千呼萬喚始出來，猶抱琵琶半遮面。對于已經(jīng)熱議了十年的創(chuàng)業(yè)板這次似乎終于要正式登臺了，不過對于廣大企業(yè)、投資者來說，創(chuàng)業(yè)板這塊蛋糕究竟吃不吃？如何吃？他們心中充滿了矛盾……

伴隨著牛年的鐘聲，已經(jīng)沉寂了近半年的股市出現(xiàn)了明顯回暖的跡象，有關資本市場的改革和創(chuàng)新也重新被擺到議事日程上來。在春節(jié)前夕閉幕的2009年全國證券期貨監(jiān)管工作會議上，證監(jiān)會主席尚福林提出，將創(chuàng)業(yè)板的推出作為2009年的重點工作之一。

這已經(jīng)不是第一次傳出創(chuàng)業(yè)板將要推出的聲音，在一年前的2008年3月，中國證監(jiān)會就公布《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法（征求意見稿）》，引得當時各路資金群情振奮，四處瘋搶擬上市項目，推動價格一漲再漲。然而之后A股一路狂跌，創(chuàng)業(yè)板推出也被迫擱淺。

因此，這次重推創(chuàng)業(yè)板傳出風聲后，已被打擊的創(chuàng)投們并沒有想象中的興奮，“就如狼來了的故事，喊的次數(shù)太多了，就沒有人愿意相信了。”一家知名的基金經(jīng)理如此表示。

但是創(chuàng)業(yè)板的主體畢竟是企業(yè)，特別在目前的經(jīng)濟大背景下，越來越多的成長型企業(yè)期望通過資本市場完成企業(yè)的自救和發(fā)展，他們的訴求應該更有說服力。因此《當代經(jīng)理人》對100家符合創(chuàng)業(yè)板上市標準的企業(yè)進行了一個問卷調(diào)查。

問卷包括以下6個問題：

1.如果條件合適，企業(yè)是否考慮上市？

2.如果考慮上市，企業(yè)是否會在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板上市？

3.如果考慮在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板上市，基于哪些考慮？

4.如果在創(chuàng)業(yè)板上市，未來是否有轉到主板的打算？

5.對此次創(chuàng)業(yè)板的推出是否有信心？

6.是否會選擇國外上市？

通過對調(diào)查結果的統(tǒng)計和分析，盡管國內(nèi)A股IPO停滯，但企業(yè)對資本市場的渴望依舊強烈，考慮上市的企業(yè)比例超過90%。同時與創(chuàng)投們略顯冷淡不同，企業(yè)對于創(chuàng)業(yè)板的期望較為突出，對創(chuàng)業(yè)板抱有信心的企業(yè)也達到68%，有63%的企業(yè)考慮會在創(chuàng)業(yè)板上市。在這些期望上創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)眼中，融資成為上市首要目的的，比例占到了95%；此外成為優(yōu)質(zhì)企業(yè)（63%）、規(guī)范管理（52%）成為另兩項主要目的。雖然對創(chuàng)業(yè)板抱有很大信心，但企業(yè)更關心創(chuàng)業(yè)板的管理是否規(guī)范，有超過一半的企業(yè)（55%）希望未來能夠轉到主板市場，而40%的企業(yè)仍然期望能夠在海外上市。

從這份調(diào)查報告可以看出，企業(yè)在希望通過創(chuàng)業(yè)板上市獲得所需的同時，還是對這個已經(jīng)“難產(chǎn)”了10年的板塊多少有所顧忌，不希望自己的利益受到損害。這可以理解，資本市場的良性運行對企業(yè)、對投資者、對國家都是百益無害的。如果此次創(chuàng)業(yè)板“破繭”后真能“化蝶”，那么真心擁抱創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)必然會有增無減。

遲到十年的“約會”

2009年2月13日，由深交所召集的2009年證券公司保薦人聯(lián)席會議在深圳召開。中國證監(jiān)會主要領導、發(fā)行部綜合處以及監(jiān)管各處相關負責人到會，各證券公司投行負責人和分管領導也參加了會議。

與會人員對這次歷屆聯(lián)席會中規(guī)格最高的一次會議寄予厚望，雖然最終沒有聽到有關IPO融資開閘放行和創(chuàng)業(yè)板推出安排的最新政策信息，但大多數(shù)與會人員都已經(jīng)嗅出管理層力推創(chuàng)業(yè)板的強大決心。

而在創(chuàng)業(yè)板方面具有巨大發(fā)言權的深交所也不斷給外界傳遞著信號——參與第一批創(chuàng)業(yè)板公司上市工作的中介機構，已于春節(jié)后進駐深交所，進行公司上市前的最后準備工作。深交所已向各承銷商表示，深交所已做好創(chuàng)業(yè)板的一切技術準備工作。

