2007年，正值我國股市節(jié)節(jié)攀升時，大洋彼岸的美國卻悄然暴發(fā)了源于次級貸款的危機。時隔一年，這場危機造成的影響并不如當時部分人預測的那樣輕松，它已經(jīng)廣泛地波及到與美國經(jīng)濟有聯(lián)系的每一個角落，并且它的余波會振動到哪個時刻仍然難以預料。對于太平洋西岸這邊的中國，如何認識這場危機?這就要從危機的產(chǎn)生及其對美國乃至世界經(jīng)濟的影響看起。

一、次貸危機的產(chǎn)生過程

次貸危機又稱次級貸款危機。美國的住房抵押貸款大致分為三個層次：第一層次是優(yōu)質(zhì)貸款，面向信用等級高，收入穩(wěn)定可靠，債務負擔合理的優(yōu)良客戶。第二層次是次優(yōu)質(zhì)貸款(Alt-A)，客戶既包括信用分數(shù)在620到660之間的主流階層，也包括少部分分數(shù)高于660的高信用度客戶，這部分客戶信用記錄良好但無法提供收入證明，利率比優(yōu)質(zhì)貸款產(chǎn)品普遍高1%-2%。第三層次就是次級貸款。次級貸款發(fā)源于上世紀80年代，在90年代中期以前仍然發(fā)展緩慢，但在近年發(fā)展迅速。通過下表，我們可以看出，從2001年到2006年，發(fā)放次級貸款占當年發(fā)放的按揭貸款的比例出現(xiàn)了大幅上漲。至2006年，美國發(fā)放次級貸款達到了6000億美元的規(guī)模，在占當年新發(fā)放的按揭貸款總數(shù)的23.8%。

進行專業(yè)抵押貸款的公司，為了吸引客戶貸款，為信用程度較差和收入不高的借款人進行產(chǎn)品的量身定制：首付零比例，采用固定利率和浮動利率相結合的還款方式，購房者在購房后頭幾年以固定利率償還貸款，其后以浮動利率償還貸款?？陀^上從2001年直到2006年，美國房價持續(xù)高漲，如果貸款優(yōu)惠期后還不上貸款，還可以將住房轉(zhuǎn)手或者通過抵押再融資，加上前幾年美國利率水平較低，大量美國市民毫不猶豫地購買了住房，美國的次級抵押貸款市場迅速發(fā)展。

進行專業(yè)住房抵押貸款的公司為將貸款貸出去以后，為了化解自身的風險，將住宅抵押貸款債權賣給出去，主要購買者是投資銀行。他們購買以后，為化解風險，再次對其進行證券化處理。它們將住房抵押資產(chǎn)(MBS)與其他資產(chǎn)，做成資產(chǎn)抵押證券(ABS)。在證券化的過程中，非常重要的一個操作方法是進行內(nèi)部增信，以基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流按由高而低等級順次償還，一旦房屋抵押貸款出現(xiàn)違約風險，損失首先由低等級證券承擔，中高等級證券不受影響，投資者風險將得到減緩。

源于次級房貸抵押貸款的債券擁有高風險，金融機構通常會對這些ABS再次證券化。他們將這些ABS與其他資產(chǎn)(如汽車貸款、信用卡貸款等)混在一起做成“債務擔保證券”(CDO)出售；再成立相對獨立的“結構性投資機構”(SIV)，通過SIV購買CDO作為資產(chǎn)，并采用內(nèi)部增信法，對這些CDO再一次證券化。也就是說，對這些CDO重新分級。然后，SIV再以這些CDO作為資產(chǎn)保證，向投資者發(fā)行短期“資產(chǎn)支持票據(jù)”(ABCP)來融資。并且在這過程中，還有一系列的資產(chǎn)證券化的過程，并且在增信方法的幫助下，使投資者覺得購買這些債券的風險在一步步降低，于是吸引了大量的投資銀行、對沖基金、養(yǎng)老保險基金、外國投資者及一般投資人等等。

直到2006年底美國樓市到達頂峰之前，由于低利率的支撐，次級房貸顯得很安全，而次級貸款奇跡般地增長到1.3萬億美元。但是到隨著2007年美國樓市下滑、利率逐步提高，并且利率優(yōu)惠期的結束，民眾不但無法償還貸款，而且再也無法通過轉(zhuǎn)手房產(chǎn)或再抵押融資，于是次級貸款變得不再安全。

