劉永剛

當年，工商銀行董事長姜建清在回答財經(jīng)評論人水皮提出的疑問時曾自豪地說，工商銀行平均每年能有將近30%的增長，你說工行的股價能不翻倍？！

這話說在2006年，是年，工商銀行股價為6.20元，利潤不過498億元。5年過去了，工商銀行的利潤已達到2011年的2080億元，但現(xiàn)在的股價卻僅有4.4元，5年間創(chuàng)下的最高點也僅為9元。

利潤翻倍，股價倒退的不僅僅是工行。

截至4月27日，A股和H股上市的17家商業(yè)銀行一季報悉數(shù)公布，17家銀行一季度凈利潤達2739億元，增速約20%。

與之相對的是，年初至今，銀行板塊整體下跌0.2%。

相比之下，根據(jù)商務部數(shù)據(jù)顯示，茄子全國批發(fā)價在一季度翻番；大白菜平均價格最近一個月漲幅超過50%。

股民們疑惑了：盈利持續(xù)增長的銀行，股價增速竟然追不上蔬菜價格增速？

論業(yè)績，上市銀行已遠超過煙草、石油，銀行板塊2011年的整體凈利潤占去了A股上市公司凈利潤總和的四成以上。

可是論股價，銀行股就只能排在市場邊緣，4~18元的價格被認為是“白菜價”。

估值“跌跌不休”

一般來說，動態(tài)市盈率越低則意味著某只股票越有投資價值，但當這個指標長期處于一個較低的數(shù)值且絲毫沒有被人發(fā)現(xiàn)的跡象時就顯得有些奇怪。

以4月28日A股收盤價計算，民生銀行的動態(tài)市盈率只有5.1倍。興業(yè)銀行、光大銀行、北京銀行、中國銀行、交通銀行、深發(fā)展、浦發(fā)銀行、中信銀行、建設銀行分別以4.6倍、4.4倍、5.6倍、5.7倍、5.9倍、6.1倍、6.4倍、6.8倍、7.1倍的動態(tài)市盈率占了A股市盈率最低公司前20名的10個席位。

《中國經(jīng)濟周刊》記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，銀行股的動態(tài)市盈率已經(jīng)跌入歷史最低，但令人奇怪的是，在其華麗的財報面前，低市盈率并未成為銀行股上漲的原動力。

來自萬得資訊的統(tǒng)計顯示，4月底，銀行板塊的整體估值水平在6.9倍動態(tài)市盈率左右。這無論是與制造業(yè)的74.8倍的動態(tài)市盈率、通信服務業(yè)45倍的動態(tài)市盈率，還是與煤炭采選業(yè)13.15倍的動態(tài)市盈率相比，估值水平基本為各主要板塊的最低點。

在許多受訪分析師看來，處在估值最低且一直“沉默”的銀行股，在多個板塊輪番上漲之后應該有所表現(xiàn)才是，但現(xiàn)實情況是：無人愿意接手。

德邦證券分析師陸芳告訴《中國經(jīng)濟周刊》，目前的A股已經(jīng)不是“全民基民”的時代，由于基金有配置權重股的需要，大盤股票走勢才不會太差。如今，市場的主力已被私募、大戶取代，這些人偏愛中小市值的股票，所以才導致了大盤股無人問津的情況。

此前，曾管理華夏大盤基金6年多、總回報逾1000%的“公募一哥”王亞偉表示，“從銀行股的低估值短期來看仍具吸引力，但銀行業(yè)整體的盈利增長已脫離實體經(jīng)濟的支撐，未來盈利能力的下滑和資產(chǎn)質(zhì)量的惡化難以避免?！?/p>

值得關注的是，股票上行的根本動力應該是業(yè)績，但在A股市場中，投資者更偏愛題材，而銀行股恰恰最缺乏題材。

“只靠利差、收費這種毫無想象空間的模式更多是建立在壟斷特性上，根本不具備成長性的優(yōu)勢?！睂氂顿Y總監(jiān)孫盛告訴《中國經(jīng)濟周刊》。

由此，銀行股格格不入的態(tài)勢越演越烈。

A股市場，大到區(qū)域概念、行業(yè)振興，小到涉礦概念，無一不是市場熱衷炒作的題材。然而，這些都與銀行股無關。

數(shù)據(jù)顯示，上市銀行近5年的凈資產(chǎn)收益率（ROE）在20%左右，利潤平均增速40%，的確是很賺錢。然而市場對銀行利潤的合理性質(zhì)疑以及“賺制度錢”可持續(xù)性的擔心成為銀行股估值持續(xù)下降的重要原因之一。

招商證券分析認為，鑒于銀監(jiān)會《銀行資本金新規(guī)》將從今年7月1日開始實施，市場預計部分銀行再融資壓力將再度增加。

孫盛認為，市場對銀行再融資的反感，部分緣于其再融資實質(zhì)是國家信用對社會資源的擠占。從這個角度看，銀行股低估值具有一定合理性，銀行估值短期內(nèi)缺乏大幅度上升的空間。

