尹太順，李鮮花

（延邊大學(xué) 法學(xué)院，吉林 延吉133002）

韓國(guó)資產(chǎn)證券化法律制度及其對(duì)我國(guó)的啟示

尹太順，李鮮花

（延邊大學(xué) 法學(xué)院，吉林 延吉133002）

韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》解決了1997年金融危機(jī)中發(fā)生的金融機(jī)構(gòu)的巨額不良債權(quán)，2011年韓國(guó)又公布了《資產(chǎn)流動(dòng)化法》的修改草案，試圖推動(dòng)資產(chǎn)證券化的發(fā)展，值得我國(guó)借鑒。我國(guó)的資產(chǎn)證券化的實(shí)踐尚缺乏法律支持，特別是利用SPC方式的資產(chǎn)證券化必需借助法律平臺(tái)，應(yīng)制定相應(yīng)的稅法特惠制度降低資產(chǎn)證券化的成本，規(guī)定與民法不同的有關(guān)債權(quán)讓與對(duì)抗要件、抵押權(quán)的取得等規(guī)定，以此來推動(dòng)我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

韓國(guó)資產(chǎn)流動(dòng)化；資產(chǎn)證券化；借鑒

資產(chǎn)證券化（ABS:asset－backed securitizations），是指對(duì)可發(fā)生現(xiàn)金流的非證券化資產(chǎn)進(jìn)行讓與或設(shè)立信托而實(shí)現(xiàn)證券化，向投資者發(fā)行證券的融資手段、金融技法。資產(chǎn)證券化于20世紀(jì)70年代發(fā)源于美國(guó)，［1］經(jīng)過幾十年的發(fā)展，目前已被世界各國(guó)的銀行和企業(yè)廣泛利用，資產(chǎn)證券化的普及反應(yīng)了融資的世界性趨勢(shì)，即“金融的證券化”（securitization）。

韓國(guó)于1998年制定《資產(chǎn)流動(dòng)化法》，解決了1997年金融危機(jī)中發(fā)生的金融機(jī)構(gòu)的巨額不良債權(quán)。［2］近幾年韓國(guó)住宅抵押貸款不斷增加，資產(chǎn)證券化更為廣泛地利用，資產(chǎn)證券化法律上的缺陷也開始顯露出來。2011年，韓國(guó)政府公布了《資產(chǎn)流動(dòng)化法》的修改草案，試圖以修改法律的方式推動(dòng)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

反觀我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展，我國(guó)于20世紀(jì)90年代就已開始了資產(chǎn)證券化的實(shí)踐，已形成信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化的諸多法規(guī)和部門規(guī)章，但目前還沒有形成關(guān)于資產(chǎn)證券化的統(tǒng)一法律，企業(yè)利用資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資還存在很多困難。本文通過對(duì)韓國(guó)的《資產(chǎn)流動(dòng)化法》及相關(guān)內(nèi)容的分析，為我國(guó)制定資產(chǎn)證券化相關(guān)法律提供參考。

一、韓國(guó)資產(chǎn)證券化的概念及運(yùn)作結(jié)構(gòu)

（一）資產(chǎn)證券化概念

資產(chǎn)證券化可以理解為“基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)權(quán)利證券化”，即某項(xiàng)資產(chǎn)的基礎(chǔ)性權(quán)利（債權(quán)、物權(quán)、受益權(quán)等財(cái)產(chǎn)權(quán)）通過轉(zhuǎn)換方式、衍生方式，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢雷C券法規(guī)則自由流轉(zhuǎn)的證券化權(quán)利的過程。有學(xué)者將資產(chǎn)證券化表述為“資產(chǎn)證券化是指通過將特定資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到獨(dú)立于資產(chǎn)持有人的機(jī)構(gòu)，由該機(jī)構(gòu)以特定資產(chǎn)為基礎(chǔ)，發(fā)行證券，以獲取資金的行為”。［3］

廣義的資產(chǎn)證券化被分解為一級(jí)證券化和二級(jí)證券化兩種方式。在資本市場(chǎng)上和貨幣市場(chǎng)上發(fā)行債券或股票籌資，稱為一級(jí)證券化。一級(jí)證券化的主要金融工具包括商業(yè)票據(jù)、企業(yè)債券、股票。二級(jí)證券化是指將已經(jīng)存在的缺乏流動(dòng)性但具有預(yù)期未來穩(wěn)定現(xiàn)金收入的信貸資產(chǎn)和應(yīng)收賬款等資產(chǎn)集中起來，形成一個(gè)資產(chǎn)池，通過特殊目的機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，以下稱SPV），發(fā)行證券的方式。后者可以稱為狹義的資產(chǎn)證券化。本文中的“資產(chǎn)證券化”如無特別說明，即指狹義的資產(chǎn)證券化。

對(duì)于韓國(guó)的“資產(chǎn)流動(dòng)化”一詞，從金融層面上理解，它既包括“非證券化的資產(chǎn)流動(dòng)化”和“證券化的資產(chǎn)流動(dòng)化”（見圖1）。而韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》上“資產(chǎn)流動(dòng)化”是指，資產(chǎn)證券化專門公司（Special Purpose Company，以下稱SPC）等機(jī)構(gòu)，受讓資產(chǎn)持有人的資產(chǎn)或?qū)ζ湓O(shè)立信托，發(fā)行證券（以下稱“ABS證券”），以管理、運(yùn)用、處分相應(yīng)資產(chǎn)而產(chǎn)生的收益來支付對(duì)象資產(chǎn)的本金、紅利或收益的一系列行為（第1條）。可見，韓國(guó)法上的“資產(chǎn)流動(dòng)化”相當(dāng)于我國(guó)的“二級(jí)資產(chǎn)證券化”的概念。以下為了避免混淆，韓國(guó)的“資產(chǎn)流動(dòng)化”統(tǒng)一稱為“資產(chǎn)證券化”。