目前的普遍觀點為，一是從宏觀經(jīng)濟局勢來看，當前中國經(jīng)濟仍面臨較大的困難，政府迫切需要尋找途徑來幫扶中小企業(yè)及高科技企業(yè)，鼓勵創(chuàng)業(yè)；二是從股票市場來看，大盤經(jīng)過深幅下跌后已經(jīng)基本企穩(wěn)，且流動性較為充裕；三是從經(jīng)濟理論上來看，經(jīng)濟蕭條時期由于生產(chǎn)成本低廉，一般會有更多創(chuàng)新出現(xiàn)，新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展將進一步加速舊產(chǎn)業(yè)的淘汰，從而重新步入增長的軌道。

但更多人認為創(chuàng)業(yè)板推出的一個主要目的是為了重啟IPO，自從2008年9月11日發(fā)審會發(fā)布最后一家IPO公司博云新材的會議公告后，至今IPO已經(jīng)暫停達到5個月。雖然這種停擺是由于各種客觀原因交織的結果，但如此長時間的暫停讓股市的融資功能喪失殆盡。而直接推出創(chuàng)業(yè)板則開通了中小企業(yè)的融資渠道，使得這些企業(yè)獲得資金。在這方面，管理層和中小企業(yè)不謀而合，共同的訴求使得創(chuàng)業(yè)板的推出天生具有民意支持。

其實不少投資機構都承認，2008年是推出創(chuàng)業(yè)板的絕好時機，國家經(jīng)濟形勢良好，股市行情一片大熱。在當時那股創(chuàng)業(yè)板熱潮中，許多創(chuàng)業(yè)上市前股權轉讓項目被各種風投、創(chuàng)投瘋狂地搶購，導致這些項目的價格飛漲了幾十倍。當時隨便一個項目的市盈率都能達到30到50倍，因此許多機構甚至企業(yè)毫不猶豫地以近20倍的PE投資這些項目，然后在大盤的動蕩中這些項目沒有懸念的“砸”在了手里。

與2008年的情況非常類似，從1998年首次傳出建立創(chuàng)業(yè)板之時，每次創(chuàng)業(yè)板的推出都是在一波牛市的行情中，然后在熊市中戛然而止，如此反復。典型的例子如2000年由于網(wǎng)絡科技股的破滅，納斯達克的寒意一路傳到了國內(nèi)，之前紅火的創(chuàng)業(yè)板被緊急叫停，當時有不少業(yè)績相當好的企業(yè)由于苦等創(chuàng)業(yè)板而錯失其他融資良機，從此一蹶不振，乃至最終死亡。

在我們進行調(diào)查的100家企業(yè)中，幾乎沒有經(jīng)歷過2000年這次動蕩，這些成立時間普遍小于6年的成長型企業(yè)更看重資本市場的積極作用。正是由這些企業(yè)作為主體，證券市場計劃中的多個創(chuàng)新與改革，在2009年中實現(xiàn)的可能急劇增大。監(jiān)管層的高調(diào)和活躍的市場讓企業(yè)和投資者看到了創(chuàng)業(yè)板真正推出的希望，盡管姍姍來遲，但還是趕上了這個遲到十年的“約會”。

誰來“吃螃蟹”？

從我們的調(diào)查報告看，有63%的企業(yè)考慮未來在創(chuàng)業(yè)板上市。那么究竟什么類型的企業(yè)能夠上創(chuàng)業(yè)板？

從去年3月中國證監(jiān)會發(fā)布的《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法(征求意見稿)》中看，對創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行門檻做出了兩套標準規(guī)定：要求發(fā)行人最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于1000萬元，且持續(xù)增長；或最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近一年營業(yè)收入不少于5000萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于30%。兩套準入標準，只要符合其一便可。

這樣的標準究竟是高是低？外界對此反映不一。一種觀點認為這樣的標準很高，如果能夠滿足所有財務方面的要求，那么可以預計這些企業(yè)應該屬于中小企業(yè)中的翹楚。有投資專家表示，由于國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的持續(xù)衰退，許多企業(yè)的盈利能力不可避免地下滑，能夠滿足持續(xù)增長的要求非常嚴峻。該人士表示：“當征求意見稿出臺的時候，國內(nèi)外經(jīng)濟形勢還沒有如此嚴峻，因此最終的上市門檻應該不會比征求意見稿中的高?！?/p>

