[摘要] 本文在分析我國證券市場信息披露制度現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，闡述了信息披露制度有效性不高的原因，并由此提出了若干針對性措施，以期對提高證券市場信息披露制度的有效性有所幫助。

[關(guān)鍵詞] 信息披露制度有效性

一、《證券法》中信息披露制度的功能和根本原則

1.信息披露制度的產(chǎn)生發(fā)展和功能

信息披露制度，又稱信息公開制度，起源于1844年的英國公司法，它是指證券市場上的有關(guān)當(dāng)事人在證券發(fā)行、上市和交易等一系列環(huán)節(jié)中依照法律法規(guī)、證券主管機關(guān)的管理規(guī)則及證券交易場所的有關(guān)規(guī)定，以一定的方式向社會公眾公布或向證券主管部門或自律機構(gòu)提交申報與證券有關(guān)的信息而形成的一整套行為規(guī)范和活動準(zhǔn)則的總稱。各國設(shè)計了相對完善的法律制度來規(guī)范證券發(fā)行市場上的信息披露制度，為證券市場的規(guī)范起了重要的作用。信息披露制度在證券市場中發(fā)揮了不可替代的功能。

2.信息披露制度的根本原則

證券法明確的規(guī)定了信息披露制度的原則:真實性;完整性;準(zhǔn)確性：也稱全面性。

信息披露制度建設(shè)與證券市場發(fā)展是一個良性互動的格局，兩者相互促進(jìn)、相互制約、相互依賴。一方面，信息披露制度隨著證券市場的發(fā)展逐步完善，在我國信息披露規(guī)則體系方面，已形成了以證券法為主體，相關(guān)的行政法規(guī)、部門規(guī)章等規(guī)范性文件為補充的多維度、多層次的上市公司信息披露制度框架。但我國證券市場信息披露制度現(xiàn)狀是信息披露制度有效性不高。

二、我國上市公司信息披露存在的問題

1.非主動性。不少上市公司把信息披露看成是一種額外的負(fù)擔(dān)，而不是把它看成是一種應(yīng)該承擔(dān)的義務(wù)和股東應(yīng)該獲得的權(quán)利，因而往往不是主動地去披露有關(guān)信息，而是抱著能夠少披露就盡量少披露的觀念，這種認(rèn)識上的偏差使上市公司在信息披露上處于一種被動應(yīng)付的局面。產(chǎn)生這種現(xiàn)象的根本原因是上市公司在其經(jīng)營管理方面存在著較多的不愿讓公眾知道的暗點，從而對信息披露產(chǎn)生一種害怕和回避的心理。

2.不嚴(yán)肅性。盡管證券監(jiān)管部門對上市公司的信息披露制定了不少的規(guī)定，但許多上市公司信息披露的隨意性很強，不分時間、場合、地點隨意披露信息，更有甚者未經(jīng)監(jiān)管部門批準(zhǔn)，擅自決定公布涉及國家經(jīng)濟決策方面的重要信息，這些看似言之有據(jù)實為空穴來風(fēng)的“消息”大大助長了中國股市的投機性。

3.滯后性。上市公司的經(jīng)營過程是一個動態(tài)的過程，由于存在信息不對稱，投資者不可能像公司一樣清楚公司經(jīng)營的變化，所以上市公司應(yīng)毫無拖延地依法披露有關(guān)重要信息。目前《公開發(fā)行股票信息披露實施細(xì)則》中規(guī)定；股份有限公司提供的中期報告，應(yīng)于每個會計年度的前6個月結(jié)束后，60日內(nèi)編制完成，年度報告應(yīng)于每個會計年度結(jié)束后120日內(nèi)編制完成?？梢?，此規(guī)定給上市公司提供了寬松的時間，期間容易造成不合理的內(nèi)幕交易，并使投資者不能及時得到有關(guān)信息。

4.不充分性。主要表現(xiàn)在以下幾方面：一是對關(guān)聯(lián)企業(yè)間的交易信息披露不夠充分；二是對企業(yè)財務(wù)指標(biāo)的揭示不夠充分；三是對資金投資去向及利潤構(gòu)成的信息披露不夠充分；四是對一些重要事項的披露不夠充分；五是借保護商業(yè)秘密為由，故意隱瞞重要企業(yè)會計信息。

5.虛擬性。這是目前上市公司信息披露中最為嚴(yán)重和危害最大的問題。

三、信息披露制度有效性不高的原因分析

1.從信息需求方面看

從信息需求方來說，有效的信息需求群體還沒有真正形成，從而影響了其在與信息供給方博弈過程中作用的發(fā)揮，沒能有效影響信息供給。筆者認(rèn)為，我國目前信息需求群體尚未形成主要表現(xiàn)在以下兩個方面：

