席志剛

未來一段時期，中國本土PE和國際PE的博弈還將繼續(xù)。

隨著全球金融危機的來臨，中國本土PE（私募股權(quán)基金）走到了一個十字路口，下一步該走向何處，是否會曇花一現(xiàn)？

“2008年中國優(yōu)秀私募投融資法律顧問”、上海東方華銀律師事務所中國PE業(yè)務負責人李磊近期接受《鳳凰周刊》專訪時表示，未來一段時期，中國本土PE和國際PE的博弈還將繼續(xù)。

鳳凰周刊：目前中國的PE環(huán)境如何？

李磊：中國的PE交易除了房地產(chǎn)業(yè)，大多數(shù)為成長股權(quán)（Growth Equity）的投資和PIPE（上市公司）投資。這與許多外資PE的投資需求產(chǎn)生了反差。

主場作戰(zhàn)的本土PE在交易流尋找上較有優(yōu)勢。

考慮到有效利用人力和資本成本，外資PE喜歡做相對規(guī)模較大的項目。由于外資并購政策上的限制和許多私營企業(yè)對股權(quán)的保護心理，真正上規(guī)模的項目很少。

與外資PE公司在交易后通常處于少數(shù)股東位置不同，國內(nèi)PE投資，尤其是那些買斷基金（Buyout Funds），更習慣于通過控股對董事會和公司運行進行監(jiān)控。這一部分是文化上的原因，同時也有現(xiàn)實的考慮，畢竟外資PE基金無法空降一位運營官進駐一個中國企業(yè)。

從長遠看，本土與國際PE之間的博弈并不是一場零和的游戲。中國私募股權(quán)基金產(chǎn)業(yè)在資本市場的比重還遠不及發(fā)達國家，這場博弈還將繼續(xù)。私募資本“買方市場”的性質(zhì)還會持續(xù)更長時間。

鳳凰周刊：怎樣看待國內(nèi)與國外PE之間的競爭？國內(nèi)企業(yè)更傾向于哪種私募股權(quán)基金？

李磊：近年來隨著有限合伙制立法的建立，許多本土PE逐漸浮出水面。這對已經(jīng)進入中國的國際PE來說有著很深遠的影響。從短期來看，本土PE主場作戰(zhàn)，人脈關(guān)系深厚，在交易流的尋找上會占到一些上風。另外，由于本土PE不受所有權(quán)的限制，項目審批也相對國際PE容易，這在競投時都是不可忽視的優(yōu)勢。

國際PE的優(yōu)勢在于成熟的合伙人制度和品牌效應。絕大部分進入中國的國際PE都擁有10年以上的投資經(jīng)驗，經(jīng)歷過數(shù)個基金周期和不同經(jīng)濟條件的考驗。獲得它們的投資可以理解為是國際資本市場投的一張信任票。

這種優(yōu)勢本土PE相對薄弱。大多數(shù)本土管理團隊（GP）還沒有足夠的持續(xù)性業(yè)績來證明自己的實力，市場上又缺乏較成熟的機構(gòu)投資者（LP），從而造成了一些GP、LP結(jié)構(gòu)和團隊激勵上的不合理性。隨著本土PE參與更多項目，尤其是團隊經(jīng)驗的積累，這些問題會得到緩解。

在未來中國市場，本土和國際PE都會按照自己的優(yōu)勢找到合理的定位。而本土PE的發(fā)展有助于國內(nèi)企業(yè)界對私募股權(quán)投資的進一步認知和接受，這對國際PE也是不無好處的。

鳳凰周刊：中國的企業(yè)如何獲得國際風投基金、PE基金的青睞，進而達成這些交易？

李磊：在2008年第三季度，風險投資和整個投資數(shù)額與前一個季度相比均為下降，這是5年來的首次。目前的投資環(huán)境極為謹慎。多數(shù)機構(gòu)對投資持觀望態(tài)度。畢竟在股市下跌的環(huán)境下，等一等說不定還會帶來更好的進入價格。

同時，經(jīng)濟前景的不明朗使得很少有風險投資機構(gòu)愿意承擔“風險”，越來越多的風險投資項目被叫停。此外，許多風投基金現(xiàn)在要求投資企業(yè)的新產(chǎn)品、商業(yè)模式首先通過市場檢測，再決定是否投資。與前幾年的跑馬圈地就能融資的情況完全不同。

對于風投基金等投資機構(gòu)而言，一項投資不僅是對該企業(yè)的信任，同時也是對該企業(yè)管理層的信任。創(chuàng)業(yè)者要得到風投的信任，不僅僅要注重自己企業(yè)產(chǎn)品的介紹，還要充分預料、理解風投基金的顧慮，并針對這些顧慮提出解決方案。

風投基金的投資進入價格也是交易的關(guān)鍵。創(chuàng)業(yè)者可以從公司的產(chǎn)品組合、銷售方式等開始自下而上地建立一個財務模型，并從公開股市上同比企業(yè)的估值對自己的企業(yè)作出合理的估價期望值。

