金融危機七大教訓(xùn)

在政策制定者和監(jiān)管機構(gòu)開始考慮采取監(jiān)管措施處理這些問題之際，我相信，反省此次危機中出現(xiàn)的一些教訓(xùn)是有益的。

首先，風(fēng)險管理不應(yīng)完全建立在歷史數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)之上。過去幾個月里，我們不止一次聽到“倍數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差事件”這個說法。如果計算出來要20年才發(fā)生一次的事件實際上出現(xiàn)的更為頻繁，那么不需要數(shù)學(xué)家也能明白，風(fēng)險管理模型沒有反映真實結(jié)果的分布。我們的行業(yè)必須在加強和改進情景模擬分析和壓力測試方面做得更多。

第二，太多的金融機構(gòu)和投資者只是將他們的風(fēng)險管理外包出去。他們依賴評級機構(gòu)進行基本的風(fēng)險分析工作，而不是自己進行分析。在投資初始和期間都是這樣，他們沒有注意到財務(wù)惡化的其它指標(biāo)。

這種對信用評級的過度依賴與他們渴望的3A評級的稀釋同步。2008年1月，全球有12家評級為3A的公司。同時有債務(wù)抵押債券(CDO)等64000個結(jié)構(gòu)性金融工具為3A評級。指責(zé)評級機構(gòu)信用判斷失誤是容易和恰當(dāng)?shù)?。但造成這種結(jié)果的原因不是他們一方。參與這一過程的每一家金融機構(gòu)都不得不分擔(dān)責(zé)任。

第三，規(guī)模很重要。例如，無論你持有50億美元還是500億美元理應(yīng)為低風(fēng)險的超級高級CDO債券，按比例計算，發(fā)生虧損的可能性是一樣的。但如果你持有500億美元頭寸的話，計算失誤的后果顯然要嚴(yán)重得多。

第四，許多風(fēng)險模型錯誤地假設(shè)，頭寸可以被完全對沖。在1998年長期資本管理公司(Long-Term Capital Management)崩潰和新興市場危機之后，各種一籃子指數(shù)和信貸違約掉期(CDS)等新產(chǎn)品被創(chuàng)造出來，以幫助抵消各種風(fēng)險。然而，作為一個行業(yè)，我們沒有足夠仔細(xì)考慮流動性枯竭、難以進行有效對沖的可能性。

第五，風(fēng)險模型未能評估結(jié)構(gòu)性投資工具等資產(chǎn)負(fù)債表外活動固有的風(fēng)險。目前似乎明顯的是，擁有龐大資產(chǎn)負(fù)債表外頭寸的公司經(jīng)理沒有認(rèn)識到自己暴露的經(jīng)濟風(fēng)險的全部規(guī)模；同樣令人擔(dān)憂的是，他們的交易對手沒有意識到這些工具的全部規(guī)模，因此不能準(zhǔn)確評估業(yè)務(wù)風(fēng)險。

第六，復(fù)雜性打敗了我們。金融行業(yè)中管理新工具的經(jīng)營能力，未能跟得上它們的增長。結(jié)果是經(jīng)營風(fēng)險顯著增加，這對金融體系的整體穩(wěn)定產(chǎn)生了直接的影響。

最后，而且可能是最重要的，金融機構(gòu)沒有足夠準(zhǔn)確地計算資產(chǎn)價值。我聽一些人辯解稱，公平價值會計準(zhǔn)則——按當(dāng)前價值記錄金融資產(chǎn)和負(fù)債——是加劇信貸危機的主要因素之一。我不這樣認(rèn)為。如果更多的機構(gòu)一開始就正確評估他們的頭寸和義務(wù)，他們將會置身于減少風(fēng)險敞口的更好處境。 （高盛首席執(zhí)行官勞爾德·貝蘭克梵）

