[摘要] 企業(yè)外債風(fēng)險(xiǎn)管理中最重要的是匯率風(fēng)險(xiǎn)管理。學(xué)者們一直存在進(jìn)行企業(yè)外債風(fēng)險(xiǎn)管理是否能增加企業(yè)價(jià)值的爭論。但現(xiàn)實(shí)的金融狀況表明：現(xiàn)在不是爭論是否需要進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，而是該如何管理。

[關(guān)鍵詞] 動(dòng)態(tài)實(shí)時(shí)對沖利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)二階馬爾科夫鏈交叉套期保值

一、國外關(guān)于企業(yè)外債風(fēng)險(xiǎn)管理的研究

對于外債風(fēng)險(xiǎn)的是否需要管理問題最終還是要轉(zhuǎn)化市場是否有效的問題，如果市場是完美有效的，那么進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的對沖并不會增加公司的價(jià)值。雖然有許多的學(xué)者證明說匯率風(fēng)險(xiǎn)是不影響公司的價(jià)值的，但我們更相信那是因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)上的無效度量，市場畢竟是不完美的，匯率風(fēng)險(xiǎn)也一定會對公司價(jià)值有影響。那么公司是否能夠認(rèn)識到匯率風(fēng)險(xiǎn)的重要性呢？研究發(fā)現(xiàn)美國，英國等發(fā)達(dá)國家在對待風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)對沖上有相似的行為模式，而亞洲太平洋地區(qū)國家對待匯率風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度明顯不同。對待匯率風(fēng)險(xiǎn)的行為模式的差異性很大一部分也是由各國具體的政策環(huán)境決定的。比如研究就發(fā)現(xiàn)墨西哥從1992年由固定匯率制向浮動(dòng)匯率制轉(zhuǎn)變就導(dǎo)致了整個(gè)國家的企業(yè)外債結(jié)構(gòu)更合理的情況，因?yàn)樵诟?dòng)匯率狀況下公司對于外債風(fēng)險(xiǎn)更謹(jǐn)慎。

學(xué)者們對于外債風(fēng)險(xiǎn)作的研究工作主要分兩個(gè)方向：一是研究跨國公司持有外債與公司現(xiàn)有資產(chǎn)及將來現(xiàn)金流的匹配情況，主要把外債作為對沖外幣資產(chǎn)匯率風(fēng)險(xiǎn)的工具，跨國公司的外債持有和外匯衍生工具之間成正負(fù)相關(guān)關(guān)系的研究就證明這樣對待外債的態(tài)度。另一個(gè)研究方向主要考慮利用金融市場工具對沖企業(yè)外債的利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)。John C Hull的開創(chuàng)性專著《期權(quán)，期貨和衍生證券》比較全面地介紹了可資利用來進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的金融工具的性質(zhì)，并提供了可利用衍生工具進(jìn)行金融風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和套期保值的理論框架。

早期衍生工具的使用者是一些大銀行和非銀行類金融機(jī)構(gòu)。他們一般都利用衍生產(chǎn)品對其利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行動(dòng)態(tài)的實(shí)時(shí)對沖。而后才有一些大企業(yè)進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)管理市場，它由于借入，借出外債而具有了利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)。這些公司一般會進(jìn)行各種風(fēng)險(xiǎn)管理策略效果比較研究，研究發(fā)現(xiàn)一般在短期內(nèi)金融衍生產(chǎn)品規(guī)避外債風(fēng)險(xiǎn)是有效的，而在長期內(nèi)則要通過資產(chǎn)-銷售法來解決了。同樣，研究發(fā)現(xiàn)能夠用來進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對沖的衍生產(chǎn)會受所在地的影響。比如韓國公司就比瑞典公司更少的運(yùn)用衍生工具，這是由于韓國的金融市場不發(fā)達(dá)。

二、國內(nèi)關(guān)于企業(yè)外債風(fēng)險(xiǎn)管理的研究

國內(nèi)研究較多的是國家總體外債的風(fēng)險(xiǎn)控制。對于企業(yè)微觀層次外債風(fēng)險(xiǎn)管理的研究較少。由于相關(guān)數(shù)據(jù)的難以獲取，因此做的都是一些理論方法方面的研究工作。其中有對于企業(yè)外債的市場風(fēng)險(xiǎn)因子方面的研究。比如認(rèn)為在中長期內(nèi)匯率組合預(yù)測模型可以很好的預(yù)測匯率，而短期內(nèi)隨機(jī)波動(dòng)率預(yù)測模型卻是有效的。對于短期的市場風(fēng)險(xiǎn)因子波動(dòng)率的方法研究有對于像ARCH，GARCH，EGARCH的有效性預(yù)測研究，而更進(jìn)一步的研究是考慮市場狀態(tài)轉(zhuǎn)換時(shí)的市場因子的波動(dòng)率變化情況，即對波動(dòng)性狀態(tài)轉(zhuǎn)移的 ARCH(SWARCH )模型對波動(dòng)性進(jìn)行研究，而對于波動(dòng)性轉(zhuǎn)移模型的進(jìn)一步的深入研究是考慮了狀態(tài)的持續(xù)時(shí)間，即引入了二階馬爾科夫鏈轉(zhuǎn)換到ARCH波動(dòng)率研究中。

實(shí)務(wù)性的風(fēng)險(xiǎn)管理工作也取得一些成果。馬永開，唐小我在基于傳統(tǒng)套期保值理論的基礎(chǔ)上，考慮期貨市場上沒有與現(xiàn)貨市場種類上相同或非常相似期貨資產(chǎn)時(shí)，套期保值者可以考慮在期貨市場上選擇與現(xiàn)貨市場上資產(chǎn)相關(guān)性較強(qiáng)的資產(chǎn)進(jìn)行套期保值的交叉套期保值。林孝貴在研究馬永開等關(guān)于組合套期保值方法的基礎(chǔ)上，把現(xiàn)貨資產(chǎn)價(jià)格投影到期貨資產(chǎn)價(jià)格所形成的線性子空間上。討論了在組合套期保值中現(xiàn)貨資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)分解的實(shí)例，研究了組合套期保值中的套期保值率，套期保值效率等問題。實(shí)現(xiàn)了組合套期保值在理論上可操作性。

參考文獻(xiàn):

[1]唐小我騰穎曾 勇:匯率的組合預(yù)測模型及應(yīng)用.預(yù)測，1996年

[2]王佳妮李文浩:GARCH模型是否能提供好的波動(dòng)率預(yù)測.數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2005年第6期

[3]龔銳陳仲常楊棟銳:GARCH族模型計(jì)算中國股市在險(xiǎn)價(jià)值( Va R) 風(fēng)險(xiǎn)的比較研究與評述.數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2005年第七期:67～81

[4]蔣祥林王春峰:基于 SWARCH的 VaR及壓力測試值的一致性估計(jì).管理科學(xué)，2005年２月，第18卷第１期

[5]郭名媛張世英:DDMRS-GARCH模型及其在上海股票市場的實(shí)證研究.系統(tǒng)工程學(xué)報(bào)，2005年8月，第20卷第4期

[6]馬永開唐小我:組合套期保值策略及其理論研究.預(yù)測，1999年

[7]林孝貴:組合套期保值的投影分析.預(yù)測，2001年第五期