【摘 要】在新興市場經(jīng)濟(jì)國家，企業(yè)集團(tuán)普遍存在。企業(yè)集團(tuán)以集團(tuán)總部為核心，通過內(nèi)部資本市場在分部（成員企業(yè)）之間進(jìn)行資源配置。財務(wù)治理作為公司治理的子系統(tǒng)，對企業(yè)集團(tuán)的內(nèi)部資本市場運作效率的提高起著重要的作用。

【關(guān)鍵詞】內(nèi)部資本市場；運作效率；財務(wù)治理

一、內(nèi)部資本市場的存在性問題

Alchian和Williamson發(fā)現(xiàn)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部的資本市場比外部資本市場更加優(yōu)化資源配置，將各條渠道的現(xiàn)金流集中投向高收益領(lǐng)域，增加了公司財富。Lamont（1997）和周業(yè)安、韓梅（2003）等對內(nèi)部資本市場的存在問題給出了肯定性的回答，為進(jìn)一步研究提供了基礎(chǔ)。為了追求公司整體利益的最大化，總部將資金集中起來，根據(jù)不同子公司的投資機會，將資金配置到最能盈利的部門，這就形成了內(nèi)部資本市場。

二、內(nèi)部資本市場邊界的確定

Triantis George G（2004）指出外部資本市場與內(nèi)部資本市場的惟一本質(zhì)區(qū)別在于前者是依靠契約而后者是依靠權(quán)威管制資本的運動。魏明海、萬良勇（2006）認(rèn)為內(nèi)部資本市場的邊界已經(jīng)突破了組織形式的限制，更趨向模糊化。因此，確定內(nèi)部資本市場的邊界要遵循實質(zhì)重于形式的原則，從參與主體與運作方式兩重維度進(jìn)行界定。

三、內(nèi)部資本市場有效論

（1）內(nèi)部資本市場的融資優(yōu)勢。Stein（1997）指出，內(nèi)部資本市場通過包括協(xié)同效應(yīng)在內(nèi)的多種效應(yīng)緩解企業(yè)面臨的信用約束，使企業(yè)獲得更多的外部融資，滿足盈利性項目的資金需求。（2）內(nèi)部資本市場的配置資源優(yōu)勢。Stein（1997）認(rèn)為處于信息優(yōu)勢的企業(yè)總部通過各個部門間的相互競爭，對企業(yè)內(nèi)部各投資機會實行“優(yōu)勝者選拔”，將有限的資本分配到邊際收益最高的部門，因而內(nèi)部資本市場具資源配置優(yōu)勢。（3）內(nèi)部資本市場的信息優(yōu)勢和監(jiān)督激勵優(yōu)勢。與外部資本市場相比，企業(yè)總部在內(nèi)部資本市場更具有信息和監(jiān)督優(yōu)勢，能更有效率地配置資源。

四、內(nèi)部資本市場運作效率

（1）股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中。很多上市公司和原母公司存在著深厚的淵源，股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中，“一股獨大”的局面并未有效改變，為大股東的利益侵占行為提供了便利條件。（2）管理者的“帝國構(gòu)建”傾向。無論是成員企業(yè)經(jīng)理還是公司的部門經(jīng)理，在實際的工作中往往會有“帝國構(gòu)建”的傾向，管理者將資本配置到能最大限度提高自己管理控制租金的項目上。（3）尋租行為。上市公司存在著兩層代理問題：一是企業(yè)的高級管理者將資本分給與自己關(guān)系密切、給自己額外好處的成員企業(yè)經(jīng)理，憑借自身權(quán)利通過尋租行為獲得更大收益，損害公司價值。二是在企業(yè)集團(tuán)中，成員企業(yè)經(jīng)理聽從控股股東的資本調(diào)配命令，將資本隱蔽地通過上述方式輸送出去，侵害中小股東的利益。

五、財務(wù)治理與內(nèi)部資本市場

（1）財務(wù)治理概述。財務(wù)治理是公司治理的子系統(tǒng)，實質(zhì)是一種財務(wù)權(quán)限劃分。財務(wù)治理大致包括：一是財權(quán)配置，主要考察企業(yè)的各利益相關(guān)體的財務(wù)決策權(quán)。二是財務(wù)控制，主要考察企業(yè)財務(wù)權(quán)力的執(zhí)行。三是財務(wù)監(jiān)督，主要考察企業(yè)各個職能部門財務(wù)權(quán)力執(zhí)行過程的監(jiān)督。四是財務(wù)激勵，主要考察企業(yè)的財務(wù)激勵機制。（2）財務(wù)治理促進(jìn)內(nèi)部資本市場運作效率。從代理理論出發(fā)，財務(wù)治理質(zhì)量較好的企業(yè)，其內(nèi)部資本市場運行效率也會相應(yīng)較好。管理層在履行受托責(zé)任的過程中，一方面得到激勵；另一方面也受到股東和債權(quán)人的監(jiān)督，委托代理問題就在一定程度上得到緩解，從而降低代理成本。從信息不對稱理論來看，財務(wù)治理好的企業(yè)，能夠使得股東和債權(quán)人的利益得到有效保護(hù)。可以從以下方面來提高財務(wù)治理水平，提高內(nèi)部資本市場運作效率：一是內(nèi)部資金運營機制的建立。集團(tuán)內(nèi)部分單位資金短缺，對外籌資不斷增加，而部分單位持有大量的存量資金在外部閑置，需要建立內(nèi)部資金運營機制促進(jìn)各單位資金運轉(zhuǎn)的均衡。二是內(nèi)部績效評價體系的建立。三是內(nèi)部財務(wù)監(jiān)督體制的建立。在現(xiàn)代企業(yè)制度下，企業(yè)集團(tuán)只有以資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)為紐帶、對子公司進(jìn)行財務(wù)監(jiān)控，才能實現(xiàn)對子公司的有效管理，保證企業(yè)集團(tuán)的有機運作。

參 考 文 獻(xiàn)

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[3]高明華，朱松．財務(wù)治理質(zhì)量、投資效率與企業(yè)績效．上海：財經(jīng)研究．2012（4）

[4]油曉鋒著．中國上市公司財務(wù)治理研究．北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2005（3）