圖1 金融層面上的“資產(chǎn)流動(dòng)化”的含義［4］

（二）資產(chǎn)證券化的運(yùn)作結(jié)構(gòu)

資產(chǎn)證券化參與主體非常繁多，以下我們主要從參與主體的角度來分析資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)（見下圖2）。

圖2 資產(chǎn)證券化的運(yùn)作結(jié)構(gòu)［5］

1.資產(chǎn)持有人（Originator）

資產(chǎn)持有人，是可發(fā)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)池（pool）的持有者。資產(chǎn)證券化是將資產(chǎn)與資產(chǎn)持有人相隔離，根據(jù)資產(chǎn)本身的信用進(jìn)行融資，因此即使資產(chǎn)持有人的信用比較低，也可以通過資產(chǎn)證券化而進(jìn)行融資，改善自己的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。

2.債務(wù)人

資產(chǎn)證券化的對(duì)象資產(chǎn)為債權(quán)時(shí)，債務(wù)人將成為資產(chǎn)證券化的當(dāng)事人，而且他們的利益也應(yīng)受到保護(hù)。在一般情況下，關(guān)于債權(quán)的讓與，SPC與資產(chǎn)持有人會(huì)簽訂資產(chǎn)管理委托合同，債務(wù)人向資產(chǎn)持有人（即原債權(quán)人）償還債務(wù)即可。

3.特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）

SPV是為資產(chǎn)證券化而特別設(shè)立的機(jī)構(gòu)，理論上可以采用信托公司或股份公司、有限公司等方式。值得注意的是SPV一般設(shè)立在避稅港（tax haven），采用紙面公司（paper company）的形式。SPV是獨(dú)立的主體，即使資產(chǎn)持有人破產(chǎn)也不受其影響，基于受讓的資產(chǎn)而發(fā)行債券、信托受益證券等。

4.資產(chǎn)管理人

受讓資產(chǎn)的SPC是紙面公司，因此需委托其他主體，即資產(chǎn)管理人（servicer，administrator）進(jìn)行資產(chǎn)的管理，包括債權(quán)的行使、擔(dān)保物的管理、債務(wù)不履行時(shí)擔(dān)保的行使、數(shù)據(jù)的管理等。資產(chǎn)持有人一般由原資產(chǎn)持有人擔(dān)任，但當(dāng)資產(chǎn)持有人的資產(chǎn)狀況惡化時(shí)，選擇第三人為資產(chǎn)管理人為宜。而且為了防止資產(chǎn)管理者破產(chǎn)后可能發(fā)生的諸多問題，可預(yù)先確定預(yù)備資產(chǎn)管理人（backup servicer），與其簽訂資產(chǎn)管理合同。為防止在資產(chǎn)管理人破產(chǎn)時(shí)其代理行使債權(quán)而形成的收益成為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，可以考慮將資產(chǎn)管理人行使債權(quán)而形成的收益進(jìn)行信托。而且為防止因代理行使債權(quán)而形成的資產(chǎn)與資產(chǎn)管理者的固有資產(chǎn)相混淆（即混合危險(xiǎn)，commingling risk），可以指定特定賬號(hào)（escrow account）來進(jìn)行資金的管理。［6］

5.業(yè)務(wù)受托人（Trustee）

SPC是紙面公司，由業(yè)務(wù)受托人（business trustee）代理日常業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)受托人向SPV派出常任董事，保管與法人運(yùn)作相關(guān)的材料，向信托公司等交易當(dāng)事人和相關(guān)行政機(jī)關(guān)報(bào)告或提出相關(guān)材料。資產(chǎn)管理人應(yīng)向業(yè)務(wù)受托人報(bào)告資產(chǎn)的回收情況、SPV的日常業(yè)務(wù)情況等，當(dāng)資產(chǎn)管理人等合同當(dāng)事人交替時(shí)，可以對(duì)其進(jìn)行選任。

6.信用增級(jí)機(jī)關(guān)（Credit Enhancer）、流動(dòng)性共與機(jī)關(guān)（Liquidity Facility Provider）

為了促使投資人認(rèn)購(gòu)ABS證券，保障其現(xiàn)金流的發(fā)生，并促使收益的償還，信用增級(jí)機(jī)關(guān)以第三人的信用對(duì)其進(jìn)行保障。信用增級(jí)機(jī)關(guān)在SPC的現(xiàn)金流中止或內(nèi)部資金枯竭時(shí)，保障其收益的支付。

流動(dòng)性共與機(jī)關(guān)是保障證券流動(dòng)性的機(jī)關(guān)，當(dāng)流動(dòng)性資產(chǎn)發(fā)生的現(xiàn)金流一時(shí)停滯而導(dǎo)致不能按時(shí)支付收益時(shí)，其在限定期間內(nèi)保障收益的支付。值得注意的是，它不是保障債務(wù)人的信用風(fēng)險(xiǎn)，而是在一定期間內(nèi)保障收益的支付，一般采用以銀行信用證的發(fā)行或確定貸款額度的方式。

7.操作機(jī)關(guān)

