陳宜飚

近期令黃金投資者與擁護(hù)者最為失望的可能就是外管局對(duì)于外匯儲(chǔ)備在黃金方面投資比重的表態(tài)了。中國外匯管理局在7月7日表示，盡管黃金具有國際認(rèn)同度高、保值功能較好和可作為緊急支付等優(yōu)點(diǎn)，但同時(shí)黃金的投資也受到一定限制，不可能成為中國外匯儲(chǔ)備投資的主要渠道。

外管局這一高調(diào)的表態(tài)實(shí)屬近年來罕見，過往，這家管理全球最龐大外匯儲(chǔ)備之一的機(jī)構(gòu)極少向外界表示出對(duì)于某種投資產(chǎn)品的見解。

外管局給出的理由有三：首先，黃金市場(chǎng)容量有限。全球黃金年產(chǎn)量?jī)H約2400噸，當(dāng)前供求關(guān)系基本平衡。大規(guī)模買入黃金會(huì)推高金價(jià)，最終也會(huì)損害國內(nèi)消費(fèi)者的利益。其次，金價(jià)波動(dòng)較大且不產(chǎn)生利息收入，還需承擔(dān)倉儲(chǔ)、運(yùn)輸、保險(xiǎn)等成本。從過去30年的表現(xiàn)看，黃金的風(fēng)險(xiǎn)收益特性并不是太好。最后，增持黃金儲(chǔ)備對(duì)分散外匯儲(chǔ)備的總體效果并不顯著。外管局指出，過去幾年中國增加了400多噸的黃金儲(chǔ)備，令總儲(chǔ)備達(dá)1054噸，但即使再增加一倍，也僅能分散三四百億美元的外匯儲(chǔ)備投資，黃金儲(chǔ)備占外匯儲(chǔ)備的比重僅提高一兩個(gè)百分點(diǎn)。

黃金占外儲(chǔ)權(quán)重不宜過大

外管局的上述解釋大體上符合市場(chǎng)實(shí)際情況，黃金的確不適合作為一國的外匯儲(chǔ)備的主力。

新華網(wǎng)在去年底引述世界黃金協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，全球地上黃金存量為16.3萬噸，其中首飾用金占比達(dá)到8.36萬噸；個(gè)人投資量達(dá)到2.73萬噸；各國黃金官方儲(chǔ)備總量達(dá)2.87萬噸；工業(yè)和其它用金量達(dá)到1.97萬噸，其余仍有數(shù)千噸為不確定去向，如黃金制品隨同沉船沉入海底等。而目前已確認(rèn)的地下存金量為2.6萬噸左右，以目前黃金開采速度，可供開采10年左右。

我們按每噸約35273.96盎司，以及7月中旬每盎司黃金價(jià)格約1200美元計(jì)算，全球地上黃金存量(16.3萬噸)共價(jià)值約6萬9千億美元；而個(gè)人與各國官方儲(chǔ)備的價(jià)值僅約23700億美元，也就是說，全球可供投資的黃金產(chǎn)品價(jià)格，可能僅僅只夠滿足中國一家的外匯儲(chǔ)備上限，因此，以黃金作為外匯儲(chǔ)備的功能實(shí)在有限。

從現(xiàn)實(shí)流動(dòng)性來看，按黃金協(xié)會(huì)所計(jì)算的未來每年平均可開采2600噸黃金來看，平均一年的新增黃金交易額也不過1100億美元，而中國一年的外匯盈余便可能超過這個(gè)數(shù)值。目前美國紐約交易所的平均每天黃金合約10萬張左右，而倫敦約為6～7萬張，以每張100盎司計(jì)算，全球每天的黃金成交額在1700萬盎司左右，即使按每天2000萬盎司交易量來計(jì)算，平均一天下來的全球黃金交易額也不過240億美元。如果換算成人民幣，它只占20萬億滬深總市值的不到百分之一。不用說一個(gè)主權(quán)國家的儲(chǔ)備交易，即使是一家中型的國際對(duì)沖基金，也可以在一天之內(nèi)把黃金價(jià)格迅速拉升。

在香港，那些以美元為基本貨幣，在全球范圍內(nèi)進(jìn)行對(duì)沖投資管理的投資者會(huì)告訴你，盡管去年以來黃金價(jià)格看上去漲勢(shì)兇猛，但是換算成漲幅百分比，其回報(bào)遠(yuǎn)不如債券收益，更不用與股票市場(chǎng)相比了。

