侯雪筠,趙劉磊

摘 要：通過對應(yīng)計(jì)異象與其他異象的概念界定，指出產(chǎn)生應(yīng)計(jì)異象的內(nèi)在原因是管理層的盈余管理和資產(chǎn)增長的低持續(xù)性，外在原因是投資者的功能鎖定行為，得出分析師的盈余預(yù)測能力、審計(jì)師的審計(jì)意見和內(nèi)部人掌握的信息不對稱的影響程度。通過分析應(yīng)計(jì)異象的經(jīng)濟(jì)后果，使信息使用者更為全面地了解了企業(yè)的現(xiàn)狀及未來發(fā)展趨勢，從而做出相應(yīng)的決策。

關(guān)鍵詞：應(yīng)計(jì)異象；功能鎖定行為；盈余預(yù)測

中圖分類號：F224文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號：1673-291X（2012）02-0143-02

一、應(yīng)計(jì)異象與其他異象的關(guān)系

（一）應(yīng)計(jì)異象與其他異象的概念

應(yīng)計(jì)異象指投資者在根據(jù)已有的盈余信息來預(yù)測未來盈余的時候發(fā)生了系統(tǒng)的偏差，從而可以利用會計(jì)應(yīng)計(jì)的信息構(gòu)造投資組合以在未來獲取超額回報(bào)的現(xiàn)象。價(jià)值/魅力異象是指低財(cái)務(wù)比率股票的價(jià)格優(yōu)于高財(cái)務(wù)比率的公司。外部融資異象是指企業(yè)在發(fā)行證券籌集資本后，后續(xù)的股票回報(bào)比配比的未發(fā)行證券籌集資本的企業(yè)更低。盈余公告漂移異象指市場沒有完全解讀當(dāng)前盈余公告中未預(yù)期盈余（SUE）的信息含量，市場對未預(yù)期盈余反應(yīng)不足。投資者買入SUE值高的股票，賣出SUE值低的股票能夠賺取超額收益。

（二）應(yīng)計(jì)異象與其他異象的相關(guān)性

應(yīng)計(jì)異象與價(jià)值/魅力異象的關(guān)系是，應(yīng)計(jì)利潤的錯誤定價(jià)可能是價(jià)值/魅力異象的一種表現(xiàn)形式。應(yīng)計(jì)異象與價(jià)值/魅力異象的操控性應(yīng)計(jì)利潤都與公司增長正相關(guān)，而增長比率包含在價(jià)值/魅力異象中的財(cái)務(wù)比率中；兩種異象都是將會計(jì)數(shù)據(jù)與股票的未來回報(bào)聯(lián)系起來；反應(yīng)不足與過度反應(yīng)是股票回報(bào)波動的兩種特征，兩種異象都與股票回報(bào)的反轉(zhuǎn)有關(guān)；兩種異象都集中出現(xiàn)在后續(xù)的盈利公告日前后等四個方面表現(xiàn)出了內(nèi)在的一致性。應(yīng)計(jì)異象與外部融資異象類似，外部融資異象也來自于市場的錯誤定價(jià)，公司凈外部融資活動及其各個組成部分都與未來股票回報(bào)、盈利能力負(fù)相關(guān)。

但應(yīng)計(jì)異象與價(jià)值/魅力異象有區(qū)別，表現(xiàn)為雖然價(jià)值/魅力異象和應(yīng)計(jì)異象產(chǎn)生了類似的結(jié)果，但通過回報(bào)對價(jià)值/魅力代理變量及應(yīng)計(jì)的回歸中發(fā)現(xiàn)，應(yīng)計(jì)在價(jià)值/魅力代理變量（收入增長、賬面市值比、市價(jià)盈余比、市價(jià)現(xiàn)金比）之外仍然能賺取超額回報(bào)，這說明應(yīng)計(jì)異象和價(jià)值/魅力異象是獨(dú)立的。應(yīng)計(jì)異象與盈余公告漂移異象是兩種不同的市場異象。在綜合考慮會計(jì)應(yīng)計(jì)和未預(yù)期盈余時，會計(jì)應(yīng)計(jì)的比例高低對盈余公告后的漂移程度起到了減輕或加劇的作用。利用這種疊加效果所形成的套利組合可以為投資者帶來較之單獨(dú)進(jìn)行套利組合倍增的累積超額收益。