二、次貸危機的影響

次貸危機剛發(fā)生時，人們普遍比較樂觀。美國總統(tǒng)布什曾經(jīng)表示經(jīng)濟沒有受到太大影響。2007年8月美國財政部長保爾森在接受《華爾街日報》采訪時說，由次貸危機引起的金融市場動蕩會使美國經(jīng)濟增長減緩。但他相信，美國經(jīng)濟和市場是強健的，足以消化金融市場動蕩造成的損失，從而可以避免美國經(jīng)濟陷入衰退。但是爆發(fā)數(shù)月以來的美國次貸危機，正在帶來全球金融市場的動蕩，雖然美國及許多國家的中央銀行采取了大量的措施，其顯現(xiàn)出來的影響已經(jīng)不再讓人樂觀。

1.首當其沖的當然是收入不高的購房者。在還貸壓力超過了其承受壓力以后，面臨著房屋被收起的局面。2006年上半年發(fā)行的20檔次級房貸擔保證券的擔保品中，約三分之一的房貸已經(jīng)違約，違約率較前一個月升高2.2個百分點至32.92%。08年1月該項違約率也增加2.2個百分點。08年美國約有2，000億美元次級房貸利率將重設，貸款戶的負擔將更形加重，使貸款人的財務狀態(tài)雪上加霜。

2.接下來使專業(yè)抵押貸款機構和購買了相關證券的金融機構遭受損失以至于破產(chǎn)清算。2007年2月13日美國新世紀金融公司發(fā)出2006年第四季度盈利預警，4月2日宣布申請破產(chǎn)保護、裁減54%的員工。受次貸危機影響，2007年10月24日美林公布07年第三季度虧損79億美元，此前的一天日本最大的券商野村證券也宣布當季虧損6.2億美元。2007年12月28日華爾街投行高盛預測花旗、摩根大通和美林可能再沖減340億美元次貸有價證券。2008年4月17日美林公司第一季凈虧損達19.6億美元，虧損大于預期，且為連續(xù)第三季虧損。該公司第一季度資產(chǎn)減記總額超過了65億美元，并將再裁員3000人。2008年4月18日花旗集團宣布，在沖減逾130億美元損失后，一季度凈虧損51.1億美元，合每股損失1.02美元東京三菱日聯(lián)金融集團預計，截至3月31日的一財年內(nèi)，該集團在次級貸上的相關損失為950億日元(折合9.21億美元)。

3.政策與經(jīng)濟的相互影響又進一步把次貸風波推到了更廣闊的范圍。次貸危機的擴散、房地產(chǎn)市場疲軟以及美國降息的前景，都直接推動了美元下跌。兩次降息之后，美國國內(nèi)通貨膨脹壓力增大，對美元貶值加劇。到2007年11月7日，歐元兌美元達到1.4675，比最低點時上漲了77%。美元利率和匯率走低，金融市場陷入混亂。一些投機資金為規(guī)避股市動蕩帶來的風險而流入原油期貨交易市場，導致原油價格節(jié)節(jié)攀升。美元持續(xù)貶值，也在油價上漲問題上推波助瀾。由于主要產(chǎn)油國都以美元作為原油出口的結算貨幣，而用歐元支付從歐洲進口的商品。這樣，產(chǎn)油國雖實現(xiàn)了高額財政盈余，但受美元兌歐元比價不斷下挫的影響，進口成本加大，導致國內(nèi)通貨膨脹率普遍上升。油價上漲可能，引發(fā)食物危機。隨著油價暴漲，許多農(nóng)民開始種植可用于制造生物燃料的農(nóng)作物。此舉目前已使得印度和巴基斯坦糧食價格上升13%，拉丁美洲國家、俄羅斯和印度的糧食價格上升超過10%。2007年美國的玉米收成當中有四分之一都不是拿來吃，而是用于制造生物燃料。

經(jīng)過一系列次貸危機帶來的沖擊，美國老百姓不得不承受次貸危機影響帶來的通貨膨脹，比如燃料、食品及其他生活用品的價格上漲，以及隨之而來的經(jīng)濟衰退。為了抑制其帶來的經(jīng)濟衰退，各國政府采取了一系列地措施，包括直接向銀行注入資金、提供擔保以及降息，美國政府還推行退稅計劃，以期達到保障資本流動性和刺激消費，從而拉動經(jīng)濟發(fā)展。2007年8月11日，世界各地央行48小時內(nèi)注資超3262億美元救市，美聯(lián)儲一天三次向銀行注資380億美元以穩(wěn)定股市。2007年8月14日，美國歐洲和日本三大央行再度注入超過720億美元救市。2007年8月17日，美聯(lián)儲降低窗口貼現(xiàn)利率50個基點至5.75%。2007年8月20日，日本央行再向銀行系統(tǒng)注資1萬億日元。歐洲央行擬加大救市力度。2007年8月21日，日本央行再向銀行系統(tǒng)注資8000億日元。澳聯(lián)儲向金融系統(tǒng)注入35.7億澳元。2007年8月22日，美聯(lián)儲再向金融系統(tǒng)注資37.5億美元，歐洲央行追加400億歐元再融資操作。2007年8月23日，英央行向商業(yè)銀行貸出3.14億英鎊應對危機。美聯(lián)儲2007年8月連續(xù)三天向金融系統(tǒng)注資數(shù)百億美元。

