鈕海津

上市公司“私有化”是指上市公司大股東或重要股東回購該公司所有流通股，從而取消上市資格，往往由上市公司唯一控股股東發(fā)起，以現(xiàn)金收購全部流通股，讓上市公司變成非上市公司。提出私有化的企業(yè)常有兩個特征：一是現(xiàn)金充足和市值完全低估；二是集團旗下有多家上市資源，希望整合。本刊就上市公司“私有化”問題做了專題報道。

企業(yè)上市后“私有化”專題報道（1）

上市公司怎樣“私有化”

SMEIF記者/趙瑞強 鄧麗敏 郭冰峰 柴妍

SMEIF：請介紹美國EGS律師事務(wù)所的業(yè)務(wù)情況。

Barry（美國EGS律師事務(wù)所合伙人）：我是來自美國一間律師事務(wù)所的合伙人，EGS律師事務(wù)所有20年的歷史，在中國已有5年歷史。我們代表不同的中國公司展開工作，可以幫助中國公司進行上市、并購，并在不同的領(lǐng)域都會幫助中國公司。最近有一些公司進行“私有化”，我們也會提供幫助。我們會代表客戶公司的特殊委員會，同時也會代表投權(quán)的投資者進行工作。

SMEIF：上市公司怎樣“私有化”？

Barry：從法律的角度說，任何的交易都會導(dǎo)致某一類證券對不到300名的登記股東所持有，或者是資產(chǎn)少于1000萬美元時被不到500名的登記股東所持有，從而暫?；蛘呤亲N登記；或者是發(fā)行人提出要收購你想買所有的股票，或者是有這樣的要約購買這樣的股票，然后就是合并、整合、征集股東委托書，將實質(zhì)性的全部資產(chǎn)出讓給某一關(guān)聯(lián)方，從這個角度進行操作——涉及零散權(quán)益收購的反向股票分割。

SMEIF：請您對“私有化”運作作簡要闡述。

Barry：如果私有化意味著有相關(guān)的人員會收購流通在外的股票，這就意味著要以現(xiàn)金的形式把大部分的股票都兌現(xiàn)。一般來說，議價會達到20%至40%?！八接谢笔且话憧毓傻墓蓶|或者是對方的收購者完成上市公司退市的過程。完成“私有化”，這些股票就可從交易所退市。還有一種是休眠或者是暫停信息披露，在這種情況下發(fā)行人并不需要出售所有的股票。持有這些股票的股東還可以進行買賣股票。兩者比較大的區(qū)別是，暫停信息披露后不需要以現(xiàn)金支付的方式收購這家公司所有股票。

SMEIF：“私有化”對企業(yè)有什么益處？

Barry：對于股東，私有化的益處首先是大幅降低運營成本，還有就是迫使管理層更加關(guān)注業(yè)務(wù)，減輕了高級經(jīng)理人員和董事的潛在責(zé)任。弊端主要是可能導(dǎo)致訴訟風(fēng)險。另外，缺少公眾對其監(jiān)督，股份對收購和員工補償?shù)囊饬x降低等也是不好的表現(xiàn)。對于上市公司來說，股票能被視為商品，公司能夠更容易利用股票進行融資，私有化可能會大幅降低員工人股權(quán)或其他股票酬勞計劃的價值和吸引力。私有化之前，應(yīng)該考慮的因素包括估價、公眾持股量、公司業(yè)績，合規(guī)成本、會計處理要求以及用于支付收購和員工的貨幣。

SMEIF：那么，小型企業(yè)需要“私有化”嗎？

Barry：市值在5億左右的公司相對來說比較小。對相對較小的公司沒有必要上市。小型公司覆蓋面小、交易量小，進入資本市場的渠道有限。在美國，上市企業(yè)就像孤兒一樣，公眾也不是很關(guān)心你，媒體也不是很關(guān)心你，雖然你上市了，其他人對你知之甚少，而股東更關(guān)注的是你的短期收益。非上市企業(yè)可以專注于自身的管理，而不用過分考慮股東、投資的管理，同時也可以減少聘請律師、審計師而帶來的成本，這樣企業(yè)可以更關(guān)注自己的核心內(nèi)容和長期目標(biāo)，也不用擔(dān)心引來訴訟的麻煩。相比而言，上市企業(yè)則要披露很多的信息，SEC（美國證券交易委員會）要求進行大量的信息披露，很多優(yōu)勢可能因為披露就沒有了。

SMEIF：那您對小型上市企業(yè)有什么建議？

Barry：我們建議選擇暫停信息的披露，而不是“私有化”。作為休眠的企業(yè)，只要填寫相關(guān)的表格就可以了，萬一想恢復(fù)上市，只需要再提供這些表格就可以了。如果你“私有化”后又想回到上市，那就要重新做這個IPO過程。（圖片/沃特 Coco Meng）

