薛樹東

本周市場先跌后回穩(wěn)，運行節(jié)奏基本上與預期相符。2100點宣告失守，上證指數(shù)本周探出2089點新低點。特別值得注意的是，擊穿2100點整數(shù)關(guān)口的過程伴隨著地量，上周四到本周一滬市成交金額均在400億以下，周五空方幾乎拼盡全力，也沒將2089打穿，地量擊穿2100點體現(xiàn)出某種“刻意”的成分。也就是說，市場本身做空動力已經(jīng)嚴重不足，做空主力利用期指和少數(shù)指標股，刻意將上證指數(shù)打壓至2100點整數(shù)關(guān)口之下，試圖引發(fā)創(chuàng)年度新低后的市場恐慌情緒，但無奈市場情緒已經(jīng)有些麻木，創(chuàng)年度新低后反而引發(fā)場內(nèi)存量資金的堅決抵抗，這使得本周探下的2089點有些意味深長，本欄預計階段性底部即將探明，后市將迎來為期一個月左右的波段上漲行情。

上期報告重點分析了2100點整數(shù)關(guān)口的技術(shù)含義，從技術(shù)形態(tài)上看，二次探底創(chuàng)新低是符合技術(shù)要求的，我們認為也并非是壞事。因為整數(shù)關(guān)口作為大型底部始終讓人感覺很別扭，歷史上也沒有先例。大雙頭的量度跌幅是2040點，本周探下的2089點距此位置相差近50點，但我們認為已經(jīng)基本接近，大盤本身已經(jīng)處在嚴重超跌的狀態(tài)，跌穿2100點還是地量跌穿，因此，市場本身的做空動力已經(jīng)嚴重不足，除非有利空消息，否則，沒有完成量度跌幅也是十分正常的。

八月行情只剩下最后一個交易周，業(yè)績壓力的完全釋放對市場來說無疑是利好。截止8月21日，1124家上市公司公布了中報業(yè)績，金融和非金融部門公布業(yè)績的市值占比分別為21%和33%。以已公布業(yè)績的公司為樣本，2季度，非金融板塊單季收入同比增速降至7%（從Q1的11%），凈利潤增速降至-12%（從Q1的0%），創(chuàng)下09年中以來的收入和凈利潤增速最低值；金融板塊的收入和凈利潤單季同比增速仍維持在18%和22%的高位。行業(yè)收入增速出現(xiàn)分化：上游原材料行業(yè)收入增速銳減，而中下游收入增速初現(xiàn)企穩(wěn)跡象。應該說大盤創(chuàng)新低的走勢已經(jīng)充分反映了上市公司的業(yè)績下滑的預期，我們注意到績差中報的公布對個股的沖擊力已經(jīng)不大，而9月份是業(yè)績真空月，確實有利于個股出現(xiàn)超跌反彈，目前距9月只剩下一個交易周，因此，本周探下的2089點的確值得重視。

上期報告重點指出了大盤見底的兩大前提，一是政策救市，二是經(jīng)濟見底。對于政策救市，市場分歧很大，有人支持有人反對，反對者大多是理想主義者，把中國股市和成熟市場劃了等號，認為股票還很貴，股市下跌是正常的，政府救市很危險。殊不知，不論是成熟市場還是新興市場，政府都有穩(wěn)定股市的責任，越是成熟市場，政府對股市的穩(wěn)定越在意。中國股市是一個制度很不完善的市場，制度不完善和投資者結(jié)構(gòu)的不合理，導致市場功能嚴重弱化甚至缺失。就像一個積弱已久的病人，再跌個跟頭，恐怕自己就爬不起來了。一個走都走不穩(wěn)的孩子，你非讓他跑，顯然是不現(xiàn)實的，更何況長期的過度圈錢，已經(jīng)讓這個市場未老先衰。

我們看股市要尊重市場的沿革，如果用成熟市場的標準衡量A股市場，那是很不客觀的想法，人家一兩百年的歷史，才有今天的成熟和完善，我們20多年就想迎頭趕上，那是完全不可思議的。A股市場規(guī)模在世界上已經(jīng)名列前茅了，但這不是大躍進是什么？后遺癥又是什么？其實就像中國經(jīng)濟，改革開放以來取得了舉世矚目的奇跡，但教訓和代價也是慘痛的，資源浪費、環(huán)境破壞已經(jīng)開始讓人們警醒，粗獷式發(fā)展僅僅在規(guī)模上沖到世界第二，而數(shù)量和質(zhì)量是兩個完全不同的概念。中國股市也一樣，這些年拼命發(fā)展規(guī)模，制度建設完全跟不上，后遺癥確實很多，這種狀態(tài)下不踏踏實實提高股市發(fā)展內(nèi)在“質(zhì)量”，顯然是不對的。與此同時，就像我們承認我們是發(fā)展中國家一樣，必須承認股市是新興的不成熟市場，用不切實際的標準來要求市場、治理市場，結(jié)果可想而知。