而另一種觀點表示，這樣的標準并不高，與主板相比連續(xù)盈利標準低，資產(chǎn)規(guī)模要求低，營業(yè)收入要求低，無現(xiàn)金流要求，保薦人督導期長。一些精通國外創(chuàng)業(yè)板的人士表示，中國創(chuàng)業(yè)板上市的標準恰好在香港創(chuàng)業(yè)板和納斯達克之間，盈利要求略低于納斯達克而高于香港創(chuàng)業(yè)板，凈資產(chǎn)要求低于納斯達卻高于香港創(chuàng)業(yè)板。

而深交所近期公開表示，首批創(chuàng)業(yè)板上市公司必須具有良好的盈利能力和成長性。創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的挑選將堅持“兩高六新”的原則，即成長性高、科技含量高以及新經(jīng)濟、新服務、新農(nóng)業(yè)、新材料、新能源和新商業(yè)模式。

如果綜合這種種要求，我們就可以大概勾勒出可以進入創(chuàng)業(yè)板的公司形象：具有高成長性，代表有醫(yī)藥、信息網(wǎng)絡、新材料等行業(yè)。以中關村為例，中關村目前的高新技術企業(yè)大約有2萬家，年銷售收入過億元的有804家，上市企業(yè)108家（境內(nèi)外各54家）。僅僅從財務報表看，目前園區(qū)內(nèi)達到上主板要求的企業(yè)有400家，夠上創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)有1000家以上。

類似中關村園區(qū)聚集的“新三板”（非上市股份公司代辦轉讓系統(tǒng)）企業(yè)將成為創(chuàng)業(yè)板的主力，從目前來看，第一批創(chuàng)業(yè)板掛牌的企業(yè)將主要有兩個來源，其中有一部分是直接來自于新三板企業(yè)，在新三板掛牌的公司，一旦達到在主板市場或創(chuàng)業(yè)板市場上市的條件，就可以直接申請到創(chuàng)業(yè)板或主板上市，而不再需要通過發(fā)審委的審核，融資效率大幅提升。因此作為創(chuàng)業(yè)板的綠色通道，“新三板”的吸引力也越來越大，全國高新區(qū)內(nèi)的優(yōu)秀企業(yè)都可能成為創(chuàng)業(yè)板的后備資源。

浙江某擬在創(chuàng)業(yè)板上市的高科技企業(yè)高管告訴《當代經(jīng)理人》記者：“對于創(chuàng)業(yè)板我們已經(jīng)關注了很久，近一年來我們一直在積極準備，目前已進入上市輔導期，爭取趕在第一批進入創(chuàng)業(yè)板?！辈贿^由于競爭激烈，這位高管表示企業(yè)已經(jīng)做好了充分的準備，如果沒有進入第一批名單，一定要在第二批進入創(chuàng)業(yè)板。

除了新三板企業(yè)外，另外一部分未來創(chuàng)業(yè)板主力企業(yè)則是已經(jīng)在發(fā)審委過會企業(yè)和排隊企業(yè)。曾經(jīng)先后操盤了恒安、安踏兩個具有標桿意義的企業(yè)赴港上市、擁有豐富上市經(jīng)驗的泉州市恒潤財務咨詢有限公司董事長倪忠森告訴《當代經(jīng)理人》：“已經(jīng)在發(fā)審委過會的企業(yè)有33多家，排隊企業(yè)有300多家，目前主板市場以及中小板市場的IPO何時開閘仍遙遙無期，其中有不少企業(yè)都在考慮是否要轉到創(chuàng)業(yè)板?！?/p>

一家已在中小板過會的企業(yè)透露，目前在與一些同行企業(yè)的接觸中發(fā)現(xiàn)，有部分還未上報材料，之前擬在中小板上市的企業(yè)，在當前的形勢下更多地把目光轉移到了創(chuàng)業(yè)板上。

企業(yè)的憂慮

毋庸置疑，許多企業(yè)上市的最大目的就是尋求融資，也確實有不少處于創(chuàng)業(yè)期的公司因為達不到主板上市的要求，而當時又沒有創(chuàng)業(yè)板，只能眼睜睜地看著由于資金鏈斷裂而倒閉。一份調(diào)查報告表明，中小企業(yè)銀行貸款成本大約為大型企業(yè)的5倍，這些企業(yè)在創(chuàng)業(yè)和自身持續(xù)經(jīng)營中所需的資金大部分只能靠自身儲蓄和普通借款。

正是基于這樣的現(xiàn)實情況，許多中小企業(yè)對于創(chuàng)業(yè)板有了更加迫切的需要，而事實上創(chuàng)業(yè)板公司的總股本一般較小，新股發(fā)行量不會很大，融資額也非常有限。比如一個創(chuàng)業(yè)板上市公司利潤是2000萬元，按30倍的市盈率上市，公司的總市值不過6億元，在此基礎上增發(fā)股票，融資額大約是2億元左右。