操作機(jī)關(guān)，是分析資產(chǎn)持有人資產(chǎn)的狀態(tài)以及ABS證券發(fā)行條件的妥當(dāng)性，并根據(jù)資產(chǎn)持有人的特性，提出ABS的發(fā)行結(jié)構(gòu)，收取咨詢費(fèi)用的機(jī)關(guān)。操作機(jī)關(guān)一般由證券公司或投資銀行擔(dān)任。其業(yè)務(wù)范圍包括SPV的設(shè)立、信用評(píng)價(jià)、信用增級(jí)、流動(dòng)性增加、資產(chǎn)的管理等與證券化相關(guān)的所有業(yè)務(wù)以及相關(guān)主體的選任等。

8.投資人

投資人是認(rèn)購(gòu)證券的人，投資人根據(jù)認(rèn)購(gòu)證券的類型而具有不同的地位。如果SPV發(fā)行的是債券，則具有對(duì)本金及收益的支付請(qǐng)示權(quán)。如果SPV發(fā)行的是出資證券，投資人就會(huì)取得公司股東的資格。如果認(rèn)購(gòu)信托公司發(fā)行的收益證券或收益證書、住宅抵押權(quán)證券化公司發(fā)行的住宅抵押貸款證券（MBS:Mortgage Backed Securities），則應(yīng)認(rèn)為對(duì)證券化資產(chǎn)享有股份（equity）。SPV發(fā)行ABS證券為私募方式（private placement）時(shí)，由少數(shù)的機(jī)關(guān)投資者認(rèn)購(gòu)，為公募方式時(shí)向一般公眾發(fā)行。在此過程中，投資者一般會(huì)根據(jù)信用評(píng)價(jià)機(jī)關(guān)的信用等級(jí)來決定投資。

9.信用評(píng)價(jià)機(jī)關(guān)（Credit Rating Company）

ABS證券通常從信用評(píng)價(jià)機(jī)關(guān)確認(rèn)信用等級(jí)，信用評(píng)價(jià)機(jī)關(guān)從操作機(jī)關(guān)得到有關(guān)資產(chǎn)、資產(chǎn)持有人的有關(guān)情報(bào)后，分析現(xiàn)金流及交易可能存在的法律、經(jīng)濟(jì)上的風(fēng)險(xiǎn)，從而確定信用等級(jí)。而且信用評(píng)價(jià)機(jī)關(guān)也會(huì)通過律師和會(huì)計(jì)師對(duì)資產(chǎn)及交易進(jìn)行實(shí)際調(diào)查，對(duì)其進(jìn)行信用評(píng)價(jià)。

二、韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》上的資產(chǎn)證券化

1997年金融危機(jī)爆發(fā)后，為阻止企業(yè)連續(xù)破產(chǎn)以及金融機(jī)構(gòu)不良債權(quán)的增加，最大限度地緩沖其對(duì)整個(gè)社會(huì)的沖擊，韓國(guó)政府推進(jìn)了資產(chǎn)證券化的各項(xiàng)工作。1998年制定的《資產(chǎn)流動(dòng)化法》旨在保護(hù)金融機(jī)關(guān)和普通企業(yè)的融資，提高其財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的健全性；通過住宅資金的長(zhǎng)期、穩(wěn)定的供給，穩(wěn)固住宅金融基礎(chǔ)，保護(hù)投資者的利益。

（一）資產(chǎn)持有人及對(duì)象資產(chǎn)

1.資產(chǎn)持有人

資產(chǎn)持有人，是指在資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)的讓與人（Seller），一般持有貸款債權(quán)、應(yīng)收賬款等?！顿Y產(chǎn)流動(dòng)化法》第2條規(guī)定的資產(chǎn)持有人的范圍相當(dāng)廣泛，包括《韓國(guó)產(chǎn)業(yè)銀行法》中的韓國(guó)產(chǎn)業(yè)銀行，《韓國(guó)輸出入銀行法》中的韓國(guó)輸出入銀行，《中小企業(yè)法》中的中小企業(yè)銀行，《銀行法》中得到許可的金融機(jī)構(gòu)（包括依該法第59條所規(guī)定的視為金融機(jī)關(guān)的人），《長(zhǎng)期信用銀行法》中規(guī)定的長(zhǎng)期信用銀行，《資本市場(chǎng)與金融投資業(yè)法律》中規(guī)定的投資交易業(yè)者、投資中介者、集合投資業(yè)者、綜合金融公司，《保險(xiǎn)業(yè)法》中的從事保險(xiǎn)業(yè)者、韓國(guó)資產(chǎn)管理公司、韓國(guó)土地公司、大韓住宅公司、國(guó)民住宅基金運(yùn)用管理人、符合金融監(jiān)督委員會(huì)已經(jīng)制定的標(biāo)準(zhǔn)并經(jīng)其認(rèn)定的對(duì)自有資產(chǎn)有必要進(jìn)行資產(chǎn)證券化的信用優(yōu)良的法人（包括外國(guó)法人及外國(guó)法人設(shè)定的國(guó)內(nèi)法人），《企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整投資公司法》規(guī)定的企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整投資公司及符合以上規(guī)定的由國(guó)家總統(tǒng)令規(guī)定的其他情況。

2.資產(chǎn)證券化的對(duì)象資產(chǎn)

韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》對(duì)資產(chǎn)證券化的對(duì)象資產(chǎn)采用概括的規(guī)定方式，即“所謂流動(dòng)化資產(chǎn)是指成為資產(chǎn)證券化對(duì)象的債權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)以及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)”（第2條第3項(xiàng)）。在韓國(guó)，最初成為資產(chǎn)證券化對(duì)象的債權(quán)是住房擔(dān)保債權(quán)，而且目前大部分資產(chǎn)證券化的對(duì)象資產(chǎn)中多數(shù)是債權(quán)，不僅包括既存?zhèn)鶛?quán)，而且還包括將來債權(quán)，其債權(quán)類型也非常廣泛，包括汽車貸款債權(quán)、融資債權(quán)（Lease）、信用卡債權(quán)等。另外，把不動(dòng)產(chǎn)規(guī)定為資產(chǎn)證券化對(duì)象的目的是為了能使收購(gòu)金融機(jī)關(guān)擔(dān)保不動(dòng)產(chǎn)的資產(chǎn)管理公司和收購(gòu)企業(yè)用地的韓國(guó)土地公司進(jìn)行資產(chǎn)證券化。

總體上說，資產(chǎn)證券化中對(duì)象資產(chǎn)的要件可以概括為:第一，可以讓與的資產(chǎn)，即實(shí)施實(shí)質(zhì)讓與（True Sale）；第二，可以發(fā)生現(xiàn)金流；第三，進(jìn)行證券化時(shí)可確定資產(chǎn)價(jià)額的資產(chǎn)或在證券化期間的特定期限內(nèi)可以合理推定資產(chǎn)價(jià)額的資產(chǎn)。即使?jié)M足了以上條件，但該資產(chǎn)上如果存在禁止讓與的約定，就不能作為資產(chǎn)證券化的對(duì)象資產(chǎn)。

（二）資產(chǎn)證券化的類型及相關(guān)問題

韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》上規(guī)定的資產(chǎn)證券化可以分為銷售型資產(chǎn)證券化（第2條第1款第2項(xiàng)）和信托型資產(chǎn)證券化（第2條第1款第2至第4項(xiàng)），其區(qū)別主要有以下幾點(diǎn):第一，在銷售型資產(chǎn)證券化中的SPC，只能登記一個(gè)資產(chǎn)證券化計(jì)劃；而在信托型資產(chǎn)證券化中，信托公司不受此種限制。第二，銷售型資產(chǎn)證券化應(yīng)符合《資產(chǎn)流動(dòng)化法》第13條有關(guān)“真實(shí)銷售”的要件，而信托型資產(chǎn)證券化不要求符合此項(xiàng)要件。第三，銷售型資產(chǎn)證券化除本營(yíng)業(yè)所以外，不得設(shè)置其他營(yíng)業(yè)所，而且其業(yè)務(wù)必須委托第三人，而信托型資產(chǎn)證券化卻沒有此種限制。第四，在銷售型資產(chǎn)證券化中，因?qū)ο筚Y產(chǎn)出售，資產(chǎn)持有人喪失對(duì)證券化資產(chǎn)的收益或處分權(quán)，而在信托型資產(chǎn)證券化中，通過設(shè)置收益權(quán)的復(fù)合化，資產(chǎn)持有人可以享受追加利益。［7］

銷售型資產(chǎn)證券化中最為重要的問題是“真實(shí)銷售”的問題。真實(shí)銷售的實(shí)質(zhì)是為了使投資人隔離資產(chǎn)持有人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，即證券化的資產(chǎn)與原始債權(quán)人的其他資產(chǎn)完全剝離，資產(chǎn)所有權(quán)已經(jīng)發(fā)生轉(zhuǎn)移，除非另有約定創(chuàng)始人不得再對(duì)特定資產(chǎn)享有剩余索取權(quán)，即使是資產(chǎn)持有人破產(chǎn)清算時(shí)，原始債權(quán)人的其他債權(quán)人對(duì)證券化的資產(chǎn)也沒有追索權(quán)。

根據(jù)韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》第13條的規(guī)定，當(dāng)資產(chǎn)證券化同時(shí)滿足以下要件時(shí)，可認(rèn)定為“真實(shí)銷售”。第一，依買賣或交換的方式。第二，受讓人取得證券化資產(chǎn)的收益權(quán)、處分權(quán)。在此時(shí)，即使讓與人對(duì)受讓人所處分的財(cái)產(chǎn)有優(yōu)先購(gòu)買權(quán)，亦視受讓人享有收益權(quán)和處分權(quán)。第三，讓與人不享有對(duì)證券化資產(chǎn)的返還請(qǐng)求權(quán)且受讓人不享有對(duì)證券化資產(chǎn)對(duì)價(jià)的返還請(qǐng)求權(quán)。第四，受讓人承擔(dān)所讓與財(cái)產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。滿足以上條件即可成為“真實(shí)銷售”，但如果資產(chǎn)的讓與不符合本法第13條的要件時(shí)，該資產(chǎn)讓與是否無效呢？該法第13條是為了將資產(chǎn)隔離于資產(chǎn)讓與人的破產(chǎn)危險(xiǎn)，避免投資人損失，而將不符合第13條的讓與輕易確定為無效，這不符合保護(hù)投資人的目的，因此即使其讓與不滿足第13條的要件，也應(yīng)該酌量考慮各個(gè)情節(jié)，判斷是否屬于“真實(shí)銷售”。［8］但在現(xiàn)實(shí)中，如果資產(chǎn)的讓與不滿足第13條的規(guī)定，金融監(jiān)督委員會(huì)可能拒絕證券化計(jì)劃的登記（第5條第1款），從而使交易當(dāng)事人無法適用該法的各種特例，不能實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化。