在這些國際機(jī)構(gòu)者看來，黃金與銅、石油等無異，都只是屬于商品市場(chǎng)的一個(gè)品種，如果單純從投資角度來說，它的風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)之比并不適合外管局的外匯儲(chǔ)備。

那些黃金擁護(hù)者希望外管局大筆購入黃金的一個(gè)重要原因，是希望能實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的價(jià)格穩(wěn)定。但是很遺憾，自布雷頓森林體系崩潰以來，央行決策者們已經(jīng)充分認(rèn)識(shí)到，用黃金來長(zhǎng)期控制通脹幾乎已經(jīng)是一種夢(mèng)想，不論是格林斯潘還是伯南克，抑或是周小川，都會(huì)發(fā)現(xiàn)使用利率工具的效果遠(yuǎn)比黃金更具效率。

黃金，從戰(zhàn)略儲(chǔ)備來說對(duì)中國無疑具備重要意義，但是如果單純從外匯儲(chǔ)備的保值能力來說，它真的無法擔(dān)當(dāng)重任。

外管局可選產(chǎn)品不多

筆者認(rèn)為，中國外管局目前可以選擇的最具可能的投資產(chǎn)品還是美國國債。雖然誰都知道美國在拼命貶值自己的貨幣，以從中國、日本、印度等債權(quán)國獲得各種債務(wù)減免；但在中國真正獲得全球金融霸權(quán)以前，我們必須承認(rèn)，這是沒有辦法的事。

中國曾經(jīng)希望通過增加歐元區(qū)債券來分散外儲(chǔ)資產(chǎn)，但通過歐元主權(quán)債務(wù)危機(jī)，美國已經(jīng)再次證明，他們才是市場(chǎng)上的大玩家——不論是頂級(jí)國際投行，還是全球頂級(jí)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，有哪一家不是帶著“美”字頭?一個(gè)高盛加上標(biāo)普或是穆迪，就可能將歐洲政策家們長(zhǎng)期以來的奮斗目標(biāo)毀于一旦。

在歐洲投資受挫后，外管局又轉(zhuǎn)向日本債券。據(jù)一些媒體披露，中國成為日本國債的第二大持有國，今年1～4月，中國累計(jì)購買日本國債5410億日元(約合416.9億元人民幣)，大幅超過中國去年全年投資日本債券800fL日元的總額。

如果說黃金不適合外儲(chǔ)，選擇歐洲債券又遭受重創(chuàng)是悲劇的話，那么對(duì)于增加日本債券的做法，筆者要說，這絕對(duì)是悲劇中的悲劇!

穆迪評(píng)級(jí)公司2010年7月的報(bào)告顯示，日本的債務(wù)與GDP之比已高達(dá)230％，高居全球之冠，其債務(wù)負(fù)擔(dān)已經(jīng)遠(yuǎn)超過陷入危機(jī)的希臘的140％——這個(gè)數(shù)值意味著，日本人不吃不喝兩年多省下來的GDP，才能把它現(xiàn)有的債務(wù)付清。今年6月，連日本新首相菅直人自己都警告說，日本正面臨希臘式的債務(wù)危機(jī)，如果繼續(xù)過度依賴國債不進(jìn)行改革，將有破產(chǎn)的可能。

在香港，不少人已經(jīng)將日本列為破產(chǎn)之國。一位曾經(jīng)長(zhǎng)期在日本從事資產(chǎn)管理的基金經(jīng)理感嘆說，日本政府就是在透用日本人民的血汗錢——日本人在上個(gè)世紀(jì)60至80年代創(chuàng)造了大量的財(cái)富并存入養(yǎng)老金中，那些養(yǎng)老金管理公司受政府之命，將大量資金投入那些低息且低效的日本國債上，這無異于讓政府占用了國民的財(cái)富。

筆者相信外管局對(duì)于形勢(shì)之艱是有認(rèn)識(shí)的。否則也不會(huì)提出。外匯管理要從“寬進(jìn)嚴(yán)出”向均衡管理轉(zhuǎn)變。就當(dāng)下來看，筆者對(duì)保持“均衡”的建議是，它應(yīng)該是某種長(zhǎng)期且有限度的逆差，通過緩慢減少中國過于龐大的美元外儲(chǔ)，令外管局的問題“從大化小”。最終“從小化無”。