編者按：

近日，華夏基金副總經(jīng)理吳志軍撰文指出，只有深入、持續(xù)地開展動態(tài)的價值研究，才有可能從基本面角度選擇出具備投資價值、符合投資目標的企業(yè)?！豆墒袆討B(tài)分析》創(chuàng)刊22年來，一直秉承“股市有動態(tài)、投資靠分析”的理念，這與中國主流基金管理人的思路不謀而合，再次證明市場會變化，但投資哲學(xué)的精髓與真諦并不會隨著時間而流逝。

自1998年首批基金公司成立開始，無論市場和外部環(huán)境如何變化，基金行業(yè)始終在實踐中探索著適合國內(nèi)市場的價值投資體系?；鹦袠I(yè)的發(fā)展，對于逐步轉(zhuǎn)變大眾投資理念、引導(dǎo)股市理性投資、抑制過度投機，發(fā)揮了重要作用。

基金投資的規(guī)模相對較大，投資的透明度很高，難以從短線進出的投機操作中獲得穩(wěn)定收益，只有對上市公司進行準確的估值，重點投資于真正具有投資價值的個股，才能獲得較好的風(fēng)險收益比。從基金行業(yè)發(fā)展的實踐來看，一些基金之所以取得了較好業(yè)績，最主要的原因就是他們有效地發(fā)掘了行業(yè)和個股的投資價值。

知易行難 堅持動態(tài)價值研究

價值投資是一個復(fù)雜的體系，是一項知易行難的工作。從長期投資角度看，只有深入、持續(xù)地開展動態(tài)的價值研究，才有可能從基本面角度選擇出具備投資價值、符合投資目標的企業(yè)。在股價的波動無法用基本面研究的成果來解釋且對投資結(jié)果造成較大影響時，是價值投資理念最容易動搖的時候，也是最需要堅持的時候。

基金行業(yè)開展價值投資，應(yīng)重視研究與投資之間進行有效互動。目前，各基金公司基本建立了較為完備的研究體系，通過積極發(fā)揮投研團隊的作用，大部分基金在中長期取得了超越市場基準的業(yè)績。以華夏基金公司為例，通過投研團隊深入扎實的基本面研究，華夏基金挖掘了蘇寧電器(微博)、瀘州老窖等優(yōu)質(zhì)股票，為基金持有人帶來了實實在在的回報，截至2011年底，累計為持有人分紅780億元。

完善制度 培養(yǎng)價值投資環(huán)境

資本市場有兩個功能，一個是融資功能，一個是投資功能。在過去的十年里，我國證券市場的融資功能得到了充分發(fā)揮，A股市值和上市公司數(shù)在全球名列前茅，但值得長期投資的公司仍然鳳毛麟角?！爸鼗I資、輕回報”的市場環(huán)境，很難真正樹立起長期投資、價值投資的理念。所以，我們認為應(yīng)該從發(fā)行、分紅、退市制度等方面著手，不斷提升上市公司的整體投資價值，加大力度，促進價值投資環(huán)境的形成。

首先，規(guī)范IPO過程中中介機構(gòu)的行為，改善IPO環(huán)境。一個良好的價值投資市場應(yīng)該能夠維持一二級市場間的資金平衡，但在A股市場，上市公司的發(fā)行價往往透支企業(yè)未來幾年的業(yè)績，PE、投行、律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等處于資本市場利益鏈上游的群體從中獲利頗豐，基金公司等機構(gòu)投資者、散戶等處于利益鏈底層，獲利空間被嚴重擠壓。

改善IPO環(huán)境的重點是要建立投資者和融資者之間的制衡機制，完善市場定價體系。目前在A股市場，“高價發(fā)新股——業(yè)績快速變臉——高管變現(xiàn)減持”的惡性循環(huán)頻繁出現(xiàn)，部分原因在于目前的制度設(shè)計使得基金公司等機構(gòu)投資者在IPO定價博弈中處于相對弱勢地位，能夠發(fā)出的聲音有限。建立有效的市場定價體系，不僅要改革新股詢價、定價制度，調(diào)整發(fā)行方式，還要通過更為合理的制度安排和嚴厲的獎懲措施，規(guī)范PE、投行、律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等IPO中介機構(gòu)的行為，杜絕粉飾包裝、利益輸送、圈錢尋租等現(xiàn)象。只有IPO制度更加合理化，我們才能降低企業(yè)上市成本，持續(xù)推動優(yōu)質(zhì)公司發(fā)行上市，給二級市場投資者提供更多的可投資標的，增強市場的價值投資吸引力。

