[摘要] 貨幣政策是市場經(jīng)濟(jì)條件下進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段，但貨幣政策的有效性在很大程度上取決于貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。本文從貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制方面討論貨幣政策的有效性，分析了貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不通暢的外在表現(xiàn)及其原因，并對疏通貨幣政策的有效性提出一些建議。

[關(guān)鍵詞] 貨幣政策 傳導(dǎo)機(jī)制 利率 資本市場

貨幣政策是市場經(jīng)濟(jì)條件下進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段。我國貨幣政策的目標(biāo)是“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長”。然而，在實(shí)際操作中，保持貨幣幣值的穩(wěn)定和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長這兩個(gè)目標(biāo)之間有時(shí)會有所沖突，當(dāng)國家政府片面強(qiáng)調(diào)貨幣政策對經(jīng)濟(jì)增長的作用，長期實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，極易導(dǎo)致惡性通貨膨脹。當(dāng)然，這兩個(gè)目標(biāo)也并不總是沖突的，如果貨幣政策僅僅用于反經(jīng)濟(jì)周期，那么經(jīng)濟(jì)增長和保持幣值穩(wěn)定之間基本是一致的。

貨幣政策是否有效，取決于貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制是否通暢。目前，我國已經(jīng)初步建立了“政策工具－中介目標(biāo)－最終目標(biāo)”的間接傳導(dǎo)機(jī)制，但在實(shí)踐當(dāng)中，我國貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制依然存在一些問題。

一、我國貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不通暢的外在表現(xiàn)

1.中央銀行利率政策對消費(fèi)和投資的影響效果不顯著

利率政策是貨幣政策操作的重要手段之一，從1996年到2002年人民銀行八次降息，平均利率下調(diào)近6個(gè)百分點(diǎn)。中央銀行希望通過降低利率來分流儲蓄，刺激消費(fèi)和投資需求，但其實(shí)施效果并未達(dá)到政策初衷。

2．中央銀行貨幣供應(yīng)量的放松并未刺激商業(yè)銀行信貸規(guī)模的有效擴(kuò)張

按照貨幣創(chuàng)造理論，貨幣政策工具可以調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣量，通過乘數(shù)效應(yīng)使商業(yè)銀行存款貨幣量變動(dòng)，從而影響商業(yè)銀行貸款規(guī)模，調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)。近幾年央行在堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策的原則下，采取多種方式適當(dāng)擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量，1997年至2002年廣義貨幣增幅分別為17.3%、14.8%、14.7%、12.3%、14.4%和16.8%。中央銀行還兩次累計(jì)下調(diào)法定準(zhǔn)備金率7個(gè)百分點(diǎn)。然而，商業(yè)銀行的信貸意愿卻沒有隨之上升，主要表現(xiàn)在新增貸款占GDP的比重下降、金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備過多和存貸差不斷擴(kuò)大三個(gè)方面。銀行通過信貸推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的意愿減弱，使中央銀行擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量的政策意圖沒有充分顯現(xiàn)。

3.中央銀行“窗口指導(dǎo)”作用弱化

隨著中央銀行宏觀調(diào)控間接化，“窗口指導(dǎo)”成為央行實(shí)施貨幣政策的主要手段。尤其是1998年取消貸款規(guī)模管理以來，央行主要通過制定各種指導(dǎo)性意見推行央行的信貸政策。近年來中央銀行實(shí)行“窗口指導(dǎo)”的力度之大、范圍之廣是銀行歷史上少有的。然而在現(xiàn)行體制下，“窗口指導(dǎo)”作用受到一定約束。在當(dāng)前商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)約束日益加強(qiáng)的情況下，趨利性和低風(fēng)險(xiǎn)成為商業(yè)銀行追求的首要目標(biāo)，商業(yè)銀行則是以經(jīng)營利益為原則來選擇執(zhí)行貨幣政策的，尤其是當(dāng)中央銀行貨幣政策導(dǎo)向與商業(yè)銀行利益相違背時(shí)，缺乏硬手段支持的“窗口指導(dǎo)”，作用力明顯偏弱。

4.中小企業(yè)貸款難現(xiàn)象依然突出

中小企業(yè)是我國國民經(jīng)濟(jì)不可或缺的組成部分，對我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展作出了重要的貢獻(xiàn)。近年來，央行調(diào)低了貸款利率，事實(shí)上不僅沒有促進(jìn)中小企業(yè)投資，反而使銀行更加不愿意為中小企業(yè)提供貸款，從而在一定程度上抑制了中小企業(yè)的投資。

二、貨幣傳導(dǎo)機(jī)制不夠通暢的內(nèi)在原因

1．貨幣市場發(fā)育不健全、不平衡，限制了三大貨幣政策工具作用的發(fā)揮

銀行為提高資金效率，一般把超額準(zhǔn)備金保持在很低的水平。在法定準(zhǔn)備金不足或超額準(zhǔn)備金比較多時(shí)，銀行就要通過貨幣市場補(bǔ)足法定準(zhǔn)備金或減少超額準(zhǔn)備金。而調(diào)節(jié)再貼現(xiàn)率和公開市場業(yè)務(wù)則依賴比較健全和發(fā)達(dá)的票據(jù)市場和債券市場。三大工具作用的發(fā)揮都需要有健全的貨幣市場。