另外，關(guān)于信托型資產(chǎn)證券化，韓國(guó)信托法上沒有明文規(guī)定委托人破產(chǎn)時(shí)信托財(cái)產(chǎn)不構(gòu)成其破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，因此資產(chǎn)持有人在破產(chǎn)時(shí)，其信托財(cái)產(chǎn)是否與破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)相隔離并不明確。但根據(jù)大法院的判例，只要信托有效成立，信托財(cái)產(chǎn)即從受托人的財(cái)產(chǎn)有效隔離，并且與委托人的財(cái)產(chǎn)相隔離，具有獨(dú)立性。①因此，當(dāng)委托人發(fā)生破產(chǎn)或破產(chǎn)回生程序的時(shí)候，信托財(cái)產(chǎn)也不能成為委托人的財(cái)產(chǎn)。

（三）《資產(chǎn)流動(dòng)化法》上的特殊規(guī)定

1.與民法相關(guān)的特殊規(guī)定

第一，與債權(quán)讓與相關(guān)的規(guī)定。民法上的債權(quán)讓與可以由債權(quán)的讓與人將債權(quán)的讓與事實(shí)通知債務(wù)人，或債務(wù)人承認(rèn)讓與事實(shí)而對(duì)抗債務(wù)人。但基于資產(chǎn)證券化的債權(quán)讓與，債權(quán)的讓與人或債權(quán)的受讓人通知債務(wù)人即可對(duì)抗債務(wù)人，無法通知時(shí)可以用公告方式替代通知（第7條第1款）。此外，根據(jù)民法規(guī)定，債權(quán)讓與應(yīng)通過有確定日期的書面通知，才可對(duì)抗第三人，但根據(jù)ABS法只是將資產(chǎn)讓與事實(shí)在金融監(jiān)督委員會(huì)進(jìn)行登記即可對(duì)抗第三人。這樣就能避免大量債權(quán)讓與而發(fā)生的繁瑣程序（第7條第2款）。

第二，附有根抵押債權(quán)的確定程序簡(jiǎn)約化?！案盅骸贝笾孪嗤谖覈?guó)的“最高額抵押”，但兩者之間又存在差異。資產(chǎn)持有人不增加被擔(dān)保債權(quán)的金額，將其債權(quán)轉(zhuǎn)讓或信托的意思表示為內(nèi)容的通知書，以內(nèi)容證明郵件的形式發(fā)送后，債務(wù)人在十天內(nèi)未提出異議的，于通知書發(fā)送的次日，債權(quán)即確定（第7條之2）。

第三，與抵押權(quán)（質(zhì)權(quán)）等權(quán)利的取得相關(guān)的特例。根據(jù)資產(chǎn)證券化計(jì)劃而轉(zhuǎn)讓的債權(quán)附有抵押權(quán)或質(zhì)權(quán)時(shí)，將資產(chǎn)證券化計(jì)劃在金融監(jiān)督委員會(huì)進(jìn)行登記后，SPC不另進(jìn)行抵押權(quán)或質(zhì)權(quán)的登記，SPC也可取得抵押權(quán)或質(zhì)權(quán)（第8條第1款）。韓國(guó)資產(chǎn)管理公司及韓國(guó)土地住宅管理公司，將不動(dòng)產(chǎn)讓與進(jìn)行登記，即可取得不動(dòng)產(chǎn)的所有權(quán)（第8條第2款）。

2.與商法相關(guān)的特殊規(guī)定

與商法相關(guān)的特殊規(guī)定主要體現(xiàn)在SPC的規(guī)定中。因?yàn)镾PC雖然是商法上的有限公司，但它在資產(chǎn)證券化中只發(fā)揮媒介的作用，因此應(yīng)排除與媒介功能相違背的其他規(guī)定的適用。韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》上的SPC與商法上的有限公司不同，主要體現(xiàn)在以下幾點(diǎn):第一，SPC的股東數(shù)為1人以上即可，不適用商法上有限公司股東應(yīng)在50人以下的規(guī)定②（第18條）。第二，股東會(huì)的決議，即使沒有全體股東的同意也可以進(jìn)行書面表決，但決議內(nèi)容違反資產(chǎn)證券化計(jì)劃或侵害ABS證券持有人利益的，該決議無效（第18條）。第三，SPC的業(yè)務(wù)范圍只限定在與資產(chǎn)證券化相關(guān)的領(lǐng)域，③不得從事其他業(yè)務(wù)（第20條）。第四，在性質(zhì)上不可委托的股東會(huì)表決事項(xiàng)和有關(guān)公司代表權(quán)的事項(xiàng)等SPC固有業(yè)務(wù)范圍以外的事項(xiàng)，必須委托給資產(chǎn)持有人或第三人（第23條）。

3.稅法上的特殊規(guī)定

為促進(jìn)資產(chǎn)證券化，韓國(guó)《租稅特例限制法》中明確規(guī)定資產(chǎn)證券化不適用地方稅法上的稅率，特設(shè)了減少登記稅的規(guī)定，即SPC根據(jù)資產(chǎn)證券化計(jì)劃，受讓證券化資產(chǎn)或?qū)ζ溥M(jìn)行管理、運(yùn)用、處分時(shí)，對(duì)相關(guān)不動(dòng)產(chǎn)所有權(quán)移轉(zhuǎn)、拍賣申請(qǐng)、扣押、臨時(shí)處分等辦理登記或臨時(shí)登記（韓國(guó)稱“假登記”）時(shí)，減免地方稅法上登記稅的50%（《租稅特例限制法》第119條第1款第13項(xiàng)）。另外，在當(dāng)年所得金額計(jì)算中，SPC分配可分配利潤(rùn)的90%時(shí)，可從當(dāng)年法人所得金額中全額扣除分配額（法人稅法第15條之2第1款第1項(xiàng)）。［5］

