2010年二季度是歐美庫(kù)存周期的第二峰，是全球2008年底以來(lái)的庫(kù)存周期上升階段的最高點(diǎn)，隨后存在著自然回落的二次去庫(kù)存階段，也就是大拐點(diǎn)。二次去庫(kù)存是由資金成本的上升預(yù)期和消費(fèi)需求的邊際回落帶來(lái)的，與中國(guó)2009年7月因政策的過(guò)度刺激帶來(lái)的二次去庫(kù)存在成因上存在差異，所以本次的二次去庫(kù)存會(huì)是一個(gè)緩慢的過(guò)程。中國(guó)經(jīng)濟(jì)自2009年四季度以來(lái)正在經(jīng)歷由投資轉(zhuǎn)外需的過(guò)程，這實(shí)際上是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過(guò)程中的必經(jīng)階段，因此，我們認(rèn)為在庫(kù)存周期第二峰的時(shí)候，中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本趨勢(shì)是向上的。2010年二季度是刺激政策后續(xù)效應(yīng)的一個(gè)爆發(fā)點(diǎn)，以通貨膨脹上升為標(biāo)志，隨后政策退出是大概率事件。所以，自2008年以來(lái)的本輪經(jīng)濟(jì)庫(kù)存周期的被動(dòng)型復(fù)蘇到二季度已經(jīng)臨近終點(diǎn)。

2010年二季度之后會(huì)是一個(gè)沖高回落的過(guò)程，全球的二次去庫(kù)存不可避免，因此，短期來(lái)看，二季度是本輪庫(kù)存周期的最后上升波段時(shí)機(jī)。但是，二次去庫(kù)存不等于二次探底，從目前情況分析，二季度之后是一個(gè)溫和的過(guò)渡階段，這個(gè)階段將持續(xù)兩年以上。但至少在2010年下半年是一個(gè)回落期，所以二季度后的市場(chǎng)存在著較大的不確定性。從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)看，周期性反彈是行情的突破口，這種突破口與當(dāng)前估值分化的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)有關(guān)，是一種機(jī)構(gòu)博弈的結(jié)果。

周期性反彈在四月

當(dāng)前的問(wèn)題就在于周期性反彈或者市場(chǎng)反彈的可持續(xù)性以及反彈高度。決定這個(gè)問(wèn)題的關(guān)鍵要素是歐美庫(kù)存周期的第二峰與國(guó)內(nèi)通脹脈沖的重合度。從大概率事件看，歐美庫(kù)存周期第二峰的加速就在4-5月，而從國(guó)內(nèi)的情況看，這也是通脹預(yù)期相對(duì)強(qiáng)烈，且資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)最后脈沖的階段，這一點(diǎn)從當(dāng)前的房地產(chǎn)成交狀況不難看出。所以，此時(shí)的經(jīng)濟(jì)似乎正在朝著一定的過(guò)熱預(yù)期或者泡沫預(yù)期發(fā)展，如果此時(shí)PPI加速，或者說(shuō)部分投資品價(jià)格上漲的話，則周期性的反彈將形成較好的持續(xù)性。現(xiàn)在看來(lái)，重合度最高的時(shí)段可能出現(xiàn)在4月，也就是說(shuō)，4月將是本次周期反彈的最佳時(shí)機(jī)?；跉W美補(bǔ)庫(kù)存的邏輯，我們認(rèn)為在周期品種的選擇上，還是以投資品為主，實(shí)際上，當(dāng)前對(duì)煤炭、水泥等行業(yè)的選擇，還是一種基于安全的資產(chǎn)配置思路，這在一定程度上反映了市場(chǎng)的謹(jǐn)慎心態(tài)，如果4月重合度最好的時(shí)刻來(lái)臨，我們認(rèn)為諸如化工、機(jī)械等品種都存在著估值修復(fù)的機(jī)會(huì)，當(dāng)然，基本面的好轉(zhuǎn)能否反映到股價(jià)上關(guān)鍵還是看市場(chǎng)的心態(tài)。