2.利率作為資金的價(jià)格，還沒有實(shí)現(xiàn)自由浮動(dòng)，無法有效引導(dǎo)資金的供給和需求

利率是資金的價(jià)格，在市場經(jīng)濟(jì)條件下，利率水平應(yīng)當(dāng)由資金的供求關(guān)系決定。在發(fā)達(dá)國家，利率是市場化的，銀行可以自行根據(jù)自身的實(shí)力、信譽(yù)和服務(wù)質(zhì)量以及針對不同信用水平的客戶確定不同的存貸款利率。但是，我們國家的利率受到中央銀行控制的程度仍然較重，銀行并不存在自行定價(jià)的能力和動(dòng)力。

3.資本市場規(guī)模小、不規(guī)范，限制了貨幣政策通過資本市場的傳導(dǎo)

我國的資本市場尤其是股票市場發(fā)展很快，但從貨幣政策傳導(dǎo)的角度講，我國的資本市場規(guī)模偏小，尤其是市場不規(guī)范，制度不健全，限制了貨幣政策的傳導(dǎo)。

三、對疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的建議

⒈加快利率市場化改革步伐

目前我國利率對經(jīng)濟(jì)行為的調(diào)節(jié)效應(yīng)較為微弱，針對這一癥結(jié)，應(yīng)加快利率市場化的進(jìn)程，使利率真正由市場決定，切實(shí)反映產(chǎn)品市場和資金市場的均衡。全面發(fā)揮利率的市場導(dǎo)向功能，盡量減少央行對利率的直接、過度干預(yù)，另一方面央行應(yīng)當(dāng)擴(kuò)大通過公開市場業(yè)務(wù)操作及窗口指導(dǎo)等方式進(jìn)行的必要間接調(diào)控。在利率市場化進(jìn)程中，關(guān)鍵要把握好度的問題。

⒉建立統(tǒng)一、靈活、高效的貨幣市場是疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的基礎(chǔ)

首先，要加快對新的貨幣市場工具的開發(fā)，擴(kuò)大市場容量，為完善和發(fā)展我國公開市場業(yè)務(wù)提供基礎(chǔ)。另外，我國的票據(jù)市場長期未能得到充分發(fā)展，已經(jīng)嚴(yán)重制約了再貼現(xiàn)作為我國貨幣政策工具發(fā)揮作用，這也是必須大力解決的問題。

⒊健全資本市場體系

發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)表明，資本市場的發(fā)達(dá)程度對貨幣政策傳導(dǎo)過程影響逐漸提高。我國資本市場雖然有了長足發(fā)展，尤其是證券市場，但由于市場體系不健全，上市公司結(jié)構(gòu)單一以及缺乏機(jī)構(gòu)投資者等原因，證券市場在一定程度上是資金在市場體系內(nèi)部的自我循環(huán)，不能切實(shí)反映和引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)，并且出現(xiàn)了一定程度的泡沫。因此，一方面要注意資本市場發(fā)展與貨幣政策的協(xié)調(diào)，另一方面貨幣政策要根據(jù)資本市場的發(fā)展變化適當(dāng)調(diào)整，以充分發(fā)揮資產(chǎn)價(jià)格的傳導(dǎo)作用。

⒋證券市場應(yīng)當(dāng)穩(wěn)定發(fā)展

應(yīng)當(dāng)更加重視上市公司質(zhì)量的提高，而不能追求跨越式發(fā)展，過分強(qiáng)調(diào)增加數(shù)量。在證券市場上，應(yīng)改革企業(yè)上市的準(zhǔn)入條件，大力發(fā)展中小企業(yè)的二板市場和地方及場外市場，建立多層次的證券市場體系。鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，增加交易品種，從而為公開市場業(yè)務(wù)提供良好的市場基礎(chǔ)。對股票市場進(jìn)行科學(xué)管理，促使其健康發(fā)展，真正發(fā)揮“經(jīng)濟(jì)走勢晴雨表”的作用。同時(shí)將債券市場發(fā)展為包括各類機(jī)構(gòu)投資者參加的市場，并結(jié)合其批發(fā)市場和零售市場，以提高運(yùn)行效率。

⒌建立健全信用體系，為中小企業(yè)的融資創(chuàng)造條件

繼續(xù)推進(jìn)國有企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度的進(jìn)程，轉(zhuǎn)變觀念，提高效益。同時(shí)，促使企業(yè)提高對信用的認(rèn)識。在全國范圍內(nèi)建立全國統(tǒng)一的企業(yè)信用體系，減少銀行和企業(yè)之間的信息不對稱，并降低銀行向中小企業(yè)貸款時(shí)所需的交易成本，從而推動(dòng)銀行對企業(yè)的業(yè)務(wù)開展。當(dāng)銀行對企業(yè)的業(yè)務(wù)得到推動(dòng)以后，貨幣政策的這一傳導(dǎo)渠道自然順暢。

四、結(jié)論

綜上所述，造成我國現(xiàn)階段的貨幣政策傳導(dǎo)不暢因素的共同特征是沒有發(fā)揮市場的作用。要使貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制順暢運(yùn)行，必須從各個(gè)環(huán)節(jié)著手，逐步完善。一方面要著力加強(qiáng)貨幣市場的廣度和深度，充分發(fā)揮貨幣市場各子市場的作用，同時(shí)加快利率的市場化進(jìn)程，使各種利率能真實(shí)反映資金供求狀況；另一方面，要加快國有商業(yè)銀行的改革，建立現(xiàn)代金融制度，使銀行真正按照三性原則要求經(jīng)營，只有這樣，貨幣政策的渠道才能暢通，貨幣政策的最終目標(biāo)才能順利實(shí)現(xiàn)。

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