摘要：股權分置改革經(jīng)過一波三折，終于在2005年得到順利推行，近幾年股權分置改革隨著牛市如火如荼的進行，在這個改革的過程中，我們不僅要看到股權分置改革促進了資本市場的不斷優(yōu)化，還要看到我國這幾年股權分置改革帶來的挑戰(zhàn)。本文從這兩個方面出發(fā)，對股權分置改革帶來的機遇和風險進行系統(tǒng)地論述。

關鍵詞：股權分制；減持；非流通股

引言

股權分置改革是我國資本市場近二十年來的焦點問題，對于流通股和非流通股兩種不同性質的股票“同股不同權、同股不同利”等弊端，股權分置改革進行了一波三折，終于在2005年得到順利推行。如證券市場設立之初時提出采取擱置方式，1998年底在當時經(jīng)濟背景下第二次提出又因市場效果不佳于2001年宣布暫停。對于股權分置形成的惡性圈錢、市盈率過高、股票市場定位模糊等弊端，2004年國務院發(fā)布《國務院關于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，明確規(guī)定要推行股權分置改革，并在這個文件的基礎上，股權分置改革在近幾年得到廣泛的推行。本文就已推行的和正在推行的股權分置改革過程中的情況進行系統(tǒng)分析，希望對相關主體有一定的借鑒意義。

一、股權分制改革帶來的機遇

(一)強化市場機制配置作用

股權分置改革以后，上市公司股權結構中“一股獨大”現(xiàn)象將得到較大改善，上市公司治理結構行政化及行政配置資源的缺陷也將被克服，市場配制的激勵作用將得到進一步發(fā)揮，才能使市場的價格能真正反映企業(yè)的業(yè)績和成長性，公司管理層的經(jīng)營目標將向股東價值最大化轉變，并給予股東更大的回報，引導社會資源向經(jīng)濟最活躍、發(fā)展最需要的領域集中，這將不僅有助于大大提高我國資本市場的運行效率，也將為通過資本市場的篩選和扶持為我國培養(yǎng)世界級的強大企業(yè)提供了廣闊的空間，并且建立股權文化，促使國有股東正確行使出資人權利，減少對企業(yè)的不當干預。這些都將有助于企業(yè)的長久健康發(fā)展。

(二)優(yōu)化法人治理結構

通過股權分置改革，企業(yè)的法人治理結構將得到進一步完善和優(yōu)化，公司的經(jīng)營業(yè)績將通過股價得到比較真實的反映，企業(yè)的盈利能力和成長性仍將是投資者參考的重要關注指標，盡管在股改的過程中股價會有較大波動，但從長遠的角度來說，短期的波動是值得的，企業(yè)良好的業(yè)績才是支撐股價上漲的主要動力，決定企業(yè)股價的仍然是企業(yè)自身的基本面。通過股改，大股東的獨權控制的局面將隨著流通弱化，圈錢行為將得到很大方面的限制，各類股權主體相互制衡，企業(yè)的目標將以集體利益最大化為出發(fā)點。這樣，投資者可以理性把握股改的歷史機遇，關注政策的走向、參與的時機以及個股的對價水平，更關注公司的經(jīng)營水平和成長性，只有那些業(yè)績良好、發(fā)展前景廣闊且真正進行實質股改的企業(yè)才是投資者最終所青睞的對象。因此，通過股權分置改革，優(yōu)化了法人治理結構，能夠給企業(yè)帶來長期旺盛的生命力形成制度保證。

