摘 要：資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值密切相關(guān)，研究中國上市公司的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題，能夠指導(dǎo)企業(yè)融資決策的制定。目前，理論界對(duì)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題的研究方法有許多種，而層次分析法是產(chǎn)生比較晚卻又發(fā)展特別快的一種，這種方法將定性分析與定量分析結(jié)合起來，克服了原資本結(jié)構(gòu)理論的缺陷。采用層次分析法分析某上市公司近五年的資本結(jié)構(gòu)，探討中國上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題。

關(guān)鍵詞：公司資本；結(jié)構(gòu)；評(píng)價(jià)指標(biāo)體系

中圖分類號(hào)：F275.1文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1673-291X（2008）19-0115-03

資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化作為公司經(jīng)濟(jì)實(shí)力、風(fēng)險(xiǎn)程度、經(jīng)營效率高低的綜合財(cái)務(wù)指標(biāo)，對(duì)公司的經(jīng)營和管理有著重要影響。目前，理論界采用多種方法對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題進(jìn)行研究，在本文中，筆者將采用定量和定性相結(jié)合的方法，基于層次分析法（AHP）構(gòu)建評(píng)價(jià)資本結(jié)構(gòu)的模型，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題的探討。

現(xiàn)以武漢某上市公司2002—2007年的資本結(jié)構(gòu)作為實(shí)證研究對(duì)象，通過分析其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)從而得出實(shí)現(xiàn)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的辦法。

一、 構(gòu)建評(píng)價(jià)指標(biāo)體系

在構(gòu)建評(píng)價(jià)指標(biāo)體系中，遵循了以下一些技術(shù)性原則：

1.目的性原則。即所選指標(biāo)要十分明顯地同企業(yè)價(jià)值最大化有密切關(guān)系。

2.可行性原則。即統(tǒng)計(jì)資料能夠較容易地取得。

3.完整性原則。即指標(biāo)體系能完整地、多方面地反映企業(yè)價(jià)值的狀況。

4.系統(tǒng)性原則。即設(shè)計(jì)的指標(biāo)體系內(nèi)部各個(gè)指標(biāo)之間應(yīng)具有一定的邏輯關(guān)系，而不是雜亂無章的羅列。

基于以上原則，分析反映資本結(jié)構(gòu)的能力因素，將資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的總目標(biāo)分解為三個(gè)分目標(biāo)和十個(gè)屬性層指標(biāo)。屬性層的指標(biāo)解釋如下：

（1）總資本利潤率。該指標(biāo)是企業(yè)凈利潤與平均總額的百分比。該項(xiàng)指標(biāo)越高，表明資產(chǎn)的利用效率越高。

（2）每股收益。這個(gè)指標(biāo)表明公司獲利能力和每股普通股投資的回報(bào)水平。

（3）股東權(quán)益報(bào)酬率。又稱凈值報(bào)酬率或凈資產(chǎn)報(bào)酬率，它是從股東的立場(chǎng)來分析企業(yè)的獲利能力。

（4）流動(dòng)比率。該指標(biāo)反映了企業(yè)可用于在短期內(nèi)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金的流動(dòng)資產(chǎn)償還到期流動(dòng)負(fù)債的能力。

（5）速動(dòng)比率。該指標(biāo)是從流動(dòng)資產(chǎn)中扣除存貨部分，再除以流動(dòng)負(fù)債的比值。這一比率用以衡量企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)中可以立即用于償付流動(dòng)負(fù)債的財(cái)力。

（6）資產(chǎn)負(fù)債率。該指標(biāo)說明在企業(yè)總資產(chǎn)中債權(quán)人提供資金所占的比重以及企業(yè)資產(chǎn)對(duì)債權(quán)人權(quán)益的保障程度。

（7）利息保障倍數(shù)。該指標(biāo)是企業(yè)息稅前收益與利息費(fèi)用的比值。是從企業(yè)的贏利能力來評(píng)價(jià)企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力。

（8）主營業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率。該指標(biāo)用來衡量企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)程度，是反映企業(yè)成長(zhǎng)性的重要指標(biāo)。

