沈國成

寶城期貨金融研究所，杭州 310013

當(dāng)干旱炒作變成了庫存緊張問題之后，“甘霖”已來得太晚，芝加哥期貨交易所（CBOT）大豆期價連破歷史新高，上方已無可參考基點。在這種“牛氣沖天”的氛圍中，國內(nèi)豆粕期價“大受鼓舞”，跨年度行情的故事極有可能得到驗證。雖然市場希望通過下游需求萎縮來抑制價格走升動能，但受供求關(guān)系日漸嚴(yán)峻影響，油廠“挺粕拋油”的銷售策略仍舊“巋然不動”。筆者認(rèn)為，只要美豆上不封頂、資金抬升意愿濃厚，大連豆粕的“常青樹”就不會轟然倒塌，逢低買入將是較好的交易策略。

1 美豆庫存緊張或?qū)ⅰ鞍l(fā)酵”

如果說美國農(nóng)業(yè)部7月份的供需報告只是敲響了新季美豆減產(chǎn)的警鐘，那么8月份的報告便是對產(chǎn)量不可恢復(fù)判了“死刑”，且對庫存緊俏問題進行了徹底確認(rèn)，對于接下來9月份的報告只需關(guān)注平衡表是否太過“難堪”。這種拾級而上的報告“轟炸”，令市場做多熱情不斷夯實，導(dǎo)致降水影響退居二線。即便在美國大豆生長優(yōu)良率自8月份之后連續(xù)小幅爬升的背景下，美國大豆價格不跌反漲，且步伐穩(wěn)健。筆者認(rèn)為，隨著CBOT大豆期價跨越一個個“高地”，市場交易風(fēng)格已明顯由關(guān)注需求抑制向無視利空的方向轉(zhuǎn)變，市場眼中幾乎揉不下利空的“沙子”，信心構(gòu)筑已牢不可摧。

由于2012年美國大豆生長進度較往年提前1～2周，導(dǎo)致在6月中旬至8月中旬揚花期大部分時間內(nèi)，因遭受持續(xù)高溫干旱，令近期降水緩解作物生長壓力的作用大大弱化，降水問題已不值得關(guān)注。如果9、10月份在收割期間，突現(xiàn)早霜、病蟲害等問題，都將令庫存緊張的預(yù)期“雪上加霜”。

另外，目前市場對2012/2013年度南美洲大豆播種面積、豐產(chǎn)愿望等過于看好，但南美大豆要等到10、11月份之后才開始耕種，可變因素太大。如果現(xiàn)在想象得太過完美，若未來產(chǎn)量不如預(yù)期，CBOT大豆期價還將上演跨年度行情。據(jù)了解，作為全球大豆主產(chǎn)國的巴西和阿根廷，未來幾個月將增加大豆進口量，以彌補國內(nèi)壓榨需求。在美國無豆可供的形勢下，當(dāng)國際買家將注意力轉(zhuǎn)向南美之際，巴西和阿根廷可能要令市場“失望”了。

實際上，當(dāng)盤面上漲空間被打開之后，上方已無參考標(biāo)準(zhǔn)和技術(shù)阻力，價格最終上漲到什么程度，將難以預(yù)測。約束期價上漲的將是高企的價格本身，或是需求嚴(yán)重萎縮，或是全球聯(lián)手的政策強壓，或是市場嚴(yán)峻的恐高心理出現(xiàn)。而在這些事件沒有真正顯現(xiàn)之前，豆粕價格漲勢或難以止步。

2 下游剛性需求并未遭遇“瓦解”

