【摘要】 本文從公司治理理論入手，通過上市公司資本結(jié)構(gòu)和經(jīng)理結(jié)構(gòu)等方面的問題分析了我國上市公司企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中的財務(wù)激勵不足等缺陷，提出了完善股權(quán)和債權(quán)結(jié)構(gòu)，合理配置經(jīng)理人層次等優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)的政策建議，從而更好地激勵企業(yè)管理層努力工作，以解決目前我國上市公司財務(wù)激勵不足的問題。
　　【關(guān)鍵詞】 財務(wù)激勵；機制；治理結(jié)構(gòu)
　　
　　一、引言
　　
　　從1992年以來在上海證券交易所和深圳交易所A股上市的非金融行業(yè)公司的全部年度財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計分析，可以看出，我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的一個突出特點就是偏好股權(quán)資本。從長期資金來源構(gòu)成看，企業(yè)長期負(fù)債比率極低，有些企業(yè)甚至無長期負(fù)債。特別是在連續(xù)數(shù)次降息，在債務(wù)成本不斷下降的背景下，長期債務(wù)比例不升反降，并一直維持在低水平上，這不能不說明我國上市公司具有明顯的選擇股權(quán)融資方式的偏好。我國上市公司另一個特征是負(fù)債比率偏高且債務(wù)期限結(jié)構(gòu)以短期債務(wù)為主，中國上市公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)以短期債務(wù)為主，1992-2004年間，中國上市公司的債務(wù)中將近85. 2%由短期債務(wù)構(gòu)成，長期債務(wù)僅占14. 8%。從發(fā)展趨勢來看，中國上市公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)先呈下降趨勢，1999年達(dá)最低點為12. 78%，后一直穩(wěn)定在13%左右。Fan，Titman和Twite（2003）對39個發(fā)達(dá)和發(fā)展中國家的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行比較研究，發(fā)現(xiàn)中國債務(wù)期限的中值在這39個國家中略高于中值最低的希臘，排倒數(shù)第二。目前我國經(jīng)理人才市場的不成熟，經(jīng)理結(jié)構(gòu)基本不受外部激勵機制，而內(nèi)部激
　　勵機制又沒有完善的經(jīng)理人員的約束機制且缺乏對公司經(jīng)理人的有效監(jiān)督，這樣就使內(nèi)部經(jīng)理人經(jīng)常損害股東利益。
　　以上種種問題反映了我國上市公司治理結(jié)構(gòu)存在諸多問題和缺陷，致使企業(yè)財務(wù)激勵嚴(yán)重不足，為此，我們應(yīng)該從財務(wù)治理的角度加大對上市公司治理結(jié)構(gòu)的完善和優(yōu)化，解決企業(yè)的約束與激勵不足的問題，以促進(jìn)我國企業(yè)健康地運行和發(fā)展。
　　
　　二、公司治理結(jié)構(gòu)中的財務(wù)結(jié)構(gòu)與激勵不足
　　
　　現(xiàn)代兩權(quán)之間的制衡機制理論早就成為獨立研究領(lǐng)域的重要課題，但它本身到目前為止也未表現(xiàn)出令人滿意的結(jié)果，在兩權(quán)分離的情況下，所有者對經(jīng)營者的監(jiān)督和激勵問題(即委托與代理問題)，如果從保護(hù)外部投資人的角度理解公司治理制度，公司治理在很大程度上就是指外部投資者用以防止內(nèi)部人侵蝕的一系列問題。而公司治理結(jié)構(gòu)就是一種基于效率原則的關(guān)于企業(yè)組織內(nèi)部各要素成員(股東、經(jīng)營者、雇員)之間的責(zé)任、權(quán)力、風(fēng)險和利益相互匹配和制衡的制度安排，是一種對公司進(jìn)行管理和控制的體系，它不僅規(guī)定了公司的各個參與者，例如，董事會、經(jīng)理層、股東和其他利害相關(guān)者的責(zé)任和權(quán)利分布，而且明確了決策公司事務(wù)時所應(yīng)遵循的規(guī)則和程序。公司治理結(jié)構(gòu)的核心是在所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離的條件下，由于所有者和經(jīng)營者的利益不一致而產(chǎn)生的委托——代理關(guān)系；公司治理結(jié)構(gòu)的目標(biāo)是降低代理成本，使所有者不干預(yù)公司的日常經(jīng)營，同時又保證經(jīng)理層能以股東的利益和公司的利潤最大化為目標(biāo)。公司治理結(jié)構(gòu)的本質(zhì)是公司與其組成人員之間的一種合約。