三、次貸危機對中國經(jīng)濟的影響

1.直接影響比較有限。由于我國國內(nèi)監(jiān)管部門對金融機構從事境外信用衍生品交易管制嚴格，這些銀行的投資規(guī)模并不大，因此次貸產(chǎn)生的損失也非常小。

2.可能帶來出口放緩，進口成本增加。拉動中國經(jīng)濟增長的“三駕馬車”中，出口在GDP中的比重不斷升高，中國對美國出口比重一直保持在21%以上。我國對美國出口的依賴程度較高，美國經(jīng)濟增長放緩，特別是美國消費水平下降，對進口商品的需求相應下降抑制我國出口的增長。同時，降息、注資等措施以防止由次貸危機引發(fā)的經(jīng)濟衰退，導致全球流動性大幅增加，全球性通貨膨脹壓力陡然增加。根據(jù)IMF公布的數(shù)據(jù)，1-2月份國際初級產(chǎn)品價格漲幅達到44.1%。美元貶值，使以美元計價的國際糧食、石油、鐵礦石等大宗商品價格持續(xù)上漲。進口商品價格的大幅度上漲帶動了國內(nèi)相關產(chǎn)品成本的提高。

3.國際收支不平衡加劇，人民幣升值速度加快。人民幣與美元息差倒掛，流動性過剩和通貨膨脹壓力逐步加大，熱錢流入加快及人民幣升值壓力不斷加大。實際情況是，目前中國大陸一年期存款利率為4.14%，遠高于美國聯(lián)邦基金目標利率2.25%，同時，人民幣兌美元匯率大幅上升，僅一季度人民幣兌美元匯率就上漲了4.2%，很多人預計今年的漲幅在10%左右，這樣即使不做任何投資，國際資本只要把錢轉(zhuǎn)移到中國存進銀行，就能得到穩(wěn)定的(低風險)高回報(收益10%以上)。我國央行加息、熱錢流入、外匯儲備增加三者互相影響、形成惡性循環(huán)，使我國越來越多的擁有外匯資產(chǎn)，加速的美元貶值又迅速消耗掉我們的國民財富，使央行的多項貨幣政策處于兩難境地。

四、次貸危機對我國的警示

1.金融創(chuàng)新要注意風險控制。在美國的次貸危機中，金融創(chuàng)新通過廣泛的證券化分散了房地產(chǎn)融資市場上的風險，卻積聚了金融風險。我國在金融創(chuàng)新的同時，應完善對相關產(chǎn)品的監(jiān)管，確保對風險—收益進行較為準確的評估，同時正確認識金融衍生品市場的發(fā)展。衍生品市場的發(fā)展是一把“雙刃劍”，只可使風險分散，而無法使風險消失。要盡快完善金融監(jiān)管，必須對相關政策法規(guī)進行配套，跟上金融創(chuàng)新的步伐。

2.到全球去投資有價值的公司。只是單純拋售美元，可能導致美元的匯率下跌，最終受損害的還是中國。我國可以利用龐大的外匯儲備，投資世界上有價值的公司，這是我國外匯儲備有效的增值保值途徑。目前我國人均資源貧乏，如果把這些美元外匯儲備轉(zhuǎn)變成沃爾瑪、IBM、必和必拓等一流公司的股權，可能更多價值。

參加文獻：

[1]瞿強.次貸危機對全球金融空間有何影響.中國證券網(wǎng)，2008.2.22.

[2]叢亞平.美國資本市場動蕩，中國如何應對.董事會，2008.3.14.

[3]周景彤.美國次貸危機對中國金融的影響甚微?中國經(jīng)濟時報，2008.4.22.

[4]吳學安.“次貸風波”余波未了.中國經(jīng)濟時報，2008.4.24.

[5]董立軍，曹紅輝，王軍.美國次級房屋貸款危機對我國的影響及若干建議.經(jīng)濟研究參考，2008年第20B—6期.

(作者單位：中國人民銀行長沙中心支行人事處)