其次，推動上市公司兌現(xiàn)投資價值。在價值投資基礎(chǔ)相對較好的香港市場，許多投資者都會把自己的積蓄投資到匯豐銀行、長江實業(yè)、恒生銀行這些藍籌股中，因為這些藍籌股每年或者每個季度都會發(fā)放可觀的紅利，完全可以作為銀行存款的替代。反觀A股的上市銀行，盡管經(jīng)過多輪融資，資產(chǎn)狀況已經(jīng)有了明顯改善，2011年7家上市銀行的業(yè)績預(yù)增甚至最低都能達到37%，但它們在2011年卻經(jīng)歷過平均5、6倍的市盈率，即使是經(jīng)過這輪估值修復(fù)后市盈率也只有7、8倍。究其原因，還是因為只有少數(shù)幾家大型國有銀行的分紅率能夠略微超過一年定存利率，銀行業(yè)的大部分利潤都被繼續(xù)用于資產(chǎn)負債表的擴張，投資者能夠穩(wěn)定兌現(xiàn)的企業(yè)價值很低。

這一點已經(jīng)引起了監(jiān)管部門的高度重視，然而，推動上市公司兌現(xiàn)投資價值還有待更多行之有效的措施。比如，將長期分紅指標列為上市公司再融資、發(fā)行債券的必備條件，對上市公司形成穩(wěn)定分紅的壓力；暫免征收分紅紅利所得稅，避免因分紅而降低企業(yè)價值；在市場低迷階段，鼓勵上市公司在認為其價值被低估時，通過回購股份的形式提振市場信心，回報投資者。

最后，還應(yīng)落實嚴格的退市制度，減少投機資金對重組殼資源的炒作。通過優(yōu)勝劣汰，在競爭中優(yōu)化上市公司結(jié)構(gòu)，從而在資本市場樹立起尊重投資者的文化。

采取有效措施 扶持基金業(yè)發(fā)展

發(fā)展以價值投資為主流理念的證券市場，需要完善市場投資者結(jié)構(gòu)，大力扶持基金等機構(gòu)投資者的發(fā)展。目前基金行業(yè)的發(fā)展進入了相對停滯的整固期，對證券市場價值投資的影響力下降。截至2011年底，股票類基金的資產(chǎn)凈值占A股流通市值的比例僅有9.7%。我們建議采取更多有效措施，發(fā)展以基金為代表的機構(gòu)投資者。例如，可以比照延稅型養(yǎng)老保險的做法，設(shè)計延遲納稅的基金計劃，通過適當(dāng)?shù)亩愂諆?yōu)惠政策，鼓勵更多的投資人投資基金。此外，還可考慮進一步拓展基金管理資產(chǎn)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，如在中國大力發(fā)展養(yǎng)老金業(yè)務(wù)，并將養(yǎng)老金委托給基金進行專業(yè)投資管理，在實現(xiàn)養(yǎng)老金保值增值、基金行業(yè)獲得發(fā)展的“雙贏”局面的同時，進一步推動價值投資理念的普及和深化。

基金行業(yè)是代人理財?shù)男袠I(yè)，其公司治理結(jié)構(gòu)是一種典型的委托代理關(guān)系?；鸸镜暮诵膬r值在于其管理團隊，但這個團隊是由股東決定的。如果股東變化，將會直接影響到管理團隊的變化，也必然會影響到公司的核心價值，影響到持有人利益。即使股東短期不發(fā)生變化，如果股東追求短期利益，在客觀上就可能導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)的部分基金以短期排名作為衡量基金經(jīng)理投資水平的唯一標準，使得基金經(jīng)理在做投資決策時面臨短期考核壓力，而不得不放棄價值投資。

做好基本面研究和價值投資，是基金業(yè)持續(xù)增強競爭力、服務(wù)廣大客戶的利器。如果基金行業(yè)現(xiàn)有的一些機制問題能有突破，那么，基金行業(yè)必然能夠?qū)崿F(xiàn)新的騰飛。