（四）資產(chǎn)流動(dòng)化法的最近修改動(dòng)向

《資產(chǎn)流動(dòng)化法》是在1997年金融危機(jī)中為了處理企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)而引入的制度，而后其成為企業(yè)融資的重要手段。但隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)生了重要的變化，1998年9月制定、2000年修改的《資產(chǎn)流動(dòng)化法》已明顯滯后于現(xiàn)實(shí)。為了推進(jìn)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展，2010年韓國(guó)提出了法律修改草案。該草案對(duì)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》進(jìn)行了較大幅度的修改，其主要內(nèi)容如下:［9］

第一，資產(chǎn)持有人的范圍的擴(kuò)大。ABS證券的償還與否，并非由資產(chǎn)持有人的信用決定，而是由證券化資產(chǎn)自身的信用決定，不涉及投資者保護(hù)的問題，因此有必要擴(kuò)大資產(chǎn)持有人的范圍。草案中加入了“國(guó)家”和“地方自治團(tuán)體”，從而擴(kuò)大了資產(chǎn)持有人的范圍，而且對(duì)一般法人刪去了“信用優(yōu)良的法人”的條件，為信用度較低的中小企業(yè)也能利用資產(chǎn)證券化提供了有利的條件。

第二，概括性證券化的許可。根據(jù)現(xiàn)行《資產(chǎn)流動(dòng)化法》，一個(gè)SPC只能登記一個(gè)資產(chǎn)證券化計(jì)劃，對(duì)同一資產(chǎn)反復(fù)進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)，必須重新設(shè)立SPC。而草案允許一個(gè)SPC登記多個(gè)證券化計(jì)劃（即“概括性證券化”），同時(shí)為保護(hù)投資者，限定概括性證券化的期間，對(duì)證券化資產(chǎn)按照證券化計(jì)劃而進(jìn)行劃分。通過此項(xiàng)制度，可以節(jié)省反復(fù)設(shè)立SPC而投入的時(shí)間和成本，同時(shí)可以達(dá)到保護(hù)投資者的目的。

第三，對(duì)抵押權(quán)取得規(guī)定的完善。當(dāng)附質(zhì)權(quán)或附抵押權(quán)的債權(quán)讓與給SPC時(shí)，根據(jù)資產(chǎn)流動(dòng)化法的特例，不經(jīng)過登記即可取得質(zhì)權(quán)或抵押權(quán)。但是當(dāng)SPC返還附質(zhì)權(quán)或抵押權(quán)的債權(quán)時(shí)，卻沒有相應(yīng)的特別規(guī)定，因此必須在補(bǔ)足先前登記后，再進(jìn)行返還登記。草案中規(guī)定，此類債權(quán)返還時(shí)，質(zhì)權(quán)、抵押權(quán)也可省略登記，使返還資產(chǎn)型資產(chǎn)證券化的證券發(fā)行更加順利。

第四，資產(chǎn)證券化公示制度的完善。根據(jù)現(xiàn)行法，對(duì)證券化資產(chǎn)的管理、運(yùn)用以及與資產(chǎn)證券化相關(guān)合同的履行、ABS證券的償還等各種事項(xiàng)沒有要求公示，這不利于保護(hù)投資人的利益。增加有關(guān)SPC的公示義務(wù)的規(guī)定，有利于投資人獲得更多信息，維護(hù)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的健全發(fā)展。

第五，對(duì)一般信用業(yè)者的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的許可。根據(jù)現(xiàn)行法，信用業(yè)者必須根據(jù)《信用情報(bào)的利用或保護(hù)相關(guān)的法律》，獲得信用查詢業(yè)、信用調(diào)查業(yè)、債權(quán)追索業(yè)的許可，成為綜合信用情報(bào)業(yè)者。但是證券化資產(chǎn)的管理與信用追索業(yè)關(guān)系比較密切，沒有必要要求取得信用查詢業(yè)的許可。草案中規(guī)定，只獲得債權(quán)追索業(yè)的一般信用業(yè)者，在滿足總統(tǒng)規(guī)定的要件時(shí)，也可以成為資產(chǎn)管理者。此規(guī)定將促進(jìn)信用情報(bào)業(yè)者之間的公平競(jìng)爭(zhēng)。

第六，SPC的最低資本金要件的修改。SPC從設(shè)立目的來看并不需要資本金，但根據(jù)商法規(guī)定，應(yīng)具備最低資本金1 000萬韓元，從而導(dǎo)致ABS證券的發(fā)行費(fèi)用增加。草案規(guī)定，對(duì)SPC不適用商法上的最低資本金要求，有限公司只要有1家出資金額為5 000元韓幣（相當(dāng)于人民幣30元左右），即可設(shè)立SPC，使資產(chǎn)證券化的費(fèi)用大大減少。

第七，SPC的盈余公積金有關(guān)義務(wù)的免除。SPC的設(shè)立目的上不需要盈余公積金，但根據(jù)商法的規(guī)定仍需提取盈余公積金，草案中排除了商法上有關(guān)公積金條款的適用。