要注意國民財富的流失

中國不能只顧抓GDP，還要注意國民財富的流失。今天如果不真正了解國外的情況變化，就好像有點瞎子摸象，如果對國外下一步變化不清楚，我們也很難拿出正確的國內(nèi)對策?，F(xiàn)在就好像坐在一個熱鍋邊，到底這個鍋爐下一步還會有什么變化，會不會爆炸？還不清楚，但我們應(yīng)該有準(zhǔn)備。現(xiàn)在是心臟出問題了(指美國)，腿肚子還能轉(zhuǎn)得動嗎？中國已經(jīng)深深地卷入了全球化，在這次世界經(jīng)濟危機中能獨善其身嗎？

外部環(huán)境會給我國帶來什么影響呢？我的判斷是：世界性的金融危機還遠(yuǎn)沒有結(jié)束，可能今年還要惡化，有些問題還要進一步暴露，比如說金融機構(gòu)的問題?，F(xiàn)在一些大銀行的統(tǒng)計數(shù)字都出來了，情況都非常差。有人擔(dān)心下一步花旗銀行甚至要破產(chǎn)，有人呼吁要警惕第二波金融危機。如果西方金融機構(gòu)情況進一步惡化，一定會進一步影響到實體經(jīng)濟，全球性的經(jīng)濟危機會進一步加劇。

當(dāng)前，對我國影響最大的，應(yīng)當(dāng)在流動性方面。大家都挺樂觀，認(rèn)為我們的銀行體系、銀行狀況都很正常，但我們應(yīng)當(dāng)有所警惕。我國的銀行質(zhì)量今年的確比往年好，但我為什么擔(dān)心流動性呢？因為我們現(xiàn)在國內(nèi)流動性充裕是建立在大量國外資金涌進中國來，建立在國際熱錢的基礎(chǔ)上。現(xiàn)在國際熱錢在中國還沒有大規(guī)模地轉(zhuǎn)移，但轉(zhuǎn)移的跡象已經(jīng)開始。2008年最后一個季度，我國的國際帳戶基本上是凈流出的，平均每月凈流出大約幾百億美元。我判斷國外的熱錢在國內(nèi)至少有五六千億美元，折合人民幣四五萬億，也就是說在我們整個46萬億的金融資產(chǎn)中，至少有五六萬億或者四五萬億是可以隨時流走的熱錢，這個流向問題我們要好好觀察。

西方投資者對中國銀行股的擔(dān)心難道沒有道理嗎？西方國家對中國難道沒有陰謀嗎？明眼人一看就知道，西方投資者的擔(dān)心是有道理的。這是因為擺在中國當(dāng)前最大的難題是國內(nèi)龐大的房地產(chǎn)存量過剩。據(jù)我的估計，目前我國房地產(chǎn)實際上已處在嚴(yán)重過剩的狀態(tài)。有的城市前幾年蓋的房子三四年都消化不掉，譬如長沙、西安、北京，是地地道道的生產(chǎn)過剩。在這種情況下，中國的房價有繼續(xù)下降的趨勢。然而，房價下降對銀行業(yè)帶來的風(fēng)險是巨大的。

流動性減少，會很快影響我國的投資與消費，馬上就會影響到我國的財富效應(yīng)。這個問題我們要關(guān)注，特別是還要警惕我們的外匯儲備。這些年積攢下來的外匯形式的國內(nèi)財富正在面臨著巨大的風(fēng)險和危險。如果美國今后熬不下去了，美國成了不負(fù)責(zé)任的國家，如果它要放水印鈔票的話，我們國家的外匯儲備就要來一個大貶值。