（9）總資產(chǎn)增長(zhǎng)率。該指標(biāo)是企業(yè)期末資產(chǎn)總額與期初資產(chǎn)總額之間的比率。該指標(biāo)表明企業(yè)規(guī)模的變化趨勢(shì)。

（10）凈利潤增長(zhǎng)率。該指標(biāo)用來衡量企業(yè)凈利潤的增長(zhǎng)程度，是反映企業(yè)成長(zhǎng)性的重要指標(biāo)。

其系統(tǒng)結(jié)構(gòu)見下圖。

上圖中，將企業(yè)價(jià)值最大化作為公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的總目標(biāo)；盈利能力最大化、抵抗風(fēng)險(xiǎn)能力最大化以及發(fā)展能力最大化作為三個(gè)分目標(biāo)；衡量這些分目標(biāo)的十個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)作為屬性層。

二、 構(gòu)造判斷矩陣，各層單排序和一致性檢驗(yàn)

根據(jù)筆者對(duì)每個(gè)層次的各元素的相互重要性，用1—9比例標(biāo)度法進(jìn)行的評(píng)價(jià)，作出判斷矩陣，再利用相關(guān)軟件計(jì)算各矩陣的一致性指標(biāo)C.I.及相對(duì)一致性指標(biāo)C.R，根據(jù)指標(biāo)值判斷各矩陣是否符合一致性條件。具體結(jié)果見各自的兩兩比較判斷矩陣，其中：分目標(biāo)層次盈利能力Q1、抵抗風(fēng)險(xiǎn)能力Q2、成長(zhǎng)能力Q3的兩兩比較判斷矩陣見表1；分目標(biāo)各自的屬性值之間的兩兩比較判斷矩陣見表2～表4。

根據(jù)上面計(jì)算結(jié)果可知C.I.指標(biāo)均小于0.1，即判斷矩陣符合一致性。

三、總排序和總一致性檢驗(yàn)

按照單排序的計(jì)算結(jié)果，依次計(jì)算總排序權(quán)重向量，同時(shí)計(jì)算總一致性指標(biāo)C.I.，總平均隨機(jī)一致性指標(biāo)R.I.和總隨機(jī)一致性指標(biāo)C.R.，并進(jìn)行一致性判斷，其計(jì)算結(jié)果見表5。

四、2002—2007年資本結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

再根據(jù)上述分析結(jié)果計(jì)算出反映企業(yè)價(jià)值的綜合性指標(biāo)。

六、資本結(jié)構(gòu)分析結(jié)果

從表7中對(duì)企業(yè)價(jià)值的分析可以看出，資本結(jié)構(gòu)支配著各屬性指標(biāo)的大小，從而作用于企業(yè)價(jià)值，而資本結(jié)構(gòu)是由公司每一年度的融資方式來決定的。內(nèi)源資金無疑是公司的最佳融資方式，在該公司盈利能力最強(qiáng)的2007年，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也最強(qiáng)，綜合性指標(biāo)顯示公司的資本結(jié)構(gòu)為上市以來的最優(yōu)；而盈利能力最弱的2006年，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也最弱，成為近幾年來最差資本結(jié)構(gòu)。所以在優(yōu)序融資理論中，內(nèi)源資金是第一融資方式，但是內(nèi)源資金取決于公司的經(jīng)營業(yè)績(jī)，積累緩慢，數(shù)量有限，光靠?jī)?nèi)源資金是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足公司在現(xiàn)代社會(huì)快速發(fā)展和擴(kuò)張的需要，因此外源資金成為公司最重要的融資渠道。對(duì)公司的外源資金進(jìn)行分析，該公司的資產(chǎn)負(fù)債率保持在20%～40%之間，資金主要來源于流動(dòng)負(fù)債和銀行借款，自該公司1999年上市以來，沒有過配股增發(fā)行為，也沒有發(fā)行企業(yè)債券，公司上市以后新增的直接融資渠道，該公司并未充分加以利用，這就限制了該公司靈活調(diào)整資本結(jié)構(gòu)、提高企業(yè)價(jià)值的手段。

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[責(zé)任編輯 陳麗敏]