一方面，代表國家行使股東職能的政府沒有成為真正的信息需求者。按照法律規(guī)定，我國上市公司中的國有股，其所有權(quán)屬于“全體人民”，但是，13億人民無法直接行使股東權(quán)利，只能將權(quán)利委托給政府，政府設(shè)立若干國有資產(chǎn)管理部門來管理國有資產(chǎn)。這樣，國有股的控制權(quán)實際上由國資委掌握。另一方面，我國證券市場上的社會公眾投資者大多是投機者，其投資目的是為了獲取短期的資本利得，因此他們對能導(dǎo)致股價劇烈波動的內(nèi)幕消息的關(guān)注甚于對信息真實性的關(guān)注，這必然導(dǎo)致對信息內(nèi)在需求的不足。

綜合以上國家股股東和社會公眾股股東的信息需求分析，及其構(gòu)成情況的對比，可以得出，我國的信息需求群體無論是在信息需求內(nèi)在動力方面，還是在成熟程度以及需求方的力量均衡方面都存在不足，因此，我國還沒有形成有效的信息需求群體，從而沒能有效發(fā)揮其對信息披露質(zhì)量的影響力。

2.從信息供給方面看

從信息供給方來說，上市公司管理層存在披露虛假信息的條件由于歷史原因，我國上市公司形成了“一股獨大”的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)，造成了內(nèi)部人控制現(xiàn)象，也形成了經(jīng)理人員選擇機制的非市場性，這都為上市公司管理當(dāng)局進(jìn)行虛假信息披露提供了客觀條件。我國的上市公司，大部分是由國有企業(yè)改制而來的，國有股“一股獨大”是我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的基本特征（雖然現(xiàn)在已經(jīng)通過股改使國有股占股比例有一定的下降，但是歷史形成的原因，在未來的一段時間內(nèi)，還不能有較大的改變），國資部門的官員雖然是國有股出資人的代表，他們卻不是剩余索取者和風(fēng)險承擔(dān)者，因此，他們?nèi)狈ΡO(jiān)督與激勵經(jīng)理人員的積極性，導(dǎo)致了國有股股東職能的缺失，從而使得原本作為上市公司最高權(quán)利機構(gòu)的股東大會形同虛設(shè)。由于股東大會職能虛化，董事會不僅沒有受到股東大會的監(jiān)督，而且取得了原本由股東大會擁有的一些重大決策權(quán)，這樣，上市公司實際上落入了內(nèi)部管理人員的掌控之中，也就是所謂的“內(nèi)部人控制”。同時，由于上市公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的特征，公司所有者與經(jīng)營者之間存在著信息不對稱，上市公司管理當(dāng)局擁有信息優(yōu)勢，這也為其進(jìn)行虛假信息披露提供了客觀條件。

我國目前有關(guān)信息披露違規(guī)者相對于實施違規(guī)行為所能帶來的利益，違規(guī)成本還不是很高，可能無法有效抑制虛假信息的披露，而在發(fā)達(dá)國家，嚴(yán)格的市場信用制度將使那些弄虛作假者付出最慘重的代價，并令其一蹶不振。美國法律對企業(yè)假賬有著嚴(yán)格的懲罰措施。如果這些企業(yè)主管作假賬的罪名被確認(rèn)，除了要向美國證券交易委員會(SEC)交納罰款，還將面臨司法起訴，定罪后會被判10年以下的監(jiān)禁，罰款最高可達(dá)100萬美元。而在我國目前的法規(guī)中，民事賠償責(zé)任的執(zhí)法力度不夠，對上市公司和管理當(dāng)局違規(guī)行為一般都采用行政處罰方法解決，對受害投資者雖給予補償，但相對于其損失而言，也只是杯水車薪，從而未能對違規(guī)者起到有效的威懾作用。雖然部分投資者對違規(guī)上市公司提起過訴訟，但是由于舉證上的困難，大部分訴訟都在半途夭折。而在行政責(zé)任和刑事責(zé)任方面，執(zhí)法力度同樣顯得不夠，如證監(jiān)會2006年處罰科龍電器2002年、2003年、2004年年報披露違規(guī)時，也只是對科龍電器處以60萬元罰款，對顧雛軍給予警告，并處以30萬元罰款。

四、改革與完善我國現(xiàn)行信息披露制度的措施

1.證券監(jiān)管部門應(yīng)大力加強信息披露材料審查。SEC每年要審查近萬份披露材料、進(jìn)行上千次聽證和調(diào)查，只要發(fā)現(xiàn)有可疑之處馬上就聽證、調(diào)查；一旦發(fā)現(xiàn)問題，SEC會立即停止有關(guān)發(fā)行的效力、對有關(guān)責(zé)任人做出行政處罰，或提出民事起訴甚至移交刑事起訴機關(guān)處理。