必須明白的是，我們的股市現(xiàn)在需要面對的并不是發(fā)展問題，而是生存問題，二級市場投資者連年虧損，已經(jīng)難以為繼，而且市場長期低迷主要是制度不完善的問題，市場已經(jīng)出現(xiàn)了嚴重的信心危機，這個時候反對救市，只能說明對中國股市缺乏了解。本周出臺的兩項政策顯然考慮到市場的維穩(wěn)，本欄認為是好現(xiàn)象，一是轉(zhuǎn)融通業(yè)務推出設定了有利于二級市場的基調(diào)，即轉(zhuǎn)融資先推、轉(zhuǎn)融券標的限制。這很顯然考慮到市場的現(xiàn)狀，制度的不完善，市場糾錯功能嚴重弱化，市盈率極低的銀行股都被做空，這時候如果轉(zhuǎn)融通業(yè)務沒有導向性，將會對市場構(gòu)成嚴重傷害。二是滬市ST股“摘帽”條件大為放寬，只要滿足新規(guī)中的六條標準，均可申請摘帽，并在2012年進行業(yè)績考核新老劃斷，這顯然給了ST公司“改過自新”的機會。這明顯符合股市的實際情況，兩市ST股超過100家，絕大多數(shù)是上市以久的老股票，很多是原來的國企，過去股市定位是為國企服務，IPO一度是額度制，這產(chǎn)生了相當多的遺留問題，這不是二級市場的錯，而是制度的問題。我們歡迎推出更為嚴厲的退市制度，但在此之前，也需要結(jié)合歷史情況給ST公司一定的機會，同時也是給深度套牢的中小投資者機會。

匯豐銀行23日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，8月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）初值為47.8，創(chuàng)下9個月以來最低，中國制造業(yè)產(chǎn)出指數(shù)初值從7月份的50.9降至47.9，為5個月以來最低。匯豐公布的PMI初值似乎再度引發(fā)了市場對經(jīng)濟的擔憂，股市顯然受到了影響。對此我們認為經(jīng)濟在三季度依然存在階段性見底的可能，從宏觀和中觀角度看，貨幣政策的放松和地方產(chǎn)業(yè)規(guī)劃的出臺，對經(jīng)濟的影響很快就會得到顯現(xiàn)，盡管央行目前更多是使用公開市場操作的手段，這主要基于8月CPI可能出現(xiàn)反彈的判斷，但我們依然預期年內(nèi)降準和降息的可能較大。

地方版產(chǎn)業(yè)規(guī)劃紛紛出臺，7月以來已公布的地方投資計劃涉及金額約7萬億元，統(tǒng)計顯示，1-7月份，地方項目投資174924億元，增長22%，回落0.1個百分點。2012年1-7月份，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）184312億元，同比名義增長20.4%，增速與1-6月份持平。地方項目投資增速快于全國固定資產(chǎn)投資增速。有人會擔心新一輪的投資競賽出現(xiàn)，對此，我們認為肯定存在低效率投資的成分，但是我們也認為肯定會比09年四萬億的效率要高。我們比較擔心的是地方政府的資金鏈，今年各地方政府進入償債高峰期，地方債務危機如果因此加重，確實是一件大家不愿意看到的事。

從微觀層面看，上市公司業(yè)績止跌仍需等待，但目前出現(xiàn)了一些積極現(xiàn)象，7月下旬以來，工業(yè)品價格出現(xiàn)了一定的企穩(wěn)跡象，同時部分產(chǎn)品庫存和PMI 產(chǎn)成品庫存指標均有大幅下降。下游行業(yè)開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)暖，諸如紡織行業(yè)，環(huán)比連續(xù)兩個月出現(xiàn)改善。但我們需要知道的是，9月份是業(yè)績真空期，即使上市公司業(yè)績下滑勢頭不能出現(xiàn)收窄，對股價的影響也基本上體現(xiàn)不出來，這有利于市場進行價格修復。

我們反復強調(diào)超跌是市場最為可靠的動力，目前行情的市況基本上反映了我們的判斷。雖然指數(shù)漲跌有限，但個股行情極為活躍，特別是中小市值超跌的股票，連續(xù)反彈的態(tài)勢非常明顯。通過上證指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的對比，我們可以體會到權(quán)重股和中小市值超跌股在表現(xiàn)上的反差。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)已創(chuàng)下4個月以來的新高，而上證指數(shù)仍然在低位徘徊，這說明權(quán)重股的反彈受制于成交量，而底部的成交量不可能馬上就放得很大，現(xiàn)在的市場依然以存量資金運作為主，你可以認為是自救，在缺乏場外資金捧場的環(huán)境下，從中小市值超跌股入手，也基本上是反彈初期的慣有表現(xiàn)。

綜合而言，我們認為2089點一線構(gòu)筑階段性底部的概率偏大，后市有望迎來一個月左右的波段上升行情，超跌反彈成為行情的主要推動力，政策面和經(jīng)濟面的預期繼續(xù)偏正面，這對行情的展開是有幫助的。成交量如果出現(xiàn)放大，才意味著場外資金開始進入市場，而放大到一定程度，才能使得大市值股票具備走強環(huán)境。反彈的脈絡依舊是從小（市值）到大（市值），由低（價）到高（價)。策略上堅持抓小放大，抓低放高，相信能夠取得一定收益的。但需要指出的是，價格修復行情很大程度上體現(xiàn)的是交易性機會，因此操作上要注意控制倉位、設好止損位，波段操作、見好就收。

（作者系深圳芙浪特首席策略師）