二、應(yīng)計(jì)異象產(chǎn)生的動因

（一）會計(jì)應(yīng)計(jì)的低持續(xù)性

應(yīng)計(jì)異象是由會計(jì)應(yīng)計(jì)的低持續(xù)性造成的，會計(jì)應(yīng)計(jì)的低持續(xù)性由盈利增長效應(yīng)導(dǎo)致的，即投資增加的同時也增加了應(yīng)計(jì)利潤，因?yàn)樾略鐾顿Y與應(yīng)計(jì)利潤緊密相關(guān)，應(yīng)計(jì)利潤記錄了營運(yùn)資本的變動。當(dāng)公司增加固定資產(chǎn)、發(fā)行新的權(quán)益或債務(wù)、增加雇員等投資時，應(yīng)計(jì)利潤能夠比經(jīng)營現(xiàn)金流更好地記錄這一信息，即應(yīng)計(jì)利潤包含了關(guān)于公司發(fā)展前景、增長機(jī)會等信息。應(yīng)計(jì)利潤的低持續(xù)性與公司的增長和新增投資邊際回報(bào)率的降低有關(guān)，所以新增投資邊際回報(bào)率的下降和公司的增長，導(dǎo)致了會計(jì)盈余組成部分持續(xù)性的差異。由于我國會計(jì)準(zhǔn)則中穩(wěn)健性計(jì)量偏差導(dǎo)致公司的增長也對會計(jì)盈余的持續(xù)性產(chǎn)生影響，即會計(jì)穩(wěn)健性以及增長邊際遞減規(guī)律的作用，導(dǎo)致會計(jì)應(yīng)計(jì)高的企業(yè)在未來盈利能力下降，相應(yīng)導(dǎo)致會計(jì)應(yīng)計(jì)的低持續(xù)性。公司的增長既包括增加投資也包括凈經(jīng)營資產(chǎn)的增長，在將未來盈利能力的計(jì)量式子中的分母改為前一期期初凈經(jīng)營資產(chǎn)即剔除凈經(jīng)營的增長的影響后發(fā)現(xiàn)，會計(jì)應(yīng)計(jì)的持續(xù)性不在低于經(jīng)營現(xiàn)金流的持續(xù)性。筆者認(rèn)為，盈利能力下降的原因在于凈經(jīng)營資產(chǎn)的增長。由此可見，會計(jì)應(yīng)計(jì)不僅是盈利能力的組成部分，同時也是凈經(jīng)營資產(chǎn)增長的一部分。會計(jì)應(yīng)計(jì)高對應(yīng)于凈經(jīng)營資產(chǎn)增長高，當(dāng)期的高會計(jì)應(yīng)計(jì)導(dǎo)致未來的低回報(bào)現(xiàn)象也可能來自于當(dāng)期的凈經(jīng)營資產(chǎn)增長。可以說，凈經(jīng)營資產(chǎn)增長導(dǎo)致了會計(jì)應(yīng)計(jì)的低持續(xù)性。

（二）管理層的盈余管理

盈余管理是企業(yè)管理當(dāng)局為了獲取某種私利，從而有目的地干預(yù)財(cái)務(wù)報(bào)告的行為。管理層進(jìn)行盈余管理的目的在于誤導(dǎo)利益相關(guān)者對企業(yè)經(jīng)濟(jì)業(yè)績的判斷或影響基于會計(jì)盈余信息而進(jìn)行的投資組合。如由于中國特有的制度背景，上市公司為了避免虧損帶來的風(fēng)險(xiǎn)，便會對會計(jì)盈余進(jìn)行操縱，公司為了避免退市或?yàn)榱嗽霭l(fā)配股而進(jìn)行的盈余管理行為會對會計(jì)盈余組成部分的質(zhì)量造成很大的波動，影響到應(yīng)計(jì)的持續(xù)性及市場的回報(bào)率，由此產(chǎn)生了應(yīng)計(jì)異象。由于管理層的盈余管理行為導(dǎo)致異常應(yīng)計(jì)的產(chǎn)生，而投資者只是機(jī)械地對盈余有所反應(yīng)，這就為公司管理層操縱盈余提供了動機(jī)。