鳳凰周刊：受金融風暴影響，PE投資方向會發(fā)生哪些改變？

李磊：未來幾年保守戰(zhàn)略將是PE領(lǐng)域的主流。盡管這并不意味著PE投資會走入低谷，但是近期被認為很難會有吸引眼球的大型投資案出來。一方面需要撬動這類交易的高杠桿融資不可能實現(xiàn)，另一方面也是因為人們認為在冬天里應該選擇“蟄伏”。

因此，大部分PE機構(gòu)的投資節(jié)奏都減緩，會花更多的時間觀察并保護好已投的組合公司，而把相對少的時間投入在尋找新投資項目。

私募基金的投資方向也正在發(fā)生改變。高新產(chǎn)業(yè)，IT和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)素來是私募基金的至愛。高回報意味著高風險，在全球金融危機的背景下，私募股權(quán)基金比以往任何時候都更加重視平穩(wěn)的回報，正在越來越多地轉(zhuǎn)向新能源、農(nóng)業(yè)，大眾消費品、連鎖餐飲等有巨大的市場發(fā)展空間和獨特優(yōu)勢的傳統(tǒng)行業(yè)。

鳳凰周刊：國際金融危機對中國私募股權(quán)基金產(chǎn)生了哪些影響？

李磊：目前愈演愈烈的金融風暴也在影響著國內(nèi)私募投資基金市場。中國私募投資基金業(yè)在未來兩三年面臨重大挑戰(zhàn)。尤其是資本來源主要依賴美國金融市場的外資私募投資基金可能會遭遇募資瓶頸。

2000年以來，尤其是所謂“專注投資中國內(nèi)地”的外資私募投資基金，有限合伙人（LP）以退休基金、養(yǎng)老基金、大金融機構(gòu)和對沖基金等為主，而且出資方式采用“承諾制”，資金往往分批到位。

金融危機之下，國外的投資銀行受到重創(chuàng)，債市整體疲軟，并購交易大幅度下滑;相比之下中國金融體系受到的影響較小、政治社會穩(wěn)定、經(jīng)濟增長率高，因而長期看來仍會吸引不少國外私募基金來華投資。

但是受我國外匯管制和相關(guān)監(jiān)管力度加大的影響，外國私募投資公司在我國的投資環(huán)境將比較艱難。

中國面臨海外資金撤出的挑戰(zhàn)，但同時也為國內(nèi)資金加入私募基金提供了機遇。長期以來，私募股權(quán)資金不足的一個重要原因是我國私募市場缺乏基金雄厚的機構(gòu)投資者。雖然國家沒有禁止社保、保險和商業(yè)銀行對股權(quán)基金的投資，但實際上這種投資仍然需要國家的審批才能實現(xiàn)。由于主流資金并沒有完全進入，私募股權(quán)基金在規(guī)模上很難有所突破。

但這一狀況正在改變，全國社?；饘胍?、鼎暉兩家股權(quán)投資機構(gòu)分別投資20億元一事，完全可被看做是國家對社?；?、保險業(yè)、商業(yè)銀行投資股權(quán)基金予以放行的一個試點。同時國家發(fā)改委正在一些有條件的地區(qū)，如北京、上海、廣州，推動社保基金等機構(gòu)投資產(chǎn)業(yè)基金。

鳳凰周刊：您的即將出版的《私幕股權(quán)基金全程操作指引》一書主要內(nèi)容是什么？

李磊：我從專業(yè)律師特有的法律專業(yè)視角，融入數(shù)十家非法人制中外合作型，中外合作平行型、中外合資型，公司制模式有限合伙制管理型、反向融資型、信托制模式有限合伙融合型、私募股權(quán)基金FOF型等極具中國特色的風險投資基金、收購基金及債券基金設立積累下來的經(jīng)驗，精心選擇、組織以及運用創(chuàng)作素材，同時選擇了近20份私募股權(quán)投融資常見合同范例。

本書論述了近期私募股權(quán)基金行業(yè)的熱點問題，如中國政府兩年投資4萬億刺激經(jīng)濟的措施將對VC和PE帶來哪些新的投資契機和機遇，金融海嘯對中國投資市場帶來怎樣的影響，今年投資中國的熱點和行業(yè)的趨勢，哪些領(lǐng)域面臨挑戰(zhàn)，哪些將迎來機遇等，回答了“投資人該如何看待在全球股市低迷卻并未撼動VC和PE項目的高位估值，私募股權(quán)投資者如何做知識產(chǎn)權(quán)和往來賬款的盡職調(diào)查，本土公司如何設定最有利于自己的風險投資合同條款”等私募股權(quán)投資領(lǐng)域的熱點問題。

對于2009年，本書還展望了在金融危機沖擊全球經(jīng)濟環(huán)境下，國際金融市場的重新布局;在不確定性的國際經(jīng)濟環(huán)境和全球股市的背景下，2009年海外IPO將面臨的退出機制、退出方式及退出鎖定期等新問題，新機遇和新挑戰(zhàn)。

編輯 王何畏 美編 虎妹