4月中旬以來，飼料價格高企以及生豬行情低迷，導(dǎo)致全國平均豬糧比價持續(xù)低于6∶1的盈虧平衡點。不過，隨著生豬收儲預(yù)警機制接近甚至達到二級響應(yīng)狀態(tài)，政府又開始啟動新一輪豬肉收儲工作，這將起到“四兩撥千斤”的效果，從而托住豬肉價格底部，意味著生豬養(yǎng)殖將會脫離“冰點”。雖然養(yǎng)殖戶補欄積極性恢復(fù)之路面臨坎坷，但由于生豬養(yǎng)殖剛性需求依然強勁，生豬存欄量維持在相對偏高水平，這將對豆粕下游消費起到相應(yīng)保障。而2012年以來，國內(nèi)有近30家上市公司競相涉足生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)，且規(guī)模較為龐大，或?qū)语暳舷M的非正常擴張，并促使需求端口保持“繁榮”景象。

目前，一個值得關(guān)注的現(xiàn)象是，雖然蛋白豆粕價格飆漲令終端消費市場采購心態(tài)謹(jǐn)慎、觀望情緒濃厚，導(dǎo)致貿(mào)易商合同執(zhí)行速度有所放緩；但飼料企業(yè)豆粕庫存大都維持在較低水平，且只要豆粕價格稍有調(diào)整，終端成交量便迅速放大，說明在高價面前補庫需求仍在主導(dǎo)市場。實際上，近年來國內(nèi)豆粕消費仍以年均8%～9%的速度演進，說明在人們生活水平日益提高的年代，下游需求“引擎”還將良好運轉(zhuǎn)，豆粕價格或?qū)⒅虚L期受益。就短期而言，隨著“金九銀十”傳統(tǒng)消費旺季的到來，飼料企業(yè)產(chǎn)品銷售的增長，將促使其對油廠豆粕采購量增加，這種潛在的需求將會對豆粕價格形成向上“牽引力”。

3 油廠“挺粕拋油”助推粕價“屹立難倒”

伴隨著植物油上漲行情的啟動，油粕比值的下跌趨勢變得不再順暢，但油廠“挺粕拋油”的策略尚未改變。由于政策限制食用油漲價，油廠只能從豆粕市場得到“實惠”，雖然目前國內(nèi)大豆平均壓榨利潤維持在200元/t之上，但如果按照10、11月船期美豆進口成本估算，油廠壓榨虧損程度將達到150～300元/t的水平。而在各大機構(gòu)預(yù)測后期大豆進口減少的背景下，9、10月份油廠開工率可能偏低，使得油廠不會存在豆粕脹庫的風(fēng)險，對于豆粕的挺價意愿將“難以動搖”。

實際上，從油廠角度而言，在壓榨利益維護中，油廠也只能受制于大勢和國家政策。從近幾年中國糧油和豐益國際的報表看，自2008年以來，相關(guān)的糧油加工利潤逐年走低，至2011年利潤率已降至3%左右。而中國糧油早先曾發(fā)布盈利警告稱，2012年上半年綜合利潤同比可能顯著減少。這留給了市場一個暗號，即在下半年壓榨利潤的權(quán)衡過程中，油廠將會“有所作為”，并增加對政策敏感度相對較弱的豆粕價格的依賴程度。

歷史數(shù)據(jù)表明，國內(nèi)大豆壓榨利潤下半年上漲是大概率事件，在2005-2011年的7a時間里，除2009年以外，大豆壓榨利潤在當(dāng)年的第三季度至下一年的第一季度期間無一例外地出現(xiàn)了不同程度的上漲。而在壓榨利潤構(gòu)成指標(biāo)中，豆粕貢獻度自2011年5月份以來就一直處于上升狀態(tài)，說明豆粕仍然是行業(yè)景氣的“元神”所在。

因此，受美豆供需環(huán)境牛氣結(jié)構(gòu)的提振，國內(nèi)豆粕市場仍將“魅力無限”。需求偏暖、油廠挺價等，都將對豆粕價格起到向上“激勵”的作用。只要美豆期價“屹立不倒”，大連豆粕價格便會“青春常在”，這可能令“溢價泡沫即將破裂”的投資者失望了。建議市場不要和趨勢對抗，在10、11月份之前，逢回調(diào)買入仍是最佳投資策略，“價比金堅”的行情值得期待。