[摘要]從創(chuàng)業(yè)投資的特點出發(fā)，利用AFH模型分析創(chuàng)業(yè)投資項目中隱含的實物期權(quán)，并運用B－S公式計算一個項目的實物期權(quán)價值，從而指出傳統(tǒng)NPV方法在項目估價方面存在不足，實物期權(quán)法則較為充分地考慮了不確定性和管理柔性。

[關(guān)鍵詞]實物期權(quán) 分階段投資 項目價值評估

一、引 言

目前，大力發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資已成為各國推動經(jīng)濟(jì)增長的重要措施。從資本運行角度看，創(chuàng)業(yè)投資主要分為項目篩選、項目價值評估、投資契約簽訂、投資后管理和資本退出等幾個階段。其中項目價值評估直接影響著創(chuàng)業(yè)投資決策的科學(xué)性和準(zhǔn)確性。創(chuàng)業(yè)投資項目具有的高度不確定性、分階段投資和管理靈活性的特點決定了其隱含的實物期權(quán)。因為面對復(fù)雜多變的外部環(huán)境時，創(chuàng)業(yè)投資家可以根據(jù)市場狀況相機地采取應(yīng)變措施：可在市場狀況良好時擴大投資規(guī)模，也可在市場狀況欠佳時延遲投資、縮減投資規(guī)模甚至停止向創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資。這種經(jīng)營和管理的靈活性應(yīng)該具有價值。這一價值由不確定性帶來，因而管理者應(yīng)當(dāng)歡迎而不是懼怕不確定性。創(chuàng)業(yè)投資家向創(chuàng)業(yè)企業(yè)注入第一筆資金以后，就相當(dāng)于得到了享有這種經(jīng)營靈活性和戰(zhàn)略成長權(quán)益的權(quán)利，這就是一種實物期權(quán)。而傳統(tǒng)的評估方法由于種種限制，如對投資只能采取剛性的策略，難以正確評估創(chuàng)業(yè)投資項目的價值。