工行股改方案日前獲國務(wù)院批準，其中注資一節(jié)尤其引人矚目：通過運用外匯儲備150億美元補充資本金，使核心資本充足率達到6%，通過發(fā)行次級債補充附屬資本，使資本充足率超過8%。

雖然中央早已明確了“一行一策”，但工行股改方案仍然出人意料，市場關(guān)注的兩大問題并未得到根本解決：

一是資本充足率問題。中行和建行分別獲得225億美元外匯儲備注資，尚需發(fā)行次級債以滿足8％ 的資本充足率要求，而工行資產(chǎn)規(guī)模相當于中行建行之和，所獲外匯儲備注資卻只有150億美元，雖也有發(fā)行次級債補充附屬資本的安排，但注資力度與資產(chǎn)規(guī)模的差異意味著工行未來面臨較中行建行更為嚴峻的資本充足率壓力。

二是不良資產(chǎn)問題。從工行貸款規(guī)模與質(zhì)量結(jié)構(gòu)估算，按五級分類口徑應(yīng)提取的不良貸款準備與應(yīng)核銷的不良貸款損失當在4500億元以上，此外虛收、掛賬、抵債、實業(yè)投資等形成的非信貸不良資產(chǎn)損失預(yù)計近800億元，而工行2004年經(jīng)營利潤為747億元，僅憑自力更生，很難在短期內(nèi)消化如此巨額包袱。

顯然，如果沒有后續(xù)方案出臺，工行難以達到上市要求，二次注資、二次剝離勢在必行，而財政部與資產(chǎn)管理公司可望發(fā)揮重要作用。

中行建行股改是將原有資本金全部沖銷壞賬損失，以外匯儲備注資作為核心資本，實質(zhì)是財政部以所有者權(quán)益為兩行的不良資產(chǎn)買單，而央行則通過匯金公司成為兩行的真正股東，換言之，通過沖銷和注資，中行和建行換了“東家”，財政部出局，而央行擁有絕對的控制權(quán)。工行股改方案并未將1700億元的原有資本金全部沖銷壞賬損失，而是將其中大部分——1240億元，相當于150億美元——與外匯儲備注資一起作為核心資本，其余劃為撥備，這意味著財政部與央行并列第一大股東、聯(lián)合掌控工行，財政部有更多的積極性為工行股改服務(wù)，不排除財政部出任下一次注資主角的可能性。

1999年第一次剝離不良資產(chǎn)時，資產(chǎn)管理公司按帳面原值照單全收，等于代四大行背了歷史包袱，如果二次剝離時資產(chǎn)管理公司再學一次雷鋒，按帳面原值將工行的不良資產(chǎn)接過去，工行將又一次輕裝上陣，而若參照中行建行二次剝離時處置不良資產(chǎn)的方式——損失類貸款全部核銷、可疑類貸款按照賬面價值的32．5％轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司，工行將暴露巨額壞賬損失，上市之路也將拖長。

國有商業(yè)銀行改革的基本思路是“花錢買機制”，從剝離不良資產(chǎn)到外匯儲備注資，花的錢已經(jīng)很可觀了，不管買單的是央行還是財政部，總之消耗的都是全體國民的財富，而我們究竟買到了好的機制沒有？從先行股改的中行建行來看，情況似乎并不令人樂觀。工行股改方案更為嚴苛，表明決策層已經(jīng)意識到“花錢買機制”的軟約束問題：一次注資產(chǎn)生第二次注資預(yù)期，一次剝離引發(fā)第二次剝離想象，結(jié)果是國家不斷花錢而銀行機制未變。

國務(wù)院為工行股改確立了“國家支持與自身努力相結(jié)合，改革與管理、發(fā)展并重”的原則，意在督促工行“轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制、建立現(xiàn)代金融企業(yè)制度”，而改革的核心則是建立現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度和現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)，然而制度重塑難、業(yè)績提升易，國有商業(yè)銀行的理性選擇是趨易避難，以利潤數(shù)字遮掩制度缺陷，以歷史包袱爭取國家扶持。工行2003年年報（2004年年報尚未公開披露）稱，全部不良貸款中95.26%是1998年以前發(fā)放形成的，而1999年以來新發(fā)放的貸款質(zhì)量很高，不良率只有1.56%，這等于明言工行的問題只是歷史遺留問題，如不考慮歷史包袱，工行已經(jīng)達到國際先進水平了，倘若循此邏輯，工行改制本應(yīng)采取人壽模式，老貸款進老公司，新貸款進新公司，前者慢慢消化，后者迅速上市，但決策層顯然未為所動，注資時避免了單一股東控制，也未承諾不良資產(chǎn)按帳面原值剝離。

國務(wù)院期待工行“成為一個資本充足、內(nèi)控嚴密、運營安全、服務(wù)與效益良好、主要經(jīng)營管理指標達到國際水準、具有較強國際競爭力的現(xiàn)代化大型商業(yè)銀行”，工行下一步如何走？我們拭目以待。