（三）投資者功能鎖定于會計(jì)盈余總量

功能鎖定是指投資者對會計(jì)應(yīng)計(jì)信息過分的關(guān)注，以至于對會計(jì)應(yīng)計(jì)信息作出過度的反應(yīng)。從心理學(xué)角度來說，投資者功能鎖定于會計(jì)盈余總量是一種心理上的約束，稱為“有限關(guān)注”。是由于不同投資者的成熟度、心里特征、知識和能力各不相同，他們具有不一樣的資本市場信息收集和處理成本，因此投資者的定價(jià)行為表現(xiàn)各異。對于不成熟的投資者來說，由于對會計(jì)利潤的組成成分的反應(yīng)存在不合理情況，導(dǎo)致投資者鎖定的是總的會計(jì)盈余，未能區(qū)分經(jīng)營現(xiàn)金流和應(yīng)計(jì)項(xiàng)目兩者持續(xù)性的不同，因此導(dǎo)致了應(yīng)計(jì)異象的產(chǎn)生。上市公司通過提高現(xiàn)有資本的盈利能力和進(jìn)行投資增加額外的資本來進(jìn)行盈利增長。如果投資者通過長期觀察公司在對會計(jì)盈余中的投資信息進(jìn)行定價(jià)時，能發(fā)現(xiàn)到公司投資導(dǎo)致盈利增長，資本成本也增加。但在短期內(nèi)由于投資者對公司報(bào)告的會計(jì)盈余存在功能鎖定現(xiàn)象，沒能充分利用會計(jì)盈余中的投資信息，對由投資增加導(dǎo)致的盈余增長作出了過度反應(yīng)，對有盈利能力增強(qiáng)導(dǎo)致的盈余增長卻反應(yīng)不足，基于會計(jì)盈余中投資信息套利組合可獲得超額回報(bào)。

（四）第三方信息傳遞行為

第三方包括分析師、審計(jì)師、公司內(nèi)部人。分析師雖然有專業(yè)知識和分析能力方面的優(yōu)勢，但有誤解盈利信息的傾向。分析師的盈余預(yù)測中未能預(yù)測盈余下降，預(yù)測誤差與高應(yīng)計(jì)公司的負(fù)相關(guān)程度更高，意味著分析師未能向投資者傳遞高應(yīng)計(jì)可能導(dǎo)致盈余反轉(zhuǎn)的信息，導(dǎo)致投資者對應(yīng)計(jì)的錯誤定價(jià)，利用應(yīng)計(jì)信息套利組合獲取超額回報(bào)。審計(jì)師的審計(jì)意見對應(yīng)計(jì)異象的產(chǎn)生包括兩種情況：一是獨(dú)立審計(jì)師的審計(jì)意見沒有向投資者提供高應(yīng)計(jì)公司盈利情況的信號，可能是審計(jì)師對高應(yīng)計(jì)的含義沒有考慮，缺乏理解高應(yīng)計(jì)未來含義的必要成熟度，此種情況下很少發(fā)表保留意見。二是通過衡量應(yīng)計(jì)來評估公司盈余質(zhì)量借此發(fā)表審計(jì)意見并不能體現(xiàn)出審計(jì)師的作用，即便他們了解異常高應(yīng)計(jì)的含義，或是審計(jì)師將高應(yīng)計(jì)下的高利潤視為正面信號，他們也沒有義務(wù)通過審計(jì)報(bào)告的方式將該信息傳遞給投資人。由于投資者和經(jīng)營者對會計(jì)信息擁有程度遠(yuǎn)不及公司內(nèi)部人掌握的公司信息，導(dǎo)致了會計(jì)信息在利益相關(guān)者之間分布的不對稱。由于信息不對稱的存在，企業(yè)管理當(dāng)局會通過各種手段，以犧牲外部利益相關(guān)者的利益，披露能獲得信息優(yōu)勢利益的會計(jì)信息，這就必然降低了投資者對會計(jì)信息的解讀能力。

第三方是否能正確理解應(yīng)計(jì)盈余的信息含義并將其提供給投資者，或是其本身未能足夠關(guān)注盈余的應(yīng)計(jì)組成部分對未來盈余的影響，也能導(dǎo)致應(yīng)計(jì)異象的產(chǎn)生。