維穩(wěn)是政策主基調(diào)

對(duì)心態(tài)影響最強(qiáng)烈的還是緊縮的預(yù)期，除了諸如物業(yè)稅之類的政策外，市場(chǎng)對(duì)升值或加息等市場(chǎng)化手段都有著足夠的心理預(yù)期。我們認(rèn)為不會(huì)有超預(yù)期的政策，未來(lái)政策主基調(diào)就是維持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，因而調(diào)結(jié)構(gòu)是必然的。緊縮未必會(huì)是持續(xù)的，因?yàn)閷?duì)于政策制定者而言，經(jīng)濟(jì)微熱總比二次探底風(fēng)險(xiǎn)低。因此，投資者未來(lái)最該謹(jǐn)慎的是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力邊際減弱后的經(jīng)濟(jì)自然回落，而不是政策，處于大拐點(diǎn)時(shí)期，經(jīng)濟(jì)走勢(shì)不是政策的“松”抑或“緊”能夠引導(dǎo)的。

美股現(xiàn)高點(diǎn)標(biāo)志著

上升波段終結(jié)

按照上述邏輯，判斷二季度上升波段的頂點(diǎn)位置似乎變得很簡(jiǎn)單，既然本次波段是源于歐美庫(kù)存周期達(dá)到頂峰，那么，美股的高點(diǎn)即是上升波段的終結(jié)點(diǎn)。實(shí)際上，美股在1月的調(diào)整后繼續(xù)創(chuàng)出新高，就是庫(kù)存周期雙峰形態(tài)的典型表現(xiàn)。美股創(chuàng)新高，而A股沒有創(chuàng)新高，這正說(shuō)明了2009年7月中國(guó)庫(kù)存周期高點(diǎn)對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的決定性意義。所以，如果美股在二季度出現(xiàn)高點(diǎn)的話，那一定是一個(gè)中期的高點(diǎn)，標(biāo)志著A股2010年二季度上升波段的完結(jié)。

成長(zhǎng)不等于戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)

在這次周期品種的估值修復(fù)之后，我們不得不經(jīng)歷一次大的拐點(diǎn)，這個(gè)拐點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)意義上的拐點(diǎn)，是康波衰退后一次經(jīng)濟(jì)自我修復(fù)的終結(jié)。此后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入重新尋找經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)的過(guò)渡期。在未來(lái)的過(guò)渡期，傳統(tǒng)的周期性行業(yè)缺乏估值提升空間，而新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)會(huì)獲得溢價(jià)。

就中期來(lái)看，尋找新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)是未來(lái)投資的唯一線索，但是，新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)不等同于戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)。我們認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)增速回落到8%之后，中國(guó)新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)存在于產(chǎn)業(yè)升級(jí)和消費(fèi)多樣化。而在這個(gè)過(guò)程中組織創(chuàng)新、模式創(chuàng)新、流程創(chuàng)新要更早于技術(shù)創(chuàng)新對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到作用。

最后，按照我們對(duì)世界經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)在規(guī)律的理解，在美元本位制之后，泡沫的產(chǎn)生與崩潰始終在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中周而復(fù)始，過(guò)多的貨幣創(chuàng)造必須被消滅后經(jīng)濟(jì)才能獲得新生。所以，2009年中國(guó)經(jīng)濟(jì)史無(wú)前例的貨幣釋放是未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在風(fēng)險(xiǎn)的最大根源。雖然我們短期內(nèi)無(wú)法掌握它對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的復(fù)雜影響，但是，在庫(kù)存周期復(fù)蘇出現(xiàn)拐點(diǎn)的背景下，也許流動(dòng)性的消滅機(jī)制會(huì)在不久后啟動(dòng)。消滅過(guò)度流動(dòng)性的兩大武器—資產(chǎn)泡沫和技術(shù)泡沫，是我們?cè)谖磥?lái)幾年需要時(shí)刻警惕的?！?/p>