張憲偉

摘要：要有效實現(xiàn)貨幣政策的最終目標，是采取相機抉擇，還是采取規(guī)則操作執(zhí)行貨幣政策？理論界和實業(yè)界難以達成一致的觀點。贊成貨幣政策規(guī)則的一個基本原因在于這有助于消除隨意性所帶來的時間不一致性（time inconsistent），最新的理論發(fā)展和實踐表明，貨幣政策有可能尋求一定的規(guī)則進行操作，以避免隨意性所帶來的后果。

關(guān)鍵詞：貨幣政策規(guī)則；泰勒規(guī)則；通貨膨脹定標規(guī)則；理論綜述

中圖分類號：F821.0文獻標志碼：Ａ文章編號：１６７３－２９１Ｘ（２００9）02－０055－02

1引言

貨幣政策操作規(guī)則是貨幣理論研究的重要問題。許多經(jīng)濟學(xué)家在這一方面作出了重大的貢獻，從桑頓到巴戈特，從維克賽爾到弗里德曼，從麥卡勒姆到泰勒，貨幣政策理論出現(xiàn)了持續(xù)創(chuàng)新。

對一國而言，是采取規(guī)則的貨幣政策還是相機抉擇的貨幣政策？一般認為，規(guī)則貨幣政策的目標變量所具有的名義錨效應(yīng)可以穩(wěn)定幣值，從而降低人們的通脹預(yù)期，最終帶來價格水平的穩(wěn)定。從某種程度上來說，這是貨幣政策制度成功的一個重要因素，也已為各國的實踐所證明。而且它還可以弱化時期不一致問題（kydland & prescott，1977），從長期來看，更可能贏得價格的穩(wěn)定。相機抉擇雖然可能換來短期的好的結(jié)果，但卻往往也為長期的更壞的結(jié)果種下了伏筆。同時，我們注意到，由于貨幣當局對經(jīng)濟運行情況的了解并不完全以及經(jīng)濟運行的諸多不確定性，使得絕對規(guī)則的貨幣政策亦不可取。

2貨幣政策操作規(guī)則的內(nèi)涵

規(guī)則只不過是以一種可持續(xù)可預(yù)測的方式運用信息的系統(tǒng)性決策程序，貨幣政策規(guī)則就是這種原理在貨幣政策執(zhí)行過程中的運用（梅爾澤，1993）。泰勒（Taylor，1998）指出，貨幣政策規(guī)則是指，猶如基礎(chǔ)貨幣或利率等貨幣政策工具如何根據(jù)經(jīng)濟行為變化而進行調(diào)整的一般要求。

巴羅和戈頓（Barro & Gordon）提出把規(guī)則和隨意的二分法從積極與不積極的政策行為區(qū)分中分離出來，從而結(jié)束了以往廣泛認同的政策規(guī)則需要固定貨幣當局的工具變量的信條。

Svenssonl等從較廣泛的意義上定義貨幣政策規(guī)則。認為貨幣政策規(guī)則是指貨幣政策行為的指令性向?qū)?。包括工具?guī)則與目標規(guī)則。工具規(guī)則就是人們通常所說的政策規(guī)則。目標規(guī)則是指使一個特殊的損失函數(shù)極小化的一種安排。根據(jù)目標變量的不同，目標規(guī)則可以分為以下幾種類型: 貨幣數(shù)量目標規(guī)則、匯率目標規(guī)則、泰勒規(guī)則、麥考勒姆規(guī)則和通貨膨脹定標規(guī)則等。

20世紀90年代以來，貨幣政策規(guī)則已經(jīng)引起全球范圍的廣泛關(guān)注，自1993年泰勒提出泰勒規(guī)則以來，美聯(lián)儲以及國際經(jīng)濟組織都對泰勒規(guī)則表示出相當?shù)呐d趣。然而，關(guān)于貨幣政策規(guī)則的廣泛討論在學(xué)術(shù)上并沒有達成一致的看法。

3貨幣政策操作規(guī)則的理論綜述

3.1貨幣數(shù)量目標規(guī)則

費雪（Iirving Fisher）的交易方程式指出，貨幣流通速度以及真實產(chǎn)出增長的變化很小，因此，通貨膨脹或緊縮的原因在于貨幣數(shù)量。他提倡美元釘住固定黃金價值的補償美元計劃。

