一、企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)簡述

確定一個(gè)合理的股權(quán)和債權(quán)融資結(jié)構(gòu)，很大程度上實(shí)際上就是如何確定一個(gè)合理的資本結(jié)構(gòu)的問題。在這里我們把企業(yè)最佳融資結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)界定為:能使企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值最大化，融資成本最小化。以下就主要從這個(gè)角度出發(fā)，分析影響融資結(jié)構(gòu)的主要因素。

二、影響企業(yè)股權(quán)融資與債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的主要因素分析

1.從微觀上看

(1)融資成本。股權(quán)融資的成本包括股利、股票發(fā)行費(fèi)用等，債券融資的成本包括利息、手續(xù)費(fèi)、匯兌損益等。

①各類資本成本率的高低各不相同且不固定，但它們的成本水平卻存在一種規(guī)律性差異，即:普通股成本最高，優(yōu)先股成本次之，長期負(fù)債的成本最低。在資本市場充分發(fā)達(dá)的情況下，這不同類別資本的成本又呈現(xiàn)出一種相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。

②債務(wù)融資具有抵稅好處，只有當(dāng)債務(wù)融資超過一定點(diǎn)時(shí)破產(chǎn)成本和代理成本增加才會(huì)抵消企業(yè)節(jié)稅利益，因此企業(yè)應(yīng)保持一定債務(wù)比例。

由于我國上市企業(yè)流通股股東不堅(jiān)持自己的投資權(quán)益，只是一味追逐股票差價(jià)而忽視股息回報(bào)，造成中國企業(yè)流通股份資本成本偏低——股權(quán)融資成本中支付股利這塊比重小(國家股、法人股的資本成本本來就較低)，無法對(duì)企業(yè)管理層進(jìn)行有效約束。

(2)對(duì)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的考慮。我們知道，在其他條件不變時(shí)，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿的作用就越大。評(píng)價(jià)是否獲得財(cái)務(wù)杠桿收益，就是要看是否提高了自有資金收益率。以下公式很明確的說明了獲取財(cái)務(wù)杠桿收益的原理:

企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)杠桿決策的時(shí)候分兩種情況討論：

第一種情況是當(dāng)借入資金=0時(shí)，自有資金收益率=全部資金利潤率，無財(cái)務(wù)杠桿作用。第二種情況是借入資金＞0時(shí)，需要將全部資金利潤率與借入資金利息率相比較:

首先當(dāng)全部資金利潤率大于借入資金利息率時(shí)， 通過負(fù)債融資所創(chuàng)造的息稅前利潤在支付利息費(fèi)用之后還有剩余，這個(gè)余額可以并到自有資金收益中去，從而提高自有資金收益率，這表明企業(yè)獲得了財(cái)務(wù)杠桿收益；此時(shí)財(cái)務(wù)杠桿率越大，企業(yè)自有資金收益率越高，每股收益越大。

其次當(dāng)全部資金利潤率小于借入資金利息率時(shí)，通過負(fù)債融資所創(chuàng)造的息稅前利潤還不足以支付利息費(fèi)用，就需要從自有資金所創(chuàng)造的利潤中拿出一部分予以補(bǔ)償，此時(shí)投資者收益就會(huì)下降，此時(shí)企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率會(huì)低于全部資金利潤率，且財(cái)務(wù)杠桿率越高，自有資金收益率越低，每股收益越低。

通過以上分析我們可以得出結(jié)論:在考慮財(cái)務(wù)杠桿作用時(shí)，也需要結(jié)合經(jīng)營杠桿系數(shù)進(jìn)行分析。即考慮經(jīng)營杠桿中固定經(jīng)營成本的比重和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的大小。二者的相互關(guān)系可用總杠桿系數(shù)表示。

總杠桿系數(shù)是表示每股收益EPS變化對(duì)銷售變化的反應(yīng)程度。

總杠桿系數(shù)=經(jīng)營杠桿系數(shù) * 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)

當(dāng)企業(yè)同時(shí)存在財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿作用時(shí)，當(dāng)銷售量發(fā)生變動(dòng)后，會(huì)引起每股收益以更大的幅度變動(dòng)。通常，在兩種杠桿的組合下，不能將高經(jīng)營杠桿與較高的財(cái)務(wù)杠桿組合在一起，以避免企業(yè)總體風(fēng)險(xiǎn)的加大，從而將企業(yè)總體風(fēng)險(xiǎn)控制在一個(gè)適當(dāng)水平。

為了達(dá)到某一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿有多種不同組合。比如，經(jīng)營杠桿度較高的公司可以在較低程度上使用財(cái)務(wù)杠桿，降低資本結(jié)構(gòu)中的負(fù)債比率；經(jīng)營杠桿度較低的公司可以在較高程度上使用財(cái)務(wù)杠桿，提高債務(wù)融資比率等等。

2.從宏觀上看

在成熟的證券市場中，如果股東對(duì)企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績不滿意，紛紛拋售股票，將引起股票的下跌，導(dǎo)致企業(yè)有被摘牌或被公開收購的危險(xiǎn)，即所謂“用腳投票”。因此投資股權(quán)比投資債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)要大，因而投資者要求的收益也相對(duì)較高。而這一約束是建立在公司原有股東堅(jiān)持自己的價(jià)值投資收益(現(xiàn)金分紅權(quán)利)和資本市場具備有效的退市機(jī)制的基礎(chǔ)之上的。

我國資本市場發(fā)展還不成熟，以上兩點(diǎn)目前在我國都不具備，所以我國資本市場的特有缺陷是資本成本逆排序，融資效率低下的主要原因。這使得中國企業(yè)缺乏西方成熟資本市場上的股東回報(bào)約束，從而可以在股東權(quán)益不斷稀釋的情況下肆無忌憚地增資擴(kuò)股。

股權(quán)融資和債權(quán)融資是證券市場的兩條腿。如果債券市場的發(fā)展嚴(yán)重滯后，進(jìn)入門檻高，企業(yè)債券融資的難度就會(huì)提高，這就迫使一些沒有達(dá)到融資準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)由于客觀約束只能選擇其他融資方式，而不能從企業(yè)自身的融資需求和融資目標(biāo)等方面考慮資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成。

權(quán)益資本主要從股票市場獲得，債務(wù)資本的主要來源為債券市場和銀行貸款，但由于我國資本市場內(nèi)部形成了股票市場的發(fā)達(dá)而債券市場的發(fā)展緩慢，導(dǎo)致企業(yè)只能通過銀行貸款來獲得債務(wù)資本，從而造成了企業(yè)的債務(wù)資本過度依賴銀行，降低了金融市場的效率，增加了金融風(fēng)險(xiǎn)。

三、總結(jié)

以上說明了一些對(duì)企業(yè)股權(quán)融資和債務(wù)融資結(jié)構(gòu)具有重要影響的因素，但是影響企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的因素還有很多，而且在不同的環(huán)境和不同時(shí)期對(duì)企業(yè)融資的主要影響因素也是不同的，這個(gè)是一個(gè)動(dòng)態(tài)概念。企業(yè)本身股權(quán)結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)，所處的發(fā)展時(shí)期，所面臨的市場環(huán)境的變化，經(jīng)濟(jì)周期等等都會(huì)影響到企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的選擇。因此在企業(yè)進(jìn)行決策的時(shí)候，要綜合分析這些影響因素，才能為企業(yè)確定一個(gè)合理的融資結(jié)構(gòu)。