(三)拓寬融資渠道

實行股權分置改革后，暢通了各種資本融資渠道，而且金融工具的多樣化拓寬了融資渠道。首先，可以充分利用換股并購，這種方式避免了直接的現(xiàn)金交易，而且又可以將之視為并購融資的一種。這種方式的優(yōu)勢和靈活性將隨著股權分置改革的逐步完成而得到凸現(xiàn)，除了以股份按照一定的比例互換外，還可采取定向增發(fā)+換股或回購+換股等方式。其次，運用權證，降低成本和風險。權證是一種允許持有人有權利但無義務以約定價格在約定時間購買或者出售約定數(shù)量標的資產(chǎn)的有價證券，這將會成為一種值得關注的并購融資方式，但是目前對權證的規(guī)定相對而言還比較簡略，需要更多的制度進行進一步規(guī)范化。最后，引入和規(guī)范民間資本進入。我國民間資本比較巨大，尤其是民營企業(yè)的發(fā)展，民間資金非常富足，民間融資已成為融資的重要方式之一，這在相對落后地區(qū)表現(xiàn)更為突出?？梢猿浞掷梦匈J款、信托和海外設立并夠投資基金等方式，吸引民間資金。

二、股權分制改革的風險

(一)大小非“解禁”影響股市健康發(fā)展

由于我國在大小非“解禁”上并沒進行詳細規(guī)定，近半年我國股市大幅度下跌與非流通股的解禁有很大的關系，導致我國股市從6000多點跌至3000點，大部分上市公司的股價也大幅度下跌，有的跌幅甚至超過60%，我國政府不得不在近一個月出臺大小非“解禁”相關細則，并降低交易印花稅至千分之一，這些都說明大小非“解禁”已經(jīng)對市場造成較大的擴容壓力。這就說明，在股權分置改革的過程中，要注意“大小非”解禁給股市的發(fā)展帶來的不良影響，一旦控制不好，“大小非”解禁過快，加上監(jiān)管的不夠有效，就會導致不法的套利行為在改革過程中發(fā)生，導致股市大幅度下挫，影響股市健康發(fā)展，也使我國上市公司受股市負面影響，最終影響整個宏觀經(jīng)濟的健康發(fā)展。

(二)資本結構變化引發(fā)財務風險

實施股權分置改革的過程中，非流通股減持的方式很多，可以是股轉股，也可以是股轉債、收回股本。一方面，這對企業(yè)來說是一次非常好的運作機會，企業(yè)可以通過改革來改善股權的質量，增加流動性，改善資本結構，獲得財務杠桿，并吸引新的資金來源。但在另一方面，如果運作不當，對幾種運作方式各自的后果認識不清，以上的財務效應不僅發(fā)揮不出來，可能還會適得其反。雙高(國有股權比重高、負債比重高)的存在，使財務動作方式的選擇和資本結構的調整就顯得更加復雜和困難。

(三)短期內(nèi)形成監(jiān)管不力風險

實施股權分置改革以后，由于形成了新的資本市場游戲規(guī)則，使得原有證券市場監(jiān)管制度面臨許多嚴峻考驗。首先，表現(xiàn)在對上市公司的監(jiān)管方面。股改后，股價的漲跌與上市公司大股東的利益直接相關，特別是在將股價納入大股東及管理層經(jīng)營業(yè)績考核指標的一些企業(yè)更是如此，這些考核促使他們盡力去提高企業(yè)業(yè)績，但也不排除他們會做出逆性選擇的可能，在利益的驅使下，憑借自身對企業(yè)經(jīng)營的控股地位，進行虛假信息披露、會計報表造假，甚至惡意操縱股價，這在近期股市中很多上市公司都有不同程度的表現(xiàn)，監(jiān)管層也顯得無能為力。因此，由于我國證券監(jiān)管制度發(fā)展還不夠成熟，缺乏重大改變和創(chuàng)新，短期內(nèi)還不能滿足股權分置改革的監(jiān)管需要。

三、結束語

總之，為了規(guī)范我國資本市場，推動我國資本市場更加健康的發(fā)展，股權分置改革是勢在必行，而且是非常有必要的，但是，在推進改革的進程中，要控制相應的風險，使我國資本市場在改革的過程中也是和諧健康發(fā)展的。

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(作者單位：廣東省交通集團有限公司財務結算中心)