2.賦予證券監(jiān)管部門更大的權(quán)力。成熟市場的證券監(jiān)管部門在信息披露中擁有相當(dāng)大的權(quán)力，如SEC擁有聽證和調(diào)查的權(quán)力，可以推遲公司注冊表生效的時間；只要有足夠理由，SEC可以通過法庭程序，從法院獲得禁止令，終止注冊表的效力，公司因此不得發(fā)行股票。建議立法機關(guān)修改有關(guān)法律，適當(dāng)區(qū)分證監(jiān)會追究責(zé)任的形式，在行政處罰之外，再賦予證監(jiān)會起訴違規(guī)行為人、追究其民事責(zé)任的權(quán)力。

3.監(jiān)管部門應(yīng)更好的分工協(xié)作。目前我國對信息披露的監(jiān)管責(zé)任主要在政府管理部門，從立法到執(zhí)法都由政府管理部門運作；證券交易所直接受證監(jiān)會指導(dǎo)，處于一線監(jiān)管位置，而行業(yè)協(xié)會所起的作用較少。今后應(yīng)參照國外成功的經(jīng)驗，明確幾個監(jiān)管主體的任務(wù)和方向，逐步完善由證監(jiān)會、證券交易所、行業(yè)協(xié)會共同構(gòu)成，功能互補的監(jiān)管體系。其中作為證券市場上立法和執(zhí)法主角的證監(jiān)會應(yīng)集中精力查處內(nèi)幕交易及其他違反信息披露法規(guī)的案件，產(chǎn)生應(yīng)有的威懾作用；而證交所信息披露監(jiān)管的核心是通過上市規(guī)則和上市協(xié)議書來制約上市公司遵守信息披露規(guī)則，負(fù)責(zé)日常的信息披露工作；證券業(yè)協(xié)會則要充分發(fā)揮作用，制定內(nèi)部自律性管理規(guī)則，對違規(guī)成員進(jìn)行相應(yīng)的處罰。

4.加大中介機構(gòu)的連帶責(zé)任。完善會計制度，對參與作假的社會中介機構(gòu)應(yīng)予以重罰直至吊銷營業(yè)執(zhí)照，還要限定其從業(yè)人員在規(guī)定的期限內(nèi)甚至永久性不得從事同類性質(zhì)職業(yè)，直至追究刑事責(zé)任等。此外，要特別落實中介機構(gòu)因虛假陳述對投資者所負(fù)的民事賠償責(zé)任。

5.完善公司內(nèi)部控制與治理結(jié)構(gòu)。上市公司經(jīng)營者和投資者利益的不完全一致性，往往是產(chǎn)生上市公司信息披露違規(guī)行為的重要原因之一，加強公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)建設(shè)，建立內(nèi)部約束機制，可以有效地防止經(jīng)營者通過信息披露虛假、誤導(dǎo)或遺漏來損害投資者利益，以及掌權(quán)的公司大股東利用信息的壟斷優(yōu)勢侵害中小股東的利益。

6.建立健全上市公司內(nèi)部控制監(jiān)督管理機構(gòu)。上市公司董事會應(yīng)設(shè)立主要由獨立董事組成并擔(dān)任負(fù)責(zé)人的審計委員會，全面負(fù)責(zé)與公司審計有關(guān)的事宜。

7.推行職務(wù)不兼容制度，減少董事會與高層管理人員的交叉任職，提倡上市公司董事長與總經(jīng)理分設(shè)，增加外部董事和獨立董事的比例。

8.加強監(jiān)事會的監(jiān)督功能。監(jiān)事應(yīng)具有法律、財務(wù)、會計等方面的專業(yè)知識或工作經(jīng)驗，能夠獨立有效地行使對董事、經(jīng)理履行職務(wù)的監(jiān)督和對公司財務(wù)的監(jiān)督和檢查。

綜上所述，證券市場有效性的增加，與證券市場信息披露的充分性呈現(xiàn)很強的正相關(guān)性。作為新興的中國證券市場，從起步到發(fā)展的十多年的過程中，在上市公司信息披露方面，還存在非主動性、不嚴(yán)肅性、滯后性、不充分性和虛假性等問題，這嚴(yán)重影響了我國證券市場健康發(fā)展和應(yīng)有功能的有效發(fā)揮。要提高證券市場的有效性，其關(guān)鍵就是要通過有效實施完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)、健全現(xiàn)代企業(yè)制度、完善信息披露的監(jiān)管體制、健全信息披露的有關(guān)法規(guī)制度和改革會計信息披露制度等措施來完善上市公司信息披露制度。

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