三、應(yīng)計(jì)異象的經(jīng)濟(jì)后果

（一）造成會計(jì)準(zhǔn)則制定的質(zhì)量問題

會計(jì)準(zhǔn)則的高質(zhì)量是保證會計(jì)信息質(zhì)量的基本前提。由于會計(jì)信息的首要作用是決策有用性，權(quán)責(zé)發(fā)生制下的會計(jì)應(yīng)計(jì)可以實(shí)現(xiàn)決策的有用性，如果相關(guān)決策人無法正確理解會計(jì)應(yīng)計(jì)的含義，那么會計(jì)信息用于股票定價(jià)時所能發(fā)揮的作用即受到制約。因此，投資者究竟如何利用會計(jì)信息，分析師如何利用會計(jì)信息進(jìn)行盈余預(yù)測，第三方在使用會計(jì)信息對股票定價(jià)時是否存在認(rèn)知上的偏差的問題，什么導(dǎo)致偏差的產(chǎn)生，這些問題的研究與應(yīng)計(jì)異象問題的研究密切相關(guān)，如果不能正確理解這些問題，將會影響會計(jì)準(zhǔn)則的質(zhì)量和質(zhì)量評價(jià)。

（二）降低資本市場效率并阻礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展

資本市場效率低的后果是對籌資、融資雙方的積極性的挫傷，導(dǎo)致證券市場的規(guī)模難以擴(kuò)大，企業(yè)的融資成本升高，投資者的回報(bào)降低，最終使我國證券市場喪失融資的功能，形成惡性循環(huán)，從而制約我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。理想的資本市場是一個沒有證券交易成本、證券持有成本和信息成本的高效率市場。但是在現(xiàn)實(shí)的資本市場交易中，這些成本都是存在的。由于套利成本的存在，即使市場上出現(xiàn)了錯誤定價(jià)，即在市場的某個空間內(nèi)，非效率出現(xiàn)了，套利者也不見得可以通過套利行為糾正這個非效率情況，因?yàn)樘桌袨閹淼某~回報(bào)即我們發(fā)現(xiàn)的應(yīng)計(jì)異象不一定能夠彌補(bǔ)套利成本。一個非效率現(xiàn)象可能在證券市場上存在相當(dāng)長的一段時間，因此會降低資本市場效率。

（三）影響機(jī)構(gòu)投資者的盈余定價(jià)能力

由于機(jī)構(gòu)投資者的持股比例和持股時間影響其盈余定價(jià)能力，機(jī)構(gòu)投資者會重倉持有表現(xiàn)出應(yīng)計(jì)異象的公司股票，如果市場對機(jī)構(gòu)投資者持有的所有股票本能反應(yīng)為高估其應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的持續(xù)性而低估現(xiàn)金流的持續(xù)性，即便機(jī)構(gòu)投資者不認(rèn)同這樣的定價(jià)結(jié)果，但對其持股比例高，交易受限的股票由于無法采取拋售的規(guī)避策略，只能接受市場這樣的定價(jià)行為變?yōu)楸粍娱L期持有，對其持股比例低、交易靈活的股票，在市場出現(xiàn)應(yīng)計(jì)異象的定價(jià)問題后，則立即拋售從而表現(xiàn)為短期持有。面對市場存在應(yīng)計(jì)異象的現(xiàn)象，使得機(jī)構(gòu)投資者存在應(yīng)計(jì)偏好，會選擇盈余持續(xù)性高的上市公司進(jìn)行投資，并在對這些股票進(jìn)行定價(jià)時表現(xiàn)出比較嚴(yán)謹(jǐn)?shù)娘L(fēng)格，但在甄別應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流不同的持續(xù)能力上，機(jī)構(gòu)投資者卻未能表現(xiàn)出較之市場更為準(zhǔn)確的定價(jià)能力。