我國外匯儲備的購買力問題在去年已經(jīng)顯示出來了，2007年8月到2008年8月這12個月期間，由于外部產(chǎn)品的漲價，使我們國家額外多付出3000億美元。外匯每一次貶值，我國的購買力便縮水一次。去年一年，歐元、英鎊、澳元等貨幣的大幅貶值，使我國很多居民手中的外匯資產(chǎn)大幅貶值，很多人的私人資產(chǎn)大打折扣。所以，匯率的變動，使我國儲蓄性的國民資產(chǎn)每時每刻都在遭受著損失。前些日子我在山西講課，一個大學(xué)校長告訴我，他在英國工作時積攢的幾萬英鎊，現(xiàn)在已經(jīng)貶值了1/3。僅僅半年的時間，約合15萬人民幣的個人資產(chǎn)蒸發(fā)了。

外匯儲備的購買力如果出現(xiàn)大幅度下降，這么多年我們辛辛苦苦積攢的國民財富就縮水沒有了。所以今后我們要緊緊盯住這兩大塊，一個是外匯的損失，一個是熱錢的流出，這都是對中國最致命的危險，這兩大塊加起來至少折合10萬億以上的國民財富。所以，這場金融危機給中國帶來的不僅是國外訂單減少的問題，不僅是國外市場需求縮小的問題，更嚴(yán)重的是中國積蓄的國民財富造成重大損失的問題，這個損失我們不能不引起重視。

避開了國際風(fēng)險之后中國才能安全地進行國內(nèi)建設(shè)。我們現(xiàn)在還有能力搞內(nèi)部挖潛，我們可以通過向內(nèi)轉(zhuǎn)，擺脫對外部的嚴(yán)重依賴，但是就怕我們的國民財富受到嚴(yán)重的損失，這個損失會導(dǎo)致國力嚴(yán)重下降。所以我們要認(rèn)清當(dāng)前的世界的確已經(jīng)處在一個全球性的大蕭條之中。在這樣一個時代我們要找出正確的對策，盡可能地減少損失，并且在西方衰退的過程中加快本國的發(fā)展。外部世界還在繼續(xù)演變，我們不能忽視，不能掉以輕心。 （北京大軍經(jīng)濟觀察研究中心主任 仲大軍）

中國不能盲目樂觀

我們國家對認(rèn)識問題的分析框架要轉(zhuǎn)變一下了，對我國的經(jīng)濟問題要放在全球經(jīng)濟的大框架中進行觀察，中國經(jīng)濟已經(jīng)是世界總體經(jīng)濟的一部分，在很大程度上受外部經(jīng)濟的影響。以前的世界是一個麻袋裝了一堆土豆，各個國家有相對的獨立性?，F(xiàn)在的世界，國與國之間已經(jīng)連為一體，一榮俱榮，一損俱損。

目前的問題是美國這個世界經(jīng)濟的心臟出了問題，大家設(shè)想一下，心臟出了問題，小腿肚子還能轉(zhuǎn)嗎？肌肉還有勁嗎？這次世界經(jīng)濟衰退可比1998年嚴(yán)重多了，中國決不能盲目樂觀。

這么多年了，居民消費僅占GDP的36%，提高到40%行不行？每年增加4個百分點行不行？我們的財政功能就是向上抽水，沒有向下灌水的機制。發(fā)展了這么多年，我們國家沒有建立起一個自循環(huán)的系統(tǒng)，社會保障范圍狹窄，整個社會連個毛細(xì)血管都沒有?？纯疵康竭^節(jié)，農(nóng)民工在火車站都擠成什么樣子了！這是一種多么畸形的經(jīng)濟發(fā)展！

極度的對外依賴，整個地栓到了外部經(jīng)濟的戰(zhàn)車之上，沿海高度發(fā)達(dá)，而內(nèi)地農(nóng)村的銀行分支機構(gòu)撤了有多少？中國已經(jīng)不是獨立的經(jīng)濟體了。西方的跨國公司已經(jīng)在全球布局，中國已經(jīng)進到國際分工體系里邊去了，所以今天中國分析問題的框架必須是全球性的，而傳統(tǒng)的分析框架是以國別為基礎(chǔ)的，現(xiàn)在要以整體為主。（中國經(jīng)濟體制改革研究會副會長 石小敏）