現(xiàn)代貨幣主義認為，只要保持貨幣供應(yīng)固定的增長，就可以使中長期通脹得以控制。弗里德曼在20世紀50年代提出了貨幣需求函數(shù)和貨幣數(shù)量規(guī)則，他認為如果貨幣增長保持在一定的比率，便可以達到合意的經(jīng)濟穩(wěn)定。

布拉德（Bullard，1999）從研究貨幣中性出發(fā)，提出貨幣政策對于宏觀經(jīng)濟運行具有長期超中性效應(yīng)。貨幣存量變化最終導(dǎo)致名義價格和名義工資的改變，而不會引起實際變量的改變。

弗里德曼和施瓦茨對1867—1960年美國各次經(jīng)濟衰退進行了比較分析，結(jié)果表明，貨幣政策失誤是當時經(jīng)濟周期下降的主要原因，他們認為，更高的貨幣存量會導(dǎo)致更高的價格。

貨幣政策數(shù)量規(guī)則的優(yōu)勢主要表現(xiàn)在簡單、易于理解，有關(guān)貨幣政策的信息可以很快傳遞到公眾，這些信號可以為公眾的通脹預(yù)期提供穩(wěn)定和可靠的依據(jù)。

事實上，由于貨幣流通速度不穩(wěn)定以及中央銀行在控制貨幣數(shù)量上的不足，一般的貨幣數(shù)量規(guī)則并不會像弗里德曼所主張的那樣，以一個不變的貨幣增長率，也就是眾所周知的單一規(guī)則來行事。而是允許某些時期與數(shù)量目標有所不同，即有一個比較靈活的機制。進一步說，貨幣數(shù)量與目標變量的不可靠關(guān)系也會使得數(shù)量目標作為貨幣政策透明性和中央銀行對公眾的責(zé)任性大打折扣。

事實上，20世紀70年代以后，為了治理“滯脹”，許多國家采取貨幣主義的政策主張，以貨幣供應(yīng)量作為中介日標。但進入20世紀80年代后期，貨幣量與實際經(jīng)濟的關(guān)系出現(xiàn)了弱化的趨勢，因此許多國家轉(zhuǎn)用利率取代貨幣量作為調(diào)控指標。

3.2 泰勒規(guī)則

20世紀80年代以來，美聯(lián)儲基本上接受了貨幣主義的“單一規(guī)則”，把確定貨幣供應(yīng)量作為對經(jīng)濟進行宏觀調(diào)控的主要手段。進入20世紀90年代以后，預(yù)算平衡案的通過在相當程度上削弱了財政政策對經(jīng)濟實施宏觀調(diào)控的作用。這樣，貨幣政策就成為政府對經(jīng)濟進行調(diào)控的主要工具。面對新的局面，美聯(lián)儲決定放棄實行了十余年的以調(diào)控貨幣供應(yīng)量來調(diào)控經(jīng)濟運行的貨幣政策規(guī)則，而以調(diào)整實際利率作為對經(jīng)濟實施宏觀調(diào)控的主要手段。這就是現(xiàn)在美國金融界的“泰勒規(guī)則”（Taylor Rule，1993）。

泰勒規(guī)則描述了短期利率如何針對通脹率和產(chǎn)出變化調(diào)整的準則，對后來的貨幣政策規(guī)則研究具有深遠的影響。其具有明確的政策含義，即聯(lián)邦基金名義利率要順應(yīng)通貨膨脹率的變化，以保持實際均衡利率的穩(wěn)定性。在泰勒規(guī)則的指導(dǎo)下，美國對其貨幣政策進行了重大的調(diào)整，實行利率平滑貨幣政策：貨幣當局以實際利率作為貨幣政策中介目標，并通過控制短期利率，使之沿同一方向逐步小幅變動，而只在經(jīng)濟運行情況變化時通過稍微改變利率的方向，給市場傳達明確的政策信號，促使市場自動進行調(diào)整。

金（King，2000）認為，通貨膨脹和產(chǎn)出是內(nèi)生變量，典型的泰勒方程并未描述出利率變化路徑。賈德和雷德布希（Judd和Rudebusch，1998）肯定了典型的泰勒規(guī)則，他們通過對泰勒規(guī)則進行調(diào)整最終形成動態(tài)的泰勒規(guī)則。之后，克拉里達、加利和格特勒（Clarida、Gali、Gertler，1998）提出了簡單的前瞻性利率規(guī)則，認為每一期利率目標是預(yù)期通貨膨脹和產(chǎn)出缺口以及相應(yīng)通貨膨脹水平的函數(shù)。