四、規(guī)避應(yīng)計(jì)異象的對策

首先，要提高上市公司信息披露質(zhì)量，如建立與會計(jì)工作相關(guān)的各種約束機(jī)制，減少或杜絕有關(guān)部門不正當(dāng)干預(yù)或財(cái)會部分舞弊帶來的會計(jì)信息失真，在財(cái)務(wù)報(bào)告中增加對企業(yè)的盈利增長信息的披露，使得投資者、分析師、審計(jì)師能夠掌握更準(zhǔn)確的會計(jì)信息，增強(qiáng)市場對會計(jì)信息的理解能力。實(shí)行強(qiáng)制性信息披露并輔以嚴(yán)厲的監(jiān)管，加大違規(guī)處罰力度并建立民事賠償制度，充分發(fā)揮注冊會計(jì)師對會計(jì)信息的鑒證作用。加強(qiáng)企業(yè)盈余管理，要完善公司內(nèi)部治理機(jī)構(gòu)，重點(diǎn)在于明確劃分股東、董事會和經(jīng)理人員各自的權(quán)力、責(zé)任和利益，形成三者之間的相互制衡關(guān)系。增強(qiáng)董事會的獨(dú)立性，做到“董事能懂事，獨(dú)立董事能獨(dú)立”。增強(qiáng)監(jiān)事會的獨(dú)立性和監(jiān)事會的監(jiān)督能力。提高證監(jiān)會的監(jiān)管力度，當(dāng)管理層想要為了避免退市而進(jìn)行盈余管理的時候，證監(jiān)會能做到真正的監(jiān)管以規(guī)避應(yīng)計(jì)異象的發(fā)生，提高證券市場效率。

其次，提高市場效率的一個方法是降低某些行業(yè)或某類公司的信息不確定性。例如，由于高科技企業(yè)的無形資產(chǎn)比有形資產(chǎn)更重要，傳統(tǒng)的會計(jì)準(zhǔn)則并不要求對無形資產(chǎn)進(jìn)行詳細(xì)的披露，那么，投資者得到的關(guān)于這些企業(yè)價(jià)值的信息就比較少，由此增加了信息的不確定性。投資者對這類高科技行業(yè)的股票定價(jià)作用就特別的重要。所以，會計(jì)準(zhǔn)則或監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以通過增加高科技企業(yè)信息披露的方法來降低其信息不確定性，從而降低一些投資者在高科技股票定價(jià)中的作用，增加市場效率。通過降低套利成本、減少套利局限性使投資者通過套利來消除應(yīng)計(jì)的錯誤定價(jià)，也可以通過建立多層次的市場監(jiān)管體系來提高監(jiān)管力度，包括加強(qiáng)法規(guī)建設(shè)提高事前監(jiān)管力度。同時，建立證監(jiān)會、交易所、上市公司、券商及中介機(jī)構(gòu)等市場參與者定期會商制度。加強(qiáng)事中監(jiān)管和完善事后監(jiān)管來保證資本市場高效率、健康的運(yùn)行。

第三，培育投資者的理性分析能力。一方面，通過宣傳教育，增強(qiáng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識和識別能力，引導(dǎo)投資者做好投資準(zhǔn)備，妥善評估自身的風(fēng)險(xiǎn)能力，使投資者謹(jǐn)慎參與高風(fēng)險(xiǎn)的證券品種和業(yè)務(wù)，并引導(dǎo)投資者通過正當(dāng)渠道獲取與證券投資相關(guān)的信息。另一方面，要把注意力放在大力發(fā)展和規(guī)范高質(zhì)量的機(jī)構(gòu)投資者上；要用市場化的手段培育理性、成熟的機(jī)構(gòu)投資者，營造機(jī)構(gòu)投資者成長的良好外部環(huán)境。提高投資者獲取信息的能力，首先要強(qiáng)化投資者對信息的敏感度，另一方面，要借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，引入注冊分析師制度，以減少信息不對稱帶來的風(fēng)險(xiǎn)，以此提高投資者的盈余定價(jià)能力，規(guī)避應(yīng)計(jì)異象的發(fā)生。

參考文獻(xiàn)：

[1]徐愛農(nóng)．國內(nèi)外會計(jì)異象研究動態(tài)與述評[J].上海立信會計(jì)學(xué)院學(xué)報(bào)，2011，（2）：37-39.

[2]孫鍵，賀春艷．投資者情緒、會計(jì)應(yīng)計(jì)與超額回報(bào)[J]．科學(xué)決策，2011，（6）：63-65.

[3]劉斌，楊開元．我國A股市場應(yīng)計(jì)異象研究[J]．證券市場導(dǎo)報(bào)，2011，（6）：48-53.

[責(zé)任編輯 高惠琦]