“大塊頭”難調(diào)頭

除去銀行業(yè)本身的影響之外，當前的宏觀環(huán)境、流動性以及平臺貸問題都成為不支持銀行股價與業(yè)績齊飛的現(xiàn)實原因。

一家股份制商業(yè)銀行信貸部的負責人告訴《中國經(jīng)濟周刊》，國內(nèi)宏觀環(huán)境不支持銀行股大幅反彈。當前經(jīng)濟仍處于不明朗的階段，貨幣政策全面寬松的時刻遠未到來；同時，房地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)，限購令由一線城市向二三線城市擴展。在經(jīng)濟下行、通脹高企、貨幣緊縮的宏觀環(huán)境下，與經(jīng)濟和政策高度相關的銀行股難以具備反轉(zhuǎn)的“內(nèi)力”。

“更重要的是，流動性難以推高銀行股?！鄙鲜鲢y行人士稱，在外圍市場動蕩、國內(nèi)政策未明的影響下，A股市場心態(tài)持續(xù)謹慎，熱點僅靠存量資金實現(xiàn)閃轉(zhuǎn)騰挪。有限的資金想要撬動“大塊頭”銀行股，無疑只能望洋興嘆。

隨著4萬億投資計劃配套貸款的陸續(xù)到期，市場開始擔憂銀行資產(chǎn)質(zhì)量問題，特別是地方融資平臺和房地產(chǎn)貸款的風險對銀行利潤的可能沖擊令市場預期悲觀。值得一提的是，銀行風險暴露往往存在滯后性，當期利潤并未考慮未來風險因素。

此外，銀行圈錢胃口越來越大，把二級市場當成了解決資本充足率的提款機，讓投資者非常厭惡。

有評論認為，在目前的環(huán)境影響下，銀行股在短期內(nèi)并無成為真正意義上的價值洼地的可能。

“少買A股的銀行”

除了國內(nèi)的宏觀環(huán)境和銀行業(yè)內(nèi)部因素之外，H股的大幅下挫也拖累了相應A股的市場表現(xiàn)。

前期，美國主權信用評級被下調(diào)的負面效應沖擊全球金融市場 ，恒生指數(shù)也遭遇重挫，銀行H股成為領跌主力。在A股和H股聯(lián)動日益加強的背景下，銀行H股的大幅下挫勢必將令銀行A股受到驚嚇，其股價難以向上突破。

香港市場對于外圍沖擊無疑更加敏感。當前，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)大幅波動、好壞不一，歐元區(qū)核心國家經(jīng)濟放緩令歐債擔憂情緒升溫，歐美股市劇烈震蕩。在此背景下，銀行A股受沖擊雖然較小，但顯然難以走出上漲行情。

廣州萬穗小額貸款公司董事長張化橋認為，銀行這幾年的狀況不錯，但是未來確實有很大的風險（收益下降和壞賬增加）。

綜合看，張化橋認為銀行板塊很有吸引力。但是，要買就買H股的銀行，少買A股的銀行。道理很簡單：雖然同股同權，但是H股的股東們所面臨的是較低的長期利率，而A股的股民們面臨的是較高的長期利率，這些會直接影響估值的差異。

銀行股逆轉(zhuǎn)要等天晴

曾有人假設，如果拋開宏觀方面那些需要決策層決定的因素之外，銀行股要想漲起來，必須大幅提高分紅率。價格5元左右的銀行股，如果每股收益1元，如果能每年分紅0.5元，其收益率將高達10%，超過所有債券，很快將吸引到各路資金進來追買，股價甚至有翻番的潛力。

但現(xiàn)實是，2010年興業(yè)銀行每股收益達到3.28元，分紅卻只有0.46元；而香港匯豐銀行每股收益0.73美元，全年卻分紅4次，合計0.34美元，分紅率高達50%，其股價就穩(wěn)定在10美元上下。

假設歸假設，雖然證監(jiān)會已多次對上市公司的分紅情況作過要求，但“鐵公雞”仍然比比皆是。

可以肯定的是，來自銀行資產(chǎn)質(zhì)量、國內(nèi)經(jīng)濟政策、外圍市場環(huán)境的擔憂，令銀行股始終難以走出上漲行情。業(yè)績和股價的一上一下，令其估值“沒有最低，只有更低”。

“銀行股的低估值和高業(yè)績能夠?qū)ζ錁嫵芍?，但這僅僅意味著下行風險不大。銀行股如真要展開反彈行情，自然需要撥開重重迷霧，包括外圍歐債危機和全球經(jīng)濟的迷霧，國內(nèi)經(jīng)濟和政策的迷霧，特別是平臺貸以及再融資的迷霧?！?/p>

當平臺貸和再融資逐漸淡出投資者視野、經(jīng)濟面持續(xù)穩(wěn)健、政策面趨于明朗之時，銀行股才有望擺脫震蕩下行，實現(xiàn)估值“糾偏”。