胡語文

自去年10月份以來，隨著監(jiān)管層釋放金融創(chuàng)新政策信號(hào)，證券行業(yè)隨即開展了一輪浩浩蕩蕩的產(chǎn)品創(chuàng)新的運(yùn)動(dòng)。至今為止，各大券商紛紛成立產(chǎn)品設(shè)計(jì)與銷售部門，不僅推出了股權(quán)質(zhì)押、大小非減持、定向增發(fā)等傳統(tǒng)類的產(chǎn)品，還順應(yīng)市場新的需求開發(fā)和引入了諸如債券質(zhì)押式報(bào)價(jià)回購、約定購回式證券交易、分級(jí)資產(chǎn)管理計(jì)劃、優(yōu)化大宗交易、轉(zhuǎn)融通等新一類產(chǎn)品。

不可否認(rèn)，上述產(chǎn)品的及時(shí)創(chuàng)新與研發(fā)，不僅很大程度上滿足了日益旺盛的投融資需求，部分解決了“投資難”和“融資難”的問題；且相對目前銀行和信托的豐富產(chǎn)品線和龐大資產(chǎn)規(guī)模而言，券商的產(chǎn)品線建設(shè)仍處于起步階段，無論是盈利能力和資產(chǎn)規(guī)模，都有相當(dāng)?shù)木嚯x需要追高。

同時(shí)，從理論上而言，券商產(chǎn)品創(chuàng)新的總體思路也應(yīng)該是：在傳統(tǒng)通道服務(wù)的基礎(chǔ)上，通過產(chǎn)品創(chuàng)新為證券公司實(shí)現(xiàn)并強(qiáng)化“財(cái)富管理”、“資本中介”的職能，以產(chǎn)品創(chuàng)新為契機(jī)，通過整合證券公司的上下游業(yè)務(wù)資源，改善公司的業(yè)務(wù)框架及盈利模式，提升券商的核心競爭力，為實(shí)現(xiàn)世界級(jí)投行的行業(yè)目標(biāo)去奮斗。

事實(shí)上，如果券商參與自身具有優(yōu)勢的產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)，加之較好的風(fēng)險(xiǎn)控制，那這樣的定位和路徑是值得鼓勵(lì)的。然而，值得擔(dān)心的是，由于少數(shù)券商沒有明確自身定位，在產(chǎn)品創(chuàng)新過程中，容易陷入與信托、銀行和基金等各大金融機(jī)構(gòu)的重復(fù)競爭，比如，推出了保證金現(xiàn)金寶等短期理財(cái)產(chǎn)品，希望能夠搶奪銀行理財(cái)產(chǎn)品的市場份額，或是有些房地產(chǎn)類和基礎(chǔ)設(shè)施投資類信托產(chǎn)品亦通過券商渠道流入市場。他們想在產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)過程中抄近路，直接借助信托產(chǎn)品來拓展市場份額并分享利潤，或是通過引入分級(jí)產(chǎn)品來提升劣后級(jí)產(chǎn)品的收益率，或是通過期限錯(cuò)配來建立優(yōu)先級(jí)的資金池。雖然，這些都是銀行業(yè)通行的做法，但簡單復(fù)制到證券業(yè)就難免有風(fēng)險(xiǎn)。

一方面，目前券商經(jīng)營業(yè)務(wù)范圍較窄，除了經(jīng)紀(jì)通道業(yè)務(wù)還能維持一定現(xiàn)金流收入以外，投行業(yè)務(wù)，尤其是股票承銷發(fā)行業(yè)務(wù)幾乎已經(jīng)停滯，很難維持日常的開銷；加之，目前二級(jí)市場低迷，券商自營業(yè)務(wù)也存在公允價(jià)值的減值風(fēng)險(xiǎn)，除了融資融券業(yè)務(wù)能帶來新增收入以外，券商今年的業(yè)績很可能是創(chuàng)出新低；因此，在這種環(huán)境下，從事單純的加桿杠業(yè)務(wù)，如果不控制風(fēng)險(xiǎn)，容易出現(xiàn)系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，不僅會(huì)損失慘重，也難以抗風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，目前券商自身的優(yōu)勢在于股票、債券的發(fā)行承銷定價(jià)的能力，如果按照發(fā)行市場化的方式來開展業(yè)務(wù)，券商的優(yōu)勢才能得以發(fā)揮。但是目前全行業(yè)的不景氣限制了券商在傳統(tǒng)領(lǐng)域的業(yè)務(wù)創(chuàng)新，只好去搶信托和銀行的地盤，比如參與中小企業(yè)融資和資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品創(chuàng)新，對融資方的風(fēng)險(xiǎn)控制經(jīng)驗(yàn)不足，同時(shí)對投資者的適當(dāng)性管理也很粗糙，最終會(huì)導(dǎo)致將不合適的產(chǎn)品賣給了不合適的人。

我們最為擔(dān)心的還是，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中，一旦發(fā)生信用違約風(fēng)險(xiǎn)，影子銀行兌付風(fēng)險(xiǎn)必然加大，由于券商資本金規(guī)模不夠大，股東背景不夠深厚，對投融資兩方管控能力較弱，一旦猛然增加經(jīng)營杠桿，可能導(dǎo)致經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)增加的局面，本來想成為金融創(chuàng)新的領(lǐng)頭羊，結(jié)果卻最終變成了犧牲品。

或許，單純的來看，金融創(chuàng)新的本質(zhì)并不是想讓券商承擔(dān)金融創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)。但對于目前仍處于經(jīng)營粗放期的絕大多數(shù)券商而言，保持在風(fēng)險(xiǎn)可控范圍的金融創(chuàng)新才是正道，不能因?yàn)楫?dāng)前的經(jīng)營壓力，而急于參與高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，否則，一些券商最終會(huì)在熊市里走上一條不歸路。