三、對(duì)我國(guó)的啟示

我國(guó)的資產(chǎn)證券化積累了一定的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，已經(jīng)形成了有關(guān)信貸資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)。我國(guó)《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》（中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)2005年11月7日公布、2005年12月1日實(shí)施）第3條規(guī)定:“在中華人民共和國(guó)境內(nèi)，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財(cái)產(chǎn)所生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)，適用本法?！钡?條規(guī)定:“未經(jīng)銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，金融機(jī)構(gòu)不得作為信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)或者特定目的信托受托機(jī)構(gòu)從事信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)活動(dòng)?！?/p>

從以上條款中可以看出，我國(guó)的相關(guān)法律法規(guī)認(rèn)可資產(chǎn)流動(dòng)化，但具有一定的局限性:第一，金融機(jī)構(gòu)實(shí)施資產(chǎn)證券化活動(dòng)必須獲得銀監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)，受到銀監(jiān)會(huì)的嚴(yán)格監(jiān)控。第二，只認(rèn)可信托型資產(chǎn)流動(dòng)化，而對(duì)銷售型資產(chǎn)流動(dòng)化沒有規(guī)定。第三，信貸資產(chǎn)屬于債權(quán)，對(duì)于此種債權(quán)的轉(zhuǎn)讓，如何對(duì)債務(wù)人發(fā)生效力，對(duì)此資產(chǎn)流動(dòng)化的相關(guān)法規(guī)沒有給予明確的規(guī)定。

對(duì)于以上存在的問題，可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行完善。

第一，設(shè)立資產(chǎn)流動(dòng)化計(jì)劃的登記制度。根據(jù)韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》的規(guī)定，資產(chǎn)流動(dòng)化計(jì)劃只要進(jìn)行相關(guān)登記即可（第3、第4、第5條），而且資產(chǎn)的持有人、SPV等，對(duì)證券化的資產(chǎn)進(jìn)行讓與、信托或返還時(shí)，以及對(duì)證券化對(duì)象資產(chǎn)設(shè)定抵押或質(zhì)押時(shí)，應(yīng)向金融監(jiān)督委員會(huì)進(jìn)行登記（第6條）。而我國(guó)的資產(chǎn)流動(dòng)化必須得到銀監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)，這會(huì)阻礙資產(chǎn)流動(dòng)化的展開，因此有必要對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)化制度設(shè)計(jì)相應(yīng)的登記制度，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)督和對(duì)投資者保護(hù)的目的。

第二，認(rèn)可銷售型資產(chǎn)證券化。認(rèn)可銷售型資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵在于SPC的相關(guān)規(guī)定的制定。如果采用公司形式的SPV，在我國(guó)的公司法體制下有一定的障礙:公司作為資產(chǎn)證券化的特殊載體，沒有資本金，也缺乏機(jī)構(gòu)和工作人員，而且為防范其自身的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，SPC作為資產(chǎn)證券化的媒介，其本身基本上是一個(gè)“空殼公司”，它的職能被限定在購(gòu)買、包裝證券化資產(chǎn)和以此為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)證券化上。建立資產(chǎn)證券化制度，可以對(duì)資產(chǎn)證券化公司專門規(guī)定其行為方式和準(zhǔn)入條件。但從目前的情況來看，不能對(duì)我國(guó)公司法進(jìn)行修改，而是在資產(chǎn)流動(dòng)化的專門立法中設(shè)立相應(yīng)規(guī)定。例如，對(duì)公司發(fā)起人的人數(shù)不加以限制，大幅度降低公司的注冊(cè)資本，允許公司不提取公積金和公益金等。［10］

第三，可設(shè)定在銀監(jiān)會(huì)進(jìn)行登記信貸資產(chǎn)的讓與事實(shí)，即可對(duì)債務(wù)人發(fā)生債權(quán)讓與的效果的規(guī)定。根據(jù)民法的一般理論，債權(quán)讓與合同一經(jīng)成立并生效，在讓與人與受讓人之間立即發(fā)生債權(quán)讓與的效果。但基于合同相對(duì)性原則，該效果并不必然拘束第三人的債務(wù)人，除法律另有規(guī)定。我國(guó)《合同法》第80條第1款規(guī)定:“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力?！辟Y產(chǎn)證券化中的“信貸資產(chǎn)”屬于債權(quán)，在通過特殊信托讓與SPV時(shí)，其轉(zhuǎn)讓如沒有法律的特殊規(guī)定，應(yīng)按民法的一般原理通知債務(wù)人，這就有可能發(fā)生非常繁瑣的通知程序。為了避免這種情況的發(fā)生，應(yīng)在相關(guān)法律中明示，以登記代替對(duì)債務(wù)人的通知。

另外，資產(chǎn)證券化除了相關(guān)的專門法律法規(guī)的支持以外，還需要其他相關(guān)法律的配套規(guī)定的協(xié)助，其中最為重要的是稅法的支持。在資產(chǎn)流動(dòng)化的過程中，SPV只是扮演導(dǎo)管體（媒介）的角色，其設(shè)立目的在于原始資產(chǎn)的銷售，如果對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)化過程中的SPV征收稅款的話，可能導(dǎo)致資產(chǎn)流動(dòng)化的成本增加，阻礙資產(chǎn)證券化的發(fā)展。因此從稅收中性和稅賦公平的角度來看，應(yīng)設(shè)置稅法的特惠制度對(duì)公司從事證券化的過程不應(yīng)征收營(yíng)業(yè)稅和印花稅。

