)，影響員工控制意識和實施控制的自覺性，準(zhǔn)確掌握董事、經(jīng)理及其他高級管理人員、關(guān)鍵崗位員工風(fēng)險偏好，采取適當(dāng)?shù)目刂拼胧?，避免因個人風(fēng)險偏好給企業(yè)經(jīng)營帶來重大損失。
　　（四）中信泰富現(xiàn)存的衍生工具控制制度運行失效
　　企業(yè)應(yīng)編制衍生工具常規(guī)授權(quán)權(quán)限指引，規(guī)范特別授權(quán)范圍、權(quán)限、程序和責(zé)任。企業(yè)各級衍生工具管理人員應(yīng)在授權(quán)范圍內(nèi)行使職權(quán)和承擔(dān)責(zé)任。對復(fù)雜、重大的衍生工具交易事項，實行集體決策審批或聯(lián)簽制度，任何個人不得單獨進行決策或擅自改變集體決策。
　　（五）中信泰富衍生工具信息系統(tǒng)失靈
　　企業(yè)應(yīng)加強對衍生工具信息系統(tǒng)的開發(fā)與維護、訪問與變更、數(shù)據(jù)輸入與輸出、文件儲存與保管、網(wǎng)絡(luò)安全等方面的控制，保證交易信息及時傳遞至董事會、監(jiān)事會和經(jīng)理層及確保信息系統(tǒng)安全穩(wěn)定運行。同時，在衍生工具信息系統(tǒng)之上架構(gòu)預(yù)警機制，一旦產(chǎn)生例外事項信息，要迅速反饋調(diào)查、處理、報告和采取補救程序，以防損失擴大化。
　?。┲行盘└粌?nèi)部審計機構(gòu)未對衍生工具發(fā)揮應(yīng)有效力
　　企業(yè)應(yīng)結(jié)合內(nèi)部審計監(jiān)督，對衍生工具內(nèi)控系統(tǒng)設(shè)計的適當(dāng)性及其運行的有效性進行監(jiān)督檢查，內(nèi)部審計機構(gòu)對監(jiān)督檢查中發(fā)現(xiàn)的衍生工具內(nèi)控缺陷，應(yīng)按工作程序進行報告；對監(jiān)督檢查中發(fā)現(xiàn)的衍生工具內(nèi)控重大缺陷，有權(quán)直接向董事會或有關(guān)權(quán)力機構(gòu)報告并落實處理。
　　總之，通過建立、健全適當(dāng)?shù)难苌ぞ邇?nèi)控機制并正確實施，可提高企業(yè)對風(fēng)險的把握和認識，有針對性地采取措施，最大限度地積極防范衍生品帶來損失擴大的可能性，合理保證企業(yè)實現(xiàn)組織目標(biāo)和發(fā)展戰(zhàn)略。
　　
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