　　作為衡量公司治理模式標(biāo)準(zhǔn)的組織控制和市場控制，它們的功能是互補的，二者的良好平衡是公司治理模式是否有效的證明。組織控制屬于內(nèi)部治理模式，即治理主體通過公司內(nèi)部的機構(gòu)設(shè)置和權(quán)力安排，形成所有者、董事會和經(jīng)理層等內(nèi)部利益相關(guān)者之間權(quán)力的合理分配與制衡關(guān)系，以解決公司治理效率問題。其特征為：公司股權(quán)相對集中，銀行等金融機構(gòu)、公司持股對企業(yè)決策起決定作用，董事會對經(jīng)營者的監(jiān)督約束作用強。但是，由于缺乏完善的外部資本市場監(jiān)控體系，不能對企業(yè)內(nèi)部人形成約束，實際為內(nèi)部人操縱，股東大會流于形式，經(jīng)營者缺乏危機感，創(chuàng)新動力不足，銀行與企業(yè)高度相關(guān)，負(fù)債過高導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)泡沫。而市場控制屬于外部治理模式，即是經(jīng)濟(jì)主體通過市場機制進(jìn)行治理，政府、中介機構(gòu)、債權(quán)人等利益相關(guān)者通過產(chǎn)品市場、控制權(quán)市場、經(jīng)理市場等手段對公司實施控制，解決公司治理的公平和效率問題。其特征為：存在發(fā)達(dá)的市場機制，所有權(quán)結(jié)構(gòu)分散，公司控制權(quán)市場非?；钴S，對管理者行為起到激勵約束作用，有利于促進(jìn)經(jīng)營者與股東保持利益一致。不足之處在于，高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，易造成經(jīng)營者的短期行為；公司股權(quán)的高度流動，使公司資本結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性差；沒有足夠重視其他利益相關(guān)者的利益，缺乏內(nèi)部直接控制的監(jiān)督約束，容易引發(fā)管理層道德腐敗，造成財務(wù)激勵不足。
　　
　　三、我國上市公司治理結(jié)構(gòu)財務(wù)激勵路徑與建議
　　
　　要真正建立現(xiàn)代企業(yè)制度，最主要和最核心的就是要建立完善的公司法人治理結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)代公司中所有權(quán)和控制權(quán)相分離，形成了所有者和經(jīng)營者之間的“委托與代理”關(guān)系，由于代理人和委托人的目標(biāo)不同，以及所有者與經(jīng)營者之間存在信息不對稱情況，管理者可能會采取有損股東利益的行動，以謀取自己的利益，這樣就需要在所有者和經(jīng)營者之間形成一種相互制衡的機制。
　　1. 理性安排股權(quán)結(jié)構(gòu)。“偏好股權(quán)資本”是我國資本結(jié)構(gòu)的突出特點，恰當(dāng)?shù)胤治龉蓹?quán)結(jié)構(gòu)是完善資本結(jié)構(gòu)的重要舉措，也是財務(wù)激勵機制改進(jìn)的必經(jīng)之路。股權(quán)結(jié)構(gòu)包括兩個方面的內(nèi)容：一是公司股份由哪些股東所持有；二是各股東所持有股份的比重有多大。前者是說明股份持有者的特性，是股權(quán)結(jié)構(gòu)質(zhì)的體現(xiàn)，后者則是說明股權(quán)集散程序，是股權(quán)結(jié)構(gòu)量的體現(xiàn)。因此，分析股權(quán)結(jié)構(gòu)對治理結(jié)構(gòu)的影響，應(yīng)從這兩個方面來展開。就股權(quán)集散程度而言，股權(quán)越集中，風(fēng)險成本就越高，而治理成本就越低；相反，股權(quán)越分散，風(fēng)險成本就越低，而治理成本就越高。因此，股權(quán)集散的適度性應(yīng)該表現(xiàn)為使風(fēng)險成本和治理成本這兩種代理成本之和為最低的股權(quán)比例。
　　就股東特性而言，個人股東是自然人，具有追求自身利益最大化的動機，因此應(yīng)該具有對經(jīng)營者行為進(jìn)行監(jiān)督的動力，但是隨著公司規(guī)模的擴張和股東人數(shù)的增多，個人股東對公司的關(guān)心程度和治理能力便大為減弱，或是采取“搭便車”的行為來減少其治理成本，或是采取“用腳投票”的方式來約束經(jīng)營者的行為，目前，個人股東利益受到大股東侵害的現(xiàn)象嚴(yán)重，那么，要使個人股東能夠更好地參與公司治理，使企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)能夠更好地協(xié)調(diào)各方利益相關(guān)者的利益。（1）通過對企業(yè)信息披露質(zhì)量的控制，提高個人股東的判斷力，以提高公司業(yè)績與股票價格的相關(guān)性，使得個人股東能及時發(fā)揮“用腳投票”的效力。（2）法律制度和資本市場制度規(guī)范要賦予個人股東應(yīng)有的權(quán)力，如個人股東集體訴訟，可以增強個人股東參與公司治理的積極性。因此，完善對個人股東的財務(wù)激勵機制是十分必要的；法人股東與個人股東不同，對公司的治理能力較強，對公司的發(fā)展也有著重要的穩(wěn)定作用，但是如果法人股東持股的比重過大，使股票過于穩(wěn)定，也會影響公司的經(jīng)營效率，而法人股東對企業(yè)的決策影響是通過股東大會來實現(xiàn)的，目前股東大會的功能較弱，因此，對于大股東的激勵機制設(shè)計要圍繞股東大會的決策職能展開，研究采取何種財務(wù)激勵方式及控制權(quán)配置形式來激勵大股東積極參與公司治理活動，這對于形成全面制衡的企業(yè)內(nèi)部財務(wù)激勵機制十分重要。
　　2. 合理配比債務(wù)結(jié)構(gòu)。一