2億元的融資對于這些企業(yè)來說已經(jīng)頗為可觀，但這只是理論上的最佳數(shù)字，對于國內(nèi)資本市場這些企業(yè)并不十分放心，它們清楚地明白，創(chuàng)業(yè)板由于其成長性的特質(zhì)以及較小的盤子，非常容易被投資者利用，輕易拉高然后趁亂套現(xiàn)，造成眾多中小投資者被牢牢套住。長此以往，創(chuàng)業(yè)板就慢慢成了投資者手中的“雞肋”，那么創(chuàng)業(yè)板的融資功能就逐漸喪失。一家企業(yè)在接受采訪時表示：融資當然是我們的最大需求，但不到萬不得已我們不會湊這個熱鬧，現(xiàn)在排隊的企業(yè)這么多，萬一進入這個隊伍，短時間肯定沒法融資，我們耗不起這個時間?！?/p>

企業(yè)懷疑創(chuàng)業(yè)板的融資能力，而券商也懷疑這些企業(yè)的實力和成長性。一些券商私底下討論這些排隊的中小企業(yè)里，能有幾家擁有當年雅虎、eBay那樣的創(chuàng)造能力？有多少能與納斯達克的上市公司一樣，成長為行業(yè)創(chuàng)新的領頭羊？企業(yè)和券商的互相不信任也為創(chuàng)業(yè)板的前景抹上一絲暗色。

另外，企業(yè)對創(chuàng)業(yè)板各項配套管理措施是否完善也心存疑慮。由于創(chuàng)業(yè)板公司的規(guī)模都比較小，因此監(jiān)管成本相對偏高，如若降低了監(jiān)管成本，那么最后的結果必然是創(chuàng)業(yè)板公司“肆意妄為”，最終被投資者徹底拋棄。

盡管創(chuàng)業(yè)板盤子較主板小，但無論盤子大小，都必須有清晰的監(jiān)管。如果只是門檻低，只是小企業(yè)上市的地方，類似美國場外柜臺交易系統(tǒng)（OTCBB）那樣，企業(yè)來去自由，表現(xiàn)好的企業(yè)可以轉向主板，那么這樣的創(chuàng)業(yè)板就成為一個“次級聯(lián)賽”，其終極目的就是為主板輸送“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”，而這正是香港創(chuàng)業(yè)板市場失敗的根本原因之一。

倪忠森向《當代經(jīng)理人》表示：“香港的創(chuàng)業(yè)板之所以失敗，是因為主板和創(chuàng)業(yè)板模糊不清，兩者界限不清晰，同時監(jiān)管比較松。舉一個例子，香港創(chuàng)業(yè)板的IPO主要靠的是定向訂購和散戶，而不是其他成功的創(chuàng)業(yè)板IPO那樣主要靠機構投資者?！睆拈L遠來看，如果想成為納斯達克那樣，創(chuàng)業(yè)板從一開始的定位就應該高，不能僅僅成為一個主板和中小板之外的三板市場。

創(chuàng)業(yè)板的“難產(chǎn)”讓很多企業(yè)抱憾倒下，還有一些企業(yè)，為了自身發(fā)展采取了“曲線救國”的策略，本來絕妙的策略到了現(xiàn)在突然成了疑問，很有可能被擋在創(chuàng)業(yè)板的門外。

一家互聯(lián)網(wǎng)公司的副總裁表示：“現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板即將推出，我們很想在國內(nèi)上市，但無奈公司的架構不符合國內(nèi)上市的法律標準。”這家公司的架構就是很多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)所效仿的“新浪模式”架構，即上市公司的主體注冊于海外，如開曼、維京等地，然后海外上市公司和國內(nèi)公司主要盈利部門通過商業(yè)協(xié)議來實現(xiàn)資本的改頭換面。

雖然國家六部委在2006年9月8日實施了《關于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，把中國眾多離岸公司的監(jiān)管納入正軌，但這種類型公司在國內(nèi)數(shù)量眾多，而且大部分是符合創(chuàng)業(yè)板的標準，其中一些還在海外創(chuàng)業(yè)板上市，能否回歸國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板仍頗費周折。

現(xiàn)在看來，創(chuàng)業(yè)板的大幕很有可能正式拉開，登場演員的心態(tài)各不相同，雖然議論已久，但還是沒有人見過中國創(chuàng)業(yè)板這出大戲，究竟如何，還需要耐心等待這粉墨登場的一刻。