四、結(jié)語

資產(chǎn)證券化將固定資產(chǎn)現(xiàn)金化，賦與資產(chǎn)以流動(dòng)性，從而處理了大量不良資產(chǎn)，提高了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的健全性。韓國(guó)制定《資產(chǎn)流動(dòng)化法》已經(jīng)經(jīng)歷了10多年的時(shí)間，韓國(guó)為了保障《資產(chǎn)流動(dòng)化法》的順利運(yùn)行，在該法中規(guī)定了民法、商法上的各種特例規(guī)定。韓國(guó)制定《資產(chǎn)流動(dòng)化法》的最初目的在于克服金融危機(jī)當(dāng)中發(fā)生的大量的不良資產(chǎn)，而現(xiàn)今資產(chǎn)證券化已成為資產(chǎn)市場(chǎng)不可或缺的金融手段。

我國(guó)的資產(chǎn)證券化面臨著諸多法律空白和繁瑣的法律障礙，而且也缺乏有效開展證券化的法律環(huán)境，這使資產(chǎn)證券化的實(shí)施舉步維艱。由于法律環(huán)境的欠缺，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化的監(jiān)管上也十分嚴(yán)格，這些都成為阻礙資產(chǎn)證券化的因素。雖然出臺(tái)了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，勾勒出了我國(guó)資產(chǎn)證券化法律結(jié)構(gòu)的基本輪廓，對(duì)資產(chǎn)證券化的發(fā)展有一定的促進(jìn)作用，但其規(guī)定仍然存在很多缺陷有待于改善。我們可以參考和借鑒韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》和資產(chǎn)證券化的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，反思我國(guó)資產(chǎn)證券化有關(guān)法律的不足，積極改進(jìn)，以此推動(dòng)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

注釋:

②韓國(guó)商法 第534條第1款、第545條。

③SPC的業(yè)務(wù)范圍限定在流動(dòng)化資產(chǎn)的受讓、讓與或委托給其他的信托公司，對(duì)流動(dòng)化資產(chǎn)的管理、運(yùn)用、處分，流動(dòng)化證券的發(fā)行及償還，為資產(chǎn)流動(dòng)化所必要的合同的簽訂，流動(dòng)化證券的償還所需的資產(chǎn)的貸款，剩余資金的投資（韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》第22條）。

［1］甘勇.美國(guó)資產(chǎn)證券化中若干法律研究［J］.法學(xué)評(píng)論，2005，（3－總第131期）:147.

［2］許凌艷.韓國(guó)《資產(chǎn)流動(dòng)化法》評(píng)說［J］.社會(huì)科學(xué)，2010，（8）:63－66.

［3］覃天云，申海恩.論資產(chǎn)證券化的有價(jià)證券制度基礎(chǔ)［J］.中國(guó)法學(xué)，2005，（2）:126.

［4］韓國(guó)信用評(píng)價(jià)院.資產(chǎn)流動(dòng)化證券的發(fā)行與評(píng)價(jià)［EB/OL］.http://www.kisrating.com/research/howto.asp.

［5］韓國(guó)金融監(jiān)督院.企業(yè)公示實(shí)務(wù)指南［EB/OL］.http://www.fss.or.kr/fss/kr/bsn/announce/info ＿view.jsp？seqno＝117＆no＝48＆s＿title＝＆page＝2＆s＿kind.

［6］［韓］全相華.資產(chǎn)流動(dòng)化制度的考察［D］.首爾:漢陽大學(xué)校，2008.13－34.

［7］［韓］樸海善.對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)化制度法律問題和課題的研究——「資產(chǎn)流動(dòng)化法」的界限和法律對(duì)應(yīng)為中心［D］.首爾:高麗大學(xué)，2010.46.

［8］［韓］金載亨.「資產(chǎn)流動(dòng)化法」的現(xiàn)狀和問題點(diǎn)［A］.民事判例研究（XXⅢ）［M］.漢城:博英社，2001.83.

［9］金融委員會(huì)公告 第2010－197號(hào)［EB/OL］.http://www.fsc.go.kr/know/law＿prev＿view.jsp？bbsid＝BBS0120＆page＝1＆sch1＝subject＆sch2＝＆sch3＝＆sword＝＆r＿url＝＆menu＝7410100＆no＝23703.

［10］趙宇霆.資產(chǎn)證券化SPV設(shè)立的法律思考［J］.當(dāng)代法學(xué)，18（5）:67.

Law of Asset Securitization in Korea and the Significance to China

YIN Tai－shun，LI Xian－h(huán)ua
（School of Law，Yanbian University，Yanji，Jilin，133002，China）

The Law of Asset Liquidity of ROK solved the problem of huge bad debts of financial institutions in the financial crisis in 1997.In 2011，draft amendment of the Law was promulgated with the purpose of promoting the asset securitization.Asset securitization in China at present，especially the asset securitization with SPC，lacks legal support.Thus it is necessary for China to forward its asset securitization by ways of establishing apreferential system of tax law to reduce the cost of asset securitization，and making stipulations different from those in the civil law concerning with assignment of credit and the counter conditions as well as acquisition of the right to mortgage.

asset liquidity in Korea；asset securitization；reference

D912.28

A

1009－3311（2011）06－0054－07

2011－10－27

延邊大學(xué)（211工程）三期建設(shè)項(xiàng)目

尹太順（1965—），女，朝鮮族，遼寧盤錦人，延邊大學(xué)法學(xué)院教授。

［責(zé)任編校:莫言］