企業(yè)上市后“私有化”專題報道（2）

“私有化”存在的訴訟風(fēng)險和成本

SMEIF記者/郭冰峰 柴妍 鄧麗敏 趙瑞強

“私有化”有很多目的，一些企業(yè)是覺得公司在市場上的維持成本太高，沒有必要待下去了；一些企業(yè)則認為美國并不一定是最適合本公司的市場，可以到別的市場去發(fā)展。在“私有化”過程中存在訴訟風(fēng)險，因此企業(yè)上市和下市都應(yīng)是很謹慎的決定。

SMEIF：“私有化”存在什么潛在風(fēng)險？

Barry：股東可能起訴董事會?！八接谢苯灰拙褪枪就ㄟ^現(xiàn)金強迫股東退出的過程。如果在這個過程中，股東的利益受損，他們就會訴諸法律，這對于美國企業(yè)的董事會是很大的問題，畢竟沒有人想被起訴。獨立董事會能夠獲得很好的專業(yè)指導(dǎo)，從而能避免其中的問題；但必須要有真正的實權(quán)進行談判，并且需要時把它拒絕。對于大多數(shù)私有化的交易，它的結(jié)果是訴訟或者是威脅訴訟。很多訴訟和交易本身沒有太大的問題，更多的是反訴，人們通過反訴希望從中獲得好處。對于披露義務(wù)的違反往往是起訴的理由。

股東和董事會成員都有受托義務(wù)，如果不執(zhí)行很可能被股東起訴。對于交易，包括所探討的交易必須及時充分進行披露。信息披露很關(guān)鍵，整個披露的流程可能對你的責(zé)任認定有一定的影響。因此，在私有化交易過程中要進行披露，交易過程中發(fā)生的事情要通過信息披露讓大家了解某個步驟是正確的，或者是以公平的步驟進行的。

SMEIF：在私有化過程中存在訴訟風(fēng)險，很多企業(yè)家擔(dān)心：“做這個事會不會被起訴？”

吳同偉（William Blair & Company, L.L.C 董事）：目前，在美國上市的中國企業(yè)有20家做成功了，沒有引起訴訟。反向上市的那幾家有訴訟，但是有兩個層面，一個層面告特委會，起訴它沒有保護小股東的利益。另外一種訴訟比較麻煩，某一個股東單獨要跟你斗，其他的訴訟合并一個訴訟，這種訴訟發(fā)生在信息披露過程中，一開始不告你，然后看你整個過程是否公平，架構(gòu)不是關(guān)鍵，關(guān)鍵是過程是否合理。目前來看，這條路已經(jīng)走順了，無論成本、訴訟都不是大問題，主要是要找有經(jīng)驗的律師和同行做律師顧問。

SMEIF：考慮私有化的過程需要有一個怎樣的思路？

周叢根（凱來投資上海代表處董事總經(jīng)理）：在財務(wù)報表中，下市后能不能滿足再上市是很關(guān)鍵的考慮，現(xiàn)在商務(wù)部還沒有明確說禁止私有化，一旦把架構(gòu)拆開，比如說要回到香港上市，有沒有潛在的法律風(fēng)險？一系列的問題都需要考慮。

SMEIF：如果訴訟最后和解了，它的成本是多大？

金濤（金誠同達律師事務(wù)所高級合伙人）：一般來說，在美國上市的中國公司都有所謂的董事責(zé)任險，這個責(zé)任險一般來說保額在幾百萬美元，也有高達1千萬美元的。此外，還要看免賠額。在這種情況下，除非是保險公司對訴訟有爭議，一般情況下，只支付15萬美元，其他由保險公司支付。如果公司不是很大，總體訴訟費用100萬美元以內(nèi)，公司付的就是免賠額。

SMEIF：請問鄧董，你們公司已經(jīng)完成下市，您考慮下市的主要目的是什么？您當(dāng)時下市時的成本多大？

鄧天洲（中國能源控股董事長）：主要是因為我們公司的價值被低估。當(dāng)時我們也算帳了，我們在美國上市后融資6千多萬美金，下市只需要花3千多萬美金，當(dāng)然是下市好，如果回到A股上市比較順利，公司價值至少能夠增長10倍。這是我們當(dāng)時考慮的重點。（圖片/沃特 Coco Meng）

圖說：美國EGS律師事務(wù)所合伙人Barry在2011沃特金融峰會上闡述上市公司私有化觀點

上市公司私有化風(fēng)險與收益并存