3.3麥卡勒姆規(guī)則

歷史上，貨幣政策或顯性或隱性地以經(jīng)濟增長為目標，麥卡勒姆提出名義收入規(guī)則，主張貨幣政策以名義收入為預(yù)定目標，同時以基礎(chǔ)貨幣規(guī)劃進行操作。其與泰勒規(guī)則的區(qū)別在于操作工具和目標變量的不同。根據(jù)這一規(guī)則，基礎(chǔ)貨幣增長率依名義GDP增長率與設(shè)定的目標之間的離差而變動。兩種規(guī)則中，究竟選哪一種，這依賴于具體的經(jīng)濟環(huán)境。麥卡勒姆規(guī)則的分析框架得出了許多與正統(tǒng)觀點相異的情況。例如，根據(jù)正統(tǒng)的觀點，1995—1998年日本貨幣政策難以刺激經(jīng)濟，是因為利率已經(jīng)很低，而按照麥卡勒姆規(guī)則，基礎(chǔ)貨幣仍處于緊縮過程，表明期間基礎(chǔ)貨幣過于緊縮（McCcllum，1999）

4結(jié)語

通過分析三種貨幣政策規(guī)則：（1）貨幣數(shù)量目標規(guī)則；（2）匯率目標規(guī)則；（3）麥卡勒姆規(guī)則。在不同的文化、經(jīng)濟、政治的國家中，貨幣政策規(guī)則有很大的差異，效果也有很大不同。但我們研究發(fā)現(xiàn)各國貨幣政策成功關(guān)鍵是政策透明性和責(zé)任性。當貨幣政策有很強的透明性和責(zé)任性，則貨幣政策規(guī)則實施可以帶來長期的低通貨膨脹，也有長期的經(jīng)濟增長，反之，當貨幣政策規(guī)則缺乏透明性和責(zé)任性，就會導(dǎo)致政策的時間不一致性問題，帶來擴張性貨幣政策，會產(chǎn)生通貨膨脹傾向，貨幣政策規(guī)則實施就不會有令人滿意的結(jié)果。所以，國際經(jīng)驗證明：貨幣政策規(guī)則的透明性和責(zé)任性是貨幣政策避免相機抉擇，帶來更好的經(jīng)濟效果是重要的因素。

而借鑒國際經(jīng)驗，既對政策工具有規(guī)則約束，又對當前或預(yù)測的經(jīng)濟狀況作出反應(yīng)的積極政策規(guī)則，應(yīng)是中國當前的最佳選擇。就目前而言，對我們有如下啟示：第一，貨幣政策制定者應(yīng)分析研究貨幣供應(yīng)量目標是否可靠及將來可否有其他替代物的問題，旨在提高貨幣政策操作的準確性與有效性。在利率市場化之前，可仍以貨幣供應(yīng)量為主要中介目標。第二，隨著利率市場化的推進與利率彈性的增大，中國要適時把利率作為貨幣政策中介目標?？山梃b國外運用較為成功的利率市場化下的貨幣政策規(guī)則，比如泰勒規(guī)則，根據(jù)一定時期經(jīng)濟增長與其歷史趨勢的偏差、通貨膨脹與其目標的偏差，進行利率政策決策。但由于目前我國的利率市場化改革剛剛啟動，利率的靈活性與結(jié)構(gòu)還不可能合理，實際的均衡利率難以形成，加之我國在匯率方面實行的是“有管理的浮動匯率制”，而不是“市場匯率制”，因此，在我國的現(xiàn)行金融體制下，貨幣政策運用難以很好地適合泰勒規(guī)則。針對我國目前進行利率市場化改革的新形勢，構(gòu)建適合我國國情的、利率市場化主導(dǎo)的穩(wěn)健貨幣政策利率規(guī)則具有重大而深遠的意義。

參考文獻：

[1]錢小安.貨幣政策規(guī)則[Ｍ].北京：商務(wù)印書館，2002.

[2]黃達.金融學(xué)[Ｍ].北京：中國人民大學(xué)出版社，2003.

[3]李維剛.泰勒規(guī)則、聯(lián)儲貨幣政策及我國貨幣調(diào)控問題的思考[J].國際金融研究，2001，（6）.

[4]謝平，張曉樸.貨幣政策與匯率政策的三次沖突——1994—2000年中國的實證分析[J].國際經(jīng)濟評論，2002，（5）.

[責(zé)任編輯 張宇霞]